成本渠道与中国短期通货膨胀动态

齐鹰飞

(东北财经大学 公共政策研究中心，辽宁 大连 116025)

一、引 言

“短期通货膨胀动态的性质是宏观经济学研究的核心问题之一”［1］。通过菲利普斯曲线刻画的短期通货膨胀动态，将宏观经济的名义方面和实际方面联系在一起，揭示出一个最基本的宏观经济结构关系。正如 Clarida 等 (1999)、Mankiw 和 Reis［2-3］、Woodford［4-5］、Christiano 等［6］、Schmitt-Grohe 和 Uribe 等(2007)诸多研究表明的，理解该动态特征，不仅是分析经济周期波动的关键，而且是货币政策设计与评价的前提——菲利普斯曲线或隐含其中的结构关系为货币政策分析施加了最根本的约束条件。

近年来，国内学者在货币政策领域的研究获得较大进展。然而，所有这些研究都直接或隐含假设了某种形式的菲利普斯曲线关系存在，从而在相当程度上依赖于中国短期通货膨胀动态特征，即中国的通货膨胀如何同产出缺口或边际成本等实际因素相联系?前瞻性因素是否显著影响通货膨胀动态?通货膨胀是否以及在多大程度上表现出惯性或持久性?上述研究的结论对这些问题的答案非常敏感。为此，需要对中国的短期通货膨胀动态特征进行细致、深入地实证分析，为理论研究奠定更坚实的基础。而在货币政策操作层面，为了使用恰当的货币政策策略，确定适合的货币政策中介目标和工具，采取正确的货币政策立场，进而保证货币政策有效性，同样首先需要透彻理解通货膨胀的动态演变机制。现代货币政策操作正在从传统的总需求管理转向预期管理，中国的宏观调控也越来越关注通货膨胀预期。管理预期涉及到政策应该如何对通货膨胀预期做出反应，而这要依赖于究竟是历史对于现在的预期抑或现在对于未来的预期驱动通货膨胀动态，涉及到通货膨胀如何与经济中的其他变量相联系。

正因为如此，短期通货膨胀动态理论在近年来迅速发展，并成为宏观经济学新综合的重要组成部分。其中，一个重要的研究方向是考察带有成本渠道的短期通货膨胀动态。自Barth和Ramey［7］以来，很多证据表明货币政策具有供给面效应，而其作用机制被称为成本渠道。成本渠道的机制非常直接:正的名义利率冲击直接提高了企业流动资本的成本，从而通过负向供给效应而紧缩产出并带来通货膨胀压力。Ravenna和Walsh、Chowdhury等将成本渠道引入新凯恩斯主义模型，表明成本渠道的存在意味着名义利率直接进入通货膨胀动态方程［8-9］。这些研究进一步丰富了关于货币政策传导机制的认识，并为解决一些货币经济学之谜 (如价格之谜)提供了新的思路。

本文试图通过引入Schmitt-Grohe和Uribe［10］的假设，即企业的工资支付面临CIA约束来模型化成本渠道，并利用中国季度数据检验该渠道是否有助于解释中国的短期通货膨胀动态。本文发现，中国数据支持成本渠道的存在。这表明，货币政策在中国具有不可忽视的供给面效应。

二、文献回顾

关于短期通货膨胀动态的理论和实证研究在近年来发展很快。学者们将Calvo［11］等提出的交错定价机制或Rotemberg［12］提出的价格调整成本引入到垄断竞争假设下的最优定价模型中，从而推导出所谓的“新凯恩斯主义菲利普斯曲线”(NKPC)［13］。这些研究很快扩展到考虑通货膨胀惯性、粘性工资以及开放经济等情形［1-4-6-14］。Mankiw和Reis［2-3-15］则批评了上述研究并提出了所谓的“粘性信息菲利普斯曲线”(SIPC)。这些研究均建立在基于理性预期假设基础上，其中总合变量的均衡条件来自决策主体的最优化行为，从而摆脱了“卢卡斯批评”。

