金融危机后对金融监管理论与实践的反思

2014-04-10白钦先杨秀萍

沈阳师范大学学报（社会科学版） 2014年2期

关键词：危机监管金融

白钦先，杨秀萍,2

（1.辽宁大学国际金融研究所，辽宁沈阳110036；2.沈阳师范大学国际商学院，辽宁沈阳110034）

金融危机后对金融监管理论与实践的反思

白钦先1，杨秀萍1,2

（1.辽宁大学国际金融研究所，辽宁沈阳110036；2.沈阳师范大学国际商学院，辽宁沈阳110034）

美国金融监管当局奉行市场原教旨主义不监管的哲学理念，将效率优先推崇到极致，对金融体系放松监管，对影子银行体系缺乏监管，对金融创新特别是对金融衍生品设计与交易不监管，是导致2007年金融危机的主要原因。回顾20世纪以来金融监管的实践，经历了放任—监管—放松监管—监管—再放松监管的波浪起伏近似否定之否定的过程，反思左右这一过程的背后的自由放任和政府干预的经济理论基础，总结金融监管实践上的放松监管与不监管的惨痛教训，寻找科学界定市场和政府干预边界的理论与实践突破口，为加强金融监管理论建设推进金融监管实践提供有益的借鉴。

市场原教旨主义；金融危机；金融监管

2007年美国次贷危机以及迅速引发的全球金融危机已经走过6年，回顾与反思这场自20世纪30年代“大萧条”以来最严重的金融危机，可以见出金融监管具有不可推卸的责任。美国金融监管当局奉行市场原教旨主义的哲学理念，无视金融业务尤其是金融衍生品特有的虚拟性、脆弱性和高风险性，将效率优先推崇到极致，对金融体系放松监管，对特定非银行金融机构即影子银行体系缺乏监管，对金融创新特别是对金融衍生品设计与交易不监管，是导致这场危机的主要原因。

一、金融监管理论与实践的回顾

金融监管是指一国政府或政府的代理机构对金融机构实施的各种监督和管制，包括对金融机构市场准入、业务范围、市场退出等方面的限制性规定，对金融机构内部组织结构、风险管理和控制等方面的合规性、达标性的要求，以及一系列相关的立法和执法体系与过程（白钦先，2000）[1]。金融监管是政府干预与市场自由放任相对应的经济理论范畴和实践范畴，金融监管的理论基础自然地与主张市场自由放任和政府干预的经济基础理论联系在一起。

1776年，亚当·斯密出版了《国富论》，“看不见的手”从此成为市场经济的准则，以“看不见的手”作为范式基础，崇尚自由放任政策的古典经济学也得以开创。“看不见的手”的深层理论基础是市场秩序原则，即建立在自私自利理性经济人预设基础上的市场，在价格机制的引导下市场能够创造自动纠错的经济秩序而实现平衡。因此，政府仅仅应该作为市场经济的“守夜人”，而不应该直接介入和干预经济运行，因为政府对于市场秩序的创建与维护既无必要也无可能。市场自发的力量可以自动实现平衡的经济学基础理论上升到哲学理念便称其为市场原教旨主义。

然而，市场是有缺陷的，其自我纠错的能力是有限的，历次经济波动和经济危机证明了市场经常陷于失灵境地。鉴于市场的局限性，理论界就“看不见的手”的争论从来就没有停止过，并且在很大程度上主导了经济学理论的发展演变和经济学主流学派的兴衰更替，金融监管理论的演化和金融监管的实践也就在这一背景之下艰难行进。

（一）20世纪30年代以前：“看不见的手”鼎盛时期金融监管自然发轫

现代意义上的金融监管是与中央银行制度的产生和发展直接相联系的，中央银行制度的普遍确立是现代金融监管的起点（白钦先，2000,2009）[2],有关的金融监管理论也从此发端。19世纪末20世纪初，各国中央银行制度普遍确立，垄断货币发行权、充当最后贷款人和建立存款保险制度等职能赋予了中央银行金融监管者的地位，关于金融监管的理论讨论也由此展开。这一时期，作为主流学派的古典经济学和新古典经济学，在理论和政策上都占据统治地位。与中央银行制度的建立相对立的，以哈耶克为首的“自由银行制度”学派的理论与“看不见的手”的范式相吻合,它们不承认市场是有缺陷的,因而信奉金融业的自由经营原则,认为存款保险和最后贷款人的功能都是不必要的,甚至主张取消中央银行。主流的新古典经济学顽固地坚持“看不见的手”的信条，使这一时期的金融监管理论主要集中在货币监管和防止银行挤提等有限监管方面,讨论的焦点问题在于要不要建立以中央银行为主体的官方安全网上,对于金融机构经营行为的具体干预则很少论及。监管实践的特点是有限监管。

