我国保荐代表人制度存在的问题及思考

雷媛玲

一、保荐代表人制度的概念和内容

我国现行的保荐代表人制度是从2004年开始施行的,是企业在资本市场发行证券时,需要保荐券商的保荐代表人对相关融资项目进行严格把关的一项制度。

(一)保荐代表人的概念

保荐代表人代表保荐机构负责对发行人的上市推荐和辅导,核实公司发行文件和上市文件的真实性、准确性和完整性,协助发行人建立严格的信息披露制度,并承担风险防范责任,在公司上市后的规定时间内继续协助发行人建立规范的法人治理结构,督促公司遵守上市规定,完成招股计划书中的承诺,同时对上市公司的信息披露负有连带责任等。

《证券发行上市保荐业务管理办法》(以下简称《保荐办法》)规定个人申请成为保荐代表人,要具备中国证监会规定的投资银行业务经历、参加证监会认可的保荐代表人胜任能力考试且成绩合格、所任职的保荐机构出具由董事长或总经理签名的推荐函、未负有数额较大到期未清偿的债务、最近三十六个月未因违法违规被证监会从名单中删除或受到证监会行政处罚等条件。

(二)保荐代表人制度的内容

保荐代表人制度最大的特点是将证券发行责任落实到了个人,即企业发行上市不但要有保荐机构(券商)进行保荐,还需具有保荐代表人资格的从业人员(保荐代表人)具体负责保荐工作。

保荐制度最引人注目的规定就是明确了保荐机构和保荐代表人责任并建立责任追究机制,将建立保荐机构和保荐代表人的注册登记管理制度、明确保荐期限、确立保荐责任、引进持续信用监管和“冷淡对待”的监管措施。

二、保荐代表人制度存在的问题

(一)保荐机构和保荐代表人的权利和责任不清

内地证券市场目前实行的保荐人制度是“双保荐制”。该制度强调保荐代表人和保荐机构的职责,而保荐机构的职责又主要依赖于保荐代表人。因此,保荐机构和证券市场的投资银行业务过分倚重保荐代表人,而作为保荐代表人工作平台的保荐机构则处于次要地位,从而不能承担起相应的职能和责任,这也相应弱化了保荐机构法定代表人、投资银行业务部门负责人、内核负责人和保荐机构其他相关部门高级管理人员的职能和责任。

(二)保荐代表人承担责任的能力和享有的权利不对称

《保荐办法》中没有明确规定保荐机构和保荐代表人各自的权利和义务,造成现实中保荐代表人要承担更大的责任和风险,一旦出现发行人上市过程或者上市后的违规情况,证监会将会把保荐代表人除名或给予自确认之日起3个月内不再受理相关保荐代表人的推荐,而保荐机构却免于处罚,使得上市公司的质量好坏完全取决于保荐代表人的综合素质和能力,保荐代表人制度变成了保荐人制度。

事实上,保荐代表人没有能力承担由其造成的相关风险和损失。当出现诸如重大信息披露问题给投资者造成重大损失时,真正能够承担责任的只有保荐机构。

(三)保荐代表人资格认证制度不合理

保荐代表人资格认定中,其中具有实质性意义的只有投资银行业务经历和通过保荐代表人资格考试两项。对保荐代表人的选拔重考试、轻经验。

由于保荐代表人资格获得方式是考试,而且保荐代表人资格考试的通过率一直控制在10%以内的低水平上,使新保荐代表人产生的难度很大。从考试结果看,往往是刚刚毕业的学生通过了资格考试,而投资银行经验丰富的资深人员却因为不擅长考试而与保荐代表人资格无缘。控制保荐代表人资格考试的通过率,目的是为了控制股票发行项目上报的速度和数量,试图用控制保荐代表人数量的方式来控制股市发行的节奏,这是用行政的方式调控股市供求关系的必然结果。

保荐代表人应该具有良好的诚信记录,深入掌握各项法律、法规和规定,应该拥有良好的业内关系、项目协调能力和管理经验。因此,目前的仅通过考试来认定保荐人资格是远远不够的, 缺乏衡量的具体标准。