同理论争论相伴随的是实证研究中的争论，主要集中于:(1)NKPC中的前瞻性因素是否显著;(2)究竟是产出缺口还是边际成本驱动通货膨胀动态;(3)相对于粘性价格，粘性信息假设是否更适合于解释通货膨胀动态;(4)是否需要考虑开放经济因素，等等。

在上述研究中，一个非常引人注意的方向即所谓的 “成本渠道”。Ravenna和 Walsh［8］、Chowdhury等［9］在新凯恩斯主义的动态一般均衡模型中，通过假设企业运营需要使用流动资本，从而证明名义利率会影响短期通货膨胀动态，而体现为名义利率扰动的货币政策冲击具有供给面效应。Tillmann进一步扩展了上述分析，探讨了不确定成本渠道假设下的最优货币政策［16］。Henzel等则试图用成本渠道解释“价格之谜”，即为什么紧缩性货币政策冲击 (利率提高)会首先带来通货膨胀的提高［17］。他们通过估计一个带有成本渠道的DSGE模型发现，在合理的参数取值范围内，成本渠道有助于解释价格之谜。

自Barth和Ramey以来，也有越来越多的研究实证检验成本渠道能够得到数据的支持。Dedola和Lippi利用5个OECD国家的产业数据研究发现货币政策的产出效应同时反映了需求面和供给面渠道，也证实对货币政策冲击反应的部门差异来自于对流动资本需求的系统性差异［18］。Gaiotti和Secchi等其他一些研究利用不同的数据集和不同的实证方法也支持成本渠道的存在［19］。还有研究利用贝叶斯方法估计DSGE模型以检验成本渠道是否存在，这些研究得到了冲突的结果，有研究发现在美国和欧洲都不存在成本渠道，还有研究则发现成本渠道在欧洲存在的证据。

这些研究为分析中国的短期通货膨胀动态提供了厚实的理论积累和丰富的实证工具，也带动了国内研究的发展。很多学者对中国的菲利普斯曲线进行了实证分析，不过这些研究大多以传统通货膨胀动态模式为理论基础，因而要受限于“卢卡斯批评”。部分研究还考察了通货膨胀动态演变过程中的一些其他特征，如持久性以及路径的状态转换等，还有为数不多的研究对NKPC进行了估计。总体而言，受数据和方法的限制，国内研究尚处于起步阶段，特别是现有研究还没有注意到“成本渠道”这一关于货币政策传导的重要机制。

三、一个简单的成本渠道模型

假设经济中的企业为生产差别产品的垄断竞争企业，分布在一个大小为1的连续统上。企业j雇佣劳动生产产出yjt，生产技术可以表示为:

其中，Njt为企业j的劳动投入，Zt为生产率扰动，E(Zt)=1。

为引入成本渠道，假设企业的工资支付面临CIA(Cash-In-Advance)约束［10］:

其中，mjt表示企业j在时期t的实际货币余额需求，wt为实际工资率，v≥0表示工资中需要使用货币进行支付的比例。

令Rt表示名义利率，Mjt表示企业的名义货币需求，则企业因持有货币而发生的名义机会成本为)Mjt。由此，企业的实际利润可以定义为:

其中，pjt为企业j产品价格，Pt为经济中的价格水平，且有:

其中，θ表示不同产品间的替代弹性。

给定企业面临的需求约束，即:

其中，Yt表示总产出，同时CIA约束 (2)以等号的形式成立，则企业的成本最小化问题可以表示为:

其中，φt表示企业的实际边际成本。一阶条件表明:

其中，St=wtNjt/yjt表示劳动收入份额。

为引入价格粘性，遵循Calvo［11］的假设，即在每一期都只有部分企业可以调整价格。可以调整价格的企业是随机抽取的，所有企业中比例为ω的部分不能调整价格。ω反映了名义粘性的程度:ω越小就意味着每期可以调整价格的企业越少，价格调整的预期间隔也就越长。那些在时期t可以调价的企业会通过价格调整使当前和未来利润的预期折现值最大。只有当企业在时期t和未来某个时期t+s之间没有机会调整价格时，时期t+s的利润才会受到时期t价格选择的影响。企业定价决策的目标是最大化各期利润的现值之和:

其中，0＜β＜1为贴现因子。虽然企业各自生产差别产品，但其生产技术却是相同的，且面临的需求曲线具有相同且固定不变的需求弹性。换言之，所有在时期t调整价格的企业都面临相同的问题，因而制定的价格也将是相同的。令代表所有在时期t调整价格的企业所选择的最优价格，则关于最优选择的一阶条件为:

(8)式说明了在现行价格水平为Pt的情况下，能够调整价格的企业如何制定其价格。由于调价企业是从全体企业中随机抽取的，不能调价企业的平均价格就是时期t-1时全体企业的平均价格，因此时期t的平均价格应满足下列条件:

其中，πt=logPt-logPt-1为通货膨胀率，κ=(9)式即为带有成本渠道的NKPC。同标准的NKPC类似，带有成本渠道的NKPC表明，通货膨胀取决于预期未来通货膨胀和实际边际成本。不同的是，现在实际边际成本并不仅仅依赖于劳动收入份额，还依赖于名义利率，而后者就构成了所谓的“成本渠道”。

四、实证检验

1.分析方法

本文将运用广义矩估计 (GMM)方法检验成本渠道是否能够得到中国数据的支持。GMM是一个稳健估计量，它不要求扰动项的准确分部信息，并允许随机误差项存在异方差和序列相关。

GMM估计方法操作中的主要困难是寻找合适的工具变量。有效的工具变量是与解释变量高度相关的外生变量和内生变量的滞后值。原则上对工具变量的个数没有限制，但在样本容量不够大时，如果工具变量的个数大于模型参数的个数，则可能会导致过度拟合问题，结果造成较大的偏差。通过考虑通货膨胀率的各影响因素，本文选择了不同滞后期的通货膨胀率 (π)、产出 (y)、货币供应量(M1)以及利率 (R)作为内生变量的工具变量。

2.数据

本文所使用的数据全部来自中经网统计数据库，数据的样本区间为1996年第1季度—2010年第4季度。所有序列均经过季节调整，除比率指标外的其他序列还进行了对数变换。

(1)通货膨胀率 (π)。由于国家统计局一直以来只公布同比CPI月度数据，而从2001年1月起才开始公布环比数据，因此，需要根据这两组数据进行转换，得到定基数据。由于基期的选取对于后面的数据处理及模型估计并无影响，为了方便计算，选取2000年12月份作为基期。首先将2001年1月—2010年12月的环比数据调整为以2000年12月为基期的定基序列，再推算出2000年之前的各月份数据，并取季度末月份指标值为季度值。然后根据以下公式得到通货膨胀率:

(2)产出 (y)。根据理论模型，本文用产出缺口衡量劳动收入份额。容易证明，在本文模型假设下，产出缺口同劳动收入份额成正比例关系。产出指标使用实际GDP的季度数据，计算方法为:首先根据名义GDP的季度累积数据计算出名义GDP的季度数据，再利用CPI折算得到实际GDP，并利用HP滤波方法进而得到产出缺口。①当然，新凯恩斯主义模型定义的产出缺口衡量的是粘性价格均衡产出相对于弹性价格均衡产出的百分百偏差，和通常实证文献中采用的产出缺口意义并不完全一致。本文遵循多数实证文献的做法，仍然通过HP滤波方法得到产出缺口。更准确的折算应使用GDP平减指数，但由于中国只统计季度GDP的同比增长率，而不公布环比增长率，因此不能计算季度GDP平减指数。

