“不确定”的精彩

本刊编辑部

近日发改委1万亿元基础设施投资消息一出，上证指数立即作出回应，一举收复2100点失地，许多投资者欢呼：上证指数绝地反击，一个超级大牛市即将到来。

且慢！仅上涨两三天之后，上证指数突然掉头向下，再度跌破2100点，直奔2050点而去。

难道乐观者错了？好像不是。对于中国的A股而言，目前实体经济的坏事反而成了市场的好消息，为什么？一旦出现经济下滑，中央肯定出台刺激政策，央行肯定出台宽松政策。此次刺激政策的出台，目的就是刺激产业的疲态，再加上各地发出的动辄万亿元的刺激计划等，下一个4万亿元刺激可期，市场憧憬2009年那轮从1600多点到3400多点的绝地反击。

但从短期来看，国内实体经济很难企稳，这次政府的刺激和2009年的那次很难等量齐观，原因就是目前有一个很大的不确定因素，即经济刺激的钱从何来。

为什么这次刺激要担忧资金呢？因为上次刺激欠了很多债，如果处理不好，可能导致债务危机，而这个债务危机最终的表现毫无例外都是银行不良资产的大幅攀升，这才是市场空方做空的一个主要着眼点。

不仅仅是不良资产，银行资本金的减少也将直接缩减银行信贷量，最终受到影响的还是中国经济未来发展的血液——资本。

本期封面故事《债务危机》就探讨了这个问题，我们从政府、商业银行、信托、地方融资平台、政策性银行等各个角度解剖目前市场极度关注的债务风险形成机理、目前的演变逻辑、今后的风险程度。

通过系统的梳理，我们发现，中国金融体制隐隐存在这样一条逻辑链——宽松的货币政策导致商业银行流动性泛滥，商业银行急切扩大资产规模，这样一方面可减轻其负债压力，一方面可通过放贷获得收益，而商业银行的这个需求和地方政府的GDP崇拜一拍即合，出现了一段时期银行贷款的超常规增长和地方政府基础设施项目的盲目扩张，而一旦这些项目后续现金流不可持续，则对银行信贷产生威胁。

目前可以看到的风险是，地方财政收入增幅放缓和土地出让收入的大幅下滑，对银行贷款产生了直接威胁。我们认为这才是中国投资市场目前最大的现实，也是制约A股走出熊市的最大拦路虎。

不过，政府已经意识到这个问题，并开始着手解决。尽管投资刺激措施只是权宜之计，结构性减税、对民资开放垄断领域等也仅仅是个开始，但股票不就是炒预期吗？谁能肯定这些政策不会让中国经济再次腾飞呢？从IMF（国际货币基金组织）刚刚回国不久的林毅夫不就鼓吹中国还有20年的高增长吗？所以，也许是抄底的好机会？

其实，这个世界精彩的根源就在于：不确定性。