引入房地产投资信托（REITs）破解高校融资难题

朱清

引入房地产投资信托（REITs）破解高校融资难题

朱清

目前我国高校财政拨款不足、银行贷款高风险和社会化融资过少等三方面融资问题日益突出，为了破解高校融资难题，引入一种创新的方式——房地产投资信托（REITs），促成高校和投资者的双赢。高校REITs采取发行债券的形式，风险小且收入稳定，也可以用于再投资获取收入。

高校融资；房地产投资信托（REITs）；特殊信托机构（SPV）

伴随着高校连年的扩招，基础设施建设投入资金急剧增长，财政拨款难以跟上高校所需资金增长速度，此时很多高校纷纷借助于银行贷款的形式解决资金问题。然而银行贷款需要到期归还和支付利息，使得学校背上沉重的财务负担，也面临很大的财务风险。因此，寻找高校融资新渠道，破解高校融资难题已成为亟待解决的问题。

一、目前我国高校资金来源现状

财政拨款规模有待进一步增长。财政拨款是高校经费主要来源，其拨款总数虽然每年都在增长，然而增长的速度缓慢，并且在高校经费总额中所占的比例也在逐年下降。据教育部、财政部和国家统计局2011年联合发布的《2010年全国教育经费执行情况统计公告》指出，2010年全国国内生产总值为401202亿元，国家财政拨款教育经费占国内生产总值比例为3.66%，2009年为3.59%，比上年增加了0.07个百分点，但这个投入水平离《中国教育改革和发展纲要》提出的4%的目标还有一定距离。

银行贷款带来了高财务风险。1999年高校开始扩招后，在校生人数逐年增长，教学楼和宿舍建设等基本设施需求日益突出。财政拨款和学费收入不能完全满足这一需求，尤其是非重点高校和高职院校，此时便只能和其他行业一样向银行贷款。由于教育产业的非完全盈利的特殊性，不能像盈利性产业能有快速的回收效益，导致银行存款不能完全及时的还清，从而导致高校和银行都面临着巨大压力，同时陷入尴尬的境地。高校的基础设施有一定的公益性，要收回成本很漫长，这期间一旦银行停止贷款，高校就会面临严重的财务危机，陷入困境。

吸收社会资本较少。我国高校从社会获得的捐赠、股权投入和教育基金等所占比例很少，主要原因是缺乏有效的社会资本引导进高校的机制。以捐赠为例，高等教育捐赠在高校各类经费来源中所占比重明显偏低且逐年下降，2002年，捐赠占高等教育总经费的比例为1.77%，2004年下降为0.96%，2006年再次降为0.73%；而2002年捐赠数额为27.95亿元，2004年下降为21.63亿元，2006年进一步降为19.48亿元；从形式上看，我国目前向高校捐赠主要以现金为主，形式单一，在国外，社会对高等教育的捐赠的形式多种多样，有现金、有价证券、银行汇票、支票、不动产等；从管理上看，起步晚、缺乏管理。高校没有专门的组织机构，捐赠人与受赠人之间缺乏沟通，同时也缺乏社会监督。这与我国的传统观念有一定关系，无论是高校和社会投资者，大多由于高校具有一定的公益性，便认为应该依靠政府拨款，其实随着经济社会的发展，这种观念具有一定的片面性。相比较来说，国外对社会资本进入高校领域极为重视。在美国，在2004-2005学年公立研究性高校经费来源中，净学费收入近25%，州政府的拨款收入占31%，政府合同收入占26%，其它收入包括联邦拨款、私人捐赠、投资收入等占17%。。美国的高捐赠比例除了文化因素之外，很大程度上是由于政府鼓励捐赠。在美国，政府规定个人每年捐献的可减税慈善捐款不得超过其收入的50%，但对于向教育的捐赠则不受扣除限额的限制；公司每年可用于减税的慈善公益捐赠的扣除额不得超过其纯收入的10%，超过10%的部分，可以向后结转5年。所以，我国高校在吸收社会资本方面有很大提升空间，同时应鼓励股权投入、与企业或个人联合办学等方式进入高校领域，实现我国高等教育总经费的投入多元化。

综上所述，高校资金来源渠道较窄，未充分利用社会资本，要在高校和投资者之间建立起一个桥梁，实现资金对接，亟需一种健康、良好的投资方式引导民间资本进高校，实现高校和投资者的双赢。

二、房地产投资信托（REITs）简介

房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts，下文简称REITs)，是指集合投资者的资金，设立专门进行房地产投资的基金或机构，进行房地产的投资和经营管理，共同分享投资收益的一种信托方式。

房地产投资信托基金(REITS)的特征表现在以下几个方面：一是专家经营，专家管理，它是由投资顾问运用专业的房地产投资知识和丰富的投资经验，做关于基金的投向和结构方面的分析决策，并且可利用充分的信息和先进的投资分析工具选择最佳投资时机，从而为投资者赢得最大的报酬；二是组合投资，分散风险，它是一种专项基金，大比例资金投资房地产业，同时兼顾分散风险，将小比例资金投资其他行业，其中投入房地产业的资金也要分散风险，划分为发行方不同的国家住房建设债券、住房抵押贷款债券和房地产企业发行的债券等；三是积少成多，筹资迅速，专为中小投资者设计，其风险低、价格低的优点吸引了大众投资者，所以能筹集社会闲置资金，将大量的小额资金汇集起来，积少成多；四是流动性较强，买卖程序简便，投资者可以将受益凭证通过金融市场买卖，证券发行后投资者可以随时在二级市场上交易，手续简单、方便，资金流通顺畅，大大的降低了交易成本，在很大程度上摆脱了传统的不动产不易转让的劣势，所以具有高度的流动性。

