食品安全事件对相关上市公司的溢出效应研究以酒鬼酒塑化剂风波为例

武帅峰++陈志国++杨甜婕

摘 要：食品安全问题不仅损害消费者的身体健康，而且对同行业公司的发展带来严重影响。以酒鬼酒塑化剂风波为例，采用事件研究法分析食品安全事件对同行业上市公司带来的溢出效应。研究发现，酒鬼酒塑化剂风波对整个酿酒行业都带来了负收益，白酒板块受影响最大，葡萄酒次之，啤酒受影响最小。之后采用多元回归分析法考察溢出效应的决定因素，最后给出了上市公司如何采取措施来防范同行业负面信息给自身带来不利溢出效应的政策建议。

关键词： 食品安全风波；溢出效应；事件研究

中图分类号：F832.5 文献标识码： A 文章编号：1003-7217（2014）02-0045-06

近年来，食品安全问题层出不穷。“三鹿奶粉”、“瘦肉精”、“台湾饮料塑化剂风波”等一连串事件引发了公众对食品安全的高度关注和担忧。2012年11月19日，有媒体爆出酒鬼酒塑化剂严重超标，又引发了消费者对酒类产品安全性的质疑。本文以酒鬼酒塑化剂风波为研究对象，考察该事件对酿酒行业上市公司带来的溢出效应，并就溢出效应的决定因素进行分析。

一、文献综述

国内外学者对食品安全事件给消费者信心造成的影响、媒体和政府在食品安全监管中发挥的作用、上市公司丑闻对公司股票价格的影响等方面都进行过大量的研究。

国外学者对食品安全问题和公司发生丑闻事件的后果研究较早。Berg分析了比利时二噁英事件和英国疯牛病风波对不同类型消费者食品安全信任感的影响[1]。Aharony和Itzhak使用资本市场数据研究美国历史上最大的三次银行破产案件，发现如果是事发银行特有的问题，不存在溢出效应，如果是行业性问题，投资者的担忧可能造成银行类股票价格普遍的下跌[2]。Lang和Stulz认为银行破产容易引起恐慌，投资者对其他银行的担忧情绪上升[3]。Joseph等发现高管陷入行贿丑闻的公司通常在案发后债券融资难度会增加，而且公司股票价格会下滑[4]。Dyck等研究了新兴市场媒体的作用后提出，在司法保护不足时，媒体是一种有效的外部监督治理机制[5]。

国内学者对食品安全事故、公司负面新闻的研究主要集中在食品安全问题产生的原因及后果、政府监管、产品标准的改进、负面信息给同行业公司带来的影响等方面。

以下学者分析了食品安全事故产生的原因和后果。谢钰思和武戈认为消费者和生产者之间的信息不对称，消费者食品安全知识匮乏，是食品安全事故频发的重要原因[6]。唐钧和林怀明发现公众对问题企业的产品购买倾向下降，食品安全信任度大幅下滑[7]。刘建丽等发现“三鹿奶粉”事件后，消费者的乳制品消费行为、消费结构和品牌选择都发生了不同程度的变化[8]。周应恒和卓佳发现当前公众对食品安全风险的担忧程度依然较高，购买意愿尚未得到有效恢复[9]。

有些学者提出从加强监管和完善产品标准方面解决食品安全问题。杨继瑞提出要建立覆盖城乡的食品安全监督体系和从“农田到餐桌”的食品信息跟踪机制，加大食品安全执法力度[10]。陶善信和周应恒认为对于产业集中度较低的食品市场，只有通过政府公正、及时、透明的管理，才能够缓解信息不对称问题[11]。程民选等从产权经济学视角提出在食品安全监管中应该赋权于民，通过企业、政府、社会互动合作博弈，实现食品安全供给[12]。檀秀侠认为提高食品安全监管机构的可问责性能够减少食品安全事故的发生[13]。涂永钱和张庆庆认为我国食品安全状况较差与我国的食品安全标准存在诸多问题有很大关联[14]。潘丽霞和徐信贵提出为确保食品安全标准的科学性，应该加强食品安全标准制定过程中的公众参与[15]。

