疯牛难持续 慢牛仍可期

本周，A股走势犹如云霄飞车，如此上蹿下跳，显示多空分歧极大。

风险教育警钟长鸣

10月9日，国庆长假期间的开户新股民开始入市。沪综指当日跌6.62%，当头棒喝，给新股民上了一堂风险教育课。

何为追高风险？沪指10月8日的高点为3674点，离2021年2月的峰值3721点仅一步之遥，相当于回到2015年8月21日以来的高点区域。若要继续上冲，则要面对2007年和2015年大牛市中的千点整数关卡4000点、5000点乃至6000点。牛市会一蹴而就吗？如此乐观情绪，无疑会放大赢家加码的赌徒效应。

种种迹象显示，狂牛来得太突然，风险教育警钟敲响。据《金融时报》称，金融管理部门已对商业银行进行了窗口指导，严控加杠杆和银行信贷资金违规入市。乐观来看，10月9日下跌像是倒车接人，大概率是空中加油，由急涨行情向慢牛格局过渡。

A股“市值牛市”提前兑现

当下，散户最为关注的莫过于本轮行情是只什么牛，较有代表的是中信建投的“信心重估牛”、中航证券的“技术牛”、大同证券的“人生财富康波”……国金证券的观点较为保守——“反弹，而非反转”。

偏向空头的因素是，“市值牛”已兑现，股市托底式维稳举措已可功成身退。10月8日，A股总市值指数（880001）和流通市值指数（880002）盘中皆创历史新高，分别约为94.1万亿元和84.7万亿元，较9月低点分别增长41.8%和40.8%。这预示着“股市为企业解困”的融资功能已满血回归，两大利空将如影随形：一是限售股减持意愿水涨船高。二是IPO常态化如箭在弦。

据统计，从9月24日至10月8日，已有约140家上市公司发布减持计划，不少为清仓式减持。复星国际董事长郭广昌日前发微博称，“股票上涨带来的财富效应真切地刺激了大家的消费需求。”公开信息显示，其于9月27日减持新华保险H股约534万股，每股平均价为21.0976港元，套现约1.13亿港元。

同时，新股上市过度爆炒，IPO正常化迫在眉睫。新近上市的C无线、C合合和C长联10月8日股价峰值分别较发行价上涨37.4倍、8.19倍和31.6倍，9日收盘时分列A股跌幅榜前三位，跌幅分别约为64.5%、50%和49.6%。

全面牛市交易成本过高

笔者认为，启动本轮牛市的政策意图，大抵有二：一是恢复股权融资功能。二是阻断投资品通缩预期，化解由存量财富负效应带来的消费投资景气下行。历史经验显示，财富效应的形成如何不仅要看增值涨幅，更要看时间长度。兴业证券研究团队认为，在反转逻辑的大框架下，需要关注的是这轮行情会走多长，而不是要看短期走多高。从中期的维度来说，要摒弃熊市思维。

借鉴发达国家牛市表现，超级牛市多数为蓝筹牛市，换手率低，领涨股少。中泰证券数据显示，1985年至今，全部美股累计收益率平均数约为3617%，但中位数仅1.1%，其中逾半公司（含退市企业）并未提供任何回报。相比之下，本轮A股为全面普涨牛市，多数平庸股享受高价高估和高换手的牛市红利，突显资源错配，且交易成本极高。

10月8日，沪深京市场创出单日成交34519亿元的天量，以网上开户每笔证券交易佣金0.023%（买卖双方合计0.046%）和双向证券交易印花税0.1%来计算，交易成本约为50.4亿元；若以一年260个交易日来估算，年化交易成本约为13103亿元。这就是“飘风不终朝，骤雨不终日”的股市版写照。

同花顺数据显示，截至9日的过去十个交易日里，A股5087只股票有5032只飘红，涨幅中位数为23.49%；港股2677只股票中有1970只飘红，涨幅中位数为8.89%。同期沪综指和恒生指数涨幅分别约为20%和8.62%。显然，A股全面牛市属性较强，易生“买到即赚到”的错觉，杠杆风险往往随之而来。中证金融数据显示，10月8日，两市融资余额超1.54万亿元，当日融资买入4063.8亿元，是9月23日的近10倍。

目前，场外资金大举入市，这会倒逼央行首期支持股市的8000亿元资金高位接盘吗？答案存疑。上月，贵州茅台承诺回购不低于30亿元的股份，回购价不超过1795.78元/股，此举旨在熊市托底而非高举牛市旗帜。本周，其股价一度升到1910元。相比之下，美股龙头苹果和英伟达等在股价屡创历史新高后，继续大笔回购注销，这才是蓝筹牛市的最大底气。

（作者系职业投资人。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）