商业银行视角下“双支柱”调控框架的理论基础与研究进展

李书，刘思岐

（长春理工大学经济管理学院，吉林长春，130022）

2008 年金融危机爆发之后，政府和学术界充分意识到以物价稳定为目标的货币政策不能保证金融稳定，长期的低利率和宽松的流动性对金融危机起到了推动作用，宽松的货币政策往往鼓励商业银行承担了更多的风险［1］。在仅仅依靠货币政策难以有效应对金融失衡的背景下，各国先后推出了一系列宏观审慎政策工具来增强金融体系的韧性和限制系统性金融风险的积累，宏观审慎政策在减少货币政策对金融稳定负面影响的同时，也会对总产出和通货膨胀等实体经济产生一定程度的外溢效应［2］。因此在维护金融稳定的过程中，货币政策与宏观审慎政策应该考虑政策间的相互影响。中国在实践方面进行了较早的探索。2017 年10 月，党的十九大报告明确指出“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，守住不发生系统性金融风险的底线。由此可见双支柱调控框架在维护金融稳定上被寄予厚望。

当前，关于商业银行视角下的“双支柱”政策调控，研究主要聚焦在三个方面：一是货币政策对商业银行风险承担的影响；二是宏观审慎政策工具的有效性；三是货币政策与宏观审慎政策如何协调以实现金融稳定。本文通过对国内外文献的梳理以阐释“双支柱”调控框架的必要性；厘清“双支柱”政策协调模式的共识和分歧，并在此基础上提出有待解决的问题以及未来的研究方向。

一、货币政策的银行风险承担渠道

Rajan（2006）［3］早在金融危机之前曾指出宽松的货币政策会促进商业银行进行高风险交易。金融危机爆发后，学者Borio 和Zhu（2012）［4］首次提出商业银行的风险承担渠道，他们认为长期低水平的利率将使商业银行放松对金融风险的警惕，鼓励银行的冒险行为，对金融稳定产生负面影响。

为检验银行的风险承担渠道是否存在、其作用效果是否具有异质性，学者们进行了较为充分的研究。国外方面，Schularick 和Taylor（2012）［5］构建了一个内化金融中介投资组合风险的DSGE 模型，研究指出在有限责任制下，银行可以改变资本结构时，长期低水平的利率将增加商业银行从事高风险交易的动机；在银行资本结构固定时，低水平的利率将增加资本充足率高的银行的风险水平，降低高杠杆银行的风险水平。Jiménez 等（2014）［6］通过对西班 牙200 家银行2002 年2 月—2008 年12 月的数据采用两阶段模型进行研究发现，宽松的货币政策下，资本充足率较低的银行将批准更多高风险企业的贷款申请，这些公司将以更低的抵押要求获得更大的贷款规模，而这些贷款也更有可能在事后违约。Paligorova 和Santos（2013）［7］以发展中国家商业银行为研究对象，也证明货币政策的银行风险承担渠道的存在。

我国一些学者也在这方面进行了有益研究。张雪兰和何德旭（2012）［8］通过对我国2000—2010年间商业银行经营情况的研究指出货币政策是非中性的，较低的利率水平将显著提高商业银行的风险承担。柯孔林（2018）［9］使用成分期望损失法对我国上市银行的系统性风险进行测度，研究表明宽松的货币政策将提高商业银行的风险容忍度，增加商业银行的风险承担水平，价格型与数量型货币政策均存在这一效应。徐明东和陈学彬（2012）［10］与马勇和姚驰（2021）［11］等研究也得到了类似的结论。

综上，大量研究证实宽松的货币政策将增加商业银行的风险承担水平，同时这种影响会由于银行自身特征、所处经济周期的不同阶段而存在差异。货币政策调控属于总量调节，难以有效应对局部性金融失衡；而且由于信贷供给的错配和信息不对称的存在，经济周期与金融周期常常发生背离［12］。因此赋予货币政策多重目标的调控思路并不可行，根据丁伯根原则，需要探讨新的政策工具，在此基础上各国开始了宏观审慎管理的探索。

二、宏观审慎政策与商业银行风险承担

经济上行期，商业银行的风险承担在“资本正缺口—资产负债表扩张”的正反馈循环中逐步上升，积累的风险将在经济下行期中实现［13］。传统的货币政策与微观审慎无法有效应对在经济上行期中的风险积累，也无法在风险实现后进行有效的清理。而在时间和空间两个维度上宏观审慎政策工具都能有效防范系统性金融风险，维持金融稳定［14］。目前学术界在商业银行领域关于宏观审慎政策的研究主要集中在宏观审慎政策传导机制与政策有效性的检验。

（一）我国宏观审慎政策工具及其传导机制

中国人民银行于2011 年引入差别存款准备金动态调整机制，引导商业银行的稳健经营；2016 年人民银行将差别存款准备金机制升级为宏观审慎评估体系对银行业进行全面考察；2019 年，央行正式成立了宏观审慎管理局，这表明中国正式建立了宏观审慎政策的运行框架，明确了商业银行和金融机构需要履行的责任。

