股指期货——中国资本市场的新探索

孟　兴

【摘 要】文章对股指期货——中国资本市场进行了分析研究。

【关键词】股指期货 资本市场 中国 探索

一、中国资本市场推出股指期货的必要性

（一）规避股票市场系统系风险的需要

作为新市场，我国股票市场的波动幅度、频率要明显大于承受市场，意味着市场在提供更多收益机会的同时，也蕴含着更多、更大的风险。虽然潜心选择绩优成长股和进行股票的组合投资，能规避市场的非系统性风险，但无法防止市场系统性风险，随着市场规模的扩大，市场系统系风险更大。系统性风险在我国股票市场中占据主导地位，使得在我国股市中以投资组合来分散风险难以奏效。如何规避高比重的风险，已经成为我国股票市场发展必须解决的问题，探讨发展股指期货市场，为解决这一问题提供了途径，投资者可以通过股指期货市场规避系统性风险。

（二）机构投资者多样化投资组合的需要

在成熟的证券市场上，机构投资者（包括投资基金）成为市场的主力军，投资者通过种种基金间接参与证券市场，养老、保险基金等也把证券市场作为投资组合的重要部分，从而使证券市场容量和流动性大，市场稳定有序。我国证券市场非系统性风险占投资总风险的比例小，机构投资者的优势在于用投资组合来降低投资风险在这种情况下，即使非系统性风险完全分散掉，投资者人需承受相当高的系统性风险，他们通过股票市场本身分散风险的优势将明显弱化，有了股指期货可以为机构投资者优化投资组合，抵消一部分系统风险。

（三）股票市场稳定的需要

保护长线投资者利益，减轻股票市场卖压，树立正确的投资理念，保持股票市场的稳定性是股票市场发展的重要保证。目前，我国股市投机气氛极浓，很少有人长期持股，行情看涨时众多投资者一起入市进行炒作，没有行情时便纷纷离场，造成股价大起大落。造成这种局面的原因之一，是长线投资者无法在市场上规避价格波动带来的系统性风险，也缺乏可参考的价格信号，因而在行情看淡时不得不纷纷离场，造成股价大起大落。造成这种局面的原因之一是，是长期投资者无法在市场上规避股价波动带来的风险，也缺乏可参考的预期价格信号，因而在行情看淡使不得不纷纷抛售股票，或者缺乏理智而造成心理恐慌。如果推出股指期货交易，长线投资者为避免股票下跌带来的损失可卖出股指期货合约进行套期保值，从而锁定持股成本，提高持股信心。而且股票市场的价格因某种价格形成机制上的原因而缺乏理性时，股指期货自身的功能会抑制这种非理性倾向，促使股价向理性回归。

二、中国资本市场推出股指期货的可行性

（一）股票市场的发展，成熟为股指期货交易提供了坚实的现货基础

从我国目前看，商品期货已基本实现市场定价，利率和汇率的市场化进程都需要相当一段时间，但对股票价格而言，已基本形成了市场竞争定价。从长期来看，我国股票市场的供需将于来愈趋于平衡，股市正日益成为竞争的市场，股票的供给方和需求方都能够按照自己的意愿进入这一市场，市场规范化程度日益提高。因此，从现货市场角度看，我国基本具备了建立股指期货的条件。

（二）我国金融衍生品市场试点为推出股指期货提供了条件

中国期货市场已逾十年的试点，未推出股指期货提供了宝贵的经验和教训，已经建立的体制和框架和普及宣传效果都为托出股指期货大大节约了创新成本。目前经过清理整顿保留了3家试点交易所，各交易所已经基本完成了会员制改造和规则制度修正，建立了市场禁入制度，处理了一批违规是操纵市场的机构和个人，培养了一大批期货专业人才，法制建设正在进一步健全，市场的规范化程度正在大大提高，所有这一切，都为股指期货退出创造了条件。

