银行间市场交易系统的信用风险模块设计研究

黄维，朱俊杰，徐麟

（1.中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心，上海 201203；2.中国农业银行浙江省义乌分行，浙江 义乌 322000；3.复旦大学，上海 200433）

一、引言

交易对手信用风险指的是在场外市场（OTC）衍生品交易、长结算期交易、保证金借贷交易和证券融资交易（SFT）等业务中交易对手在合约到期前违约并且不能按合约规定进行支付而导致的风险[1]。场外衍生品交易合约或证券融资交易合约下交易双方均暴露在交易对手信用风险之下。近期随着金融市场各类风险事件逐步被披露，暴露出很多亟待解决的问题。本文从金融信用风险问题出发，通过有效交易机制及交易系统设计来分析解决金融交易系统中的信用风险问题，进而为金融市场健康稳定发展提出建议。

我国银行间市场的交易大多是采用无担保的信用拆借，因为信用是没有任何担保的融资方式，因此信用度是决定交易是否成立的关键因素之一。由于银行间同业拆借市场的无担保的信用拆借的特殊性和我国比较差的信用环境背景，交易对手信用风险可能会导致其他交易者因连锁反应不能按期履约，引发市场的信用危机，从而危及市场的健康发展。

二、交易对手信用风险现状

近些年随着我国经济发展脚步的加快，与市场规模迅速扩容相比我国金融市场对于交易对手信用风险管控能力欠缺和缺陷开始显露，并直接导致了市场违约风险急剧上升。

据中国货币网及相关官方网站交易量数据显示：1997年底,银行间债券市场的债券托管量仅725亿元，2012年底银行间市场债券托管量为26.0万亿元；从二级市场交易量来看，2012年银行间债券市场的现券交易量为75.2万亿元；银行间回购交易量达到147.6万亿元，占回购交易总量的87.1%。银行间债券市场已经逐步确立了其在我国债券市场中的主板地位。尽管在我国债券市场中，事实违约事件发生较少，但我们应清楚地认识到，一旦债券市场率先发生信用违约，将会导致违约沿着产业链和担保链蔓延，引发投资者恐慌，银行间市场同样无法幸免，甚至极易演变为一次危机。因此通过宏观手段对市场交易对手信用风险的监管进行全面梳理并予以巩固加强，这不仅关系到银行间乃至整个社会统一市场发展的可持续性问题，更是关系到整个国家乃至全球金融体系的安全问题。

从国际上看，2008年发生国际金融危机，场外衍生品交易商的大量倒闭引发了一系列信用违约事件，对整个金融市场造成了巨大的冲击。暴露了金融机构对交易对手信用风险的管控不力。对于商业银行来说，信用风险不仅仅集中于商业银行的银行账户（bankingbook），同时也可以大量存在于商业银行的交易账户（trading book），而对于非银行金融机构来说，市场风险带来的信用风险凸现。

（一）交易对手信用风险来源

交易对手信用风险的来源主要有如下两方面：（1）在处于经济扩张期时，较强的赢利能力使总体违约率降低，交易对手信用风险降低。在处于经济紧缩期时，赢利情况总体恶化，借款人因各种原因不能及时足额还款的可能性增加，交易对手信用风险增加。（2）对于经营有影响的特殊事件的发生，会迅速并直接影响金融机构的信用，造成相对应的风险。

（二）交易对手信用风险的特殊性

银行间市场的交易对手风险，主要出现在事前、事中和事后三个环节。事前主要指结算前，即债券交割或资金清算前，成交方不履行合约而对交易对手造成的损失。事中则是出现在结算过程，即一方支付款项但另一方违约。事后主要出现在清算时，例如不能如约归还本息或相应的债券而对对方造成的损失。由于交易对手信用风险是一种可分散、可回避的非系统性风险，这种客观性就使得经济运行过程中各经济系统可以形成一种自我约束、自我调整和自我发展的规则，从而可以促使经济的稳定发展。

交易对手信用风险相对于传统的信用风险来说，主要有以下三个方面的特殊之处：一是交易对手信用风险属于信用风险和市场风险的“混合体”，风险来源是交易对手，而本质是交易对手的违约风险；二是交易对手范围广泛，不仅仅包括银行、证券以及保险等传统金融机构，更包括对冲基金、PE等影子银行；三是涉及产品类型众多，包括衍生品、同业拆借和回购等业务。