三、保荐代表人制度缺陷造成的影响

我国实施保荐代表人制度的主要目的是通过落实证券公司等中介机构及其从业人员的责任,加强市场诚信建设,培育市场主体,强化市场约束机制,提高上市公司质量。但是,近年来保荐代表人制度逐渐引发了一些问题,产生的一些负面效应已开始制约国内投行业务的发展。

(一)保荐代表人流动频繁,人为拉高保荐代表人的价值

对比2004年至2008年各大券商的保荐代表人名单,保荐代表人在各大券商间的流动非常频繁,跳槽情况比较普遍。一些中小券商的保荐代表人,已更换了一批;大部分大型券商的第一批保荐代表人也基本上离开了50%左右。由于中小券商投行保荐代表人少,保荐代表人的流失意味着可能失去保荐资格,因此,只有以更高的价格从别的公司引进保荐代表人,如此必定抬高保荐代表人的市场价格。

伴随着保荐代表人的高流动性,其薪酬呈现出一种螺旋上升的状况。2004年该制度推出之初,保荐代表人的总收入年均仅为十几万元,而如今已涨至百万以上,目前保荐代表人的平均年薪(税前所有收入加总)已达平均年薪150万元,相比之下,精算师的平均年收入不过数十万。流动带来高收入是保荐代表人高流动性的主要根源。

(二)保荐人的高收入对券商投行业务开展具有负面影响

1.导致券商投行业务管理制度失效

目前保荐制度的设计,过分强化了保荐代表人的权利,弱化了保荐机构的权利。由于在制度安排上让保荐代表人成为稀缺资源,导致保荐代表人在与保荐机构的关系中处于主导地位,保荐机构事实上无法对保荐代表人形成有效的约束。

截至2008年底,在中国证监会登记注册的保荐代表人为1200人左右。保荐代表人掌握券商投行业务的命脉,凭借自己拥有的项目签字权,公开跟公司谈待遇,甚至直接要钱要权,这种情况在中小券商投行中比较普遍。这打乱了公司的管理制度,既失去对保荐代表人的激励和约束机制,同时也影响对非保荐代表人的业务激励和管理。与此同时,一些小券商即使项目较少,保荐代表人数十万的月薪还仍得照付,这导致中小券商的投行业务的亏损,公司的其他业务风险也跟着放大,潜在威胁着整个金融行业的稳健发展。

2.抬高券商投行业务成本

2008年,已公布年报的49家券商净利润同比下降48.7%。虽然各券商的人员招聘开始收缩,但对保荐代表人却仍然饥渴,且成本屡创新高,而九成保荐代表人2008年无字可签。因此,行情好的时候,这些额外的成本还可以转移到项目公司头上;而行情不好时,就只有公司自己承担。目前上市公司IPO成本已由实行保代制之前融资额的3%提高到目前的5%左右,承销费用低于1000万的小项目无人问津已成为业内的潜规则。据统计,在保荐制度推出后4年内,投资银行从业人员的平均工资成本大约上涨了4到5倍,高昂的工资成本必将会成为国内券商的巨大包袱。

3.降低其他项目人员的工作积极性和工作质量

券商内部保荐代表人与非保荐代表人的待遇差距不断加大,产生了各种问题。券商一般骨干人员的工资加提成,平均一年仅20万至30万元左右,非骨干人员更少,与保荐代表人相差极大,很不合理。而非保荐代表人一旦考过保荐代表人考试犹如鲤鱼跳龙门,身价倍增。

面对巨大的现实利益,每年都诱惑着大量的投行人加入到保荐代表人的考试大军。据统计,保荐代表人胜任能力考试指定的全套教材达13本,这造成了项目人员整年特别是考前几个月把主要精力放在保荐代表人的备考上,做项目不尽心尽力的现象比较普遍。此外,过大的收入差影响了行业内积极向上的精神状态,一些水平高、项目承揽能力强的经验丰富的投行人员由于通不过考试,已纷纷离开了公司,这给投行业务的发展带来困扰。

(三)保荐代表人的督导作用流于形式

目前的制度安排上,在强化保荐代表人权利的同时,却无法强化保荐代表人的义务和责任,最终承担保荐责任和督导责任的实际上就是保荐机构。

深交所曾对2008年度中小板的46家保荐机构和332名保荐代表人进行系统的内部考评,结果显示,共有1个保荐机构(所占比例为2.2%)和11名(3.3%)保荐代表人未能勤勉尽责,被评为不称职。