对于负面信息给同行业公司带来的溢出效应，学术界存在如下观点：王思敏和朱玉杰认为如果资本市场将丑闻事件认定为公司特定问题而不是行业事件，那么传染效应并不是行业竞争对手对公司危机的占优反应[16]。张翼和马光实证研究发现第一大股东的持股比例、董事长持股比例以及领取报酬的监事比例等公司治理特征与公司发生丑闻的可能性相关[17]。俞欣等发现公司治理差的企业容易受到同行业公司丑闻事件的影响[18]。醋卫华指出发生丑闻的公司，高管变更的概率明显提高。声誉机制作为一种非正式制度约束，有助于改善公司治理[19]。陈永丽和龚枢认为公司股权适度集中和董事会规模适度的扩大并保持足够的独立性，将有助于降低负面信息带来的恐慌[20]。李耀和何帅发现A股市场对所有回购信号均给以正面反应[21]。这为上市公司通过宣布公开市场回购，从而扭转负面信息传播时股价下跌提供了可能性。

财经理论与实践（双月刊）2014年第2期2014年第2期（总第188期）武帅峰，陈志国等：食品安全事件对相关上市公司的溢出效应研究以酒鬼酒塑化剂风波为例

回顾以往学者的研究可见，国内外的学者对食品安全问题的关注主要集中在法律制度和行业标准方面，也有学者对公司丑闻给公司股价带来的影响进行了分析。但对于食品安全事件给同行业上市公司带来的溢出效应，鲜有学者关注。本文从食品安全事件对同行业上市公司带来溢出效应的视角，采用事件研究法考察酒鬼酒塑化剂风波对酿酒行业上市公司的溢出效应，之后采用多元回归分析检验溢出效应大小的决定因素。

二、酒鬼酒塑化剂风波事件回顾

2012年11月19日早间，有媒体刊登《致命危机：酒鬼酒塑化剂超标260%》的文章，指出酒鬼酒在第三方机构检测中共查出3种塑化剂成分：邻苯二甲酸二（2-乙基）己酯（Diethylhexyl Phthalate，DEHP）、邻苯二甲酸二异丁酯（Diisobutyl Phthalate，DIBP）和邻苯二甲酸二丁酯（Dibutyl Phthalate，DBP），含量分别为0.49mg/kg、0.4mg/kg和1.08mg/kg。卫生部551号文件《卫生部办公厅官员通报食品及食品添加剂中邻苯二甲酸酯类物质最大残留量的函》中规定：食品、食品添加剂中的DEHP、邻苯二甲酸二异壬酯（DiisononylPhthalate，DINP）和DBP最大残留量分别为1.5mg/kg、9.0mg/kg和0.3mg/kg。对比发现，酒鬼酒中DEHP的含量在正常范围内，而DBP的含量明显超出卫生部规定的最大限值，超标达260%。该报道中还明确提示：长期摄取塑化剂将扰乱内分泌，造成孩子性别错乱，使女孩性早熟，使男性性特征不明显等[22]。

2012年11月19日股市开盘前，酒鬼酒在发布紧急公告称：因媒体报道了酒鬼酒尚未披露的信息，为核实相关情况，特向深圳证券交易所申请临时停牌，相关产品送至国家权威机构检测，具体检测结果会在网站上第一时间公告，待公司刊登相关公告后复牌。

2012年11月23日，酒鬼酒股票发布复牌公告，承认质监部门在对其50度酒鬼酒的检查中发现塑化剂超标，但未发现人为添加，塑化剂可能是在转运、包装过程中发生的迁移。酒鬼酒股票复牌当日跌停，在随后的3个交易日，连续跌停。

2012年12月3日，酒鬼酒发布公告称：已按照质监部门的要求，对有可能导致酒类中邻苯二甲酸酯类物质感染、迁移的工具、包装材料、设备、设施进行彻底更换，整改工作已全面完成，2012年12月3日恢复包装生产。

三、酒鬼酒塑化剂事件的资本市场反应分析

本文采用事件研究法分析酒鬼酒塑化剂风波前后酿酒类上市公司的资本市场反应，考察溢出效应的大小和方向。

（一）事件研究法检验资本市场反应

1.选取事件窗口。2012年11月19日，媒体刊登酒鬼酒塑化剂超标的文章，本文选用该日为事件发生日（T日）。考虑到酒鬼酒塑化剂检测超标的消息可能提前泄露，以及市场可能对信息的反应延迟，同时为避免引入过多信息噪声，本研究选用事件发生日前后各20个交易日为事件窗口期。

