次贷危机之争：新自由主义的功与过

周　宇

内容摘要 本文主要从次贷危机的视点，探讨新自由主义的功绩与过失。在当今时代，新自由主义通过对美国模式、金融衍生产品创新和经济全球化等因素的影响，左右着世界经济发展的潮流。从总体上看，新自由主义的功绩要远远大于其过失。基于这一事实，次贷危机依然无法动摇新自由主义在经济领域的主导地位。

关 键 词 次贷危机 新自由主义 美国模式 金融创新

作者 周宇，上海社会科学院世界经济研究所副研究员、博士。（上海：200020）

美国“次贷危机”给经济学界带来的冲击要远远大于以往的金融危机，这不仅因为其严重程度超过了以往的金融危机，而且还因为这次危机向主导世界经济发展潮流的新自由主义提出了挑战。在当今时代，新自由主义的影响渗透于全球经济的方方面面，它是美国模式的灵魂、是金融创新的温床、是经济全球化的源泉，是自由市场经济的守护神。基于这一影响力，重新反省和评价新自由主义是我们面临的重要课题之一。

美国模式：是否定？还是完善？

由于这次次贷危机发源于美国，因此在危机发生后，国际社会对美国模式的合理性产生了怀疑。美国模式有多种不同含义。在此次危机中，学术界对美国模式的反省主要针对其自由放任的市场经济模式。放松金融监管是导致次贷危机发生的主要诱因之一，而过度信任市场的自我约束能力是美国政府放松金融监管的主要原因之一。在这一问题上，正如前美联储主席格林斯潘所述：他一直相信金融机构在风险管理方面具有卓越的自我约束功能，他承认自己的这一判断出现了错误。毫无疑问，格林斯潘的这一观点代表了美国金融监管层的主流观点，而正是金融监管部门对市场的过度信任导致了次贷危机的发生。

基于以上事实，在危机发生后，国际社会对美国模式提出了质疑。对美国模式的质疑也表现为对美国政府奉行的新自由主义经济政策的质疑。从历史的发展来看，新自由主义与英美传统的“盎格鲁—撒克逊模式”有着一脉相承的联系。在历史上，与其他资本主义国家相比，英美经济模式更重视自由市场经济的作用。然而，20世纪30年代，在大恐慌这一特殊背景下，受凯恩斯主义的影响，美国罗斯福政府加强了对市场的干预程度。20世纪80年代初期，英国撒切尔政府和美国里根政府为了回归重视自由市场经济的传统，开始推出一系列新自由主义的经济政策。此后，美国各届政府借助其对国际货币基金组织和世界银行的影响力，在发展中国家推行这一政策，其内容被人们称为“华盛顿共识”。

鉴于美国模式所固有的自由放任的特征，在次贷危机发生后，欧洲一些政治家和媒体公开提出了否定美国模式的观点。与欧洲的这一观点相呼应，我国国内学术界和媒体内也出现了众多否定美国模式的议论。一个非常有趣的现象是，面对国际社会对美国模式的质疑，美国政界、学术界和媒体的反应几乎出奇的一致，即认为美国确实应该加强对金融部门的监管，但是这一监管并不妨碍美国继续奉行重视自由市场经济的发展模式。换句话说，美国主流观点认同有必要完善美国模式，但不认同否定美国模式的结论。

因此有关美国模式的争论聚焦于：是否定美国模式？还是完善美国模式？从历史发展的连续性和一贯性来看，美国不大可能放弃现有的经济模式。这是因为在过去的100多年里，美国模式对促进美国经济发展起到了积极作用。美国模式是高风险、高收益模式。过去100多年，美国经济经历了多次大起大落，在大起大落中，美国成为了全球第一经济大国。而高风险和高收益是一个硬币的两面，二者互为对方的存在条件。如果消除了高风险，高收益也就不复存在。基于以上联系，美国不会因为经历一次危机就放弃传统的模式。今后美国最有可能的选择是：在追求高收益的前提下，通过加强谨慎性金融监管，尽可能降低现有模式的潜在风险。

那么，在有关美国模式的争论中，中国应该持怎样的态度呢?综合各方面的情况来看，我国不适合采用美国模式，但我国应该尊重美国恪守自由市场经济理念的选择。一方面与成熟的市场经济国家相比，我国经济更需要依靠政府干预克服“市场的失败”；另一方面我们应该支持美国模式，因为这一模式为我国实现出口拉动型高速经济增长提供了有利条件。

