铁路企业股改上市的借鉴与思考

王鹤峰

（上海铁路局 办公室，上海 200071）

自2011 年开始，铁路已逐步由建设扩张型向经营效益型转变，由于大规模铁路建设形成的资金压力，使铁路资产负责率依然持续攀升。铁路如何在资本市场提高融资能力，已经成为加快发展进程中值得深入思考的重要课题。

1 铁路企业股改上市现状及成效

1.1 铁路企业股改上市的现状

自 2005 年开始，铁道部将既有铁路股改上市、从资本市场募集资金作为铁路企业发展的重要融资模式。目前，除中国中铁股份有限公司、中国铁建股份有限公司、中铁二局股份有限公司、中国南车股份有限公司、中国北车股份有限公司等一批与铁道部脱钩企业相继上市并活跃于资本市场外，隶属于铁道部的铁路上市公司仅有 3 家，分别是大秦铁路股份有限公司、广深铁路股份有限公司和中铁铁龙集装箱物流股份有限公司，另有 1 家停牌 5年的北亚集团已进行股权重组。

（1）大秦铁路股份有限公司。大秦铁路股份有限公司是由北京铁路局作为主发起人，联合大唐国际发电股份有限公司、中国华能集团公司、大同煤矿集团公司、中国中煤能源集团公司、秦皇岛港务集团有限公司和同方投资有限公司 6 家发起人于 2004 年 10 月共同发起设立的，是我国第一家以路网核心主干线为公司主体的股份有限公司。2005 年 3 月铁道部实行铁路局直管站段体制改革，公司控股股东由北京铁路局变更为太原铁路局。2006 年 7 月成功发行 A 股 30.3 亿股、募集资金人民币 150 亿元后在上海证券交易所挂牌上市；2010 年 11 月通过公开增发股票募集资金 162.2 亿元，用于收购太原铁路局运输主业相关资产和股权，实现了太原铁路局运输主业资产整体改制上市。

（2）广深铁路股份有限公司。广深铁路股份有限公司是由广州铁路 ( 集团 ) 公司独家发起并于1996 年 3 月在深圳注册成立，同年 5 月发行 H 股14.31 亿股并在香港、纽约成功上市，是我国第一家进行股份制改造并在境外发行上市的铁路运输企业。2006 年 12 月，公司发行 27.5 亿股 A 股并在上海证券交易所上市，境内外上市共融资人民币 145亿元。

（3）中铁铁龙集装箱物流股份有限公司。中铁铁龙集装箱物流股份有限公司由大连铁道责任有限公司、大连铁路经济技术开发总公司等 5 家单位于 1993 年 2 月成立，1998 年 5 月在上海证券交易所上市，募集资金 1.64 亿元，成为中国铁路第一家A 股上市公司。公司于 2003 年配股，于 2007 年增发，分别募集资金 1.93 亿元和 6.82 亿元。

1.2 铁路企业股改上市的成效

（1）实现在资本市场的大规模融资。以大秦铁路股份有限公司为例，公司于 2006 年首次公开发行 A 股股票，募集资金 150 亿元，2009 年发行总额 135 亿元的中期票据，2010 年增发股票募集资金162.2 亿元，共计在资本市场募集资金 447.2 亿元。

（2）自筹资金完成大规模铁路建设投资。如大秦铁路股份有限公司投资 276 亿元用于机车车辆的升级换代，84 亿元用于大秦铁路扩能改造等基本建设投资。

（3）建立符合要求的现代企业制度。上市公司作为公众公司的特性，决定了企业公司治理必须达到新的层面和高度，主要表现在必须严格按照现代企业制度和《中华人民共和国公司法》的要求，设立股东大会、董事会、监事会、经理层等决策、监督及经营管理机构，形成互相制衡、健全有效的法人治理结构；必须严格按照市场机制及规则程序运作，赢得市场认可；必须从业务的可行性、完整性、公允性出发，严格规范关联交易。

（4）提升铁路企业的公众形象。上述 3 家公司上市后积极适应新情况、新变化，建立并改善与监管者、投资者、政府、媒体等方面的关系，实现公司与外界的良性互动。其中包括管理投资者关系、强化信息披露、提升危机公关能力等方面，使铁路企业形象得到有效提升。

2 铁路企业股改上市缓慢成因分析

目前，中国内地仅 A 股资本市场上已经有近2 000 家上市公司，上市公司中的大部分在上市之前为国有企业，是通过国企改制实现上市的。铁路企业自 2006 年大秦铁路股份有限公司、广深铁路股份有限公司上市后，再没有出现新的上市企业，究其原因有以下几个方面。

