试论我国预测性信息披露问题

□张晓清

(山西金融职业学院，山西 太原 030008)

一、预测性财务信息披露概述及经济性分析

预测性信息又称为“软信息”，是公司生产经营发展趋势以及相应结果的预计情况而形成的有关公司未来财务状况、经营业绩等的前瞻性财务信息，是上市公司财务报告的重要组成部分。投资决策主要与上市公司未来的财务状况和经营成果有关，而财务预测恰恰可以提供这些信息。只要财务预测的质量可靠，这些信息将远比财务报表提供的信息实用，这正是预测性财务信息存在的理由。

在证券市场中，公开披露财务预测信息具有十分重要的意义，利大于弊，社会效益大于社会成本。

1.从信息使用者的立场看，公开披露财务预测信息，弥补了现行财务报告制度的不足，有利于使用者做出合理的决策。

2.从企业立场来看，减少决策的不确定性，从而降低筹资成本。披露财务预测信息可以降低对企业未来判断的不确定性，改进信息使用者的经济决策。

3.从整个证券市场的立场看，财务预测信息的公开披露，可以增强证券市场的稳定性，提高市场的运作效率。

财务预测信息的公开披露，使理性的投资者做出的投资决策更加合理，从而使证券价格更真实地反映出上市公司的未来前景和公司证券的真实价值，证券市场也就更为稳定；同时，还可以在一定程度上防止少数掌握内幕信息的人员谋求不正当利益，从而提高证券市场的运作效率。

二、我国预测信息披露现状分析

1.发展规划与盈利预测披露。我国现行证券法将“软信息”披露划分为发展规划和盈利预测。前者指发行人已经制定的，有一定依据，比较切实可行的发展计划与安排，包括发行人的生产经营发展战略、发展目标和规模、销售计划、生产经营计划、固定资产投资计划及设备更新计划、人员扩充计划、资金筹措和运用计划等等，在中期报告中还要求披露发行人下半年经营计划，包括：公司针对宏观经济环境的变化和国家有关政策的要求所要着重进行的工作以及针对上半年生产经营过程中存在的问题拟采取的措施和对策。这一类信息虽然也涉及未来的措施，但由于具有较强的确知性和计划性，因此相对来讲披露难度也不大，而且由于有一定依据并且比较切实可行，因此实现的可能性也较大。这一类软信息目前是作为必须予以披露的事项规定在招股说明书和中期报告的披露准则之中，相当于前景性信息披露的效力。后者即盈利预测是指在对一般经济条件、营业环境、市场情况、发行人生产经营条件和财务状况等进行合理假设的基础上，按照发行人正常的发展速度，本着审慎的原则对净利润总额、每股盈利、市盈率等财务事项作出预计。

2.盈利预测披露的自愿性。在上个世纪90年代初中国刚刚开始发展股票市场的一段时间内，证券监管机构要求初次发行股票上市公司必须披露公司的盈利预测，并将此作为审核上市的指标之一。其原因在于《公司法》第137条规定，公司发行新股必须具备的条件之一便是：公司预期利润率可以达到同期银行存款利率，正是这一条规定使盈利预测成为必不可少的披露事项。这可以说是行政实质性审核下发行制度的典型产物，事实上公司预期利润达到同期银行存款利率也许没有多大意义，因为公司发行的股票及其公司本身必须在证券市场上长期生存下去，发行当时的预期利润率并不能说明公司的未来发展前景，况且市场和理性投资者从长远角度看是具有甄别与分析公司真实投资价值的能力，而不在于证券管理者一时一地确立的标准。正是因为强制披露盈利预测的不合理性及其带来的虚报夸大等弊端，从1993年起将其改为自愿披露盈利预测的政策。

现行的披露规则是：在招股说明书中，如果发行人或其财务顾问或其承销商认为提供盈利预测数据有助于投资者对发行人所发行的股票做出正确判断，且发行人确信有能力对最近的未来期间的盈利情况做出比较切合实际的预测，则发行人可在招股说明书中提供盈利预测的数据。在年度报告中，原则上不要求公司编制新年度的利润预测。但公司若在年度报告中提供新一年度利润预测的，该利润预测必须经过具有证券相关业务资格的注册会计师审核并发表意见。

从以上规定分析，盈利预测是属于选择性的事项，其披露与否的依据主要是，是否有助于投资者决策和是否有能力做出切实的预测。然而由于长期以来，在股份制改组上市的实际操作中，由于在发行当时就必须考虑股票的发行价格，而发行价格又是预期盈利与市盈率的乘积，所以，在实际操作中，许多公司不得不计算并披露盈利预测，无论是内部预测还是公开预测。这也是导致在1993年至1996年期间，虽然法律规定自愿披露盈利预测政策，而实践中所有发行股票公司都披露盈利预测的主要原因。为了充分实行盈利预测自愿披露原则，从1996年起，新股发行定价不再以盈利预测为依据，而改为按过去3年已实现每股税后利润平均值为依据，这便从根本上保障了公司决定是否披露盈利预测的选择权。同时，为了维护盈利预测的客观、公正与合理，切实维护投资者利益，我国法律要求注册会计师必须对盈利预测依据的假设基准的合理性、基础数据的真实性、所采用的会计政策及其与招股说明书中所载财务报表所采用的会计政策的一致性进行审核并做出报告。