（二）20世纪30年代以后：安全与效率交替倾斜的监管理论

30年代大危机残酷和惨痛的教训使强化金融监管取得了普遍的认识，“市场失灵”给金融监管理论与实践奠定了经济学基础。从此，现代意义的金融监管在安全与效率、政府与市场交替倾斜的实践中前行

1.20世纪30年代到70年代：凯恩斯主义思想影响下的安全优先监管理论

20世纪30年代的“大危机”宣告了“看不见的手”无所不能的神话的破灭，凯恩斯主义政府干预经济学应运而生，并取得了经济学的优势地位。凯恩斯主义经济学的出现和发展是政府干预与自由放任的一次正面交锋，其需求管理的干预思想为30年代开始的严格、广泛的政府金融监管提供了有力的注解，并成为第二次世界大战后西方主要发达国家对金融领域进一步加强控制的主要论据，也是金融监管理论得以建立和金融监管实践得以发展的主要因素。这一时期的金融监管理论研究取得的成果表现在：

第一，金融体系具有负外部性效应。负外部性效应具体到金融体系即金融机构的破产倒闭及其连锁性反应将通过货币信用紧缩破坏经济增长的基础。因此，需要一种市场以外的力量介入来限制金融体系的负外部性影响。

第二，金融体系具有公共物品属性。一个稳定、公平和有效的金融体系对整个社会经济而言是一种公共物品。作为公共物品，不可避免地就会出现“搭便车”问题。因此，政府应该通过保持金融体系健康稳定的各种手段来维护这种公共物品。

第三，金融机构存在自由竞争的悖论。首先，金融业务有可能存在规模经济，这意味着它具有一定的垄断倾向。戴蒙德（Diamond，1984）从非金融企业内部的激励问题入手对银行业的自然垄断特征进行了模型化，揭示了这一特点。其次，斯蒂格利茨（Stiglitz,1981）揭示了银行业实行信贷配给的特点有可能使银行逐渐获得对与它具有传统关系的企业的垄断地位。再次，金融领域还可能发生不正当竞争，破坏正常的市场秩序。

第四，金融市场存在不确定性，以及信息不完备和信息不对称。在不确定性研究基础上发展起来的信息经济学则表明，信息的不完备和不对称是使市场经济不能像古典和新古典经济学所描述的那样完美运转的重要原因之一。金融体系中更加突出的信息不完备和不对称现象，导致即使主观上愿意稳健经营的金融机构也可能随时因信息问题而陷入困境。然而，搜集和处理信息的高昂成本往往使金融机构难以承担，政府则有责任采取各种措施减少金融体系中的信息不完备和信息不对称。

这一时期的监管实践在凯恩斯主义政府干预理论的影响下，传统中央银行的货币管理职能己经转化为制定和执行货币政策并服务于宏观经济政策目标，金融监管更加倾向于政府的直接管制，并放弃自由银行体制，从法律法规和监管重点上，对金融机构的具体经营范围和方式进行规制和干预逐渐成为这一时期金融监管的主要内容。主要表现在美国，1929年-1933年大危机后，先后颁布了《格拉斯—斯蒂格尔法》等系列重要监管法律，并正式确立了分业经营与分业监管的金融管理体制。英国等其他发达国家也掀起了金融监管法制建立的狂潮，这一时期的监管实践特点是：走向全面监管。

