1月社融信贷表现均超预期

方斐

2月9日，央行发布2024年1月社融金融数据。1月末，社融存量同比增长9.5%（增速环比持平）；剔除政府债后的社融同比增长8.22%，增速环比下降0.33个百分点。1月社融新增6.5万亿元，同比多增5061亿元；社融口径信贷新增4.84万亿元，同比少增913亿元。1月末，M2同比增长8.7%，M1同比增长5.9%。

2024年1月社融新增6.5万亿元，较2023年同期多增约5000亿元；各项贷款新增4.92万亿元，基本与2023年持平，社融信贷新增额均高于Wind一致预期；其中，居民贷款较2023年同期明显多增，企业贷款同比略少增，但仍然处于近五年（2020-2024年）的较高水平。

社融信贷同比明显多增，反映经济景气度向好，或与春节错位有关。社融信贷均超Wind一致预期，人民币贷款、外币贷款、未贴现银票三项之和为5.5万亿元，较2023年多增约3000亿元。2023年春节在1月，与2024年相比有春节错位的影响。

居民贷款同比大幅多增，除春节错位外，或与房地产优惠政策频出、按揭贷资本占用降低银行有动力投放有关。2024年1月居民贷款新增9801亿元，而2023年同期仅新增2572亿元；其中，居民短期贷款新增3528亿元，为近五年来（2020-2024年）的最高点；居民中长期贷款新增6272亿元，同比明显多增，略低于2020-2022年同期水平。

1月社融新增6.5万亿元，是2014年以来单月新增社融最高的一个月，较2023年同期多增5061亿元，新增规模大幅高于Wind一致预期的5.8万亿元。存量社融同比增长9.5%，较2023年12月同比增速环比持平。

从社融结构来看，信贷投放的占比进一步上升，年初银行资产配置集中在信贷投放。1 月新增的贷款/政府债占比分别为76%和4.5%（2023年12月占比为53.9%和48.1%），分别较上月变动22.1个百分点和-43.5个百分点。社融规模同比增加5061亿元，主要是由于表外融资和企业债融资同比多增所致。

具体来看，在表内融资方面，不含非银的人民币贷款在2023年同期的高基数下同比少增913亿元；在表外融资方面，委托贷款1月同比少增943亿元，信托类非标融资1月同比多增794亿元，在1月实体信贷较强投放之下，票据贴现降低，新增未贴现的银行承兑汇票同比高增2672亿元；企业债融资同比增加31978亿元，一方面是由于2023年基数较低；另一方面预计是由于近来债券利率下降，企业债融资成本降低，发债有所增加；股票融资在IPO和再融资政策持续收紧的背景下同比继续少增542亿元；政府债融资同比少增1193亿元。

从细项来看，在表内信贷方面，1月信贷投放表现超出预期，尤其是居民贷款端。在2023年同期的高基数下同比少增。1月新增人民币贷款4.84万亿元，而2023年同期信贷新增规模为2014年以来最高，在这样的高基数下1月同比仅少增913亿元，信贷表现超出预期。

在表外信贷方面，未贴现银行承兑汇票融资高增。1月未贴现银行承兑汇票为5635亿元，较2023年同期多增2672亿元，预计是由于信贷的高投放之下票据冲量规模减少而表外票据融资增多所致。1月信托融资为732亿元，同比继续多增794亿元，委托贷款减少359亿元，同比多减 943亿元。

数据来源：同花顺IFind，财信证券

值得注意的是政府债融资增速降低，1月新增政府债融资2947亿元，同比少增1193亿元，预计与提前批额度下发较晚有关。1月企业债融资同比高增，股票融资同比少增。1月新增企业债融资4835亿元，同比多增3197亿元，预计一方面是由于2023年同期债市波动造成的影响使得发债规模不高，形成了较低的基数；另一方面是由于1月债券利率持续降低，企业发债成本下降，因此发债规模有所上升；股票融资新增422亿元，同比少增542亿元，预计与持续优化IPO和再融资政策有关。

1月新增信贷规模超出市场预期，新增贷款4.92万亿元，创2014年以来单月新高，较2023年同期高基数下仍多增162亿元，在“开门红” 因素和利率下行的环境下银行年初的投放动力仍然较强。1月新增信贷规模超出Wind一致预期的4.67万亿元。信贷余额同比增长10.4%，增速环比下降0.2个百分点。