三、银行间市场的交易对手信用风险应对

在国际上，交易对手信用风险（Counterparty CreditRisk，CCR）常常伴随着巨大的经济利益损失，同时与经济萧条和恐慌结成一体。信用风险会随着交易主体的地位和影响程度的不同，形成错向风险（WrongWay Risk）。因此，各国都在紧密研究加强风险管控的能力，防范并降低交易对手信用风险所造成的影响。巴塞尔委员会曾提出相关管控措施，主要有控制错向(wrongway)风险、信用风险调整项CVA的大小确定、资产相关系数的提高和保证金管理等[2]。

国内，随着金融电子化的进一步深化，银行间市场的交易系统逐步得到完善，交易对手信用风险也被设计到其中以便更好地规避、监测、完善、控制交易中可能发生的交易对手信用风险问题。对于交易系统的风险控制模块而言其主要涉及对内场务用户和对外机构用户，模块的功能点的指向涵盖了包括交易对手信用风险、市场风险、操作风险、流动性风险和授信管理风险等在内的诸多因素，但正如上所说，银行间市场的风险仍然以交易对手信用风险为主。

（一）银行间市场风险管理架构体系分析

银行间市场交易系统的风险管理平台在设计中除了考虑为交易本身服务外，更多的是通过系统本身的安全控制机制去完善和规避交易对手信用风险的问题。一方面，交易平台的交易对手信用风险管理模块需要提供给交易机构及时的交易信息用作交易对手信用风险分析；另一方面，为提高效率，管理将按照不同产品特性、不同交易方式、不同清算方式分别采取不同的限额管理方法，未来其体系为：政策性限额、会员双边授信限额、中央对手方信用限额和衍生品（如期货）等产品限额，其主要结构如图1。

图1 风险及额度管理平台结构图

交易对手信用风险体系分为对内和对外两大结构。其中政策性限额，中央对手方限额和衍生品的限额一方面通过市场组织者去设定，交易成员去遵守，在过程中清算对手方要根据其信用授信来完成相应的交易，信用授信及额度会根据对手方的信用等级不同而互相设定额度，交易过程中按照额度进行扣减，并通过逐步到期的交易形成额度的返还，整个交易过程中交易对手信用风险高低决定着额度授信和授信的金额。同时交易监管部门会对其进行有效监管，银行内部在交易过程中首席交易员或资金部主管也会根据不同交易员等级去分配额度和信用范围，以便完善其内部的管理和风险控制。

（二）交易对手信用风险管理的实践

理想的评估交易对手信用风险的手段主要有三个层次：交易层次、交易对手方层次以及投资组合层次[3]。交易层次考虑交易的所有特征和有关风险因素，包括期限、币种、交易量等；交易对手方层次考虑诸如净额清算、保证金协议和担保品协议等风险缓释措施的影响；投资组合层次考虑对手方已知的风险因素。

信用价值调整弥补了额度限制在交易对手风险管理方面的不足，信用价值调整在交易层次、对手方层次两个方面评估信用风险。而额度限制在组合层次通过限制风险暴露敞口避免交易过度集中来发挥作用。

1.信用价值调整（CVA）的管理

信用价值调整CVA是因交易对手信用恶化而引起的预期损失，CVA反映的是交易对手的信用状况恶化而导致可能发生损失的风险[4]。在导致交易对手信用风险的场外市场（OTC）衍生品交易和证券融资交易等几类品种中，需要计提资本要求的只有衍生交易业务，实际上很多其他高风险交易品种也应有相对应的机制防范信用风险发生。

做好CVA管理大致从以下几个方面入手：一是提高对衍生品合约估值的频率，及时计量该衍生品的CVA；二是冲销CVA减低损失，主要采用净扣措施；三是作为履约保障机制的保证金（券）制度。综合考虑信用支持协议附件CSA、净扣方法、保证金以及风险储备金，来管控交易对手信用风险。

2.限额管理与风险缓释措施（保证金、抵押品等）

额度限制管理，也称授信管理，是场外市场管理交易对手信用风险的常用方法。市场的参与者通常通过管理交易对手方的授信来限制交易头寸和管理风险敞口，这种管理方法称双边授信安排。双边授信是指市场交易主体双方之间，相互直接授予对方一定的交易信用额度的行为。

为防止违约风险的发生，交易双方一般事先约定提交保证金或相关抵押品，在银行间市场主要为各类有价证券，其抵押的具体额度会根据银行交易系统规定数额或交易双方约定而确定，抵押品种一般为流动性和价值较高的产品。随后还根据市场因素的变化以及交易风险状况，要求交易对手追加保证金或抵押品。

