加快构建“结构合理”的科技金融体系：现状问题与政策建议

科技金融结构对技术创新具有重要影响。加快实现科技自立自强的过程，需要一个高度适应性、结构合理、资源配置高效的科技金融体系。我国科技金融内部结构不优的问题亟待重视和解决。本文分析我国科技金融结构存在的问题，并提出对策建议。

科技金融结构的重要性

科技金融结构，是指构成科技金融总体的各个组成部分的分布、存在、相对规模、相互关系与配合的状态。简而言之，即各个组成部分之间的相对数量比例关系，如包括融资方式结构、期限结构、产品结构、还款来源结构等多方面。正如习近平总书记2024年1月在省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班开班式上发表的重要讲话明确指出的，加快构建中国特色现代金融体系，需要建立健全“结构合理”的金融市场体系。“结构合理”既是对整体金融市场体系建设的明确要求，也是新征程上构建中国特色科技金融体系的应有之义。科技金融体系的结构是否合理，事关资金链和创新链之间的适应性、匹配度和针对性，事关金融服务科技创新的质效能否充分发挥，事关我国能否更快更高质量实现高水平科技自立自强。

科技金融结构的现状和问题

在加快实现高水平科技自立自强的背景下，我国科技金融近年来发展速度明显加快。2023年公开数据显示，科创板以1439亿元融资额位列资本市场各板块的融资额第一、创业板以110只新股位列各板块的首次公开募股（IPO）数量第一，高科技制造业中长期贷款、专精特新贷等细分领域余额超过2.5万亿元，新产品工具如科创票据、科创公司债余额超过4500亿元……我国已建立起初具规模、全覆盖、成体系的科技金融服务体系。然而，不可忽视的是，在总量较快扩张的同时，科技金融内部结构不优的问题也亟待重视和解决。目前，科技金融生态体系内部构成比例结构不合理，金融支持科技创新的结构均衡度、匹配度、精度欠佳，难以精准满足关键核心技术攻关和新技术新质生产力培育等不断增长的各层次、各类型、各阶段不同的科创投融资需求，不同程度制约了我国科技、产业、金融之间紧密耦合、良性循环新格局的形成。

一是融资结构不合理，直接融资和间接融资比例失调。一国科技力量最终体现在产业能力上，科技成果顺利研发及转化为产业能力的过程需要银、证、保、信等金融体系联动支持，而其中最关键的环节在于“最初一公里”科技研发突破本身。科技研发阶段创新活动风险高、不确定性强，相较而言更适合由风险容忍度更高的直接融资和股权融资提供支持。然而现实中，我国金融结构以间接融资和债权融资为主，银行业规模占金融体系总量90%以上，直接融资比例小、基础薄弱、品种不全等问题较为突出。如2023年末社融存量结构中非金融企业境内股票融资占比3.0%；从全年增量看，仅占2.3%。科技金融供给侧这一直接融资和间接融资、股权融资和信贷融资结构失衡的特征，与科技研发阶段更需要高风险容忍度资金的需求错配。

与此同时，庞大的商业银行资金向直接融资转化的渠道也不畅通。商业银行若要探索通过设立直投子公司、投贷联动等提供股权融资服务，面临着“资管新规”穿透式监管和最新《商业银行资本管理办法》要求下股权投资1250%的高权重风险资本加计的限制。此外，银行也被禁止通过贷款给风险投资（VC）、私募股权（PE）机构，再由后者对科技企业进行股权投资的方式发展科技金融。商业银行潜在较大的科技金融可用资金体量亟待以风险可控的方式盘活。

二是投向阶段不均匀，投早与投晚比例失调。伴随我国科技创新从跟跑进入并跑、领跑阶段，大量新赛道新技术的培育需要靠鼓励成立更多的新企业去探索、试错、创新创造来实现。某种程度上，新成立的初创企业数量越多，在新的技术方向上的探索就越多，实现技术突破的概率就越大。因此，国务院印发的《加大力度支持科技型企业融资行动方案》明确指出“要把支持初创期科技型企业作为重中之重”。客观而言，我国初创期和成长期科技型企业融资难矛盾较为突出，投早严重不足。科技部数据显示，2021—2022年我国投资种子期项目金额占比不足14%，资金更多投向创新链后端产业化项目。从全球对比来看，Dealroom数据库显示2014—2023年10年间全球初创期（预种子轮、种子轮、A轮）、成长期（B轮、C轮）、成熟期[上市前（pre-IPO）、上市后]企业分别获得总融资额中的19.8%、34.1%、46.1%，而中国科技金融对应阶段比例分别为12.6% 、2 4 . 7 %、62.7%。相较而言，我国初创期、成长期企业融资分别较全球平均低7.2、9.4个百分点，成熟期企业融资较全球高16.6个百分点。即，我国相对“投早”不足，而“投晚”有余。我国科技金融资源投早和投晚比例的明显失调，导致早中期科技型企业“融资难”问题突出，制约了重大核心技术攻关进程和新技术、新赛道、新质生产力的培育。

