私募股权在中小企业融资中的独特作用

张雪梅，郑耀敏

（辽宁大学 经济学院，辽宁 沈阳 110036）

私募股权在中小企业融资中的独特作用

张雪梅，郑耀敏

（辽宁大学 经济学院，辽宁 沈阳 110036）

中小企业融资难既是一个世界性难题，又是一个必须解决的难题。当前，我国中小企业融资中普遍存在着信息不充分、融资成本较高、风险较大等特点，而私募股权独特的治理机制有助于中小企业融资难问题的解决。通过相关政策措施的配套，私募股权可以在解决中小企业融资难问题中发挥独特作用。

中小企业融资;私募股权;融资难

中小企业融资难是一个世界性的难题，中小企业的发展在全球范围内都是一个重要的任务，获得融资支持是中小企业发展的必要条件。推动中小企业融资难问题的解决既是一个重要的经济问题也是一个社会问题，解决中小企业融资难问题的出路，一种是新的融资方式的开通，另一种是原有融资方式的完善。中小企业的传统融资过程中债务融资是外源融资中绝对占优的方式，股权融资相对份额很小，而股权融资对解决中小企业融资难有着一些独特的优势和意义[1]。

一、中小企业融资难问题是一个重要而迫切需要解决的问题

（一）中小企业不仅在我国国内企业总数中占优，而且从GDP贡献和税收贡献方面讲也不弱于大型企业。同时，中小企业在产品创新、服务创新、产业创新和提升就业水平、满足人民群众多样化、多层次的产品需要、服务需要等方面发挥着十分重要的作用。特别是在经济结构调整、产业结构优化过程中，中小企业作为新型产业的试验田发挥着重要的作用；同时中小企业在吸纳产业调整过程中原产业的退出劳动力，特别是城镇化过程中的吸纳农村剩余劳动力等方面发挥着重要而独特的作用。

（二）中小企业在经济与社会运行中发挥着十分重要的作用。中小企业对提供多样化、差异化、个性化的产品与服务发挥着重要的作用，中小企业对提升就业水平解决民众的生存问题发挥着重要的作用，中小企业也是新兴产品、技术与产业起步的重要阶段。发展中小企业是一个重要的不可回避的问题。

（三）中小企业在兴办与发展过程中，融资问题是一个不可回避的问题。在兴办阶段，有好的项目的发起人存在着无启动资金或者启动资金不足的问题，需要通过融资来筹足开办费。对已经起步的中小企业，由于资金需求分布的不均衡性，需要通过融资来保证企业的持续稳定运行。

二、中小企业融资过程中的难点

内源和外源融资是融资的两大基本渠道，由于中小企业自身的盈利能力与积累能力相对较弱，因此，外源融资成为中小企业融资的主要来源。债权融资和股权融资是中小企业外源融资的两大核心渠道。债权投资包括以银行信贷为典型代表的间接融资和发行债券形成的直接融资，由于债券融资要求发债人盈利状况相对稳定、财务透明、公开发行市场与转让市场相对完备，中小企业特别是在中国范围内的中小企业很难达到相关的要求，所以银行贷款成为国内中小企业债券融资的核心方式与典型方式[2]。

（一）中小企业与大型企业的区别除了规模差异以外，更重要的是中小企业在组织结构和经营特征上与大企业明显存在差异。

1.中小企业就整体而言大多处于初创阶段，表现出固定资产占比小、流动资产变化大、无形资产难以量化等突出特征。一方面中小企业资金使用灵活，应变速度快、能力强，当市场出现机会时可以很快地进入市场，可以很快地根据市场变化随时调整产品结构、改变生产方式，拥有“船小好掉头”的优势；另一方面中小企业管理层级少，管理成本低，相对于大企业而言，中小企业在经营管理以及决策执行方面都更具效率[3]。

2.中小企业的大多数规章制度相对缺乏，组织架构简单，管理不规范。在治理结构和决策机制上，中小企业由于资产规模小，多以家族经营为主。一般实行的是家族企业制度，企业主要职务往往由家族成员担任，经营决策权集中于企业主或其家族成员，企业行为主要以伦理道德规范替代经济行为规范的制度，因此管理较为不规范，体制建设不健全。这种在中小企业中普遍存在的劣势，成为中小企业成长性较弱的内在原因。