银行是系统性风险的主要来源部门，对银行业的风险监管是宏观审慎政策监管的重要组成部分，因此本文参照施宇和许祥云（2020）［15］、祁敬宇和刘莹（2021）［16］的研究整理了我国在银行领域实施的宏观审慎政策工具及其传导机制。

我国目前使用最多的宏观审慎政策工具有五种，分别是法定存款准备金率、贷款价值比上限、债务收入比上限、逆周期资本要求和系统重要性银行附加资本要求［17］。法定存款准备金调控信贷供应量，从而影响商业银行的风险承担。贷款价值比和债务收入比对抵押贷款人的贷款条件加以限制，通过影响房贷需求平缓房贷波动，进而调控商业银行的风险承担。逆周期资本要求与系统重要性银行附加资本要求直接调控商业银行的资产负债表规模，以降低商业银行的风险偏好，减少商业银行的风险承担行为。

表1 银行领域宏观审慎政策工具及传导机制

（二）宏观审慎政策工具降低银行风险承担的有效性

关于宏观审慎政策与商业银行风险承担之间关系的研究较多，主要通过构建理论模型或使用商业银行的微观数据实证检验宏观审慎政策工具与信贷增长率、资产价格、商业银行的风险承担等的关系。Lim 等（2011）［18］作为早期具有代表性的研究，检验了2000—2010 年间49 个国家多种宏观审慎政策工具在调控信贷扩张、杠杆率增长、系统性流动性风险与资本流动方面的有效性，研究发现债务收入比、动态拨备等宏观审慎工具均可有效地限制信贷扩张，降低信贷顺周期性并且有效限制商业银行体系的杠杆。Valencia（2014）［19］构建了一个有限责任银行过度融资情境下的DSGE 模型，研究表明资本要求和贷款价值比上限（LTV）可以减少商业银行的过度冒险行为，并且资本要求比贷款价值上限更有效。

国内学者对中国宏观审慎政策的有效性也开展了一系列有益研究。张铭等（2019）［20］利用我国2000—2018 年间商业银行数据检验宏观审慎政策工具的有效性，发现逆经济周期的存款准备金与可变的LTV 上限均能降低商业银行的风险承担、平滑信贷周期及有效降低过高的杠杆率。苏帆等（2019）［21］基于69 家商业银行数据的研究发现资本充足率要求通过风险承担渠道和杠杆率渠道发挥作用，资本充足率较高的银行实现了自身的稳健经营，但这种个体的稳健性往往会增加金融系统的脆弱性并带来系统性风险外溢，因而资本充足率应当采取适当原则，并非越高越好。陈伶俐（2021）［22］以2009—2018 年间16 家商业银行的经营状况为研究对象，也得到相似结论。

三、商业银行视角下货币政策与宏观审慎政策的协调

伴随着货币政策与宏观审慎政策交叉研究不断深入，两者配合实施的核心问题之一便是政策协调发力的着力点。Kiley 等（2017）［23］指出在银行主导型金融体系中，“双支柱”调控框架效果显著，而在市场主导型金融体系中，“双支柱”调控框架效果则不明显。我国的金融体系以银行为主导，银行是政策传导的主要环节，且历次金融危机的本质原因都是大规模信用创造而产生的过度负债。因而，很多学者从商业银行视角出发探讨货币政策与宏观审慎政策的协调策略。

（一）货币政策与宏观审慎的协调应结合经济环境与风险来源

一些学者通过不同国家和地区商业银行数据的实证研究，发现货币政策与宏观审慎政策可以相互补充［24-25］，还有一些学者持有不同意见，认为二者形成替代效应［26-27］。盛雯雯和栗亮（2019）［28］指出，学者们得到不同结论的原因在于经济金融周期的不同阶段，货币政策对金融风险的影响机制不同，从而产生不同的政策效果。因此，货币政策与宏观审慎政策将形成或替代或互补或不相关的关系。因而，两者的协调方式取决于经济周期和金融周期间的异质性程度。如果经济周期与金融周期一致，那么“双支柱”政策间是互补的；反之，如果经济周期与金融周期相背离，则可能出现政策冲突。

不同的冲击类型在商业银行体系及金融体系内的溢出、扩散和传染效应也不同［29］，“双支柱”调控框架应当将不同的冲击类型考虑在内。戴华娟等（2021）［30］构建了一个包含双重金融摩擦和宏观审慎政策的DSGE 模型，研究证实在需求冲击下，贷款价值比（LTV）可以有效稳定经济，在供给冲击下，资本充足率对信贷市场的逆周期调控效果更明显。叶莉等（2021）［31］研究发现，在货币冲击下价格型货币政策通过利率传导的机制将有效维护金融稳定，数量型货币政策有效维护实体经济稳定，但可能对金融稳定产生外溢效应。“双支柱”调控政策显著增加了社会福利。因而，双支柱政策的协调应结合冲击来源相机调控，否则可能存在政策失灵或过度调控的风险［32］。

