效率视角下上市公司股权激励工具的选择

全晓雯

摘要：股权激励作为上市公司的有效激励方式，在激发员工工作积极性、创造性等方面具有十分重要的价值。但股权激励工具的种类较多，要求上市公司结合不同的状况科学选择。本文基于效率视角，在简单阐述股权激励内涵以及常见的股权激励工具的前提下，对上市公司股权激励工具的选择现状进行了分析，并提出了上市公司股权激励工具的选择策略以及实证研究方法。以为今后我国上市公司合理应用股权激励方式，促进可持续发展提供参考。

关键词：效率；上市公司；股权激励

DOI：10.12433/zgkjtz.20241408

现阶段，上市公司所有权和管理权分离，导致股东和管理人员之间的委托代理问题成为其治理的核心问题。通常而言，股东大会制度、董事会制度、信息披露制度等能够从管理和控制方面保障股东和管理人员之间的信息对称性，股权激励在上市公司中广泛应用，它可以有效解决委托代理关系中出现的利益不一致问题。但目前，我国上市公司股权激励的应用范围相对狭窄，股权激励工具的选择也频繁出现问题。

一、股权激励工具概述

（一）股权激励内涵

股权激励是上市公司对董事、高级管理人及其余员工实施的长期性激励机制。股权激励往往通过各种附加条件给予员工部分股东权益，确保员工能够在主人翁意识的驱使下，与公司建立完整的利益共同体，最终实现企业和员工共同发展的目标。通常而言，股权激励方式的附带条件多为员工需要满足工作年限或完成特定的业绩目标，员工完成激励条件的同时，可享受一定的股东权利。在上市公司初期，因为资金相对紧张，工作队伍的流动性相对较强，尤其是高级管理人员及核心技术员工的流失，会为公司发展带来巨大影响。为了进一步提高团队的凝聚力，并利用有限的薪资留住高层管理人员及核心员工，公司制定以股权为标的，向高级管理人员和核心员工开放的长期股权激励制度。

（二）常见的股权激励工具

股权激励作为一种建立员工和上市公司利益共同体的长期激励方式，其具体的分类如下：

第一，业绩股票。这种股权激励方式要求上市公司设计科学的年度业绩指标，并规定在每一个绩效考核期间，在激励对象达成预定目标后，公司给予一定的股票和股权，或提取一定的奖励基金进行股权购买。如果激励对象尚未通过业绩考核目标，或出现了各种侵害公司利益的行为，尚未兑现部分的业绩股票则会被取消。业绩股票股权的转移通常以激励对象是否达到公司预定的业绩指标为考核根据。这种业绩股票的激励方式，完全符合我国的法律法规及国际惯例，可以通过股东大会实行，和约束激励机制相互配合，对高管行为予以约束，并激发其工作积极性以完成业绩目标。

第二，虚拟股权。与一般意义上的股权相比，虚拟股权是股权形式上的虚拟化。虚拟股权的发行形式是将上市公司的净资产分割成多份价值相同的股份，结合指标对其定价授予虚拟股权的激励对象，确保员工能够借助虚拟股权享受一定的分红和收益，但却缺乏所有权和表决权，虚拟股权也不能转让和出售，当激励对象离开公司时，虚拟股权会自动失效。

第三，股票期权。股票期权与虚拟股票类似，都针对管理层和骨干人员，将公司的所有权转化为多份虚拟股份，结合特定的契约条件赋予激励对象，使其可在一段时间内以约定的价格购买份额股权，从而促进激励对象为实现股东利益而努力。

第四，股票增值权。这种股权激励方式是上市公司授予激励对象的一种特权，在股价上涨的情况下，激励对象可以获得对应的股票增值收益或等价股票。股票增值权的操作模式和虚拟股票模式完全相同，股票增值权却不需要激励对象进行股票的购买。

二、上市公司股权激励工具的选择现状及其重要性

（一）上市公司股权激励的发展现状

随着我国社会主义市场经济的持续发展，上市公司的数量和规模都呈现出持续扩张的趋势，领导层已经意识到股权激励的重要价值。也正因如此，选择使用股权激励方式的上市公司数量逐渐增加。在我国推行股权分置改革工作后，与之相对应的法律法规体系变得愈发完善，为公司股权激励制度的实施提供了良好的政策、法律环境条件。我国实施股权激励制度的上市公司主要集中在房地产、商业、公用事业、工业、综合行业，最主要的就是工业领域，这主要是因为与制造业相比，工业领域的生产经营规模相对较大，公司的经营管理工作难度较高。

为了有效激励管理层的工作积极性，股权激励工作实施的力度也有所增强。根据wind的统计数据显示，上交所和深交所主板市场中实施股权激励的公司占总体数量46%，且在推动股权激励计划的上市公司中，创业板公司和中小板公司分别占据22%和32%。虽然创业板和中小板占比与主板市场相比数值较低，但这两个板块实施股权激励的公司合数已经明显超过主板市场。即便中小板和创业板开板时间明显晚于主板市场，但因为两个板块的上市公司正处于快速发展阶段，且股权激励方式的执行条件相对宽松，为了进一步推动上市公司的快速发展、优化经营管理工作，绝大部分都采用了股权激励的方式。

（二）上市公司股权激励工具的重要性

即便目前股权激励工具呈现出多元化的发展趋势，但总体而言，在效率视角下，上市公司股权激励工具的选择仍具有如下重要性：

第一，具有良好的激励作用。股权激励工具可以帮助员工拥有部分公司的股份或股权，确保员工能够为实现公司和股东利益的最大化，不断发挥其工作积极性和创造性，更好地发挥人力资源的潜在价值，最大程度地降低上市公司监督管理的工作成本。