3.注重对预测信息实现状况的监督。实际上，我国对预测性信息实现状况的监督的严厉程度是不亚于北美与欧洲国家的。在美国，每当公司盈利预测高于实际状况时，哪怕是很小的差别，都会很快引起公司股票价格的下挫并且遭到证券分析师们的指责；如果差异很大，往往会引起股东对公司的起诉，其理由多是不实陈述或误导性陈述甚至欺诈。美国证券市场正是通过股价、证券分析师以及心怀不满的投资者机制实现了对盈利预测实现状况的监督，其体现的是市场倾向的监督机制。

在我国，这种监督的严厉性主要体现在三个方面：第一，在年度报告中，如果公司本年度利润实现数与预测数的差异低于利润预测数的10%或高于利润预测数的20%，应当详细说明产生差异的项目和造成差异的原因；第二，若年度报告的利润实现数低于预测数10-20%的，发行公司及其聘任的注册会计师应在指定报刊上作出公开解释并致歉；第三，若比预测数低20%以上的，除要作出公开解释和致歉外，中国证监会将视情况实行事后审查，对有意出具虚假盈利预测报告，误导投资者的，一经查实，将依据有关法规对发行公司进行处罚。然而，我国预测性信息披露在实践中仍呈现出很大不足。《商务周刊》杂志以“中小股东权益保障委员会”的名义发布过《2009年度中小股东权益保障评价报告》(以下简称“报告”)。报告称“年报是投资者了解上市公司在过去的一年中公司治理、经营状况等各方面情况的重要依据。经过多年的制度建设，我国已经建立了比较完善的财务信息披露体系。特别是2006年颁布和实施新会计准则以后，我国在信息披露和会计制度方面已基本与国际标准接轨。加上中国证监会和证券交易所对上市公司信息披露进行了有效监管，加大了对信息披露违规事件的处罚力度，促进了上市公司年报质量的提高。从年报内容上看，上市公司财务信息的真实性和准确性得到持续改善。根据新会计准则的规定，新增和调整了许多原有的科目列报方式和核算方法，着眼于净资产及股东财富的增加，从而引导投资者将注意力从原来的只关心利润报表及每股收益数据转向更加关注资产负债表及其反映的股东财富的增加上来。这一变化受到广大中小股东的认可。但在年报质量仍有很多有待提高的方面，其中包括欠缺预测性财务信息。我国目前还没建立一个完善的预测性信息披露体系，相关的财务信息仅停留在赢利预测和业绩预告的粗浅水平，大部分公司没有对财务项目进行预测性说明。对于投资者而言，掌握反映公司未来导向的前瞻性信息十分重要。希望有关部门加强对上市公司预测性财务信息披露的要求。另一方面，上市公司自愿性信息披露不足。近年来，有一部分上市公司在年报中逐步增加了自愿性信息披露的内容，受到了广大投资者的欢迎。但这种做法尚属少数。监管部门应采取措施积极引导和规范自愿性信息披露，完善预测性财务信息的披露。”

目前预测性信息使用最多的是盈利预测和业绩报告。以盈利预测为例，主要证券市场国家或地区盈利预测信息披露相关规定比较如下：美国为自愿披露(SEC鼓励披露)，预测时间根据使用者的需要确定，一般以一个完整的正常的生产周期，且与历史性财务资料会计年度起讫时间相同，金额表述方式允许采用期间估计；在中国，一般是自愿披露(企业并购时必须披露)，预测时间应与财务报表年度结束日一致，但如果营业年度已超过十个月，或公司经营状况可合理估计时，需提出下年度的盈利预测，在金额表述方式上我国无相关规定。总体上看，我国对盈利预测等预测性信息的规范较少。

三、中美预测性信息制度的差异分析及建议

(一)披露原则。美国采用的是自愿披露原则，而我国采用自愿披露和强制披露相结合的原则。其实，无论是强制性披露还是自愿性披露，都存在各自的优缺点。强制性披露能够确保投资者及时获取所需的财务预测信息，但在财务预测信息涉及到商业秘密或财务预测信息对企业不利时，企业管理者就有可能操纵预测性财务信息，其信息的质量就很难保证；自愿性披露能够在一定程度上防止企业管理者操纵财务预测信息，确保预测信息的质量，但这并不能完全做到，而且在某些情况下，自愿性披露有可能难以满足投资者的信息需要。 事实上，目前除美国外，其他西方国家和地区所采用的并不是纯粹的自愿性披露，而是强制披露与自愿披露的结合。

(二)法规体系。为了规范和指导上市公司的披露行为，美国建立了一套完整的预测信息披露规则，而我国的预测性信息披露规则散见于其他的规范性、指导性文件中，没有形成体系。可见，在法规体系构建上，我国远远落后于美国。

