银行间债券市场中小金融机构投资者合格性问题研究——基于河南省121家市场成员的调查

中国人民银行郑州中心支行课题组

（中国人民银行郑州中心支行，河南 郑州 450018）

银行间债券市场中小金融机构投资者合格性问题研究
——基于河南省121家市场成员的调查

中国人民银行郑州中心支行课题组

（中国人民银行郑州中心支行，河南 郑州 450018）

随着银行间债券市场的发展，中小金融机构作为其中机构投资者演绎着越来越重要的角色。而中小金融机构作为银行间债券市场投资者的合格性问题，亦成为现阶段亟待关注和解决的课题。从提升市场效率、维护投资者权益、防范系统性金融风险、推进金融监管改革的客观需求出发，通过对河南省121家市场成员的调查分析，在借鉴发达国家和地区及我国资本市场合格投资者制度经验的基础上，创新性地阐述了我国银行间债券市场中小金融机构投资者合格性的内涵，设计了相应的合格性评判标准并进行实例应用。最后对投资者合格性制度安排的路径选择提出可行性建议，以期为管理部门提供决策参考。

银行间债券市场；中小金融机构投资者；合格性

一、引言

近年来，我国银行间债券市场投资者数量增长明显，结构日趋多元化，使银行间债券市场功能得以充分发挥，为国民经济持续健康发展、宏观调控政策顺利实施、金融机构深化改革、维护经济金融的稳定发挥了重要作用。我国银行间债券市场的创建以严禁银行资金违规进入股市为发端，带有一定的历史偶然性[1]。然而，一些风险事件如债券“代持”“对敲”等操作，不仅干扰市场秩序，更沦为一些机构和个人非法利益输送的工具，对金融稳定和经济社会发展造成了不利影响。其中，中小金融机构投资者自我保护能力有限，一定程度上对违规交易的扩散起了推波助澜的作用。因此，中小金融机构作为银行间债券市场投资者的合格性问题，是亟待关注和解决的课题。

本文基于提升市场效率、维护投资者权益、防范系统性金融风险、推进金融监管改革的客观需求，以河南省121家市场成员为样本调查分析中小金融机构投资者合格性现状及问题，立足我国银行间债券市场发展的实际，探索建立投资者合格性评判及后续制度，以期为管理部门提供决策参考。

二、银行间债券市场中小金融机构投资者合格性内涵

（一）概念的界定

在不同国家和地区，由于其历史文化、法律基础、市场发展程度和投资者特征不尽相同，合格投资者制度的含义、架构、具体规定也各不相同，但一般认为合格投资者是符合市场发展现实需要的投资者群体[2]。基于我国银行间债券市场独特的价格形成机制、信用评级体系和信息披露等特点，参照合格投资者一般理解，本文认为，银行间债券市场中小金融机构投资者合格性，是指中小金融机构作为银行间债券市场投资者，是否符合相关法律法规对特定债券产品或相关交易预设的条件要求，是否具有相应能力、适合参与特定债券产品或交易等方面性状特征的综合评判及描述。这一界定包含以下几个层次的含义：首先，金融机构作为银行间债券市场投资者，已经获得市场成员资格。其次，关于投资者合格性诸种性状特征的总结是否全面、科学，是投资者合格性内涵充分展示的关键。再次，关于银行间债券市场投资者合格性的综合评判，最终可通过特定的描述得以体现。

（二）银行间债券市场投资者合格性问题研究的必要性

一是提升银行间债券市场运行效率、完善市场功能的需要。建立合格投资者队伍，有利于信息的披露、传递、处理更加及时有效，充分发挥债券市场各项功能。

二是促进投资者加强自律管理，保护投资者合法权益的需要。成熟资本市场的合格投资者制度，就是依据机构投资者对市场风险认知水平和承受能力的不同，提供差异化的产品和服务，并建立与此相适应的监管制度，通过“将合适的产品出售给合适的人”，保护投资者的权益。

三是防范系统性金融风险，维护金融稳定的需要。一个成熟、发达的债券市场，使得货币市场和资本市场之间存在充分的分散和转移金融风险的缓冲地带，以提示金融体系抵御冲击和防范风险的能力。

四是实现功能性监管，提升监管成效的需要。银行间债券市场发展，客观上加快了金融机构混业经营的态势。研究投资者合格性有利于监管部门更好地借鉴和吸收机构监管的合理因素，进一步完善功能性监管制度框架，更好地实现监管目标。