第二，具有良好的约束作用。股权激励工具的约束机制之所以可以发挥作用，是因为员工和股东形成了一种荣辱与共的利益共同体。

第三，可有效改善员工的福利。对于目前经济效益良好且发展稳定的上市公司而言，股权激励工具能够帮助多数员工，甚至拥有一定比例的股权，从而进一步强化员工的凝聚力。

第四，有效稳定员工。尤其是对于高级管理人员和技术管理这类关键员工而言，股权激励工具的力度通常较大，可以保证关键人才的稳定性。

三、上市公司股权激励工具的选择策略

（一）影响股权激励工具选择的因素

效率视角下上市公司股权激励工具的选择，需要综合考虑如下几方面的因素：第一，上市公司的既有规模和成长性。中小板和创业板作为应用股权激励工具较为广泛的上市公司，在规模和成长性方面有明显不同，成长性较为稳定。公司规模和成长性会对股权激励工具的选择产生明显影响，如果中小板公司的业务经营存在问题，则意味着其可能面临资金周转问题，因而其更适用股票期权这种激励工具。如果使用限制性股票，受理日需要支出现金，可能导致公司陷入流动性风险。创业板上市公司因其具备较高的成长性，意味着发展面临着人才流失风险。为了留住员工，成长性相对较高的创业板公司，更适合使用限制性股票作用激励工具。

第二，股权结构因素。大股东控制权和管理层的持股水平同样会对股权激励工具的选择产生影响，在管理层持股水平相对较高的情况下，高管发言权有所提高，可能出现以权谋私的现象，进而对股东利益带来损害。因此，可以选择带有一定惩罚性的限制性股票激励方式。

第三，股权性质因素。现阶段，国有企业由于受政府部门的投资和管控，需要同时达成利益的最大化及国有资产增值目标，导致股东的收益函数和私企股东收益函数存在着明显不同。正因如此，国有企业员工容易和股东在利益上达成一致。从委托代理的层面来看，委托代理成本明显低于私企，可以严格按照现行法律规定适当使用股票期权的激励方式，以激发员工的工作积极性。

（二）模型构建

本次研究选择DEA模型进行股权激励效率计算。其中，投入指标不仅包括股权激励数占股本总数的比例，授予高管的激励数占股权激励总数的比例，还包括原材料的投入、期间费用、研发投入等反映公司运营管理等方面的投入性指标。通过建立如下的模型检验提出的研究假设，研究上市公司规模对股权激励工具选择带来的影响。

EIEi，t=α0+β1Tooli，t-1+β2Sizei，t-1+β3Tooli，t-1×Sizei，t-1+β4Controlsi，t+β5Xi，t+εi，t 式（1）

其中，被解释变量EIE代表股权激励效率，BCC-INPUT模型输出结果为Y1；BCC-OUTPUT输出结果定位为Y2；Tool表示上市公司所选的股权激励工具类型，本文仅对限制性股票和股票期权这两种工具进行考察，将前者作为激励工具的样本1，后者设定为样本0，Size代表公司规模，以上市公司总资产的自然对数度量为基础。同时，使用这一模型，通过增加成长性变量，对成长性因素在股权激励工具选择方面的影响进行检验，Growth采用留存收益和总资产的比例衡量，Tool与Growth相乘的系数能够更好地反映成长性对股权激励工具效率的影响。

（三）样本的选取与处理

研究选择2016年到2020年发布股权激励计划的沪深A股上市公司为初始样本，并在考虑假设检验需求的前提下，将股权激励计划中同时使用限制性和股票期权两种工具的公司剔除。为了进一步保障数据质量，对ST和*ST类公司进行了剔除，变量数据缺失严重、当年IPO以及净资产≤0的公司同样需要剔除。样本数据主要来自WIND和CSMAR数据库，为了剔除其中极端异常值带来的影响，在正式回归处理前，对所有连续变量进行了1%～99%的Winsorize处理。

（四）实证结果

表1中展示出主要变量的描述性统计结果，不难发现，不同类型的上市公司对于股权激励的投入力度存在明显差异，上市公司股权激励数占股本总数比例的最小值和最大值分别为0.14%和11%，数据方差达4.523。同时，经过计算，股权激励工具Tool的均值为0.721，2016至2020年使用股权计划的上市公司通常会使用限制性股票工具，上市公司则以民营企业为主，国有企业占比较少。从高管权力（DUAL）层面看来，董事长和总经理作为同一人的上市公司通常也会选择限制性股票作为主要的激励工具，这与已有的研究理论结果完全一致。上市公司的规模越大，限制性股票这一激励方式越不利于其功能的发挥，因而需要使用股票期权的方式。对于规模相对较小的上市公司来说，选择限制性股票的效率远远高于股票期权，这也意味着，本次研究提出的公司规模会影响股权激励工具选择的假设通过检验。

四、结语

一般而言，上市公司在选用股权激励工具的过程中，需要综合考虑公司的规模、成长期和产权，选择满足自身激励需求的工具，且激励工具的选择需要搭配合理的激励数量、行权条件等系统变量，改变之前跟风使用限制股票的情况。同时，上市公司也需要关注股权激励计划的监管，通过设置保护性条款、加强信息披露，有效约束激励工具授予对象的私利行为。

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