目前银行间市场交易对手信用风险缓释措施采取的较少，在金融衍生品交易和部分回购业务中仍采取保证金（券）协议等履约保障机制进行约束。另外在中期票据、超短融、信用风险缓释合约（CRM）、非公开定向融资工具（私募债）和短期融资券等交易业务中采取多边净额清算的方式，由银行间市场清算所股份有限公司（上清所）作为中央交易对手方（CCPs）。

四、交易对手信用风险的度量及监测

目前银行间市场主要靠额度限制（包括双边授信额度管理、内部限额管理），通过控制风险暴露敞口来管控交易对手信用风险，也是大部分银行所采取的管控措施。但是额度限制并不全面，存在“两值”效应，无法对交易对手信用风险进行精确定价与衡量。

实现交易对手信用风险的度量及监测需要大量的、实时的交易信息，例如交易对手方最低信用评级、交易对手违约记录、单笔最大拆借资金比例等，因此交易平台能通过提供市场分析数据查询、共享部分备案系统以及机构信息的统一管理达到帮助交易银行对交易对手信用风险进行度量及监测的支持。

（一）风险敞口的计量

计量交易对手信用风险敞口的方法主要有两种：有效预期正敞口和信用价值调整。有效预期正敞口指的是极端情况下交易对手违约带来的最大损失，信用价值调整强调非极端情况下由交易对手风险导致的损失[5]。

1.交易对手信用风险CVA计量[6][忽视非错向风险（nowrong-way risk）]

2.交易对手信用风险BCVA计量（Bilateral-CVA）

3.交易对手信用风险（Effective EPE）计量[7]

EffectiveEPE=Max(T+MTA,MTM-VM)+add-on(IM)

需要说明的是，在这个公式当中，add-on(IM)=E[max{M tM(t=s)-M tM(t=0)-IM,0}]，MtM 是指所有交易的盯市价格，不包括抵押品；S是风险准备金期限，E[·]是预期值，IM是初始保证金。

（二）风险价值VAR

1.VAR概述

VAR是在一定置信区间内，发生不超过某一个目标时期内的预计最大亏损。VAR是在目标时期内发生最大损失的最小可能性概率事件，涉及两个定量因素：目标时期和置信水平。置信水平越大，VAR越大，通常我们选取95%到99%的置信水平。目标时期越长，VAR越大。通常有

但是这需要满足3个条件：分布在同一时期内不变；不同时间的分布相同；每日波动相互独立。

假设c为置信水平，L为损失，用正数表示，VAR也是用正数表示。VAR一般定义为最小损失、绝对值，如:

通常VAR的估值办法有两大类：一类是局部估值法，另一类是完全估值法。局部估值法是对当前所持有的金融工具估值，使用一阶或二阶偏导，包括线性模型（完全协方差矩阵、因子模型和对角模型）和非线性模型（gamma，凸度）。完全估值法根据各种风险因子在大范围内的变动对金融工具重新估值，包括历史模拟法和蒙特卡洛模拟。

2.VAR的计算

我们可以使用历史模拟法、Delta-正态法（GARCH-Normal）以及半参数来计算VAR。Delta-正态法是局部估值的一种,其假定风险暴露是线性的并且风险因子服从联合正态分布。完全参数GARCH模型可用于计算VAR。

（1）GARCH模型简介。

GARCH模型是反映市场时变特征的最常用的波动率模型。它能有效地反映资产收益率波动的聚类和异方差现象。相比于ARCH模型，GARCH模型中加入的的滞后项，这与波动的集聚效应相符合，也就是大的波动后紧跟大的波动，小的波动之后紧跟着小的波动。该模型如下，可以看出，GARCH模型有两个部分组成：一个是条件均值方差，另一个是条件方差方程。

p是GARCH项的阶数，q是ARCH项的阶数。一般GARCH(1,1)能够描述大量的金融时间序列。

（2）完全参数GARCH模型。

GARCH-Normal-VAR模型。

Value-at-Risk：VaRt+1=，其中，为et+1分布的α分位。

（3）半参数GARCH-VAR模型。

Value-at-Risk：VaRt+1=-，其中，为et+1分布的α分位。

两者之间的关系为：参数GARCH+非参数密度=半参数VAR。基于GARCH模型得到的VAR是对市场的绝对风险的计量，而基于半参数的VAR是对市场的相对风险的计量。