（1）铁路资金需求量巨大，股改上市融资处于从属地位。近年来铁路建设融资的主渠道没有变化，依然是政府投资 ( 包括地方政府 )、银行贷款、铁路建设基金和发行债券。上市募集的几百亿资金对于一个铁路企业而言，会起到很大的作用，但是这些资金相对于铁路改革与发展所需的巨额资金而言，其作用是边际上微小增量的变化，不会对铁路整体融资格局带来实质性的影响。事实上，上市融资在解决铁路建设资金缺口上的作用较小。

（2）铁路行业特性复杂，增加了股改上市融资的难度。铁路网建设投资规模大、回报周期长，并且铁路企业承担着大量的公益性运输任务，铁路运价因涉及国计民生，长期与市场背离，资产收益率远低于同类企业水平，难以吸引民间投资者。另外，高度集中统一指挥、大联动机生产、半军事化管理，以及强调路网完整性的特点，在客观上影响着铁路企业的自主经营和盈利模式。

（3）铁路企业长期行政化管理，降低了股改上市的主动性和积极性。铁路企业一旦上市，随即成为一个公众公司，面临着外部市场全方位的监督和有关部门最严格的监管，而市场规则的不可违逆性与铁路行政化管理适度合理性的矛盾，降低了铁路企业股改上市的主动性和积极性。

3 铁路企业股改上市的借鉴与建议

铁道部近期下发了《关于鼓励和引导民间资本投资铁路的实施意见》（铁政法 [ 2012 ] 97 号），明确提出要积极支持铁路企业股改上市。目前铁路企业中已经上市的公司为铁路企业在资本市场赢得了一定的市场信誉、树立了良好的铁路企业品牌形象。与此同时，也为更多铁路企业克服行业的复杂特性，在资本市场取得更大突破提供了重要借鉴。

（1）从铁路企业转变发展方式的高度，深化对铁路企业股改上市的认识。首先，股改上市有利于推动铁路政企分开、政资分开，使企业运营管理由行政化向市场化转变。其次，股改上市有利于为铁路企业获得持续高效的融资平台，有效促进国有资产的保值增值。第三，股改上市还有利于铁路企业规范管理，强化内控和监督，建立有效的激励和考核机制。总之，铁路企业股改上市，不仅仅是向资本市场获得发展资金，更重要的是无论是过程还是结果都能促进铁路企业转换经营机制，强化铁路企业的市场意识、规则意识、服务意识，大力提升铁路企业服务管理水平，加快推进铁路协调、和谐和可持续发展。

（2）从铁路实施多元化经营战略的高度，细化对铁路企业股改上市的研究。仅从融资规模和融资难度而言，铁路企业股改上市是发展方向。在当前铁路加快转变发展方式，推进政企分开，实施多元化经营的总体格局下，积极支持铁路企业股改上市的作用将会明显放大。相比于前几年，铁路企业股改上市的情势变化，主要体现在一些具有相对完备公司治理结构、多元化投资主体、独立运营线路的客运专线或城际高速铁路公司，而一些公司化治理、市场化经营、稳定型业务的非运输企业也在逐步壮大。因此，应创新思维，拓展思路，特别是在铁路运输价格管制严、资产收益率低、投资回报周期长的不利情况下，细化研究和探讨调整“存量换增量”、运输主业资产整体上市的股改思路，以有利于化解铁路企业股改上市的关键性问题和操作性疑惑、有利于促进铁路企业转换经营机制和拓展市场等为标准，积极支持铁路企业，包括具有条件的非运输企业股改上市。

（3）从充分发挥示范引导作用的高度，强化对已上市铁路企业的管理。目前已上市的 3 家铁路企业中，大秦铁路股份有限公司已实现太原铁路局运输主业资产整体上市，广深铁路股份有限公司属于相对独立的城际铁路上市企业，中铁铁龙集装箱物流股份有限公司具有非运输企业上市的背景意义。3 家公司虽均为铁路上市企业，但具有不同的上市特性和示范意义。因此，应以遵循市场规则、赢得市场认可、创树企业形象为目标，以强化市场规则意识、规范公司治理、克服“一股独大”、注重信息披露、加大政策扶持等为手段，加强对铁路上市企业的管理，以期为更多不同层面、不同业务性质的铁路企业股改上市提供有益的经验和示范。