三是期限结构不合理，投短与投长比例失调。科技型企业发展具有高风险、高投入、高回报和长周期的“三高一长”特征。特别是长周期方面，硬科技企业如药企开展新药研发从药物发现到临床研究再到上市，以及半导体企业从“根技术”研发突破到产业化等，都平均需要10年以上研发周期。然而，我国创新资本中“投长”比例严重不足。据统计，截至2020年底，在中国证券投资基金业协会备案的私募股权和创投基金中，长期资本占比仅有约4%，远低于美国的长期资本70%～80%占比；若将国内政府引导基金列入长期资本，总计长期资本也仅为10%～20%。我国创投基金普遍为“5+2”（即5年为投资期，2年为退出期），明显短于美国等成熟资本市场“10+2”周期，制约了我国重大突破性、原创性、颠覆性技术研发问世。

四是投向企业分布不合理，投小与投大比例失调。中小微科技型企业占到我国科技型企业数量的90%以上，贡献了全部新产品研发数的80%，占有效发明专利数的1/3，是科技创新重要的生力军。重大核心技术攻关需要产业链“链主”发挥核心作用，但更需要广大中小企业特别是基础材料、基础零部件、基础元器件等细分领域的“专精特新”企业分工协作、融通创新。然而，我国中小科创企业融资难问题仍然较为突出。万德（Wind）和Choice数据库显示，2022年A股上市公司、海外中概股和华为的研发投入总量为1.80万亿元，占我国企业研发总投入的超过75.4%，而广大中小微科创企业研发费用和融资渠道相对严重不足，大、中、小企业之间组合联动式“融资链”亟待打通“堵点”。譬如，目前供应链融资里应收账款、票据、订单、仓单融资，以及央企利用“中央企业科创债”工具募资进而转贷产业链上下游中小微科技型企业等业务模式的潜力，尚未充分释放。这既与中小微科创企业风险较大、大型科创企业市场优势地位明显等因素有关，也受制于我国缺乏健全的全国供应链票据平台系统，以及与中小微科创企业大数据征信体系、信用担保、风险补偿机制等科创金融底层基础设施不完善的因素有关。

五是资本市场结构欠合理，上市财务条件与技术条件比重失衡、上市与退市比例失衡。融资成本更低、规模更大、流动性更好的资本市场，是助力科技成果更快进入大规模商品化量产阶段的关键助推器。硬科技企业能否更早接触到资本市场，事关科技成果能否更快转化为“新质生产力”。然而，实施注册制后，虽然科创板等存在至少5套一般上市标准可供企业选择，但实操中未盈利的硬科技企业若要仅凭领先的科技创新成果获得上市融资机会仍面临较大困难，科创板更青睐实现正净利润的科创企业，上市包容性不足。Wind数据显示，截至2023年末，科创板按照“净利润”或“营业收入”标准上市的企业为541家，而不唯财务标准仅凭技术优势或预计市值上市的总计有25家，占比仅为4.42%，远低于美国纳斯达克股票市场整体未盈利公司占比30%～40%的水平。

科创板“上市”标准的包容性欠佳、注册制深度不足，实际上与我国证券市场“事中”“事后”的信用制度、强制退市制度、监管惩戒等体系不完善密不可分。一定历史条件下，一国的科创资本市场容量有限，唯有常态化“退市”方能实现源源不断的“上市”，也唯有“后端”常态化的退市纠错机制“兜底”，方能提高“前端”上市标准的包容性。截至2023年末，科创板自2019年创设以来仅有紫晶存储、泽达易盛2家企业退市，远低于成熟资本市场如美国纳斯达克每年8%、英国另类投资市场（AIM）每年12%的退市率。我国资本市场优胜劣汰的退市制度尚不健全，制约了股票发行注册制走深走实，掣肘了具有高增长潜力但尚未实现正净利润的更多成长型科创企业更早上市融资。

六是金融产品结构上，传统产品和科技金融产品之间比例失调。目前各大商业银行虽纷纷“抢滩”科创贷市场，推出了如“专精特新贷”“科创贷”“高新贷”等新的信贷产品，然而受制于信息不对称、底层基础设施薄弱等问题，这些产品目前多仅局限于授信额度提升、审批流程优化、放贷效率提高等方面，在科技企业的信贷风险评价模型、风控、抵押物、商业模式等核心方面暂且缺乏根本性创新。少数根本性创新产品如知识产权质押贷款，受制于知识产权评估难、交易难、流转难等问题，市场接受度不高，当前应用场景也较为有限。与此同时，科技金融资本市场产品线也亟待丰富。譬如，在服务绿色低碳技术企业方面，金融市场虽提供如碳货币、碳期权、碳期货等碳金融产品，但由于全国碳交易市场长期低迷，换手率不足2%，交易品种单一等因素，目前新型碳金融产品推广应用度较低，仍难以有效推动和服务绿色低碳技术的创新链、产业链发展。