从式（9）可以看出，白酒股在事件期的累积超额收益率与公司的业绩、股利发放情况无实质相关性，说明投资者在酒鬼酒塑化剂风波爆发时，并不关心公司前期的业绩和分红。累积超额收益率与前十大流通股东持股比例合计、股价波动性、能否融资融券关系均不显著，说明股权集中度的高低、股价波动性的大小、更丰富的做多和做空机制并没有显著影响公司受到的溢出效应。

五、研究结论及政策建议

通过采用事件研究法分析酿酒板块上市公司对酒鬼酒塑化剂风波的资本市场反应，继而使用多元逐步回归分析法考察溢出效应的决定因素后，本文得出以下结论及建议：

1.酒鬼酒塑化剂风波不只是酒鬼酒公司的特定事件，已经演变为行业性危机，对酿酒板块上市公司具有负向溢出效应。酿酒板块受到的不利影响按严重程度依次为白酒、葡萄酒、啤酒。

2.决定溢出效应大小的因素是上市公司的资产负债率和流动比率，即公司的长期和短期财务风险。在公司净资产收益率高于债务融资成本时，公司适度提高资产负债率和流动比率，有利于降低同行业竞争对手出现突发不利事件从而给自身带来的负向溢出效应。

3.虽然从多元回归分析结果来看，能否融资融券不是个股所受溢出效应大小的显著影响因素，但白酒板块在事件期整体平均累积超额收益率为-31.25%，可见短期内负面信息的传播对行业内上市公司的股价走势有巨大影响。这一方面体现了媒体和资本市场具有及时的监督惩罚机制，有助于促使企业严格管理，提高产品质量。另一方面，在资本市场具备做空机制时，负面信息的溢出效应也为不法分子操纵舆论、恶意做空提供了巨大的获利空间和可能性。证券监督管理部门应该采取措施防范和打击这种新型市场操纵模式。

参考文献：

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[3]Lang， Stulz.Contagion and competitive intraindustry effects of bankruptcy announcements[J].Journal of Financial Economics，1992，（32）：45-60.

[4]Fan Joseph，Rui Oliver Meng，Zhao Mengxin.Public governance and corporate finance：evidence from corruption cases[J].Journal of Comparative Economics，2008，36（3）：343-364.

[5]Alexander Dyck，Natalya Volchkova，Luigi Zingales.The corporate governance role of the media：evidence from russia[J]. The Journal of Finance，2008，63（3）：1093-1135.

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[8]刘建丽，叶树光，原磊.“三鹿奶粉事件”对乳制品消费及食品安全控制的影响[J].经济与管理研究，2010，（6）：26-31.

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[10]杨继瑞.成渝经济区：建设农业生态文明的思考[J].财经科学，2013，（1）：1-3.

[11]陶善信，周应恒.食品安全的信任机制研究[J].农业经济问题，2012，（10）：93-99.

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[13]檀秀侠.我国食品安全监管机构的可问责性分析[J].新视野，2012，（1）：76-79.

[14]涂永前，张庆庆.食品安全国际标准在我国食品安全立法中的地位及其立法完善[J].社会科学研究，2013，（3）：82-87.

[15]潘丽霞，徐信贵.论食品安全监管中的政府信息公开[J].中国行政管理，2013，（4）：16-33.

[16]王思敏，朱玉杰.公司危机的传染效应与竞争效应——以国美事件为例的小样本实证研究[J].中国软科学，2010，（7）：139-146.

[17]张翼，马光.法律、公司治理与公司丑闻[J].管理世界，2005，（10）：113-122+161.

[18]俞欣，郑颖，张鹏.上市公司丑闻的溢出效应——基于五粮液公司的案例研究[J].山西财经大学学报，2011，（3）：85-92.

[19]醋卫华.公司丑闻、声誉机制与高管变更[J].经济管理，2011，（1）：38-43.

[20]陈永丽，龚枢.我国上市公司财务治理结构有效性研究的新途径——信息传染效应的引入[J].管理世界，2012，（10）：192-193.