3.中小企业的产品大多数表现出科技和资本含量较低，缺乏强有力的市场竞争优势，中小企业固定成本偏高，盈利能力不强。中小企业在固定资产、经营管理方面无法实现规模效应，这就造成了中小企业的单位固定成本较大型企业要高。在产品市场上中小企业属于产品、价格的跟随者，这就使得中小企业的利润空间较大型企业来说要窄。

4.中小企业人才素质偏低，人员流动频繁。由于资金规模的限制以及对企业发展前景的预期不高，中小企业一般很难吸引到高素质人才，自身员工变动频繁，这种情况直接导致中小企业的管理水平和技术水平相对较低

5.中小企业大多经营期限比较短，抗风险能力弱，生命周期较短。中小企业对市场的依赖程度高，抗风险能力差。由于生产销售规模有限，中小企业在行业市场中所占的份额普遍较小，属于市场上的跟随者，只能被动成为市场环境的接受者。因此当市场环境发生变化时，中小企业若不能及时适应，将面临销量下滑甚至破产的情况，其抗衡外部冲击的能力较弱，因此中小企业平均寿命相对大型企业较短。

6.中小企业包括会计资料在内的相关经营运行状况资料比较缺乏。从整体上讲，中小企业是一个有巨大发展潜力但又经营风险比较大的群体。

（二）中小企业的特性决定其贷款需求以短期流动资金和经营性资金为主，具有明显的时间紧、频率高、批量化等特点，银行对其贷款表现出成本偏高、效率偏低的特征[4]。

1.中小企业贷款需求以短期流动资金为主，且频率高、量小。中小企业经营以多样化、小批量生产为主，为应对瞬息万变的市场，企业需要迅速调整经营计划，信贷需求随意性强，需求频率十分频繁，由于经营规模不大，单笔需求金额往往偏小。调查显示，中小企业贷款频率是大型企业的5-6倍，单笔金额只有大企业的千分之几。所以，银行应开发符合中小企业特点的个性化、灵巧型金融产品。

2.对中小企业贷款成本高、效率低。从银行业务角度看，银行对大企业发放贷款相当于贷款的批发业务，而对中小企业则相当于零售业务，而我国银行业目前的审查程序对公司客户大额和小额贷款基本上没有区别。为适应中小企业的贷款需求特点，要求银行对中小企业客户贷款简化审批手续，同时又要防范风险，使得商业银行面临更大的风险控制。

3.与大企业相比，贷款信息不对称。中小企业既无规范的治理结构，又无专门的信息管理部门，信息披露模糊。且企业经营时间短，信誉度积累明显不足，缺乏品牌所能发挥的传递作用，因此，中小企业的融资过程中的信息不对称现象比较严重，构成了中小企业的一个主要融资瓶颈。

三、私募股权的运作模式及治理特点

股权融资是指项目的发起人（筹办者）为了解决某个项目兴办过程中的资金缺口，通过让出部分股权而取得一部分资金。股权投资者为了剩余收益的获得就必须通过有效地行使经营决策权（或经营决策参与权）去保证项目的有效运行，保证经营所得在债务清偿之后仍然有剩余收益存在。股权融资按照资金筹集对象的范围可以分为公募与私募。

私募股权投资也可以简单地区分为直接私募股权投资与间接私募股权投资。直接私募股权投资是指投资者直接将资金以股权的形式投入到项目中去。间接私募股权，主要是指投资者的资金首先投入到私募股权基金上，然后通过私募股权基金管理者将所募集来的资金投入到所兴办的项目上。

四、私募股权在中小企业融资中的独特优势

（一）私募股权的投资者直接参与项目的经营管理。因而可以及时获得项目的相关运行信息，便于监督投入资金的运行状况，保护投资者利益，有效地解决了信息不对称问题，保证了投资信息的动态有效。