证券监管部门应在《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》中专门制定一项《预测性财务信息准则》，对预测性财务信息的生成方法、内容、表达方式、时间跨度、提供者的责任等作出具体规定，并给出范例，供有关上市公司参考。2006年颁布的《上市公司业绩预告业绩快报披露工作指引》基本是按照上述原则制定的。

会计准则制定机构应单独制定一项具体的会计准则《预测性财务信息披露准则》，现行的《独立审计实务公告第4号——盈利预测审核》规范的仅仅是盈利预测，范围过窄，笔者建议，应将该公告扩展成《独立审计实务公告第x号——预测性财务信息审核》，并在此基础上制定《预测性财务信息审核规范指南》，以此规范和指导上市公司以及注册会计师在预测性财务信息生成、披露和审核中的责任和行为。

(三)法律规制方面。美国针对预测性信息披露，建立了民事责任制度和免责保护制度，有效地保护了投资者和发行人两方面的利益，而我国的民事处罚和免责保护还处于真空阶段。

1. 完善民事责任制度。我国应借鉴美国的立法，就盈利预测等预测性信息披露构成证券欺诈的形态、责任主体、责任的构成和损害赔偿额的确定等做出具体的规范，以充分有效地遏制我国证券市场上比比皆是的信口开河的不实盈利预测行为。

2. 建立免责保护制度。预测性信息本身就具有不确定性，发行人不可能确保预测一定能得以实现。为保护善意发行人免于承担证券欺诈责任，必须为发行人制定一定的免责条件，使得发行人依据法律做出合理的盈利预测，以供投资者尽可能地依赖市场信息做出合理的投资判断，从而使资源得以最优化的配置。美国安全港规则和预先警示理论正是为发行人提供了这样一种免责保护。鉴于此，我国应对发行人的免责条件做出系统的规定。

首先，应引进预先警示理论，要求预测性信息应当用适当的方式表达并伴有充足的警示性陈述以便投资者能做出自己合适的投资判断。其次，应建立起安全港制度。该制度应当规定何种信息受该制度保护，哪些类型的发行人受该制度保护，谁负有证明“合理基础”和“诚实信用”事项的举证责任，预测所依据的假设是否在该制度范围之内，以及在什么程度上发行人具有更正先前陈述的义务等。

四、完善预测性信息披露的建议

投资者投资公司股票在本质上是投资公司的未来，投资于公司良好的管理风格以及乐观的前景，投资于公司未来的获利能力以及产生现金流量的水平，无论预测性信息如何伴以充分的警示性语言，那也仅仅是解决如何摆脱法律责任的问题，毕竟它给了市场和投资者关于上述问题的回答，它可能因此而实质性地影响了市场及投资者的投资决策与组合。既然如此，那么就必须用健全的制度规范预测性信息披露，使之符合信息披露的基本原则和根本宗旨，而不管投资者是否或者在多大程度上依赖这种披露，每个国家的证券监管都不可避免地面临一个两难的选择，一方面必须鼓励所有发行人向投资者提供充分的预测性信息披露，使投资者更好地决定如何投资，让市场价格更好地反映证券价值，从而使市场趋于更为有效的状态；而另一方面又必须考虑在对不实或误导性的预测性披露者施以法律制裁的时候，又不要损伤诚实信用和善良的发行人披露预测性信息的积极性和动力，防止投资者对基于善意做出的预测性信息因事后变化而提出无理由的诉讼请求。毕竟预测性信息具有内在的不确定性和风险，这便要求证券法律通过制度设计，寻找到一种比较合适的平衡点。在这方面可以说普通法国家，尤其是美国丰富的判例及学说为我国立法及实践提供了非常宝贵的借鉴，有许多制度设计及处理方式很值得我们学习，并对我国证券法制度的完善具有启发意义，安全港制度和预先警示理论便是其中的两个典型例子。

对中国目前预测性信息披露可以作如下调整：

一是应增强强制性预测信息披露的比重。因为预测性信息存在较大不确定性，公司会面临一定的诉讼风险，上市公司自愿披露信息的动机不强。因此，强制要求上市公司提供更多与投资者决策相关的预测性信息非常必要；二是采用预先警示理论，要求预测性信息应当用适当的方式表达并伴有充足的陈述以便投资者能作出自己合理的投资判断；三是应充分关注预测性信息的选择性披露，要求发行人不得对未公开的重大预测性信息进行有选择性的披露，并且提醒发行人，必须对公司未来预测性信息的选择性披露负责；四是设立“安全港”制度，防止与预测性信息披露相关的民事法律责任。该制度应当规定何种信息受该制度保护，哪些类型的发行人受该制度保护，谁负有证明“合理基础”和“诚实信用”事项的举证责任，预测所依据的假设是否在该制度范围之内，以及在什么程度上发行人具有更正先前陈述的义务等；五是预测信息的持续披露。发行人负有将与其相关的重大信息的全面、及时披露义务扩展至当公司管理层知道先前公开信息现在已经不再具有合理基础时的及时更正或更新义务。

参考文献：

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