如何捕获转债市场投资机会

王丹丹　杨亢余

过去一年，中国可转债市场迈出了相当成功的一步。一级市场发行16只转债，融资总额189亿，接近2002年可转债融资额的5倍，占据了中国资本再融资市场的大半壁江山。二级市场，一方面在不考虑部分转债在2003年的大规模转股，也不考虑新发行转债实际上市交易的时间不足一年两大因素的前提下，在转债规模(定义为2002年12月31日存量转债+2003年新发转债发行量)较2002年增长不到3倍的基础上，全年转债成交量增长超过2002年7倍有余，交投活跃度显著增强；另一方面，部分进入转股期的转债以及对应的基础股票上涨空间高达30％～60％。

以下，本文选择6只转股情况进展良好的可转债作为研究样本，实证研究了转债日均转股量指标与对应基础股票三个指标——基础股票某一阶段市场总收益率、日均收益率与日均交易量之间的相关关系，试图从中获得把握转债集中转股时期、获取转债及基础股票二级市场投资盈利方法的有效信息。

13只转债转股情况

截至2004年2月19日，中国转债市场上共有23只转债，其中2001年以前发行2只，2002年发行5只，2003年发行16只。23只转债中15只已经进入转股期，根据各公司最近一次公布的转股进展情况，15只转债中2只转债(国电转债与西钢转债)今年初刚进入转股期，尚没有公布转股情况，其余13只转债转股进展情况如表所示。

根据13只转债转股情况的数据观察(表1)，可以发现四方面明显特征：一是转债转股进展情况差异显著，6只转债转股情况进展良好，7只转债转股数量相当有限；二是基础股票2003年二级市场表现良好的转债转股进展情况良好，反之亦反之；三是很大部分转股情况进展良好的转债在2003年都采取了大比例送、转增股本等调低转股价格的动作；四是转股情况良好的转债，转股集中效应十分明显，钢钒转债、民生转债与铜都转债月转股比例达到22％，集中转股效应十分明显。

基于上述四方面特征，我们认为，目前在中国市场上发行可转债的公司或多或少都存在通过发动一波二级市场行情，推动转债投资者进行转股的动机。但问题是：上市公司这些行动何时启动，绝大部分投资者是无法得知的。鉴于此，本文以6只转股情况进展良好的转债为样本，实证研究转债各转股时期日均转股量与该时期对应基础股票二级市场总收益率、日均收益率、日均交易量之间的关系，试图发现一定的规律，帮助投资者更好挖掘转债集中转股期，把握转债及基础股票投资时期，缩短证券持有时间。

把握转债集中转股期

6只转股情况良好的可转债(机场转债、万科转债、钢钒转债、水运转债、民生转债、铜都转债)集中转股时期、非转股／转股稀少时期对应基础股票二级市场总收益率、日均收益率、日均交易量与转债日均转债转股量数据如表2所示。

通过汇总表，我们可以总结出四个特征：一是基础股票日均收益率与日均转债交易量没有明显的正相关关系，二是除转债一集中转股阶段一(如表中红字显示)外，阶段总收益率与日均转股交易量呈明显的正相关关系；三是基础股票日均交易量与日均转股交易量呈明显正相关关系，转股集中阶段基础股票日均交易量较上一非转股阶段／转股非集中阶段有明显的放大，四是个别股票个别时期，日均收益率显著提高、日均交易量也有显著放大，但该时期转债转股进展一般，如转债三非转股集中阶段二(如表中红字所示)。

基于以上特征，我们认为：首先，集中转股阶段基本集中在交易量明显放大、基础股票市价整体上扬阶段，其次，转股后的增量股本二级市场的流通、消化可能发生在下一阶段。鉴于此，投资者应该选择基础股票交易量有明显放大、基础股票价格整体上扬的时期介入转债或对应的基础股票。

投资回报参考

投资者如选择在基础股票交易量有明显放大、基础股票价格整体上扬的时期介入转债或对应的基础股票，二级市场将可能带来多大的回报呢?

带着这一问题，接下来我们实证研究目前转股情况良好的6只转债在转股集中阶段转债以及刘应基础股票最大上涨空间，希望能提供一个量化的投资回报参考值。这6只转债及对应基础股票在集中转股时期二级市场涨幅情况如表3所示。

表3中“涨幅”对应列的数据显：只要投资者及时关注到了基础股票交易量显著变化的时机，二级市场的盈利空间还是留有很大余地的，当然，投资者关注到交易量的变化并确定这一趋势已经形成需要一定的时间，不可能希望投资者在第一时期介入相应的转债及基础股票，不过即便这样，我们认为投资者还是有足够的把握获得一定的盈利空间的。

从2004年2月起至今，已先后有机场转债与万科转债相继提出了赎回转债要约。由于这2只转债以及水运转债的基础股票2004年以来交易量有明显放大趋势，因此，根据研究结论我们推测上述3只转债近期应为转股集中时期(表4)。

当然，本文上述实证研究结果今后尚需更多数据检验。据研究结果，我们建议投资者继续重点关注9只刚进入转股期或转股进展不佳的转债(表5)。如果转债发行者真的一定程度上存在促进转债转股的动机，则面对6只转股良好的转债，其他转债发行者肯定不能作壁上观。如果这样，投资者可密切关注这些转债及对应基础股票的行情发动时期，看9只刚进入转股期／转股情况不佳的转债对应最近基础股票交易数据。据本文的实证研究结果，我们推测阳光转债、山鹰转债目前进入集中转股期的可能性最大，其次是雅戈转债与西钢转债。