对策建议

科技金融结构对技术创新具有重要影响。加快实现科技自立自强的过程，需要一个高度适应性、结构合理、资源配置高效的科技金融体系。在加快促进科技金融总量扩张的同时，我国应尽快解决科技金融融资结构中方式、期限、阶段、投向、产品等结构不合理的问题。建议通过深化科技金融供给侧改革，实现优结构、提质效、促发展，切实增强我国科技金融供给与科技创新融资需求之间的匹配性、适应性。

一是以政策开放促发展，优化科创融资方式结构。加快推进资本市场投资端改革，探索开闸风险投资、创业投资等多元化募资渠道，优化高校捐赠基金、企业年金、养老保险、各类养老金等长期资金参与创投基金、二手份额转让基金（S基金）的体制机制，引导和支持银行理财资金积极入市，降低保险资金入市的风险因子权重，扩大科创企业直接融资来源。大力发展科技金融直接融资，活跃资本市场，做强做优科创板、创业板、北交所等科创资本市场“主阵地”，推动科创资本市场扩容和高质量发展，更好服务硬科技企业、“三创四新”成长型创新创业企业、创新型中小企业。在严格的“防火墙”隔离下，探索扩容银行“投贷联动”政策试点范围，通过引导银行设立投资功能子公司、探索选择权贷款（贷款+认股权）、“贷款+外部直投”等形式，发展投贷联动、股贷联合等，优化科技金融供给结构。

二是以政策改革调结构，优化科创融资阶段、期限、投向结构。多措并举鼓励投早、投小、投长、投硬科技。建议完善风险投资长期税收政策，给予风险投资机构从事初创期硬科技企业投资税收优惠，研究制定持股时间与所得税率反向挂钩政策，提振科技金融的长期资本参与度。完善政府引导基金体系，推动国家战略性新兴产业发展基金、各省市未来产业发展母基金等加大投入，撬动更多民间资金共同增加硬科技投资。完善私募股权投资基金管理政策，搭建天使投资专业化服务平台，优化私募股权创投基金“募投管退”制度环境、制定鼓励投早投小的专项奖励政策等举措，打造种子基金、天使基金、VC 、PE、S基金、并购基金的创投基金生态链矩阵，实施“科技产业金融一体化”专项，以推动股权投资行业的进一步发展，鼓励投早、投小、投硬科技。

三是加强监管规范秩序，优化科创板等资本市场上市结构。一方面，健全常态化退市制度。建议从上市后交易活跃度、公众持股量、营业收入、经营性现金流、净利润等方面，健全与注册制“上市标准”相匹配的“退市标准”。通过激活常态化退市机制，形成优胜劣汰、“能上能退”、有进有出的资本市场秩序，让更多新的优质成长期科技型企业有机会上市。另一方面，全面强化从严监管，助力注册制走深走实。在全面注册制下更加压实征信、审计、券商机构等主体责任，加大对全面注册制下科创企业信息披露造假、欺诈发行、财务造假等侵犯投资者权益行为的惩处力度，完善资本市场信用制度，将监管贯穿于资本市场事前、事中、事后全链条各环节。坚决做到科技金融监管“长牙带刺”“零容忍”，严厉打击违法违规行为，促进注册制下资本市场支持优质科技创新功能的有效发挥。

四是加强科技金融基础设施建设，优化科技金融产品结构。建议全国信用信息平台等加强科创企业信息归集、共享与使用，整合科创企业在各个行政部门的工商登记、涉税、用电、用水、海关、环保、用工、奖惩、知识产权、司法诉讼等数据，赋能金融机构科技金融发展。加快探索政府专设科创企业征信机构、专业担保机构、政策性融资担保基金等，筑牢多层次征信、担保、风险补偿等科技金融基础设施，助力科创“股贷债保”等各类产品创新。探索加快建立知识和技术产权质押登记系统、评估市场、交易流转平台，活跃碳金融交易市场，为发展知识产权质押贷款及资产支持证券（ABS）贷款、碳排放质押金融等提供底层支撑。通过持续夯实支撑科技金融发展的底层基础配套设施，降低信息不对称程度，鼓励科技金融产品创新，优化科技金融产品结构，推动包括银行信贷、债券市场、股票市场、创业投资、保险和融资担保等在内的科技金融体系高质量发展。

（周观平为中国光大集团战略规划部/博士后工作站/光大研究院研究员。特约编辑/孙世选，责任编辑/丁开艳）