三、中小金融机构投资者合格性问题的特殊性——以河南省银行间市场成员为例

（一）中小金融机构在银行间债券市场的高参与度

银行间债券市场中小金融机构成员数量多、类型差异大，地域分布广泛。据中央结算公司统计，2013年1—6月份，城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、信用社、村镇银行等中小金融机构银行间债券市场现券交易量占全部投资者的比重为65%（见图1），质押式回购交易量占全部投资者的比重为43%（见图2），中小金融机构已经成为我国债券市场重要的参与群体。

图1 2013年1-6月份全国银行间债券市场成员现券交易量

图2 2013年1-6月份全国银行间债券市场成员质押式回购交易量

非银行金融机构：证券公司、保险机构、基金类。

数据来源：中央结算公司网站。

从已发违规案例主体来看，被监管部门通报或特别关注的异常交易或违规操作多发于中小金融机构。由于信息和知识的不对称，中小机构易出现违规行为。如2013年8月份被暂停债券结算代理业务的包商银行，结算代理行与丙类账户在利益输送的同时，涉嫌操纵债券价格或制造债券虚假价格。

（二）中小金融机构银行间债券市场业务开展样本分析

为深入了解中小金融机构业务开展、内控机制和风险管理方面存在问题，本文对河南省121家中小银行业金融机构开展了问卷调查、知识测试和数据统计。通过调查发现机构投资者业务开展主要存在以下问题：

第一，资产规模有限，交易较不活跃，存在一定的“睡眠户”。资产规模方面，河南省银行间市场成员资产规模较小，多在100亿元以下，其可用于银行间市场的资金规模也有限，集中于20亿元以下。交易次数方面，据对“2012年以来机构交易次数”结果统计显示，交易次数低于100次的机构占比54.3%，其中无交易的机构为20家，占比17.2%。

第二，人员配备不足，岗位轮换率较低。多数机构交易部门前、中、后台岗位人员配备不足2人，且缺乏轮岗制度。根据机构人员备案情况，全省121家市场成员中，能够做到前中后台分离，并在每个岗位至少拥有两名人员的机构只有8家。调查问卷统计结果显示，受调查者选择3年（含3年）以上轮岗一次的占比达高达45.5%，甚至有3.8%的被调查者选择从未轮岗，轮换率低可能导致操作风险提升。

第三，风险管理和应急制度不健全。17家城商行市场成员中，虽均制定了《银行间市场业务管理办法》，而应急预案则无机构制定。在风险识别和评估机制建立情况调查中，仅24.17%的机构选择已建立风险识别和评估机制。关于业务授权，38.2%被调查者机构没有授信制度，11.5%没有授权，4.5%没有审批机制，11.5%没有额度控制。

第四，资金运用效率偏低，交易动机和发展理念有待深入研究。截至2013年6月末，河南省银行间债券市场成员同业存款余额为951.07亿元，占比高于银行间市场债券投资0.6个百分点（见表1），且2011年到2013年这一差距呈逐年扩大的趋势。质押式回购业务收益率略高，且业务操作简便、风险较小，但投资者却对同业业务显示明显偏好，究其原因，可能业务技能不高，或不排除以同业业务相伴的利益输送或寻租行为。

表1 2011—2013年6月末河南省银行间债券市场成员资产运作情况概览 单位：亿元

第五，理财、信托、投资资产管理计划投向集中于市政建设和房地产项目，规模增长较快，应引起关注。以城市商业银行为例，截至2013年6月末，其他投资资产占比达11.88%，是2011年末的1.91倍，尤其是信托产品投资增长迅猛，投资额高达362.96亿元，投向集中于市政建设和房地产类，表外业务的快速增长和投向问题对国家宏观调控造成了较大干扰。

第六，交易模式较单一，资产投资组合有待优化。从河南省市场成员交易情况看，一是交易集中于单项回购，缺乏风险分散、对冲机制。2013年上半年，质押式回购业务占比为80.63%。二是信用社类机构持有非金融企业债较2011年末增长了91%，暗存较大信用风险。三是城市商业银行、信用社持有的5—10年到期债券占比分别高于全国平均5.36、8.98个百分点，信用风险和市场风险均应引起关注（见表2）。

表2 2013年6月末河南省银行间债券市场成员持债期限结构比较 单位：亿元

第七，业务跟风现象明显，交易对手过于集中，缺乏同业交流。机构投资者在业务开展时偏好与特定对手方完成交易，形成圈子效应。问卷显示，78.33%的被调查机构业务往来的交易对手少于30家，且在报价相近的交易时，过半数操作人员会选择“合作较多的熟悉机构”；5.46%被调查者基本不与其他机构交流，选择“偶尔”的占比为21.85%，可见较为封闭的业务环境制约了市场业务的开展。