金融衍生产品：是元凶？还是替罪羊？

20世纪80年代以来，新自由主义的盛行是推动金融衍生产品发展的重要动力之一。这一作用表现在以下几个方面:首先，新自由主义经济政策的重要内容之一是推进汇率和利率的市场化运行，为了应对市场价格的变动风险，各种金融衍生产品应运而生。其次，在新自由主义的理念中，与金融衍生产品相关的投机可以为市场提供丰厚的流动性供给，而具备流动性是市场正常发挥职能的重要条件之一。再次，在金融衍生产品与货币投机的关系问题上，新自由主义认为，投机通常只发生于宏观经济政策存在失误的国家，因此投机可以迫使政府采用健全的经济政策。新自由主义对金融创新的全力支持，在保值和投机两个方面，推动了金融衍生产品的快速发展。

就金融衍生产品的投机性利用而言，与新自由主义的放任态度相比，新自由主义怀疑论者历来都持保留态度。也就是说，金融衍生产品的功过问题历来都是两派争夺的重要阵地之一。在这一问题上，作为新自由主义的积极倡导者，美国历届政府一直都对金融衍生产品的投机性利用采取宽容的态度。在历次的金融危机中，对冲基金都曾利用金融衍生产品进行破坏性的投机活动，因而每一次金融危机的发生都会引起对金融衍生产品交易加强监管的要求，而这一要求却一直遭到美国政府的反对。

在这次次贷危机中，金融衍生产品的风险再次成为人们关注的焦点问题。但是这次的情况与以往存在明显的差异。首先，在以往的金融危机中，金融衍生产品是货币投机的手段，而这一次其罪名是助长了次贷规模和掩盖了次贷风险。其次，在以往的金融危机中，只有一小部分人认为金融衍生产品对金融危机的发生有明显的影响作用，而这一次人们普遍认为金融衍生产品在危机中扮演了不光彩的角色。再次，以往金融衍生产品风险的受害者是美国以外的国家，而这一次金融衍生产品创新的积极倡导者美国成为了主要受害者。

尽管人们普遍认为这次次贷危机与金融衍生产品存在密切的联系，但是在这一联系的性质问题上，学术界仍然存在争议。这一争议也从一个侧面反映了新自由主义信奉者和怀疑论者在这一问题上的对立。前者认为金融衍生产品有可能助长了这次金融危机，并非罪魁祸首，因而不应该将其当作替罪羊，更不应该限制其使用，这也是美国政府的态度。与之相对，后者认为金融衍生产品是导致这次金融危机发生的主要“元凶”，因此今后限制金融衍生产品的投机用途应该成为预防金融危机的主要对策，欧洲的一部分政治家倾向于这一观点。

客观地讲，在这次金融危机中，金融衍生产品在一定程度上扮演了替罪羊的角色。在金融危机的成因问题上，由于无法分清原因的轻重和主次，金融衍生产品被视为主要元凶之一。进而，由于次贷危机发源于美国，所有与美国相关的因素都成为了罪魁祸首。这些因素包括美国模式、美国金融创新、美国高消费倾向、美国金融监管和美元霸权等问题。然而，这种分析显然不符合辩证法的要求。

依据辩证法进行分析，首先应该抓住主要矛盾，因为主要矛盾决定了其他次要矛盾的作用和地位。这次金融危机的主要矛盾可以概括为贷款购房负担的上升与抵押房产价格下跌之间的矛盾。通俗地说，贷款购房负担因利率的上升而上升，抵押房产价格因房市的下跌而下跌；其结果是，购房者因资不抵债出现违约，而大量违约引起金融机构的大面积亏损。在这场危机中，抵押物的存在和抵押房价的上升预期削弱了所有市场参与者的风险意识。受此影响,金融监管部门和金融机构放宽了贷款条件，而住房抵押贷款的迅速膨胀则助长了房地产泡沫的形成。最终，房地产泡沫的破灭导致了次贷危机的发生。

