浅谈信用风险预判的“三个视角”

周堵堉

近年来，中国经济从高速增长向高质量发展转型，新旧经济动能转换，房地产等重点领域风险积聚并进一步暴露，债务违约和展期等风险事件屡见不鲜。据中诚信国际数据，2023年上半年，信用债新增违约26支/83.54亿元、新增展期55支/449.68亿元，违约和展期规模仍较高，企业偿债风险不容小觑。近期碧桂园、远洋等违约事件更是给市场带来一定冲击，给信用风险防控带来诸多挑战。同时，在我国经济发展动能转型进程中，新能源、数字经济等新兴产业技术变革快、企业成长快、风险变化快，对其风险特点的研判方法也与传统信用风险分析不尽相同。因此，商业银行亟需锻造与服务构建新发展格局相适应的风险管理能力，加强风险预判的前瞻性，从多个维度丰富风险评估的工具与抓手。

风险预判的“三个视角”分析框架

给企业做风险诊断就像医生看病，要区分是看急诊还是看慢性病，从不同的时间维度去评估一家企业的潜在风险。从短期视角看，最需要关注违约风险，即企业是否有足够的资金偿付一年内到期的债务，有时一笔金额看似不起眼的到期债务会成为“压垮骆驼的最后一根稻草”，银行需要找到有效预警企业短期偿债风险的关键指标，作为评估其短期风险的“放大镜”。从中期视角看，随着企业发债融资日益普遍，企业发行的信用债在存续期内的表现可以在一定程度上反映市场对该企业信用风险的判断，可以通过公开债券市场的高频、低频、定期数据重点跟踪企业信用风险变化。从长期视角看，企业可能会经历宏观经济周期波动、行业竞争格局变化等多重风险，企业需要依靠稳定的盈利模式来抵御长期风险，重点关注企业盈利是否可持续，尤其要关注行业发展趋势对企业盈利能力的长远影响，将其作为洞察企业长期风险的“望远镜”。

短期预判：企业短期偿债能力

判断企业短期偿债能力有几个常见误区。一是“老客户信仰”误区，信贷人员易对长期合作的企业放松警惕，对客户以往的光环产生“锚定效应”，或迷信龙头明星企业“大而不倒”，而忽视对其当下偿债能力变化的分析。二是“管中窥豹”误区，信贷人员往往只关注客户在本行账户的资金能否覆盖在本行的到期债务，但实际上客户在本行的资金随时可能会被抽调用以偿还其他债务，因此一定要评估客户整体非受限货币资金对其所有短债的覆盖保障情况。三是“财报比率”误区，常见的流动比率、速动比率，分子端往往高估存货、应收账款等流动资产的可变现价值，仅看这两个比率不能有效地反映客户真实的短期偿债能力，需要探寻更好地评估企业短期偿债能力的指标。

重点关注两项指标，树立底线思维和趋势思维。对2014年至2022年6月期间的信用债违约主体和非违约主体的短期偿债能力指标中位值的研究可以发现，现金流量利息保障倍数（即经营活动净现金流/利息）、现金短债比（即货币资金/短期债务）两项指标比流动比率对违约风险有更好的预警作用（见表1），在违约发生前两年、前一年，现金流量利息保障倍数和现金短债比这两项指标小于1且大幅下滑。因此，在识别企业短期偿债风险时，一要树立底线思维，守住现金流量利息保障倍数和现金短债比这两个指标，当客户现金流量利息保障倍数或者现金短债比低于1时，其自身现金已难以保障按时还本付息，需要防范其偿债风险，及时采取风险管控措施。二要树立趋势思维，关注企业短期偿债指标的历史数据变化趋势，既要关注突然的大幅下滑，也要警惕“温水煮青蛙式”的连续温和下滑，防范违约风险从量变到质变的积聚。

注重数据质量，评估偿债能力需求真务实。一是甄别现金的质量。现金流量看的是经营活动净现金流，注重分析企业自身的造血能力，而不是补贴等低质量现金流；现金短债比的分子是非受限货币资金，需要查阅财报附注，对交易性金融资产、其他流动资产如理财产品等能否视作流动性补充要仔细甄别。二是认识指标本身的局限性。对于一些特殊融资主体，自身经营性净现金流不是主要还款来源；一些由集团统筹资金的客户，上述两项指标低于1未必一定有违约风险，对于这些客户需穿透评估其最终偿债方的偿债能力。

中期预判：从债市表现跟踪信用风险

从中期视角看，企业的信用风险未必如短期违约风险一样具有“显性”，其潜在风险往往隐匿于经济或行业下行周期中，这期间银行信贷人员易忽视企业自身因素引起的信用恶化。在一段时期内，跟踪企业信用资质变化存在难点：一是工具抓手不足，银行人员通常可以通过风险预警系统、实地查访等手段来识别风险，但目前还没有专门跟踪客户信用风险的有效工具。二是仅根据财报来评估客户信用资质具有一定局限性，一般公司财报仅按季度发布，且存在数据滞后、披露信息有限、粉饰甚至造假等缺陷，不利于及早识别风险。三是资本市场噪声较多，上市公司股价涨跌并不一定能有效反映客户信用风险变化。为了持续跟踪企业信用风险变化，需要发挥数字风控潜能，探索更多有效信息。

从三类债市数据跟踪信用风险

随着企业直接融资占比提升，发债工具被广泛运用，企业发行的信用债在存续期内的表现可以在一定程度上反映市场对该企业信用风险的判断，而且公开市场发行债券的信息透明度较高，因此，债市信息要素可以作为跟踪企业信用资质变化的新视角。根据对信用风险变化的灵敏度不同，可以将信用债发债主体的相关债市数据分为高频、低频和定期数据三类，银行信贷人员可以重点关注以下信息：

