加强资金募集与使用监管保护投资者合法利益——天津股权交易所对挂牌公司募集资金使用情况展开检查

■/王喆 董瑞华

加强资金募集与使用监管保护投资者合法利益
——天津股权交易所对挂牌公司募集资金使用情况展开检查

■/王喆 董瑞华

在作为投融资平台的资本市场中，最核心的市场关系即资金供求双方之间的关系，投资者将资金提供给融资者使用，最关心的莫过于自己的钱是怎样使用的。因此，为保护投资者合法利益，必须对企业所募集资金的使用进行强有力的监管，对募集资金使用的监管是资本市场监管的重要内容之一。

一、加强资本市场中募集资金使用的监管意义重大

近几年，主板上市公司募集资金使用频繁变更、资金大量闲置、募集资金使用效率低下等问题不断见诸报端，已对上市公司、投资者甚至中国证券市场造成严重的负面影响。作为我国资本市场“新成员”的场外交易市场，能否做到对挂牌企业募集资金的有效监管，切实保证募集资金规范、高效使用，规避好使用中的各种问题、保护好投资人的合法利益，关系到这一新生市场能否赢得投资者的信任，甚至关系到场外交易市场能否健康发展。

1.资金募集和使用的非规范性会危害投资者利益。在非规范的资金募集和使用情况下，企业所募集资金将得不到合理使用，也不能产生良好的经济效益，直接危害投资者的利益。

无论是资金的滥用还是闲置，都影响到公司绩效。滥用自不必说，闲置也表明企业经营发展上的困境，必然影响公司的绩效。南开大学国际经济研究所关于《上市公司募集资金闲置与公司绩效的研究》结果表明，募集资金闲置与衡量公司绩效的财务指标为显著负相关，这表明募集资金的闲置会导致公司绩效下降，募集资金发生闲置的公司盈利能力要显著低于募集资金没有闲置的公司。

2.资金募集和使用的非规范性会破坏市场信用环境。资金募集和使用的非规范性破坏了企业乃至整个市场在投资者心目中的形象，进而会给整个市场的信用环境造成负面影响。非规范性操作表明企业融资带有盲目性或欺诈性，或者说明企业并未履行自己的承诺，未按披露计划使用资金或资金使用未达到预计效果，这实际上是一种失信行为，使投资者面临道德风险，投资者对企业乃至整个市场的信任度将会降低，市场信用环境受到破坏。

3.资金募集和使用的非规范性影响市场功能。资源配置功能是资本市场的核心功能，如果起不到优化资源配置功能，则市场对经济发展的贡献为负，而资本市场就失去了存在的合理基础。如企业出于圈钱的目的融资，或根本无能力有效使用资金，则投资者投出的资金将不能产生良好的经济效益，说明资本资源并未按效率原则优化配置，市场的核心功能未得到有效发挥。

在我国证券市场上，相当部分企业以拼凑项目融资。多数拟募资公司都是冲增发资格而来，即为增发而融资。由于没有合适的项目，超额募集资金全部转化成国债和银行存款。这样不仅增大企业的资金成本，阻碍了优化资源配置的进行，还增加了企业投资的盲目性。

二、沪深交易所上市公司募集资金使用现状分析

我国上市公司在募集资金的获取上存在募集动机不纯的嫌疑，为“圈钱”而融资的意图明显，在募集资金的使用方面普遍存在明显的投向变更与投入进度缓慢的现象，甚至出现募集资金滥用的情况。

募集资金滥用是相对于募集资金正常使用与投向而言的。募集资金投向与使用(use of proceeds) 是指上市公司按照招股(配股、增发) 说明书的承诺规范使用募集资金，并在规定的时间内持续、详细提供资金的投向、进度与相关信息。不难看出，募集资金作为上市公司的融资手段，是应在法律规范下受到严格而持续监管的。而募集资金滥用(abuse of proceeds) 则是指上市公司违背招股投资承诺，挪用、肆意变更募集资金，或设立虚假投资项目欺骗投资者。可见，募集资金滥用是上市公司以投资项目为借口，采取合法或不合法手段，改变资金项目投向，借此实现或达到行为主体“圈钱”的预定目的。这既是上市公司的主观行为， 更是证券市场缺乏资金监管的表现。

1.募集资金不同程度闲置。据深交所披露的2007 中小企业板年报信息统计显示，在中小板企业中披露募集资金投向进度的155 家，截至期末承诺投入金额合计为379.11011 亿元，累计投入金额合计为259.10681亿元，投入进度平均为68.34 %。大约有31.66 %的资金闲置。由此看出，大量上市公司的募集资金没有得到及时有效的利用，处于表面闲置状态。

2.任意变更募集资金投向。关于募集资金的使用，《证券法》第20条明确规定：上市公司对发行股票所募资金，必须按招股说明书所列资金用途使用。

近年来我国上市公司变更募集资金投向行为逐年上升，似有越演越烈之势。近5年来，数百家公司资产发生重大置换，或资源转手，大股东更替，主业变更，当前业务与上市之初宣称要发展的业务南辕北辙，甚至面目全非。

3.超额募集资金现象增多。在我国证券市场上，超额募集资金现象大量存在，高市盈率使上市公司融资成本较低，加之缺乏有效的监管，使企业普遍存在超额融资的冲动。实际上，上市公司超额募集资金，同股东权益最大化的目标是不一致的。

4.募集资金使用效益低下。相对募集资金筹措时极大的热情而言，上市公司募集资金使用效益有不断下滑的趋势。调查发现，相当部分公司的净资产收益率在再融资后却出现显著下滑，甚至出现负值。