就以上形成机制来看，这次危机非常类似于20世纪90年代的日本金融危机。在那场危机中，房地产泡沫的破灭导致了大量金融机构的破产和经济的长期衰退。然而，值得强调的是，当时的日本既没有使用大量的金融衍生产品，也没有实施美国模式，更没有全面放松金融监管，但也同样发生了金融危机。因此，金融危机与金融创新之间不存在必然联系。

从现有的分析来看，金融衍生产品的“罪行”主要有三点：第一，为大量资金进入房地产市场开辟了渠道；第二，助长了高杠杆信用的形成；第三，复杂的产品构造掩盖了其高风险的特征。① 以上第一点和第二点问题确实存在。但是，在日本泡沫经济的形成过程中，尽管没有金融衍生产品，也出现了大量资金流入房市和信用杠杆大幅度升高的现象。因此，在次贷危机发生前的美国，即使没有金融衍生产品，大量资金仍有可能通过其它渠道进入房地产市场。至于上述第三个问题，即由于投资者无法评估金融衍生产品风险而遭受损失的说法也缺乏说服力。作为金融衍生产品开发者的投资银行不可能不知道其中的风险，然而在这次危机中，首先受到重创的是投资银行而不是其他投资者。由此可以推断，引发次贷危机的真正风险并不存在于金融衍生产品中，而是存在于房地产价格暴跌的可能性中，当这一可能性变成现实之时，也就是次贷危机来临之日。

在我国，如何评价金融衍生产品对这次危机的影响，直接关系到我国金融业今后的发展前景。过高评价金融衍生产品的风险，既不符合事实，也不利于我国今后的金融创新。房地产价格的大起大落是次贷危机的主要根源，如果我们忽视这一事实，而把金融产品创新当作危机的替罪羊，有可能无法吸取真正的教训和出现重蹈覆辙的悲剧。

全球化：是消除了经济周期？还是加重了周期？

新自由主义潮流的最大贡献之一是加速了经济全球化的进程。新自由主义潮流开始于20世纪80年代初期，这也是全球化开始形成的时期。二者在同一时期出现绝非偶然。从因果关系来看，新自由主义潮流促进了全球化的发展。新自由主义经济政策在对外经济方面，倡导贸易自由化和资本移动自由化。受到这一政策的影响，80年代以来，发达国家和发展中国家纷纷放宽了对国际贸易和资本项目的管制。这一全球性制度变革成为推动全球化的重要动力之一。

全球化的好处是显而易见的，也因此，全球化的发展趋势得到了国际社会的普遍认可。从微观层面来看，在全球化时代，发达国家的高劳动生产率与发展中国家低劳动力成本相结合，实现了成本最低化和收益最高化的生产模式。从宏观层面来看，全球化表现为供给和需求的全球化，这一状况实现了供给与需求在全球范围内的组合和调配，因此为实现资源的有效利用提供了保障。在以上两方面因素的影响下，进入90年代后，全球经济迎来稳定高速增长的时期。

但是，从经济周期变化来看，全球化对发展中国家和发达国家的影响明显不同。在全球化的进程中，整个20世纪80年代和90年代，发展中国家的经济发展经历了大起大落的变化，这些国家在迎接经济高速增长的同时也迎来了连绵不断的金融危机。80年代初期的债务危机，1994年的墨西哥金融危机和1997年的亚洲金融危机纷纷向世人展示了繁荣与破灭的轮回，高速经济增长与金融危机的交替出现表明：对发展中国家而言，全球化具有高收益和高风险的特征。

与发展中国家的情况形成鲜明对照的是，在全球化时代，发达国家保持了相对稳定的经济增长。在美国次贷危机发生前的20多年中，全球化给发达国家带来的一个重要变化是经济的周期变动明显减弱。图1显示了美国经济增长的轨迹。②从该数据可以看到，80年代中期以后，美国经济只经历过两次微弱的经济衰退。第一次是1991年，该年度美国经济增长从头一年的1.9%下降到-0.2%，但是1992年又重新恢复了3.3%高速经济增长。第二次是2001年，这一年美国经济增长率从头一年的3.7%下降到0.8%，2002年以后，经济很快恢复了增长的势头。鉴于以上事实，一些学者得出了全球化可以平抑或消除经济周期的结论。但是2008年下半年出现的全球性经济衰退彻底打破了这一神话。

2008年下半年，在这场全球性金融危机和经济衰退发生后，有些人认为全球化助长了这次危机。由此，全球化与金融危机以及全球化与经济周期的关系再度引起国际社会的广泛关注。在这一关系上，以下两个问题值得我们深入探讨：