高频数据。信用债价格和估值变化等信息可快速、灵敏地反映市场对发债主体资信的动态判断，主要指标有债券价格、中债估值、成交价格偏离度、中债/中证隐含评级、中证隐含违约率等，数据每个交易日更新。例如，当成交净价偏离前一日估值净价2%时需引起警惕。另据中证估值研究，中证隐含评级“A+”及以下级别的隐含违约率均值显著上升至4%以上，当中证隐含违约率高于4%时需引起警惕，提示发债主体的信用风险较高。

低频数据。评级变动和债务兑付信息可反映发债主体融资周期内的信用风险变化，数据更新频率一般取决于评级跟踪周期和债务到期期限，时间间隔相对较长。一方面，需要重点跟踪发债主体评级是否跨级下调、评级展望是否持续为负面，若是，则提示其信用风险可能恶化；另一方面，需要跟踪到期债券是否有违约、展期，以及发债主体是否有相关商票逾期、非标违约等情况。一般非标违约会先于银行信贷、债券违约发生，因而企业信托、资管计划等非标融资违约往往是企业“官宣”违约的前兆，银行需要提前采取风险处置措施。

定期数据。按季跟踪企业财报内偿债能力相关指标，重点看现金流量利息保障倍数、现金短债比、资产负债率等。

风险排查应用

发债主体的债市表现可应用于银行授信客户的风险排查。信贷管理人员可以将银行重点行业大额授信客户所涉及的发债主体作为观察对象，持续跟踪其债市指标，以加强风险预判和评估。例如，在2021年开展的中资房企离岸债风险排查中，从短期偿债压力、主体评级两个维度筛选出存在一定潜在风险的房企发债主体。从定期数据中的现金短债比指标看，奥园、融信、绿地、富力、鑫苑等的指标都低于1，短债兑付压力比较大；从低频数据中的主体评级看，排查的房企国际评级均不是投资级的，后续三大评级机构进一步下调了境内房企的评级；从结果看，该排查从两个维度筛选出的潜在风险房企确实在2021年末至2022年陆续发生违约或展期，债市表现对违约风险起到了一定的预警提示作用。

长期预判：行业发展趋势的视角

相较于短期、中期预判，预判长期风险难度最高。一方面，影响预判的因素更复杂，比如经济周期、行业特性、政策变化、技术变革等；另一方面，对研究深度要求更高，行业发展趋势、竞争格局等都需要长期深度跟踪研究。对于银行而言，最重要的是“在不确定性中寻找确定性”的能力，对于长期的风险预判，应尽可能聚焦关键的核心变量。

企业抵御长期风险最好的办法就是持续盈利、持续创造现金流。行业发展趋势对企业盈利影响很大，比如政策变化、关键技术变化等都会颠覆现有供需关系和竞争格局，从而影响行业的整体盈利水平和产业链各环节的盈利分配。

对周期性行业需要关注经济景气度下滑风险。不同行业景气度的跟踪指标侧重点不同，煤炭、有色金属等行业侧重跟踪商品价格指标，钢铁等中游制造行业侧重价格成本差等指标，房地产、汽车等下游行业侧重需求驱动因素。例如，房地产行业2023年上半年国内商品房销售面积累计同比下降5%，需求仍较为疲弱，近期国家也在政策端优化调整，更好地支持刚性和改善性住房需求，但长期来看，人口和人才净流出、产业发展规划较弱的区域房地产景气度或将在低位运行。对银行而言，不仅需要跟踪行业景气度变化趋势，还要评估企业在未来3——5年内是否具备穿越周期的能力。例如，企业在行业景气度较高时能否充分释放产能、在行业景气低谷时能否控制压降成本。

对成长性行业需要关注市场空间/份额增长不足的风险。与周期性行业不同，成长性行业往往会在扩张期迎来一波爆发式增长，成长性企业盈利的增长大部分取决于市场空间、市场份额的增长，需要关注新产品渗透率等核心变量。从产品生命周期角度看，新产品刚进入市场时渗透率较低，随着营销推广渗透率会迅速搞高，而后渗透率会随着市场饱和及产品迭代更新逐步下降。例如，我国新能源车的渗透率在2022年已达到30%，远超工信部规划的2025年达到25%的目标，可能存在部分需求提前透支、后续需求增速下滑的风险，尤其是前期扩产较快的锂电池环节出现局部过剩可能性较大。电池能量效率、生产成本等方面的技术变革则有可能颠覆现有市场结构和竞争格局。对银行而言，要密切关注成长性行业的市场规模增速及结构性变化趋势，审慎对疯狂扩张的客户大幅新增授信，尤其对跨界经营、举债扩张、盲目追逐热点的企业，要防范其项目产能过剩、收入不达预期、资金链断裂等风险。

小结

通过构建短、中、长期三个视角下的风险预判分析框架，有助于从多个维度丰富银行人员的风控工具，提升前瞻性预判能力。相较于仅依靠流动比率、资产负债率等财务指标的传统偿债风险分析方法，该框架具有以下特色和优势：一是优化短期违约风险预警指标，运用现金流量利息保障倍数、现金短债比指标，明确了两条底线。二是提升预判的前瞻性，结合中期信用债债市指标、长期行业发展趋势等分析工具辅助信用风险预判。三是定量和定性分析相结合，促进风险管理的数字化转型，也注重数据背后的风险实质。

“三个视角”分析框架为预判企业信用风险提供了“放大镜”和“望远镜”，有助于更好地适应新发展格局下瞬息万变的市场环境，提高银行早识别、早预警、早发现、早处置风险的能力，为实体经济高质量发展保驾护航。