（二）投资者参与经营管理可以通过经营决策的制定选择有效地保证自身的利益。在信息充分的基础上，股权投资者在制定（或参与）经营决策的过程中，会选择有利于自身利益的经营政策方针或策略。

（三）不完全合同治理方式。合同是治理多方合作一种有效契约，它是提前约定合同双方或多方在合作过程中需要承担的义务和可以行使的权利。如果在合同中详尽地规定了在合同履行过程中各方的权利与义务，这样的合同就是完全合同。但是在许多情况或者制定完全合同成本太高，或者因为不确定性太多而使完全合同的制定成为不可能，在这种情况下，良好的不完全合同确立了碰见合同中没有明确的情况下的处理原则、处理程序或处理方式。在私募股权方式下，投资方的利益根据不断变化的客观环境和状态，通过不断的经营策略的选择与制定，形成了良好的不完全合同治理方式。

（四）股权投资的报酬与中小企业的经营绩效密切相关。这种相关可以在中小企业运行绩效差的情况下降低筹资成本，增强企业走出困境的可能性，同时原有的投资者为了投资收益的最大化，可能会使中小企业更容易获得追加投资。

五、充分发挥私募股权在中小企业融资中的作用

私募股权在提高中小企业融资可能性、治理融资风险等方面有着许多独特的优势，因此我们需要通过一系列的政策和措施组合提升私募股权的作用发挥空间[5]。

（一）规范股份制中小企业的组织形式，明确股东的相关权利界限，以充分保护中小企业的法人利益和股权投资者的投资人利益。

（二）多元化股东层次。作为中小企业的股东，在风险承受能力和经营决策的参与能力方面可能会存在着比较大的差别，为了顺应这种差别，可以在传统的“同股同权”的基础上根据不同类别的股东资金实力、风险承受能力和经营决策参与能力的差别，分层次设置股权类别，更好地吸引不同投资者以私募的形式向中小企业注入资金[6]。

（三）规范和便利中小企业股权的转让。股权转让可以更好地外化股权的价值、衡量中小企业的经营绩效，激励中小企业的经营管理者同时提升中小企业股权投资的流动性，便利更多资金的进入。需要从法律上、市场培育上去不断地规范和便利中小企业股权的转让。

（四）多元化中小企业的组织形式。根据中小企业的运行特点、风险特点可以考虑多元化中小企业的组织形式除取得广泛认可的公司制等，可以考虑将合伙制等方式引入中小企业以实现中小企业的最优治理和激励。

（五）从整个社会层面优化中小企业的经营环境，降低中小企业的生存成本，推动更多优质中小企业的成功孵化，并有力地保护中小的企业各方的合法权益。

（六）规范私募基金管理机构的管理，提升私募基金管理机构的投资管理水平，从而在所有者投资管理经验相对缺乏的背景下，能够吸收更多的资金以股权投资的方式进入中小企业。

[1]李鹏飞.银行信贷角度分析中小企业融资困境与对策[J].合作经济与科技，2008(13):5-6.

[2]周小川.完善法律制度，改进金融生态[J].财经，2004(11):2-4.

[3]何宜庆，章丽娜，倪殊俊.中小企业融资行为影响因素分析——基于结构方程建模视角[J].生产力研究，2012(7):227-229.

[4]林毅夫,李永军.中小金融机构发展与中小企业融资[J].经济研究,2001(1)：10-18.

[5]白钦先，薛誉华.各国中小企业政策性金融体系比较[M].北京:中国金融出版社，2001:113-126.

[6]Allen N.Berger and Gregory F.Udel.l The Economics of Small Business Finance:the Role of Private Equity and DebtMarket in the Financial Growth Cycle[J].Journal of Banking and Finance. 1998(22)：613-673.

【责任编辑 李 菁】

F121.26

A

1674-5450（2014）03-0059-03

2014-01-20

辽宁省教育厅人文社科基金项目（W2010396）

张雪梅，女，山西清徐人，辽宁大学金融学博士研究生，中国工商银行股份有限公司山西省分行信贷管理部副总经理；郑耀敏，女，内蒙古赤峰人，辽宁大学金融学博士研究生，中国农业发展银行辽宁省分行职员。