（三）投资者的需求为推出股指期货提供了资金保障

我国已经形成了从事期货交易的投资者群体和大量的社会闲散资金，居民的储蓄存款超过了5万亿人民币，社会上有数千亿元的游资，这些资金的逐利性使其必然寻找高利润的投资渠道，对投资者而言，早几年参与外盘期货以及随后的国债期货的投资者已经比较熟悉金融期货以及股指期货，从事商品期货的投资者在交易心理、技巧及资金管理上已经积累了一定的经验，从事期货交易的投资者群体对股指期货交易会比较快的接受。

（四）推出股指期货有丰富的经验可供借鉴

股指期货是西方金融衍生品市场中发展交往但又最为成功的品种，自1982年美国推出堪萨斯价值线指数期货以来，股指期货已有几十年历史，美国股指期货交易取得成功后，又先后有几十个国家和地区推出了股指期货，积累了不少经验。香港自1986年开展恒指期货交易后一直运行良好，在其交易、交割、清算规则、风险监控体系、合约设计及投资者利用市场等方面都积累了成功的经验。借鉴其他国家和地区的发展经验，能够使我们在推出股指期货之初就建立在高的起点之上。

三、关于股指期货安全性及新运用的思考

（一）交易所对股指期货保证金风险的防范

关于股指期货保证金的保险机制的思考，主要是对香港证券市场而言，在股指期货涨跌停板存在的情况下，“爆仓”出现的概率已经限制在很小的范围，对股指期货的保险似乎没有必要。但像香港恒生指数期货这种不设涨跌停板的期货合约来说，对股指期货合约进行保险就是很必要的。如1987年10月19日“黑色星期一”，全球股市价格暴跌，10月26日再开市时，恒生期货价格创纪录的暴跌了44%，致使香港期交所大部分会员公司爆仓，最后是香港政府贷款20亿港币才缓解此事。虽然香港政府经过1987年股灾后，对股指期货的监管更为严格，但谁也无法保证如果再出现像1987年那样的危机后，是否仍然有政府为爆仓的期货公司买单？既然如此我们可转换存款保险机制为股指期货保险机制，股指期货之所以可以进行保险是因为股指期货最终交割用的是现金，而存款保险也是为现金进行的保险，不像商品期货最终交割是用商品，而商品的交割受气候、升贴水等更为复杂条件的影响因而保险难度太大，所以不在考虑之列。如香港联交所在推出合约时，即可向某一保险公司投保，资金可从会员向交易所缴纳的风险准备金中提取，一旦在发生像1987年股灾时的大规模“爆仓”，则交易所可直接向保险公司索赔以化解承受的违约风险，而股灾发生的概率大约等同于巨灾保险发生的概率，在大数原则上是行得通的。

（二）利用股指期货对房产进行套期保值

在商品期货的交易模式中，进行套期保值使其主要的交易目的之一，通过期现市场的对冲以减少现货价格的大幅波动，受此启发，股指期货市场也可用于房产的套期保值。受经济周期的影响，股市和楼市在多数情况下有同涨同跌的规律，以2008年重庆楼市和中国股市为例：2008年一月在重庆买入一套100平方米的房屋，根据一月每平方米的均价4342元，房屋价值434200元。到了四月房价出现了明显的下跌，每平方米跌至4096元。而从08年一月起股市也出现了下跌，到四月份股市跌至4375点，为防止房价继续贬值，此时从股市购入一张12月份的IF300指数空头合约，总值为4375*300*8%=105000元，到12月份，房价下跌至3558每平方米，房屋现值为355800元，房屋实际贬值为434200-355800=78400元。12月份股指跌至1857点，持有的IF300空头合约实际获利为（4375-1857）*300=755400元，减去房屋贬值损失，实际获利为755400-78400=677000元。所以仅仅持有一份IF300指数合约，不但能抵消房屋贬值带来的损失，甚至产生了远远高于房屋价值的盈利。

(作者单位：江西师范大学财政金融学院）