三、场外交易市场应做好募集资金使用监管

我国场外市场的发展还处于起步阶段，为了确保场外市场募集资金的使用效率，有效保护投资者合法利益，促进场外市场的健康发展，必须建立完善、严格的监管制度，做好资金募集与使用的监管工作。在总结我国资本市场募集资金使用经验与教训并借鉴国外资本市场发展经验的基础上，可归纳出我国场外交易市场在募集资金使用方面的几点措施。

1.借鉴国内外资本市场经验，制定《挂牌公司募集资金管理办法》。对挂牌公司资金募集、存储、使用、变更、监督和责任追究做出明确、详细规定。资金募集过程必须严格审查，规范运作，资金存储实行专户集中管理，及时披露和监督募集资金的使用，投向变更须遵循严格的流程，明确和强化保荐机构、资金保管银行等在募集资金运用过程中的督导义务，以及挂牌公司董事会对资金管理与使用的责任。

2.要求挂牌公司董事会负责建立健全上市公司募集资金管理制度，并确保该制度有效实施。募集资金管理制度主要包括募集资金使用、投向变更以及监督管理。首先，挂牌企业应按招股说明书或募集说明书中承诺的募集资金投资计划使用募集资金，做到资金运用与计划项目匹配；其次，挂牌企业变更募集资金投资方向时应及时报告交易所，并须经董事会审议、股东大会批准后方可变更；最后，挂牌企业应定期对募集资金使用情况进行审核，并聘请会计师事务所对其进行专项审核，出具相关报告。

3.交易所对挂牌公司募集资金管理制度的制定以及执行情况进行定期检查。交易所依据《挂牌公司募集资金管理办法》及各挂牌企业募集资金管理制度，定期对挂牌企业募集资金的使用情况进行审核，并对企业管理制度的执行情况进行检查。

4.保荐人对挂牌公司负有持续督导义务，应对挂牌公司募集资金管理事项履行督导职责。保荐机构至少每季度对挂牌公司募集资金使用情况进行一次现场调查，若在调查中发现存在违规情形，应及时向交易所报告。此外，保荐机构还应对挂牌公司董事会就募集资金使用情况所出具的专项说明及会计师事务所出具的专项审核报告进行核查，并出具核查意见。

四、天津股权交易所对挂牌公司资金募集和使用的监管

天交所对中小企业融资模式进行了创新性探索，建立了以商业信用为基础，小额、多次、快速、低成本的融资模式，截至2010年1月26日，天津股权交易所共有15家挂牌企业完成融资。

为加强挂牌企业募集资金的监管，天交所采取了一系列措施，以切实加强募集资金监管，保护好投资者合法权益。

1.在融资过程监管制度方面，注重充分的信息披露与股权合理定价。首先，对挂牌企业融资活动进行严格的事前审查，要求企业制作规范的融资说明书，并对说明书进行充分披露，保证投资者在拥有充分、真实信息基础上做出投资决策；其次，融资活动采取私募模式，仅面向具有较高投资水平与风险承担能力的实力雄厚的合格投资机构，以及与企业有密切经济、社会联系的投资人融资，保证出资人投资决策的谨慎与理性；最后，建立严格监管下的市场化定价机制，保证价格的合理性，防止发行价格过高以及由此导致的投资风险太高。

2.在融资模式上，采取“小额、多次”模式。这一方面符合中小企业资金需求特点，另一方面，保证企业按需筹资，避免资金闲置和随意变更用途。中小企业在发展的初期，所需要资金量小，如一次融资太多，反而导致企业对资金消化不良。小额融资，也保证了企业对资金使用的谨慎性，使其选择风险最小、前景最好的项目进行投资，如果一次融资数额太大，可能对企业产生投资高风险项目的负面激励。从融资规模来看，目前天交所融资企业中，融资规模小于1000万的企业占15%，大于1000万且小于3000万的企业占73%，大于3000万小于5000万的企业占15%，而大于5000万的企业占10%。

3. 定期检查募集资金的管理和使用。天交所要求挂牌企业建立完善的募集资金管理制度，对募集资金的存储、使用、变更、监督和责任追究做出明确、详细规定，天交所将对其制度的制定及执行情况进行定期检查。2010年初，天交所对挂牌企业募集资金使用情况进行了全面、系统的调查，在已融资的15家企业中，12家企业已启用募集资金（另外3家由于1月26日刚刚挂牌，故还未对募集资金进行使用），使用率达80%。在已启用募集资金的挂牌企业中，全部使用的有4家，项目投入累计超过募集资金金额的有2家，所有企业均按承诺投向使用资金，未出现变更投向或被挪用情况。■

股权名称成交价（元）累计成交量（股）累计成交金额（万元）旺达股份 0 14862286 4494.96378汉镒资产 0 0 0灵芝稀土 0 9880000 7220宝源股份 0 4650000 1454.25正华助剂 0 2280000 1488会友线缆 0 4200000 997.2华旅股份 0 660000 158.73仁丰股份 0 4081000 1001.506开泰股份 0 4840000 1976.92淄博高新 0 1000000 200松竹铝业 0 1600000 343.46起凤建工 2.3664 6466738 344.27985大地肉牛 0 640000 193.52顶金设备 0 190000 66.5哈飞模具 0 2660000 772.94三明林业 67.68 2320000 1058.49三井酒业 0 1830000 329.4乾成钢管 0 4587500 899.7875佳先助能 0 346000 83.982淼雨饮品 0 2190000 941.37昆仑瓷器 0 0 0鲲鹏科技 0 422000 126.6泰达汽车 8.04 180000 47.76总 计 —— 69885524 24199.6591总市值（百万） 2930.438平均市盈率 7.2 8395