创业板上市公司股权结构研究

孟 岩，赵心可,杜亚楠

（1.东北石油大学 石油经济与管理研究所；2.东北石油大学 经济管理学院，黑龙江 大庆 163318）

2009年10 月30 日,28家公司在深圳证券交易交所创业板正式挂牌上市,这标志着我国筹备了十年之久的创业板市场正式登上了我国资本市场的舞台.创业板市场面对对象主要是新兴的、暂时不满足在主板上市条件的中小企业，尤其是高新技术科技企业，为其提供融资，支持新兴的中小企业得以快速稳定发展.时至今日，创业板设立已有四年之久，创业板的规模由最初的28家公司已经发展成目前的356家公司.其中创业板公司总市值超过百亿元的上市公司已到达17家，而在2012年末，这一数字仅有三家.创业板规模的不断扩大吸引了越来越多的投资者关注这一板块市场的发展.

1 文献综述

目前针对创业板的研究也越来越多，在研究公司治理结构和公司绩效等诸多方面都离不开股权结构这一重要的组成部分.

不同国家甚至同一个国家不同公司的股权结构都存在着显著差异.股权结构形式主要分为两种：一是高度分散股权结构，以英美为代表；另一种是相对集中的股权结构，以德日为代表的.对着一问题的研究，中外学者将其分为内因说和外因说两派.支持外因说的学者认为法律制度及公司大股东的偏好和行为能力是影响公司股权结构因素中最为关键的因素，而资本市场发展程度、文化等因素是影响前两个因素而起作用的.以冯根福、赵增耀等人为代表.内因说的观点是股东的决策和股东在股票市场上的交易行为共同作用，形成公司的股权结构.公司与公司之间股权结构的不同是由于企业所处的经济环境不同，股东追求利益最大化而自然产生的不同的股权结构.

我国学者认为由于创业板在股本要求、主体资格、事假控制人、董事以及管理层等多个方面与主板市场的不同，使得创业板上市公司的股权结构与主板存在着较大的区别.本文通过对创业板上市公司股权结构的研究为优化创业板上市公司治理结构提供依据，为研究创业板上市公司的股权结构对公司绩效的影响提供参考，具有重要的理论和实践意义.

2 样本的选取及关键指标说明

2.1 研究样本选取

本文选取了截止2013年九月，在创业板存活并且已出季报的302上市公司作为研究样本基础.由于创业板上市公司多属高科技行业，属于新兴的一类公司，因此仅有少数公司含有国有股，此次在样本选取上排除了包括河南新大新材料、烟台龙源电力技术、中航电测仪器、通裕重工等16家拥有国有股的公司.总样本容量为286家在创业板上市的且已出2013年第三季度季报的上市公司.本文同样选取戒指到2013年9月已出季报，在深交所主板上市的1170家非金融企业作为比较样本.

2.2 关键指标说明

目前，在我国研究上市公司的股权结构主要研究以下几个方面，第一大股东持股比例、股权集中度、股权制衡.其中股权集中度通过第一大股东持股比例、前五大股东持股比例和前十大股东的持股比例来分析判断.本文分析股权制衡程度时参考了Games and Novaes(2001)、赵景文(2005)的方法，用第二股东到第五股东持股比例之和与第一大股东控制权之比作为衡量系数.

3 创业板股权结构特征

3.1 创业板上市公司第一大股东持股比例

由表1可知，再286家创业板上市公司中第一大股东持股比例在67%以上仅有一家，而持股比例在50%以上的有41家公司，这些公司第一大股东处于绝对控股状态，占样本总量的14.3%.通过表2可知，在深交所主板上市的1170家公司里第一大股东持股比例在67%以上有42家，持股比例在50%以上的有117家.通过数量比例比较，可以看出创业板上市公司和主板上市公司第一大股东持股比例基本持平，并没有明显的不同.

3.2 创业板上市公司股权集中度

表1、表2还表明，创业板上市公司的第一大股东的平均持股比例、前五大股东平均持股比例、前十大股东平均持股比例分别35.88%、60.35%、70.16%.在深交深交所主板上市的1170家公司对应的比例的35.87%、54.09%和58.48%.由此可以得出创业板上市公司第一大股东所持股份占总股份的三分之一、第二大到第五大股东所持股份同样占总股份的三分之一，其他股东占剩余的三分之一，形成了三足鼎立的局面.与深交所主板上市公司前十大股东所占股份仅为总股份的二分之一相比较，可以看出创业板上市公司的股权集中度偏高.

表1 创业板上市公司投东持股情况

表2 深交所主板上市公司股东持股情况

3.3 创业板上市公司股权制衡

股权制衡度是用来衡量股东之间，尤其是非控股股东对控股股东的制衡程度，从而判断企业的股权结构是否合理.股权制衡系数越高表明第一大股东受其他股东影响越大，股东之间受彼此的利益牵制,达到制衡和互相监督的平衡状态，使得公司的监管机制发挥积极作用.

通过表3和表4数据可以看出，创业板上市公司的股权制衡系数为0.922，而主板上市公司的股权制衡系数仅为0.698.数据表明相较于主板上市公司而言，创业板上市公司的股权制衡程度较高，说明其拥有着独特的治理环境，与主板上市公司多数属于股权控制相比，在创业板上市的公司中普遍存在的是管理控制性型公司.同时，这也说明创业板上市公司的股权结构更有利于公司的管理和发展.

表3 创业板上市公司股权制衡系数表

表4 深交所主板上市公司股权制衡系数表

3.4 创业板上市公司高管持股比例

创业板上市公司与深交所主板上市公司相比，还有一个比较明显的区别.主板上市公司控股股东多为国家，公司的经营管理权和所有权分立，所以主板上市公司的高管持股比例较低.而创业板上市公司大多都是民营企业，公司所有者和管理者多为一人，且拥有董事大部分呢股权，这就意味创业板上市公司的大部分股权掌握在管理层手中.当高管持股比例高时，在公司治理过程中激励机制就会发挥很好的作用.

4 研究结论

本文采用实证分析的方式，通过对创业板286家上市公司以及深交所主板的1170家公司股权结构进行研究.运用数据客观的解释了创业板上市公司股权结构的特点，得出如下结论：首先创业板上市公司第一大股东持股比例虽然与深交所主板上市公司持股比例相同，但是根据后续数据可知，创业板上市公司的股权结构展示出第一大股东处于相对控股状态.其次，创业板上市公司的股权集中度较高，第二至第五大股东对第一大股东的股权制衡程度很高，这也是创业板上市公司的一大特殊的治理环境.最后分析了创业板上市公司股权性质，基本不存在国有股，同时高管持股比例相对于主板上市公司而言更高，所有权与控制权分离程度低.

本文通过对创业板上市公司股权结构的研究，为后续研究创业板上市公司股权结构对公司治理、公司绩效、公司成长性等多方面内容的影响提供了数据支撑，同时也可以作为监管者监管以及投资者决策的参考资料.

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