(3)货币供应量 (M1)。取季度末月份M1为季度货币供应量。

(4)利率 (R)。利率指标使用选择为银行同业拆借利率 (7天)。对于利率，应该进入考察视野的至少包括三种类型:中央银行基准利率、法定存贷款利率以及市场化利率。按照标准的货币传导机制理论，货币政策是通过作用于基准利率，进而影响经济中的其他短期、长期利率，最终对私人部门支出产生影响，因而基准利率无疑应该进入模型。但是，中国的利率操控有其特殊性，即银行存款、贷款利率等绝大部分利率仍然受中央银行的管制。中央银行在确定法定利率结构时，首先确定1年期存款利率，然后以此为基础推定活期和其他更长期限的定期存贷款利率。在这个意义上，1年期存款利率又发挥了基准利率的作用。事实上，简单的相关性检验表明，在1996年第1季度—2010年第4季度的样本期内，银行间7天内同业拆借加权平均利率同1年期法定存款利率、20天以内中央银行对金融机构贷款利率各自的相关系数分别高达0.97和0.99。张屹山和张代强［20］在讨论中国的利率反应函数时，也做出了类似选择。由于公布数据为月度数据，本文按交易量进行加权平均得到相应的季度指标。

3.实证结果

本部分首先估计标准的NKPC，即解释变量只包含产出缺口和下期通货膨胀率。需要估计的正交方程如下:

其中，zt表示工具变量向量，包括通货膨胀率、产出缺口、利率、狭义货币供应量。

估计结果如表1所示。当选择常数项、2期滞后的通货膨胀率、产出缺口、利率、狭义货币供应量及平均劳动成本，即工具变量组A时，预期的通货膨胀率 (πt+1)对当期通货膨胀率 (πt)的影响是显著的，但c(2)在10%的置信水平上被拒绝，因此产出缺口对通货膨胀率影响是不显著的;当所选择的工具变量滞后3期或4期时，c(1)和c(2)都为正，并且假设检验的结果证明都是显著的，因此，产出缺口和预期的通货膨胀率对当期通货膨胀率存在影响。

表1 标准NKPC的估计结果

其次在标准的NKPC中加入名义利率，估计引入成本渠道的通货膨胀动态。需要估计的正交方程如下:

估计结果如表2所示。根据检验结果，无论选择2期、3期还是4期滞后的通货膨胀率、产出缺口、利率和货币供应量作为工具变量时，在通货膨胀动态方程中，预期通货膨胀率、产出缺口以及名义利率的系数都是显著的。进一步，对c(3)的Wald检验显示，我们可以在5%的显著性水平上拒绝c(3)=0的假设 (例如，选择工具变量组C时，F统计量的p值为0.0087)。

表2 引入成本渠道的NKPC估计结果

本文的估计显示利率对于通货膨胀具有直接效应，这意味着成本渠道得到中国数据的支持。当然，本文的结论是初步的。特别是GMM估计量只是未知参数的一致估计量，并非无偏估计量，GMM估计量的小样本偏差可能很大。因此，进一步的研究应该使用不同方法来寻找证据，以保证研究结论对方法的稳健性。

五、结论性评述

本文通过假设企业的工资支付面临CIA约束来模型化成本渠道，并利用GMM估计量检验该渠道是否有助于解释中国的短期通货膨胀动态。基于中国季度数据的实证研究显示，利率直接进入通货膨胀变动和产出变动的短期权衡，影响短期通货膨胀动态，从而支持成本渠道的存在。

关于中国货币政策的很多研究，已经开始利用新一代动态随机一般均衡模型来展开货币、通货膨胀、经济周期、货币政策及其关系的分析。然而，契合于传统观点，新的理论也仍然认为，货币政策在本质上是一种“总需求管理”工具。换言之，货币政策仍然由利率渠道通过影响总需求而发挥作用 (尽管新的理论更强调预期的作用)，但没有直接的供给面效应。

本文的研究结论初步表明，货币政策在中国具有不可忽视的供给面效应。一方面，这印证了刘伟和苏剑等研究。刘伟和苏剑提出，货币政策对总供给的影响可以分为3个环节，即货币的变动先影响利率，然后利率的变化影响生产成本，再而生产成本的变动影响总供给［21］，本文则为货币政策的这种总供给影响描述了清晰的渠道。另一方面，这也意味着中国的货币政策操作需要考虑成本渠道。例如，面对当前通货膨胀局面，中央银行选择提高利率在短期内可能无助于问题解决，反而会提高通货膨胀上行压力。这时，更恰当的选择可能应该更多关注数量工具。

就成本渠道这一领域还有很多研究值得深入下去。首先是更进一步的实证检验，例如使用贝叶斯DSGE模型的检验。其次，还有很多理论问题有待于解决，包括将成本渠道和信贷渠道结合起来探讨货币政策传导机制以及最优货币政策规则问题，等等。

［1］Galí，J.，Gertler，M.Inflation Dynamics:A Structural Econometric Analysis［J］.Journal of Monetary Economics，1999，44(2):195-222.