从新增贷款投放结构来看，票据融资大幅少增，结构较上月改善。年初银行有一定的项目储备，贷款资源优先配置给相对高收益的贷款。新增企业中长贷、企业短贷和票据占比分别为67.3%、29.7%和-19.8%（上月为73.6%、-5.4%和12.8%），新增居民短贷、中长贷占比分别为7.2%和12.7%（上月为6.5%和12.8%）。

与2023年同期相比，新增居民贷款同比大幅多增。1月新增贷款较2023年同期多增162亿元，其中，居民短贷、中长贷同比分别增加3187亿元和4041亿元。企业短贷和企业中长贷同比分别减少500亿元和1900亿元。

细分来看，居民短贷和中长贷同比均高增，在价格营销下，银行主动捕获了一定的信贷需求。1月居民短贷、中长贷分别增长3528亿元和6272亿元，同比分别变化3187亿元和4041亿元。2023年同期银行的投放以对公基建类项目为主，而2024年在地方政府化债等要求之下有所收缩，因此，银行更多将投放转向了居民部門（如银行年初消费贷的价格战），再加上2023年基数较低，导致2024年居民贷款同比大幅多增。

企业中长期贷款表现不弱，票据融资收缩规模较大。1月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为33100亿元、14600亿元和-9733亿元，增量较2023年同期减少1900亿元、500亿元和5606亿元。在2023年高基数和化债等背景下企业中长期贷款表现依然不弱，预计是制造业、绿色信贷等领域的贷款投放多增所致。非银信贷增加249亿元，较2023年同期增加834亿元。

1月的10大和30大中城市商品房日均成交面积分别为13.3万平方米和26.2万平方米（上月为 21.2万平方米和41.6万平方米），低于往年同期（2020年疫情除外）。最新2月上旬数据环比仍在继续下降，这与居民中长期贷款的高增有些不一致，预计是由于经营性贷款等其他中长期贷款的增量较高所致——房地产政策的恢复效果仍需要观察。

1月社融同比多增，信贷是社融增长主要支持。1月社融新增6.5万亿元，同比多增5061亿元。从结构上看，人民币贷款是社融增长的主要支撑。1月人民币贷款新增4.84万亿元，较上年同期少增913亿元；处于历史同期较高水平（仅次于2023年1月），信贷投放实现“开门红”。

在表外融资方面，合计新增6008亿元，同比多增2523亿元；其中，未贴现银票新增5635亿元，同比多增2672亿元；委托贷款减少359亿元，同比少增943亿元；信托贷款新增732亿元，同比多增794亿元。政府债券净融资2947亿元，同比少增1193亿元；主要是1月地方政府专项债发行节奏较去年同期略偏慢。企业债券净融资4835亿元，同比多增3197亿元；主要是当前融资成本低，企业发债需求有所升温，同时也与2023年同期低基数有关。股票融资422亿元，同比少增542亿元。

信贷投放总量平稳，结构较优。从金融统计口径信贷增长情况来看，1月新增人民币贷款4.92万亿元，同比多增200亿元；其中，新增中长期贷款近4万亿元，占新增人民币贷款的80%，信贷增量结构较优。

分部门来看，居民贷款同比多增，或与降价促销相关。1月居民贷款新增9801亿元，同比多增7229亿元；其中，居民短贷新增3528亿元，同比多增3187亿元；居民中长贷新增6272亿元，同比多增4041亿元。一方面，与春节错位因素有关（1月工作日22天，较2023年同期多3天）。另一方面，1月各家银行展开新一轮消费贷等产品利率促销活动，降价推动消费贷、经营贷实现了较快投放。

在居民按揭贷款方面，从1月百强房企销售数据来看，操盘销售额仅2350.6亿元，同比下降34.2%，同比降幅仍处在高位；从12城二手房成交面积来看，同比增长62.2%，预计二手房销售对按揭贷款投放形成一定支撑。近期，租赁住房贷款支持计划、城市房地产融资协调机制等政策加速落地，聚焦“盘活存量”和“保交楼”，后续仍需进一步观察政策合力效果。