（二）“双支柱”政策的协调应结合政策的比较优势与政策工具特征

很多学者针对货币政策与宏观审慎政策的相对优势进行了分析和检验。Røisland（2017）［33］认为，货币政策的比较优势在于稳定实体经济，而宏观审慎的比较优势在于稳定金融体系，货币政策和宏观审慎政策目标高度互补，政策实施中应当相协调。Himino（2016）［34］对美日两国的资产价格泡沫进行分析后提出货币政策通过调节短期利率来调控信贷规模的过快增长更为有效，而宏观审慎政策通过贷款价值比（LTV）来调控资产价格增长效果更显著。徐长生和艾希（2018）［35］运用系统GMM 模型以我国81 家商业银行2002—2015 年为研究对象，发现货币政策与宏观审慎政策都可以有效抑制商业银行风险承担水平，但宏观审慎政策在调控信贷上效果更明显，且宏观审慎政策可以有效降低货币政策冲击对金融稳定带来的负面影响。

关于“双支柱”政策协调实施过程中政策工具的选择。Klingelhöfer 和Sun（2019）［36］通过VAR 模型检验中国的“双支柱”调控框架的协调效应，指出宏观审慎政策可以消除货币政策带来的风险溢出。监管压力和住房政策虽不在宏观审慎政策框架内，但也可以对金融体系进行有效的调控。金春雨和董雪（2021）［37］对数量型货币政策与价格型货币政策、资本类宏观审慎工具与流动性类宏观审慎政策工具在宏观经济与金融市场的调控效果进行比较，研究指出实施“双支柱”调控框架是必要的，宏观审慎政策应当以资本类为主、流动性类为辅，货币政策应当以价格型为主、数量型为辅。陈晓莉和成硕（2021）［38］通过考察宏观政策对银行间风险传染效果，提出在经济上行期实施紧缩的贷款价值比（LTV）可以有效地控制银行间风险传染。

（三）货币政策与宏观审慎政策的协调应考虑商业银行的异质性

商业银行间由于资产负债表规模、流动性以及系统重要性程度存在差异，所以其对货币政策与宏观审慎政策的敏感性程度存在差异。张朝洋（2019）［39］以2006—2015 年间中国73 家商业银行为样本，实证检验货币政策立场与宏观审慎政策对不同规模银行风险承担的作用，研究结果显示宽松的货币政策会增加商业银行的风险承担，而宏观审慎政策可以有效改善商业银行的风险承担，这一现象在银行资产规模更小、流动性更低的银行中更明显。李成和范雯欣（2021）［40］研究发现逆周期的宏观审慎管理对系统重要性银行的约束更加有效，而货币政策对非系统重要性银行的约束效果更为明显，“双支柱”政策都会通过商业银行风险承担渠道影响银行的信贷规模。赵胜民和张博超（2022）［41］以2002—2019 年间上市银行为样本，研究发现针对银行资本类的宏观审慎政策工具及综合类宏观审慎政策工具可以有效抑制商业银行间系统性风险，针对借款人类的宏观审慎政策工具仅对城市和农村商业银行有效。

四、结语

综上，基于商业银行视角下对“双支柱”政策调控的现有研究进行梳理，得到以下几点主要结论：一是宽松的货币政策会提高银行的风险承担水平，增加金融体系的脆弱性；二是宏观审慎政策可通过对银行资本质量、杠杆率、流动性等监管有效降低银行风险承担水平，以保障金融稳定；三是货币政策与宏观审慎政策的协调应充分考虑实际的经济金融环境、政策比较优势、政策工具特征和商业银行异质性等因素，避免政策冲突或超调。尽管现有研究已取得相当成果，但“双支柱”调控框架的政策实践仍处在开放性的探索中，为能更好地为政策调控提供理论支撑，建议后续研究可关注以下方面。

第一，对“双支柱”调控框架的协调时机与强度的研究。货币政策优势在于调节经济周期，宏观审慎政策可以有效平缓金融周期，在经济周期与金融周期的不同阶段以及二者的一致性程度都会影响货币政策与宏观审慎政策的协调策略。虽然一些学者给出了在经济金融周期的不同阶段中的政策协调策略，但是并未指出何时是合适的时机，政策力度多大才是“适度”。

第二，对商业银行风险经营博弈模型的构建。商业银行的风险管理一边面临同业竞争下逐利动机的影响，一边受监管政策的调控。因而在经营目标与风险防控中的博弈行为是其风险承担水平的关键因素。现有理论模型中，对于商业银行的风险经营行为的刻画并不充分［42］，建议构建博弈模型，更全面地反映银行的经营策略与决策行为，有助于更细致地分析政策传导渠道，并提出更有针对性的政策建议。

第三，“双支柱”调控政策与财政政策的配合。由于新冠疫情，政府公共支出增加，过多的政府赤字和政府债务会加剧金融部门的不稳定性。而宏观审慎政策可以有效平缓资产价格波动，有利于稳定财政收入，增加财政额可持续性。因此在衡量双支柱政策如何有效协调时，应当将其他宏观调控举措也考虑在内。

总之，后危机时代货币政策与宏观审慎政策是调控商业银行信用创造活动和防范系统性风险的重要工具，只有深入研究宏观调控措施间的内在联系，并探讨有效的配合机制，才能为我国的政策实践提供有益参考。