2.20世纪70年中期至80年代末：新自由主义经济思想影响下的效率优先监管理论

20世纪70年代，困扰发达国家长达10年之久的经济“滞胀”宣告了凯恩斯主义政府干预理论的破产，以新古典宏观经济学和货币主义、供给学派为代表的自由主义理论和思想开始复兴，市场原教旨主义重新抬头。在金融监管理论方面，主张金融自由化者提出监管失灵理论，作为此时期最重要反击政府的过度监管理论基础，根据“利益集团理论”“监管俘获理论”“寻租理论”，以及存在管制成本与监管双方博弈，会导致监管者在监管时难以达到监管初期设计时的监管目标，从而监管失灵；认为政府的金融监管造成了金融机构和金融体系效率低下，金融发展受到抑制。在80年代末期至90年初，金融自由化达到了高潮，全球化、开放式的统一金融市场也在此开始形成。这一时期的金融监管实践在金融自由化理论崇尚效率优先的影响下，开始普遍出现放松监管的趋势。这一时期发达国家和地区在金融实践上的改革是普遍放开监管法规限制和进行机构调整。比如，20世纪80年代，以英国金融“大爆炸”为旗帜，彻底拉开了发达国家金融自由化的序幕。美国80年代的里根政府时期，强力呼吁恢复不受监管和自由竞争的市场理念，以1980年取消《存款机构管制和货币控制法案》、1982年颁布《高恩·圣杰曼机构法》为开端，美国金融自由化进程全面展开。这一时期的监管实践特点是：金融监管全面放松。

3.20世纪90年代以来：理论上安全与效率兼顾，实践上陷入效率“陷阱”

进入20世纪90年代以来，由于一系列区域性金融危机的相继爆发，迫使人们又重新开始关注金融体系的安全性及其系统性风险，金融危机的传染与反传染一度成为金融监管理论的研究重点。从金融市场剧烈动荡和金融危机频繁爆发入手，分析其缘由并探求协调安全、稳定和效率的理论的研究开始出现并受到重视。代表性的理论是金融脆弱性理论，包括明斯基的金融不稳定理论、戴蒙德和道格拉斯提出的银行挤兑模型、克瑞格的安全边界理论和罗伯特·默顿的功能性监管理论等。总体来说，金融脆弱性理论等观点认为，金融风险的产生和积累不是来自外来冲击，而是金融机构特有的，因此金融机构内在脆弱性就成为政府监管和控制的主要原因与内容。

然而，这一时期，金融自由化理论虽然因一系列的金融危机而受到普遍批评，但并没有被彻底否定。因此，无论是在发达国家还是在发展中国家，金融自由化的步伐一刻也没有停止。只是从90年代初开始，在短短的十几年的时间内，全球至少有14个国家先后爆发了金融危机。金融危机使人们越来越相信金融自由化似乎走到了自由的极限，开始呼吁即能防范风险又能提高效率的金融监管的回归。

这一时期的金融监管理论开始即注重以市场不完全为出发点研究金融监管问题，也开始注重金融业自身的独特性对金融监管的要求和影响，体现了效率与安全兼顾的特点，但是，在实践中，新自由主义经济思想影响下“效率优先倾斜性”仍然非常严重，代表性的事件是1999年11月4日，美国废除了1933年颁布的《格拉斯—斯蒂格尔法》，代之以《金融服务现代化法案》，带动了全球金融业由分业经营向混业经营的转变，金融自由化浪潮风靡全球。

进入20世纪，美国监管当局陷入新自由主义经济思想影响下的“效率优先倾斜性”陷阱不能自拔，市场原教旨主义达到了登峰造极的地步。9·11事件后，美国为刺激经济以实现美国梦，降低了房贷门槛，在资产证券化衍生链条中，无视风险，衍生品不监管，评级纵容，高管薪酬刺激等，上演了一场由美国国家设下的为实现美国利益的“庞氏骗局”，导致了2007年次贷危机并迅速演变成全球金融危机，使世界经济陷入了灾难的深渊。

20世纪90年代以来的监管实践的特点，充满着矛盾。从初期的重归监管需求，到法律上进一步放松监管，再到对非银行金融机构影子银行体系的不监管，再到现今次贷危机后要求严格监管，市场原教旨主义不监管理念始终挥之不去。