企业贷款同比少增，主要是票据融资收缩拖累；短贷、中长贷稳定投放。企业贷款新增3.86万亿元，同比少增8200亿元；其中，企业中长贷新增3.31万亿元，同比少增1900亿元；企业短贷新增1.46万亿元，同比少增500亿元；票据融资减少9733亿元，同比多减5606亿元。考虑到2023年同期较高基数，企业短贷、中长贷投放景气度仍较高。票据冲量现象减少，企业贷款新增结构较优。

受春节错位影响，M1增速回升，M2-M1剪刀差收窄。1月M2、M1分别同比增8.7%、5.9%，增速环比分别变动-1个百分点、4.6个百分点。M2-M1剪刀差录得2.8%，环比收窄。主要受春节错位效应的影响，也反映资金活化程度有所提高。1月人民币存款新增5.48万亿元，同比少增1.39万亿元。

从分项看，居民存款新增2.53万亿元，同比少增3.67万亿元；存款同比增长9.2%，较2023年12月同比增速环比下降0.8个百分点；1月新增存款5.48万亿元，在2023年同期的高基数下同比少增1.39万亿元。企业存款新增1.14万亿元，同比多增1.85万亿元；财政存款新增8604亿元，同比多增1776亿元；非银金融机构存款新增5526亿元，同比少增4574亿元。

1月居民存款增加2.53万亿元，在2023年理财净值波动较大的背景下，理财往存款转移形成了较高的基数，2023年1月的新增存款规模是2014年以来最高的，在这样的高基数下2024年1月同比少增1.39万亿元。

1月企业存款增加1.14万亿元，较2023年同期同比多增1.86万亿元，预计主要是春节错位造成的影响。企业往往在春节期间会以年终奖等形式向居民转移存款，2023年春节在1月，而2024年春节在2月，因此形成了一定的错位。

1月财政存款增加8604亿元，较上年同期增加1776亿元；1月非银存款增加5526亿元，较上年同期少增4574亿元。

年初以来，稳增长政策力度持续加大，房地产融资政策进一步放宽，房地产融资协调機制加速落地，三大工程资金陆续投放。东兴证券认为，若政策效果逐步得到经济数据验证，银行板块估值修复空间较可期待。

1月社融和信贷高增符合开门红规律，增长持续性仍待观察。在近年经济弱复苏态势下，政策提前发力以及机构开门红拼业绩特点显著，在社融和信贷增长上表现为前高后低。尽管1月社融超预期高增长，从信贷增长来看，企业和居民融资需求均有所恢复，但增长持续性仍有待观察。

1月存量社融增速为9.5%。社融新增6.5万亿元，同比多增5044亿元；其中，对实体发放的人民币贷款新增4.84万亿元，同比少增914亿元。

从新增结构来看，与2023年8月以来政府债融资持续多增的情况不同，企业债券和未贴现银行承兑汇票是1月社融同比增量的主要贡献。受政府发行节奏放缓的影响，政府债券由同比多增转为同比少增1193亿元。企业债券连续3个月同比多增，1月同比多增3197亿元。未贴现银行承兑汇票同比多增2672亿元，与之对应的，票据融资同比减少9733亿元，票据“冲量”明显减少。

在高基数效应下，信贷表现仍较强。1月新增人民币贷款4.84万亿元，同比小幅少增914亿元，这主要是高基数下的影响，2023年1月在疫情政策优化、银行冲开门红等因素共同作用下，人民币贷款新增高达4.93万亿元，远超2018-2022年1月新增投放在2.68万亿-4.19万亿元区间。

从分项来看，居民部门在低基数下大幅多增，居民短期和中长期贷款分别同比多增3187亿元、4041亿元，结合30大中城市商品房成交面积同比增幅持续下滑，华福证券认为，居民贷款多增的主要是经营与消费贷款，这也与银行开年降价冲量，带动消费贷等有关。企业票据融资同比明显减少，中长期贷款虽同比小幅少增，但主要是受高基数效应影响，新增投放仍是2018年以来次高的水平，可以看出企业部门表现仍较强，企业信贷展现出一定的韧性。