（三）市场分析数据查询

针对风险交易对手信用风险指标设置交易对手最低信用评级低信用交易对手比例交易对手违约笔数交易对手违约比例业务使用额度比例计提损失准备比例单笔最大拆借资金比例计算方法——向低信用对手融出金额/融出总额违约笔数/交易总笔数违约金额/融出资金总额融出余额/可用融出额度损失准备/业务总发生额单笔最大拆借资金/拆出资金总额

上述的交易对手信用风险度量需要通过各类交易数据、历史数据和其他宏观经济数据，包括产品的波动率、机构的风险分析等，可以根据会员、产品和日期等进行过滤。除了基本数据之外，交易平台还可对基本指标进行运算，得出能够直接揭示交易对手信用风险的二级指标①即无法直接从市场中观测得出的指标。。以下列举几种可提供的与交易对手信用风险相关的二级指标。

（四）信用信息的备案

交易双方需将经交易确认后的交易数据进行统一报备，并定期向交易机构公开或依照对手方不良备案记录向参与交易的会员机构进行提醒同样具有积极意义。由交易组织者对备案数据进行统一的更新维护，以保持备案信息与实际交易情况的一致。

（五）机构信息管理

交易对手信用风险的另一来源是统一认证的风险，因此在机构信息管理部分也应具有相关的防范措施。机构信息管理主要负责机构管理和用户管理。机构管理模块应将所有发生交互机构的信息进行统一采集、管理和发布，进行统一管理。

五、基于信用风险管控的限额管理系统设计规划

由于银行间市场的风险性较债券及信贷市场弱，因此交易平台对风险控制的主要针对措施是提供额度管理的功能。交易对手信用风险限额管理是银行在银行间市场交易过程中控制和规避风险的基础手段之一。通过交易的对冲和交易品种的期限匹配，分化摊销相关风险。强化内部管理和风控管理，不断进行风险压力测试和分析，形成有效的内控机制和交易额度风险管理体系。额度管理功能按照交易产品类型分为双边授信额度管理、中央对手方额度管理及银行内部限额管理三大部分，通过限额方式防范交易对手信用风险的发生。

（一）双边授信额度管理

双边授信多用于OTC市场的询价交易方式（Over-The-Counter,OTC——亦称柜台交易方式或场外交易方式），通过自主双边询价、双边清算进行交易，交易平台需时刻对交易双方之间的授信限额进行监控、调整。

1.管理模式

维护其所有交易对手方的授信限额，并根据实际需要调整对手方限额，双边授信的双方需要给予对方按照品种的额度授信，并录入到额度管理系统，同时，匿名和非匿名交易所涉及的额度也应区分。双边授信在授信过程中须提示初始额度明细，每日交易前要确认当日初始限额额度。因此，进行双边授信额度的管理时存在以下两种方法：一种是以系统预设的初始额度计算，每日交易前全部还原为系统初始的额度，另一种为以前一交易日最后一笔的额度为第二天的初始额度，两种方式可由系统管理员设置完成。

与双边授信限额相关的术语定义如下：

信用额度/限额：针对不同的产品有不同的计算方式，可以直接使用交易的交易量，也可以使用其他计算模型得到，例如折算因子乘以交易量等。

初始限额（Ci）：授予某交易对手方的信用限额。

已使用额度（Cu）：与该交易对手方所有已达成但并未清算的交易所占用的限额。

剩余额度（Cl）:可使用的有效的对手方授信额度。

返还额度（Cr）:交易双方完成清算后，可以重新使用的授信额度。

调整额度（Ca）：由于实际需要，对交易对手方增加或者减少的授信额度。关系为：

此外机构用户针对每一个品种会有自己的换算公式以便交易结束后换算为自己的头寸计入自身的会计账务中。因此每一个额度设置都应该具备对应的可自定义的公式添加工具，以便银行内部自行添加换算之用。