从以上回顾我们可以看到，20世纪主流经济学对政府干预还是自由放任问题的论争经历了一个大的轮回，至今仍未有最后的结论。时至今日，放松监管与加强监管，始终是金融监管理论中反复争论的重要主题，并伴随着经济学基础理论的演变，主导性的金融监管理念往往类似钟摆的方式，在放松监管和加强监管之间摆动。在这一次席卷全球的危机之后，全球金融监管理念的钟摆，却几乎一致地转向了加强监管，这不仅是反思危机的需要，也因为在整个危机演进的过程中，放松监管确实使全球金融体系经受了摧毁性的冲击（巴曙松，2011）[4]。

二、金融危机后对金融监管理论与实践的反思

（一）加强金融监管理论研究成为迫切要求

次贷危机暴露出的不监管理念和监管理论滞后与缺失，要求我们必须加强金融监管基础理论的研究，为进一步的监管改革提供强有力的理论支持。

金融危机本质上是理论危机，是经济金融基础理论危机（白钦先，2009）。此次全球金融危机实质反映出了监管缺失是影响金融稳定和经济增长的最重要风险，而金融监管的缺失又源于缺乏强有力的金融监管理论的支持。回顾百年金融发展史，金融监管理论落后于金融监管实践的要求。截至目前仍然没有一个普遍认同的占主导地位的核心理论。从强化金融监管的实践看，金融监管无一例外是应对金融危机的直接产物，往往是危机后金融监管各种假说和流派相继出现，其滞后性显而易见。而分析既有的金融监管理论，无论是公共产品理论、信息不对称理论、金融脆弱性理论等均有不同程度的缺陷和不足，监管的“利益冲突论”“寻租理论”“道德风险论”“监管失灵论”等“监管捕获论”“成本论”也对政府的监管效应提出质疑。而在监管的完全性上，金融监管理论一直脱胎于政府对经济干预的经济学原理，只注意到了金融体系对整个经济的特殊影响，却往往忽略了对金融活动本质属性和金融体系运作特殊性的研究，对金融体系或金融活动本身的风险关注不够，比如对高科技发展和金融创新带来的金融衍生品监管问题，混业经营趋势下对那些虽无银行之名，但却行银行之实的影子银行体系（克鲁格曼，2008）带来的风险如何监管，事实上影子银行系统的监管一直处于真空地带，也是导致这场危机的主要原因，在资产证券化和金融衍生交易工具虚拟链条无限延伸中，影子银行系统发挥着重要的作用。又比如在经济金融全球化的今天，金融活动的全球化和金融监管的国别化的矛盾日益剧烈，逻辑地要求金融监管必须国际化，而伴随跨国业务延伸的跨国监管一直处于空白境地。这些诸多方面的理论不是一个理论残缺不全的问题，而是理论还远远没有建立起来的问题，这不仅表明金融监管理论的广度和深度明显不够，而且使得金融监管实践一直处于安全与效率的两难境地不能前行。而事实上，由于金融业务的内在风险性和金融作为虚拟经济的内在脆弱性，不是简单地关于安全与效率谁先谁后的关系问题，而是必须先有安全，然后才有可能论及安全与效率的关系问题，这是金融的本质特征和内在的规定性决定的。总之，在金融监管理论与实践上，如何化“亡羊补牢”为“未雨绸缪”，使金融监管理论和实践的发展摆脱危机导向的轨道,逐渐提高先验性、事前性和灵活性，摆脱从惨痛的经验教训中才能获得前行的动力的魔咒，建立强有力的金融监管理论是摆在金融理论工作者面前的紧迫任务。

（二）迅速走出市场原教旨主义“监管理念迷失”的陷阱

对于次贷危机的爆发，白钦先教授曾深刻地指出：“这场危机实质上是美国的国家信用危机、国家道德危机及全球性信用与信心危机；是美国极端的消费主义文化危机；是市场原教旨主义经济理论与政策危机；是过度虚拟、过度衍生的金融资源危机；是全球性实质经济与虚拟经济及国际金融的严重结构性失衡危机；是经济学金融学的人文价值观认同危机；是人类现存思维方式、生产方式与生活方式的不可持续发展危机”[5]（白钦先、谭庆华，2010）。危机背后深层次的原因是美国相关金融机构积极参与推动、金融监管当局放任纵容甚至鼓励的结果,不管美国当局承认与否，客观事实上形成了一个体制性系统性“金融共谋共犯结构”，正是在这一“结构”的作用下，金融虚拟化无度发展，金融脆弱性大幅度提升,次贷危机爆发并不断蔓延，从而美国利用掌控的“金融霸权魔杖”——美元刀绑架全球经济体为之承担风险和损失。这是一幅“美国消费、全球买单”“利益美国独享、风险全球共担”的图景,与美国金融监管当局在次贷业务发展上“提高住房自有率实现美国梦”与“美国利益最大化与成本最小化”的政策目标不谋而合。正是在美国国家利益的背景下，美国监管当局自挖了市场原教旨主义“监管理念迷失”的陷阱，并为全世界设下了丑恶的“庞氏骗局”。