表3 银行间债券市场中小金融机构投资者合格性评判标准指标体系

四、银行间债券市场中小金融机构投资者合格性评判体系设计及应用

（一）机构投资者合格性评判指标体系设计

为有效履行金融市场监管职责，引导和保障机构投资者稳健运行，合规开展业务，防范系统性金融风险，促进银行间债券市场健康、持续发展，本文以上述银行间债券市场中小金融机构投资者合格性的内涵为基本出发点，在借鉴国外合格投资者评判标准模式及国内证券市场合格投资者制度的基础上，设计了投资者合格性评判指标体系。中小金融机构投资者合格性评判标准分为合规性、风险防范能力和盈利性三个方面，其中风险防范能力包含流动性风险、信用风险、市场风险和操作风险四类风险的防范能力。每项标准由若干指标构成，详情见表3。对每个评判指标设定标准值（阈值）和分值，被评判机构参照阈值和分值获得合格性综合评分和单项评判内容得分。

（二）投资者合格性评判体系应用

合格投资者的主体资格应当综合创设目的、特定交易领域和投资能力诸要素加以界定，其中须将定性与量化标准，客观与主观标准有机结合起来设计具体条件，并经一定的程序予以确认[2]。为检验投资者合格性评判指标体系的科学性、有效性及可操作性，本文特选取省内5家跨区域、不同类型的中小金融机构投资者作为样本，以2013年6月底数据为依据，进行试评判。样本机构分别是：2家城市商业银行Z银行和K银行、2家县级农村信用社J联社和Y联社、1家农村商业银行Q农村商业银行。

1.评判结果

表4 样本机构各项指标综合评分对比表

经数据采集和计算，5家机构最终评分情况如表4所示。将5家机构六类指标评分换算为百分制，并作维度图（见图3）。

图3 样本机构分值权重维度图

综合得分最低的机构为J联社，该机构在流动性、信用风险、操作风险及盈利性四个方面单项评分也较低，综合得分最高的机构为Z银行，其他三家机构各项指标评分相对平衡。5家机构相比，Y联社信用风险防范能力最强，Q农村商业银行银行间市场盈利能力最高，而K银行在流动性风险防范方面最为突出。

2.综合评判意见

根据5家机构评分结果，就其作为银行间债券市场投资者的合格性综合评判如下：

第一，合规性较好，具有一定的道德风险防范基础。5家机构内部管理较为规范，个别机构在制定和执行应急预案制度方面有欠缺，人员配置、业务经验和培训管理基本趋近标准值。

第二，资产及负债依存方面的表现不同，主营业务存在差异化。截至2013年6月，各家机构债券投资占资产总额的比例均高于15%，Q农商行和Y联社债券投资占比超1/3，投资类已成为主营业务，仅次于信贷（见表5）。从资金融通方向来看，信用社系统资金较为充裕，表现为融出方，同业资产依存度较商业银行高，相反，其他两类机构资金较为紧张，多为融入方，且同业负债依存度明显高于信用社。

第三，风险防范能力差异明显。信用社在流动性、市场风险防范表现不如城商行。截至2013年6月，5家机构流动性比率均符合监管要求。但Y联社中长期债券比例偏高（见表6）、利率风险敞口在5家机构中最大，应关注期限错配引起的流动性风险。从持债组合来看，K银行和Q农商行持有非金融企业债券占比最高，K银行持债债券评级AA级以下占比最高，应关注潜在信用风险。

表5 样本机构相关资产、负债统计表

表6 样本机构持债及发行结构表

第四，盈利能力有较大差异，现券交易收益点不同。两家信用社机构银行间市场相关收入占比以及债券收入占比均低于其他三家机构至少10个百分点（见表7）。特别是J联社，同业资产与同业收入的匹配效率偏低，持债收入占比17.07%，而现券投资买卖差价收入占比为6.57%，前者比例是后者比例的2.6倍，体现了持债收息的盈利模式。

表7 样本机构银行间市场业务开展及盈利情况统计表

表8 样本机构银行间市场交易集中度统计表

第五，存在与单一对手方同类交易双向反复操作现象，存在需增交易量或影响价格的可能性，需进一步调查。关注机构业务集中度基于两方面的考虑，一方面是授信集中度或存款集中度对机构流动性的影响；另一方面是机构集中开展业务的真正意图。单一对手方最大成交额交易集中度以J联社的现券交易、Z银行的同业拆入和Y联社的逆回购表现较为突出（见表8）。