［2］Mankiw，N.G.，Reis，R.Sticky Information versus Sticky Prices:A Proposal to Replace the New Keynesian Phillips Curve［J］.The Quarterly Journal of Economics，2002，107(4):1295-1328.

［3］Mankiw，N.G.，Reis，R.Imperfect Information and Aggregate Supply［R］.NBER Working Papers 15773，National Bureau of Economic Research，2010.

［4］Woodford，M.Interest and Prices:Foundations of a Theory of Monetary Policy［M］.Princeton:Princeton University Press，2003.

［5］Woodford，M.Optimal Monetary Stabilization Policy［R］.NBER Working Papers 16095，National Bureau of Economic Research，2010.

［6］Christiano，L.J.，Eichenbaum，M.，Evans，C.L.Nominal Rigidities and the Dynamic Effects of a Shock to Monetary Policy［J］.Journal of Political Economy，2005，113(1):1-45.

［7］Barth，M.J.，Ramey，V.A.The Cost Channel of Monetary Transmission［J］.NBER Macroeconomics Annual，2001，(16):199-1924.

［8］Ravenna，F.，Walsh，C.E.Optimal Monetary Policy with the Cost Channel［J］.Journal of Monetary Economics，2006，53(2):199-216.

［9］Chowdhury，I.，Hoffmann，M.，Schabert，A.Inflation Dynamics and the Cost Channel of Monetary Transmission ［J］.European Economic Review，2006，50(4):995-1016.

［10］Schmitt-Grohe，S.，Uribe，M.Optimal Simple and Implementable Monetary and Fiscal Rules［J］.Journal of Monetary Economics，2007，54(6):1702-1725.

［11］Calvo，G.A.Staggered Prices in a Utility-Maximizing Framework［J］.Journal of Monetary Economics，1983，12(3):383-398.

［12］Rotemberg，J.J.Sticky Prices in the United States［J］.Journal of Political Economy，1982，90(6):1187-1211.

［13］Yun，T.Nominal Price Rigidity，Money Supply Endogeneity，and Business Cycles［J］.Journal of Monetary Economics，1996，37(2-3):345-370.

［14］Batini，N.，Jackson，B.，Nickell，S.An Open-Economy New Keynesian Phillips Curve for the U.K［J］.Journal of Monetary Economics，2005，52(6):1061-1071.

［15］Mankiw，N.G.，Reis，R.Sticky Information in General Equilibrium［J］.Journal of the European Economic Association，2007，5(2-3):603-613.

［16］Tillmann，P.The New Keynesian Phillips Curve in Europe:Does It Fit or does It Fail? ［J］.Empirical Economics，2009，37(3):463-473.

［17］Henzel，S.，Hülsewig，O.，Mayer，E.，Wollmershäuser，T.The Price Puzzle Revisited:Can the Cost Channel Explain a Rise in Inflation after a Monetary Policy Shock? ［J］.Journal of Macroeconomics，2009，31(2):268-289.

［18］Dedola，L.，Lippi，F.The Monetary Transmission Mechanism:Evidence from the Industries of Five OECD Countries［J］.European Economic Review，2005，49(6):1543-1569.

［19］Gaiotti，E.，Secchi，A.Is There a Cost Channel of Monetary Policy Transmission?An Investigation into the Pricing Behavior of 2000 Firms［R］.Economic Working Papers，2004.525.

［20］张屹山，张代强.我国通货膨胀率波动路径的非线性状态转换——基于通货膨胀持久性视角的实证检验［J］.管理世界，2008，(12).

［21］刘伟，苏剑.供给管理与我国现阶段的宏观调控［J］.经济研究，2007，(2).