迷失了监管理念，监管行动上也就迷失了方向。美联储前主席格林斯潘曾在多种场合发表演讲，高度评价市场的自我纠错能力，认为市场自我监管更为有效，宽松的监管使市场具有更大的灵活性。在此次危机爆发之前，格林斯潘曾多次称赞CDS是一项重大的金融创新，认为其在全球范围内分散了美国的信用风险，增加了整个金融体系抗风险能力，并反对政府对金融衍生品市场采取严格监管。

凯恩斯在他的著名的《就业、利息和货币通论》结尾部分写道：“无论祸福与否，世界始终由思想统治。”这句名言精辟地阐述了秉承什么样的经济金融学思想的重要性。市场原教旨主义强调个人自利行为的合理性和自由放任的必要性，其核心理念是对市场机制的顶礼膜拜，迷信市场是万能的，可以自动实现均衡，不需要政府以任何方式的干预。在金融领域，市场原教旨主义表现为有效市场假说，即金融市场完全和正确地反映了所有与决定证券价格有关的信息。基于有效市场假说，在金融监管上主张和放任金融自由化和金融衍生产品等所谓的创新产品不受监管的无度虚拟化，完全理性人基于完全市场信息能够无偏地反映市场价格，其无限套利行为使市场自动实现均衡。具体表现在：第一，认为市场价格是正确的，可以依靠市场纪律来有效控制有害的风险承担行为；第二，认为问题机构会遭受破产清算实现市场竞争的优胜劣汰；第三，对金融创新不需要监管，市场机制自动淘汰不创造价值的金融创新，治理良好的金融机构不会开发风险过高的产品，信息充分的消费者理性选择满足自己需求的产品；对金融创新是否创造价值的判断，市场优越于监管当局，监管可能抑制有益的金融创新。

然而，个人理性之和并不能导致集体理性之结果，萨缪尔森将其概括为“合成谬误”。而博弈论将其称为“囚徒困境”。纵观金融监管理论演进与金融监管实践发展的历史，在市场原教旨主义理念的羁绊下，在稳定与效率的抉择中，金融监管一波三折，每当经济金融剧烈波动甚至发生金融危机之时，金融监管才被重提和加强，一旦经济金融回复平稳，金融监管就又被遗忘或弃之一旁。回顾左右金融监管与不监管的经济基础理论发展史，可以清楚地看到，自由放任经济自由主义一直都是西方世界指导经济发展的主流思想。尽管中间穿插着凯恩斯的宏观经济理论和其他的针对市场失灵而主张的政府干预理论，但主张市场可以自动平衡的完美市场经济假说始终占据统治地位，成为放松监管和不监管的理论基础。美国监管当局正是在市场原教旨主义理念的支配下，在意识观念上过度迷信自由市场是万能的，因而造成实际行动中有效的金融监管的缺失。

反思金融危机，未来金融监管向何处去，是重蹈历史覆辙，回到市场原教旨主义那里去，还是居安思危，始终坚持适度监管不动摇，是我们必须回答的重大问题。针对金融固有的内在风险性、脆弱性与虚拟性，反思不监管的哲学，摒弃市场原教旨主义极端自由化的理念，始终坚持金融监管不动摇，才是未来金融监管实践的方向。