五、银行间债券市场投资者合格性制度路径思考

一是探索建立投资者合格性制度的短期目标和长期目标。投资者合格性制度的建立是一种过渡性制度安排，其短期目标是建立动态化的银行间债券市场投资者合格性评判机制，短期内通过完善投资者合格性机制，达到提升市场效率、有效保护投资者权益和防范系统性金融风险的目的。长期目标是通过阶段性对银行间市场各类投资者开展合格性评判，就评判结果建立信息储备、积累评判经验，为监管部门制定合格投资者准入标准提供动态参考，最终建立银行间债券市场合格投资者制度。

二是明确建立投资者合格性制度的设计原则。银行间债券市场投资者合格性制度的建立，应遵循债券市场发展的客观规律，顺应市场需求，减少行政管制，合理界定监管边界；以提升银行间债券市场投资者的合格性为基本要求和直接目的，通过评判结果的合理反馈，促进投资者不断改进内部控制和风险管理，加强自律管理，切实保障全体投资者合法权益；基于提升投资者合格性目的的相关制度和措施，提升投资者业务合规性风险防范能力和自身盈利能力，提升市场运行效率；以维护金融稳定为前提，防范系统性风险；以分层监管为保障，通过中国人民银行对各分支机构的合理授权，以及监管部门之间、监管部门与自律组织之间有效的信息共享和分工加以保障，削减重复监管、弥补监管真空，提升监管效率。

三是出台银行间债券市场投资者合格性评判标准和实施细则。关于评判标准设计，合理借鉴发达国家和地区合格投资者等相关制度的规定，结合我国银行间债券市场发展实际，重点关注投资者业务合规性、风险防范能力和盈利性。关于评判数据来源，要确保各类信息的真实性、完整性、准确性和及时性，对机构伪造、虚报、迟报、漏报等行为进行严厉制裁。关于评判实施的频率，建立阶段性的定期评判制度，例如按年开展，持续积累相关信息和经验，为开展后续管理提供参考。关于评判实施对象的选择，建议首先以银行业金融机构投资者评判为试点，循序渐进地推进对其他投资者合格性评判。

四是加强投资者合格性评判结果运用，完善后续管理。对综合评判结果较好的投资者，以自律管理为主，有利于更好地推进金融创新，同时降低监管成本，提高监管效率。对某些时期综合评判结果一般，或某些标准存在明显缺陷的投资者，应有针对性地加强培育，加大培训交流力度，提升从业者技能。对综合评判结果较差，且在较多方面存在明显缺陷的投资者，要求限期整改或加强信息披露。对存在可控的合规性问题的投资者进行惩戒，如暂停相关业务或实施经济处罚等。对合规性问题情节严重或多次综合评判结果较差的投资者，应责令退出市场。

五是加强银行间债券市场分层监管。依托中国人民银行及其分支机构的职责划分，就银行间债券市场投资者合格性评判标准和实施细则的设计、评判执行与信息反馈、评判结果运用等方面进行科学的授权，针对投资者不同的法律地位、机构类型、规模、地域等特征，明确总行与各分支机构的具体分工和职责权限。充分发挥金融监管协调部际联席会议制度的作用，进一步加强监管合作。在银行间债券市场主体日益多元化的背景下，充分发挥“一行三会”的监管合力。由中国人民银行牵头制定统一的银行间债券市场投资者合格性制度框架，组织银监、证监、保监部门参与制定针对不同类型投资者的合格性评判标准，相关监管部门、银行间市场自律组织等落实完善投资者合格性评判机制。随着经济越来越复杂化，越来越多样化，资本市场多层次特征正在不断自我表现[3]。建立健全银行间债券市场非现场监管制度，设计科学的非现场监管指标体系，持续监测投资者业务运行中的潜在风险点，为分层监管提供参考。厘清监管边界，充分发挥自律组织和相关中介服务组织的作用。着力培育和发展信用评级机构，完善信用评级制度，促进银行间债券市场投资者合格性评判结果及相关信息的共享，促进有效监管、自律管理和外部约束的相互统一与协调。

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1003-4625（2014）06-0069-06

F830.91

A

2014-04-15

李智军（1974-），男，河南郑州人，硕士，副处长；课题组成员：宋杨（1984-），女，山东苍山人，硕士；韩其耘（1987-），女，河南许昌人，本科；郑方（1981-），女，河南安阳人，硕士；秦向辉（1978-），男，河南禹州人，硕士；袁灏（1981-），男，河南项城人，博士；韩新明（1971-），男，河南新乡人，本科；姜伟（1982-），男，河南淇县人，本科；刘曲（1982-），女，河南南阳人，硕士；江璐（1988-），女，河南信阳人，本科。

贾伟）