第一，这场危机是起因于政策性过失？还是起因于结构性变化？如果是前者，那么这次危机是偶然现象；如果是后者，那么今后世界经济有可能反复出现此类危机。当前，人们普遍认为这次危机起因于美国政府的政策过失。这一判断忽视了结构性变化对这次危机的影响。全球化给世界经济结构带来的重要变化之一是：随着发达国家将生产基地转移到发展中国家，发达国家对外经济状况出现恶化趋势，而发展中国家对外经济状况得到明显的改善。图2记录了发达国家与发展中国家经常收支的变动情况。③从该图可以看出，在总体上，发达国家已经沦为经常收支逆差国，而发展中国家出现了巨额的顺差。

与以上变化相对应，发达国家从总体上转化为资本净输入国，而发展中国家转化为资本净输出国，以上变化给国际金融体系带来了深远的影响。在这次金融危机中，首次出现了发达国家发生金融危机、发展中国家进行援助的新现象，这一现象表明全球经济结构发生了明显变化。这一结构性变化是一个值得关注的问题。经常收支逆差是金融危机的重要诱因之一，而政府降低经常收支逆差的努力通常会加重经济周期的波动。从这一点来看，经常收支逆差从发展中国家转移到发达国家，意味着一部分金融风险和经济周期波动同时从前者转移到了后者，这一变化有可能对未来全球化的前景产生深远的影响。第二，这次全球性金融危机和经济衰退的出现是否意味着金融危机和经济周期也出现了全球化趋势？如果答案是肯定的，那么，政府的对策也必须具有全球化的性质。如前所述，全球化的重要内容是供给和需求的全球化，在这种情况下，如果没有全球性合作，一国政府很难控制本国市场的供给和需求。比如说，如果美国采取刺激消费需求的政策，由于其消费品主要从国外进口，因此其他生产消费品的国家可以搭美国的便车。基于这一可能性，美国政府也许无法出台此类政策。为了避免这种结局，全球各国政府有必要联合出台和实施内容相同的扩张性财政金融政策。这正是在这次全球性金融风暴中，主要经济大国联合出台救市政策的主要原因。

从全球化与中国的关系来看，中国是全球化时代最大的受益国之一。基于这一事实，对我国政府来说，一方面，应该认同发达国家继续采用新自由主义经济政策；另一方面，应该积极参与全球化时代的国际合作，才有助于我国维持稳定高速的经济增长。

市场与政府：选择效益？还是选择安全？

对美国而言，甚至对全球而言，2008年9月15日是一个重要的转折点。这一天，具有150多年历史的美国大型投资银行雷曼兄弟公司申请破产保护，该事件引发的市场恐慌迫使美国政府不得不对金融领域作全面的行政干预。20世纪80年代以来一直由美国主导的新自由主义潮流，似乎在这一天嘎然而止。这一变化尽管出乎预料，但却在情理之中。

20世纪80年代以来，在新自由主义潮流的影响下，民营化和市场化成为世界经济发展的主流。自由市场经济是最佳选择成为“常识”。与这一发展趋势相呼应，世界各国金融监管部门在金融领域推出了一系列改革措施。在这些措施中，降低道德风险、保护纳税人利益、加强储户对银行的监督以及维护大小银行的公平竞争构成了改革的出发点。为此，一些发达国家政府纷纷降低了政府储蓄担保金额和取消了对资不抵债银行的保护政策。④

由于受到以上时代背景的制约，从2007年年初到2008年9月，面对次贷危机的威胁，为了恪守市场至上的理念，也为了维护过去近30年的改革成果，美国政府一直试图完全依靠市场手段克服次贷危机。这些手段包括：第一，迅速降低利率；第二，向市场注入大量流动性资金；第三，通过市场退出机制清算新世纪金融公司和美国住房抵押贷款公司等资不抵债的金融机构；第四，支持以市场为主导的并购，为摩根大通银行收购第五大投行贝尔斯登提供资金支持。