2008年3月至12月在深市中小板首发的80家公司中,在2009年一季报中,就有7家公司出现亏损,20家公司净利润同比下滑,合计占33.75%。

这说明保荐代表人对上市后的督导早已流于形式,特别是保荐代表人可以随意更换保荐机构,保荐代表人的频繁流动导致更换后的保荐代表人对项目公司更是缺乏了解。

四、完善我国保荐代表人制度建议

(一)实行单保荐制度

香港保荐人制度强调保荐人商号(或机构)的整体能力,而不是过分强调专业人员的能力,值得内地证券市场借鉴。改变目前因为保荐代表人制度弊端的根本解决办法,只有是取消需要保荐代表人签字的规定,加强对保荐机构的认证。

保荐人制度从“双保荐制”回归到“单保荐制”,就是要强化保荐机构的职能和责任,保荐代表人只作为保荐机构的专业人员发挥作用,保荐机构的相关高级管理人员等要共同履行相应的投资银行业务职能和共同承担责任,证券监管机构只对保荐代表人的资格进行管理。证券“单保荐制”和保荐人责任保险制度具有内在统一性。

保荐人制度的核心是由保荐机构扮演辅导者和独立审计师的职责,辅导企业遵守市场规则、履行应尽的责任和义务,指导和监督企业做好信息披露工作。其核心的责任和义务均在于保荐机构。保荐代表人只是保荐机构聘请的具有相关专业资格的业务人员。

当然,可以考虑继续进行保荐代表人考试,适当降低考试难度,更名为高级投行从业资格考试,主要是给予该人员知识水平和能力的证明,是比通过证券从业资格考试水平更高的体现。同时,并不强性规定对项目的保荐需要保荐代表人签字,但加强对保荐人的保荐质量要求和违规时的处罚力度。

(二)维持保荐人的适度规模,建立保荐人的长期激励机制

鉴于目前我国金融市场还不是很成熟和规范,可以继续要求保荐代表人以其专业水平和经验对项目质量进行把关,保荐代表人在项目上签字。但为了改变目前保荐代表人制度引发的弊端,可以考虑对保荐代表人人数加快扩容,稀释其稀缺性。办法是适当降低考试难度或者增加考试合格人数,每个项目可增至2-3个协办人,适当加快准保荐代表人注册为保荐代表人的速度。另外,对保荐代表人的保荐项目数量也应该有所限制,以利于保证保荐代表人集中精力监督公司上市前后的状况。

可以考虑适当限制保荐代表人的薪酬水平,跟踪保荐代表人的收入证明,如果存在虚假,则给予处罚。现行的二元结构薪酬制度使得保荐代表人的短期行为比较严重,道德风险也相应较大,导致保荐人和发行人合谋。所以,应该建立长期激励机制,利用股票、期权等金融工具等激励引导保荐人行为长期化。

(三)赋予保荐人对保荐代表人更多的监管权利

针对由于保荐人面对保荐代表人缺乏话语权,对保荐代表人的工作态度和质量等缺乏约束的现状,有效的解决办法是赋予保荐人对保荐代表人更多的监管权利。例如,可以实行保荐人对保荐代表人年度考核评价制度,年底上报中国证监会,形成保荐代表人质量评价制度,评价结果和保荐代表人资格以及能否推荐项目相挂钩。对于正在辅导的项目,需要等到项目上市完成以后,才能以跳槽至其它保荐机构,或者出台保荐代表人需要在同一保荐机构完成两年合同之后才能离职等规定。上述规则的实施,并不会使得保荐代表人的话语权完全丧失,依然可以在勤勉工作的基础上获得较高的待遇。

总之,制定保荐人制度的相关规则时,不应过高估计保荐代表人的作用和能力,作出严格的强行要求,而忽略了保荐人的控制作用。应该相信保荐人内部的把关能力,给予保荐人以约束保荐代表人的权利。只有重点加强对保荐人的严格要求,才能起到真正实质性的作用。

(作者单位:嘉兴学院)