銀行表内信贷供给偏紧，导致企业部门融资需求部分外溢至表外融资和债券融资。企业债券同比多增3197亿元，这可能也与发债利率走低、企业融资环境改善相关。由于有增发国债资金以及PSL资金的支持，2024年政府债发行节奏慢于2023年同期，预计接下来会有所加速。

受益于春节错位带来的低基数，1月M1增速大幅提升至5.9%，环比提升4.6个百分点。M2增速8.7%，环比下降1pct。M1-M2剪刀差大幅收窄。然而实体经济预期和存款定期化的现象是否有所改善，仍需进一步观察。

年初不少经营主体有“开门红”需求，加之政策接连发力，包括年初租赁住房贷款支持计划出台，央行重启PSL投放等，对一季度社融增量形成一定支撑。后续2023年四季度发行的政府债也将逐步下拨至项目，有望带动配套融资需求提振。随着财政政策“提质增效”，广泛参与国资项目的国有大行信贷需求有望保持高景气，中小银行的基本面加有望加快修复。

财信证券认为，1月信贷结构好转，“开门红”成色足。1月居民贷款多增，企业贷款仍处高位，居民贷款多增。1月信贷居民在同期低基数下实现多增，2023年1月居民信贷在“提前还贷”、地产销售疲弱、春节错位2023年1月少1/4的工作日等影响下明显偏低，如果剔除基数影响，居民中长贷仍比历史五年（2019-2023年）同期均值低440.6亿元，而居民短贷表现则好于季节性。一方面是银行早投放早受益影响下年初在零售端发力，带动了消费贷的表现。另一方面临近春节居民消费有所增加，但CPI等经济数据未见拐点，持续性待观察。企业贷款仍处高位。企业贷款在高基数下少增，主要受票据融资拖累，企业短贷、中长贷仍处历史高位，“票据冲量”需求下降，显示信贷整体表现较好。

1月居民存款同比少增。1月居民存款同比少增，企业存款同比多增，带动M1增速上行，M2-M1剪刀差缩小，财信证券认为，一方面是2023年同期债市波动、理财赎回潮导致存款搬家，资金由表外理财回流至表内造成居民存款的高基数，而今年债市情况则相反；另一方面是由于春节错位的影响，多数企业春节前发放年终奖，使存款由企业部门流向居民部门，导致去年1月企业存款低基数。

1月金融数据总量、结构均好于预期，“开门红”成色足。企业部门信贷仍然在持续发力，居民中长贷受地产拖累低于季节性，但居民短贷表现亮眼，持续性待观察。后续2月仍存在春节错位的扰动，居民端表现可能承压，需结合1-2月整体表现去判断经济改善情况。年初至今，银行板块超额收益明显，演绎高股息避险逻辑，当前银行板块估值处于低位，经过房地城投风险暴露、存量房贷利率调整后，板块潜在利空明显减少，后续随着经济企稳，银行板块估值仍有望延续修复。

综合来看1月社融数据，主要表现为政府债发行放缓，以企业债和金融债为代表 的直接融资放量，以及表内票据规模的收缩，并未出现市场预期的增速回落。另外，抵押补充贷款（PSL）效果在1月有所体现，万联证券认为，2023年一季度较高的同比基数，或对2024年的同比增速形成一定的扰动。

1月金融数据表现较强，企业端融资和M1增速的明显改善。不过，持续性有待观察，未来仍需重点关注稳增长政策的落地情况。展望全年，在内需回升以及财政政策的推动下，预计企业端和居民端的投资和消费将逐步活跃，宏观经济总体呈现复苏格局，叠加各类债务问题的逐步缓解，银行业的资产质量或整体保持稳健。盈利方面，行业整体处于业绩触底阶段，随着重定价因素的逐步消退，需求端的回升或带动贷款端收益率逐步企稳，叠加存款端成本率的稳中下行，净息差有望筑底。

此外，中国经济已由高速增长阶段转入高质量发展阶段，信贷增速本身需要适配经济增长逐步提 质换档。当前资金存量远大于每年的增量，并且存量贷款形成的企业资产、派生的货币资金，仍持续在经济循环中发挥作用。盘活低效占用的金融资源，提高资金的使用 效率，也将成为未来重点关注的方向。