三、高校房地产投资信托（REITs）运作程序

高校采用REITs新型金融模式的参与主体有发起方高校、承销方投资银行、投资方投资者、协调方教育管理部门、担保方政府、金融公司或保险公司等。实际交易流程可做如下设置：建立资产池→组建SPV→设计ABS→信用评级和增级→证券承销→现金流管理与清算。

建立资产池(Asset－Pool)。由于REITs融资的目标资产是高校，我国高校长期建设投资形成的土地、校舍、实验室和无形资产等办学资源，存在长期增值空间，是良性资产，可作为资产池的固定资产来源，而学校的学费收入可以作为未来现金流。高校先对资产和现金流进行评估和信用考核，进而分析其稳定性、资产金额的大小等，并根据目标确定用于证券化的资产数量，然后将这些确定的资产汇集组成一个资产池。实际运作中，一所高校的目标资产规模可能相对较小，那么就可以在地区范围内由教育管理部门牵头，将多所高校相似的目标资产整合起来，这样就能形成具有一定规模的资产池。

组建特殊信托机构(SPV)。SPV是为完成REITs交易而专设的一个特殊机构，它是REITs运作的名义主体。能否成功设立SPV，是REITs能否顺利运作的根本前提。目前，设立SPV可采取以下几种模式：一是由投行组建SPV，投资银行的选择可通过公开招投标或其他形式；二是由金融资产管理公司设立附属融资子公司或控股公司充当SPV；三是高校自己设立SPV。由于高校在这方面不具备专业性，所以交给投行采取第一种方式是一种稳妥的选择。

SPV正式成立后，即与高校(发起人)签订买卖合约，规定高校将资产池中的资产过户给SPV，出售后实现“破产隔离”，即在发起人破产时已出售的资产池中的资产不列入清算范围。资产池和现金流都进入信托机构设立的专设账户，REITs涉及的所有资金运作都在这个账户中进行。

设计资产支持证券(ABS)。在运作模式上，REITs主要有股权和债权两种，以资产发行股票即为股权，发行债券即为债权。股票风险较大，债券风险较小。在二级市场上，债券因其利率固定，期限固定，市场价格也比较稳定；而股票无固定期限和利率，受各种宏观因素和微观因素的影响，市场价格波动频繁，涨跌幅度较大。根据我国高校的特点及国外的实践经验，风险相对较小、期限固定、价格相对较稳定的债券方式比较合适，所以选择以资产发行债券。由于我国高校学生是每年秋季入学，所以学杂费是秋季一次性收入，债券偿还方式可设计成每年年底付息一次，到期一次还本付息。

信用增级和评级。第一步的信用增级是通过以高校的信用和目标资产为基础的破产隔离实现的，然后通过政府、金融公司或保险公司的担保，实现信用继续增级。之后，SPV再邀请专门的信用评级机构对即将发行的债券进行信用评级，经过一系列的信用增级和评级，加上债券本身低风险的特点，发行时一般都能以低于银行贷款利率发行，降低了融资成本，减轻了高校负担，在高校可以承受的范围内为高校提供了长期限、低成本的新的融资方式。

证券承销。以投资银行为主承销商，或者完全以投资银行为承销商，向投资者发行债券，投资者认购之后，作为承销商的投资银行再扣除必要的发行费用和一定比例的中介费用之后，其余按原先资产买卖合同规定的价格支付给高校。到这一步，高校已经达到融资的目的，从投资者手中融集的资金，便可以用于校园建设、学科发展和教学投入等计划，使得高校可以在抛弃银行贷款压力的情形下更好的进行学校建设，期间只须定时付息、按期还本即可。

现金流管理与清算。整个过程中的现金流管理工作由信托机构完成，信托机构负责记录资产池定期产生的现金流收入，将其存入SPV的专设账户，然后按合同约定的日期代表高校向投资者偿还本息，期间需要注意的是，如果高校未能如约偿还，则由政府、金融公司或保险公司等担保机构偿还。一般高校的学杂费收入会大于债券的年底利息支出，这样SPV的专设账户会有结余，高校可在此结余中提取管理、教学等经费，也可以用于投资，收益稳定、风险较低的理财产品比较适合高校投资，如国债、货币型基金等。按照合约规定的债券到期日高校一次性偿还全部本息后，信托机构对资产池账户进行彻底清算，若有余额全部划入高校，信托机构宣告解散，REITs过程同时也宣告结束。在此过程中，资产池账户通常都会有所盈余，高校又可利用盈余资金继续进行学校的资金计划投入等，抛弃了传统的高校“等靠要”的方式，依靠自身的力量通过新型的金融方式自力更生、自立自强，也在一定程度上缓解了政府财政和银行的压力，政府财政和银行也可将预备投入高校的资金投到更需要资金的地方，这样对于全社会都有积极的影响，形成一个良性循环。

综上所述，高校REITs采取发行债券的形式，风险小且收入稳定，也可以用于再投资获取收入，它可以为高校提供一种创新的融资渠道，引入社会资本创造收益，可以破解高校资金难题。

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F832.48

A

1673-1999（2012）14-0090-02

安徽省教育厅人文社科研究项目“基于制度经济学的房地产投资信托研究”(SK2012B028)。

朱清(1984-)，女，安徽池州人，硕士，安徽财贸职业学院(安徽合肥230601)讲师。

2012-05-09