[21]李曜，何帅.上市公司公开市场股份回购宣告动因的真与假——基于公司财务与市场识别的研究[J].经济管理，2010，（5）：95-104.

[22]李耳.致命危机：酒鬼酒塑化剂超标260%[EB/OL].http：//www.21cbh.com/HTML/2012-11-19/wNMzA3XzU2 NDcwNA.html，2012-11-19.

（责任编辑：王铁军）

Spillover Effect of Food Safety Issues to IntraIndustry Listed CompaniesA Case Study of Jiugui Liquor Plasticizer Incident

WU Shuaifeng1，CHEN Zhiguo2，YANG Tianjie1

. （1.School of Finance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China；

2.School of Insurance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China）.

Abstract：Food safety issues not only harm the health of consumers， but also bring serious influence on the development of companies in the same industry.This paper takes the Jiugui Liquor plasticizer incident as an example， using event study to analyze the spillover effect of food safety issues to the intraindustry listed companies. The study finds that Jiugui Liquor plasticizer incident has brought negative effect on the whole liquormaking industry： white spirits are the most affected， followed by red wines， while beers are affected the smallest. We use a multivariate regression analysis to investigate the determinants of spillover effects. At last， we propose the policy recommendations for enterprises measures to avoid being affected by spillover effects.

Key words：Food Safety Issues； Spillover Effect； Event Study

[11]陶善信，周应恒.食品安全的信任机制研究[J].农业经济问题，2012，（10）：93-99.

[12]程民选，刘嘉，何昀.赋权于民：食品安全领域消费者权益保护的新视角——基于产权经济学的分析[J].消费经济，2013，（1）：81-86.

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[19]醋卫华.公司丑闻、声誉机制与高管变更[J].经济管理，2011，（1）：38-43.

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（责任编辑：王铁军）

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WU Shuaifeng1，CHEN Zhiguo2，YANG Tianjie1

. （1.School of Finance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China；

2.School of Insurance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China）.

Abstract：Food safety issues not only harm the health of consumers， but also bring serious influence on the development of companies in the same industry.This paper takes the Jiugui Liquor plasticizer incident as an example， using event study to analyze the spillover effect of food safety issues to the intraindustry listed companies. The study finds that Jiugui Liquor plasticizer incident has brought negative effect on the whole liquormaking industry： white spirits are the most affected， followed by red wines， while beers are affected the smallest. We use a multivariate regression analysis to investigate the determinants of spillover effects. At last， we propose the policy recommendations for enterprises measures to avoid being affected by spillover effects.

Key words：Food Safety Issues； Spillover Effect； Event Study

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[15]潘丽霞，徐信贵.论食品安全监管中的政府信息公开[J].中国行政管理，2013，（4）：16-33.

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[20]陈永丽，龚枢.我国上市公司财务治理结构有效性研究的新途径——信息传染效应的引入[J].管理世界，2012，（10）：192-193.

[21]李曜，何帅.上市公司公开市场股份回购宣告动因的真与假——基于公司财务与市场识别的研究[J].经济管理，2010，（5）：95-104.

[22]李耳.致命危机：酒鬼酒塑化剂超标260%[EB/OL].http：//www.21cbh.com/HTML/2012-11-19/wNMzA3XzU2 NDcwNA.html，2012-11-19.

（责任编辑：王铁军）

Spillover Effect of Food Safety Issues to IntraIndustry Listed CompaniesA Case Study of Jiugui Liquor Plasticizer Incident

WU Shuaifeng1，CHEN Zhiguo2，YANG Tianjie1

. （1.School of Finance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China；

2.School of Insurance，Southwestern University of Finance and Economics，Chengdu，Sichuan 610074，China）.

Abstract：Food safety issues not only harm the health of consumers， but also bring serious influence on the development of companies in the same industry.This paper takes the Jiugui Liquor plasticizer incident as an example， using event study to analyze the spillover effect of food safety issues to the intraindustry listed companies. The study finds that Jiugui Liquor plasticizer incident has brought negative effect on the whole liquormaking industry： white spirits are the most affected， followed by red wines， while beers are affected the smallest. We use a multivariate regression analysis to investigate the determinants of spillover effects. At last， we propose the policy recommendations for enterprises measures to avoid being affected by spillover effects.

Key words：Food Safety Issues； Spillover Effect； Event Study