美国政府回避大举干预市场的努力一直维持到2008年9月15日。即使在决定雷曼兄弟公司命运的问题上，美国政府仍选择了市场退出机制。然而，雷曼兄弟公司破产引发的市场连锁反应，彻底粉碎了美国政府试图完全依靠市场手段平息金融风暴的幻想。雷曼兄弟公司的破产在一瞬间几乎导致整个金融市场陷于瘫痪。市场的恐慌造成大规模资金链的断裂，一场史无前例的信用危机迫在眉睫。在这千钧一发的时刻，市场至上理念和过去近30年的改革成果成为不堪一击的摆设品。面对金融市场走向崩溃的风险，美国政府毅然决然做出了大举救市的选择。雷曼兄弟申请破产保护的第二天，即9月16日，美政府正式接管了美国第一大保险公司AIG。此后，美国政府出台7000亿美元的金融机构救援措施，对一些大银行实施了部分国有化的救市干预。由此，美国又重新倒退到了“大银行不倒”的时代。

尽管这一抉择并不意味着新自由主义的终结，但是它至少意味着新自由主义潮流在金融领域出现了暂时的逆转。在美国救市措施出台后，布什政府反复强调：美国从来没有动摇过自由市场经济的理念，国际社会也不应该对此有任何怀疑。而且，美国主流观点也认为，此次美国政府大举干预市场是临时性措施，随着金融市场恢复稳定，政府会退出市场。但是，即使将来政府退出市场，这并不表明有关争论会就此打上休止符。这次金融危机毫无疑问使自由市场理念受到了重创，如何重新构建和修复这一理念是今后留下的重要课题之一。随着金融危机的平息，在市场与政府的关系问题上，人们必定会对以下问题进行反省：

第一，这场危机表明：市场代表了效益，政府代表了安全。效益与安全之间的平衡点决定了市场与政府的位置。如何确定这一位置是金融监管当局今后面临的重要课题之一。第二，这次救市已经使危机环境下的政府干预合理化。但这次干预属于突发性事件，如果今后要把这种干预制度化，就存在设定干预条件的问题，即在怎样的条件下，针对怎样的金融机构，政府可以实施接管或部分国有化政策。第三，从重视效率和维护安全的视点出发，重新审视储蓄保护政策和“大银行不倒”政策，这一做法意味着要重新反省和确认新自由主义在金融领域的改革思路。

中国应如何面对新自由主义之争？

今后，随着金融危机的平息，如何重新评价新自由主义的功与过将成为国际社会面临的重要议题之一。在这一问题上，中国究竟应该采取何种态度呢？

首先，从历史的联系来看，在过去30年中，中国经济受惠于新自由主义的影响。一个非常有趣的巧合是：新自由主义潮流正好与我国改革开放出现在同一时期，新自由主义不仅为我国改革开放提供了一定的理论支持，而且还为改革开放政策的成功实施提供了有利的外部环境。基于以上事实，中国应该充分肯定新自由主义的积极作用。

另外，从今后的发展来看，我国已经深深融入全球化的经济体系，中国经济与世界经济的联系已经发展到相互依赖和密不可分的程度。在这种状况下，中国经济的持续发展需要一个自由开放的国际经济环境，而由新自由主义引领的全球化潮流可以满足这一需要。

最后，从中美经济关系来看，我国应该支持美国的新自由主义政策。我国经济增长的近1/3来自贸易收支顺差，而贸易收支顺差的60%左右来自中美贸易收支顺差。一旦美国政府采取贸易保护主义政策，我国经济将会深受其害。另外，我国有2万亿美元的外汇储备，其大部分投资于美国金融市场。如果美国政府对跨境资本移动实施严格的资本管制，我国对外资产将会面临巨大的风险。

基于以上几方面的理由，从维护国家利益的视点来看，我国应该认同美国继续延续新自由主义的改革方向。当然，美国的新自由主义政策也有改进的余地，美国政府应该加强谨慎性金融监管和采取稳健的财政金融政策，以防止美元汇率和美元资产价格的大起大落，这也有助于提高我国对外资产的安全性和收益性。从这一判断来看，我国有必要督促美国政府进行改革和采取健全的经济政策。

注释：

① 参考CCTV中央电视台编（2008），罗伯特·希勒（2008），理查德·彼特纳（2008）.

② 资料来源：IMF数据库。

③ 资料来源：IMF数据库。2007年和2008年为预测值。

④ 参考Edwards, Franklin R.（1996）和Mishkin, Frederic S.（2006）。

编辑 李 梅