2.计算方法

双边授信额度的若干具体计算方法如下：

（1）限额检查。

交易双方在达成交易前，要检查是否满足限额要求。如果Cl大于等于该笔交易的占用额度，则交易可以达成，否则交易失败。

（2）额度扣减（不同产品扣减方法不同，扣减模型可能不同）。

额度扣减采用的是实时扣减规则，即当某笔交易达成之后，交易双方的授信限额都应实时扣减该笔交易占用的额度Cx，已使用额度和剩余额度也随之更新，即：

（3）交易占用额度是否轧差。

第一，完全相同的产品，交易方向相反时可以轧差；

第二，同类产品，可以按比例轧差，例如外汇远期，期限不同，但交易方向相反，可以按照一定比例轧差。

（4）额度返还。

额度返还的触发条件为交易完成清算。即如果某笔交易采用双边清算，正常情况下，在交易起息日V进行资金的交割和清算，那么V+1可以自动返还该笔交易占用的额度。如果将来某笔交易采用了PVP方式清算，PVP系统完成某笔交易的清算后将发出相关信息给额度管理模块，该笔交易占用的额度即可实时返还，如果额度管理模块并未收到该笔交易PVP清算成功的消息，则该笔交易占用的额度不返还。

为进一步防止异常交易的出现，双边授信的额度还需要接受场务监控的管理。双边授信额度管理的主要功能如下：

（a）限额监测预警：（交易中心、会员银行）实时监测所有会员限额使用情况，进行预警，会员机构可以通过设置预警参数（0%～99%）进行自定义。

（b）限额查询与管理：查询所有会员、所有限额历史使用情况，同时会员机构亦可查询并维护各个交易对手方各类产品的授信限额。

（c）数据维护：对系统中显示的实时数据信息进行增减与更新。

（二）中央对手方限额管理

中央对手方（Central Counterparties，以下简称CCPs），是指在证券交割过程中，以中心对手方形式参与市场买卖双方的交易形式，原始的买卖双方不再进行相互交易结算，而是通过中心对手方转结。CCPs控制风险的方式除了严格的市场准入考核规定之外，限额（保证金）制度是一种常用方式。交易方提交给中央对手方的保证金遏制了信用违约风险发生的概率，一旦出现违约或清算会员保证金额度不足并不能追加时，中央对手方可主动结清头寸，防止损失的发生和扩散，且敞口头寸的收益或损失情况每日更新，使得监控维护中央对手方授信可用限额在范围内报价，并在交易成交时作为必要考察因素，在限额不足时通知会员及时增加保证金金额。

可以看出，在进行中央对手方的限额管理时，CCPs不同于机构交易时相互之间的两两关系，而是一种集中式的中央对手方清算模式。如图2。

图2 交易中心与机构之间的关系图

同时我们亦应明确，CCPs的交易模式虽然能够大幅度减小银行进行交易时面临的交易对手信用风险，但其适用范围有一定局限性，较为适用于标准化的产品，例如期权期货及标准合约等，对于非标准化产品如同业拆借等则较难使用。

（三）银行内部限额管理

银行内部交易对手信用风险限额是根据风险调整后最大化资本收益率而设置，主要应用于最高违约风险暴露和风险价值。

六、结论

伴随着全球经济一体化的进程，金融市场的交易对手信用风险问题备受关注。通过交易系统完善并强化风险管理和额度控制可有效降低风险发生的概率。在交易对手信用风险管理中，风险度量的主要要求为交易信息的全面丰富；风险监测的主要要求为信息的动态及时；风险控制的主要要求则是提供足够有效及强大的控制手段。未来系统的设计也应从上述三个方面去考量。通过资产管理和限额管理以及加强市场监控等手段去优化并控制交易对手信用风险的发生，达到一定的交易对手信用风险监控目的，从而保障市场健康有序发展，促进我国金融市场的进一步完善。

[1]香港金融管理局.Supervisory Policy Manual:Counterparty Credit Risk Management[EB/OL].http://www.hkma.gov.hk/.2009-03-06.

[2]John Hull,Alan White.CVA and W rong Way Risk[J].Financial Analysts Journal,Vol 68,No.5(9-10,2012)58-69.

[3]Jon Gregory.Counterparty credit risk and Credit Value Adjustment:A Continuning Challenge for Global Financial Markets[M].John Wiley&Sons.2012.35-85.

[4]Rosen D and Pykhtin M.Pricing Counterparty Risk at the Trade Level and CVA Allocations[J].JournalofCreditRisk,6(Winter),3-38,2010.

[5]罗猛.交易对手信用风险管理[J].中国金融，2012，（2）：30-32.

[6]Pykhtin M and Zhu S.A Guide to Modelling Counterparty Credit Risk[J].GARPRisk Review,July/August2007.16-22.

[7]Basel IIICounterparty Credit Risk and Exposures to Central Counterparties-Frequently Asked Questions[M].Basel Committeeon Banking Supervision.2012.10-25.