（三）探寻科学界定市场和政府干预边界的理论与实践突破口

如同20世纪30年代的大危机一样，次贷危机再一次证明自由市场原教旨主义的失败，政府的制度约束再次凸显。危机告诉我们，在金融监管方面，我们需要摒弃自由市场原教旨主义的监管哲学，代之以基于既强调市场又强调政府作用的混合经济理论基础上的新的监管哲学。新的监管哲学关键在于科学界定市场和政府干预的边界，这需要强有力的经济基础理论的支撑，以修正理性人假设基础上的“看不见的手”的市场自动平衡理论。

值得肯定的是，20世纪80年代以后迅速发展起来的行为金融学的研究成果开始动摇了主流经济金融理论的权威地位。行为金融学是运用心理学、行为学和社会学等研究成果与研究方式来分析金融活动中人们决策行为的一门新兴的理论学科。该学科以真实市场中“正常”的投资者为理论基石代替主流经济金融理论的“理性人”原则，结果表明现实市场不完美，有效市场假说不成立；现实市场中的投资者有限理性和有限套利，使证券价格达不到理性均衡水平，因而市场不能自动实现均衡。具体表现在：第一，金融市场存在严重的信息不对称，金融消费中存在着欺诈，消费者可能购买了自己根本不理解的产品，比如迷信信用评级机构的评级，受其误导，表现出非理性行为，成为“庞氏骗局”中最后跟进的“傻子”。第二，从微观层面看单个金融机构是审慎理性行为，如果成为金融机构的一致行动，在宏观层面反而可能影响金融系统的稳定，比如混业经营模式下，单个金融机构来看是理性的风险分散行为，但如果很多金融机构采取相同的混业经营行动，类似的风险敞口会导致系统性风险，即个体理性不意味着集体理性。第三，市场纪律不一定能够控制有害的风险承担行为，比如华尔街奖励短期财务业绩的扭曲的激励机制和鼓励冒险的高管薪酬制度，促使投资银行和商业银行的高管们铤而走险，进行过度的投机交易和追逐短期的高额利润，助长了高管的过度风险承担行为。第四，“大到不能倒”的问题金融机构具有负外部性，很难通过市场出清的方法解决。比如如果问题机构有支付清算等基础性业务，破产可能有损金融系统的基础设施，构成系统性风险。第五，金融创新不一定创造价值，有可能存在重大风险。[6]比如次级抵押贷款市场的信用证券化和信用衍生品的无度创新，随着金融监管的放松，它很快成为金融市场纯投机活动的扩张器。微观个体追求利益最大化的无限贪欲，使其借助技术工程支持下的金融创新陷入了“迷失陷阱”，为投机而创新，使得金融资产过度膨胀，信用关系过度复杂，金融系统性风险不断累积提升，金融过度虚拟化，金融功能迷失了方向。最终人类的过度贪婪的非理性导致了这场危机发生，市场没有“自动平衡”。

行为金融学的投资者“有限理性”前提预设，从本源上为金融监管奠定了坚实的基础，有力地证明了自由放任的金融监管理念应被修正。我们应该以行为金融学的研究为突破口，探寻市场与政府有机结合的理论基础，为科学界定市场和政府干预的边界，寻求宏观监管与微观监管、政府干预与市场自律、强化监管与适度监管相结合的监管路径。正如保罗·克鲁格曼所说：“自由市场的凯恩斯主义认为，市场虽然是个好东西，但是只有在政府随时纠正其偏差时，它才真正是个好东西。”[7]（克鲁格曼，2008）。

[1]白钦先.20世纪金融监管理论与实践的回顾和展望[J].城市金融论坛，2000(5)：12.

[2]白钦先.百年来的金融监管：理论演化、时践变迁、与前景展望[M].经济金融文集（二），2009：167.

[3]韩守富.后金融危机背景下的金融监管[M].北京：社会科学文献出版社，2012：34.

[4]巴曙松.金融监管:寻求平衡的艺术[N].21世纪经济报道，2011-06-06(19).

[5]白钦先，谭庆华.金融虚拟化与金融共谋共犯结构——对美国次贷危机的深层反思[J].东岳论丛，2010(4)：35-36.

[6]谢平，邹传伟.金融危机后有关金融监管改革的理论综述[J].金融研究，2010（2）：15-16.

[7]保罗·克鲁格曼.克鲁格曼的预言——美国经济迷失的背后[M].北京：机械工业出版社，2008：285.

【责任编辑曹萌】

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2013-10-22

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