家电：海外补库存的边际弹性凸显

袁京力

2023年前三季度，小家电龙头苏泊尔的营收和净利润分别为153.67亿元、13.62亿元。其中，第三季度营收和净利润分别为53.84亿元、4.82亿元，逆转了上半年营收和净利润负增长的局面，其主要原因是外销大幅回暖。

存在类似情况的还有新宝股份，其第三季度营收约44亿元，净利润为3.41亿元，营收和净利润均出现改善的现象。新宝股份以全球ODM/OEM为主，外销收入占营收的比例超过三分之二。

在前三季度总体出口相对低迷的情况下，家电企业的出口有率先复苏的迹象，三季度家用电器月度出口数量增速均超过20%，这或许只是一个开始。在上半年对新兴市场布局并斩获颇丰的情况下，以美国为首的发达国家去库存也接近尾声，这将对出口占比较高的家电企业2023年底至2024年上半年的业绩形成有效提振。

公募基金对此先知先觉。从三季度持仓看，机构对家电的内外复苏持续看好。据安信证券监测，主动偏股型基金家电板块的配置比例延续回升态势，第三季度重仓家电3.08%，环比提升0.37个百分点；超配0.57%，环比基本持平。

事实上，家电出口从6月开始出现加速。参考产业调研，6月份家电出口订单普遍转向增长，2023年第二季度外销已经有体现，清洁电气、厨小、吸尘器代工企业预计后续进一步向上。

海关总署11月7日数据显示，2023年10月中国出口家用电器31132.9万台，同比增长21%；1-10月累计出口306097.4万台，同比增长8.4%。这已经是家电出口量连续3个月增速维持在20%以上，家电前9月累计出口额达657亿美元，同比增加1.1%，在外贸出口额下降6.1%的情况下表现出色。

以苏泊尔为例，公司三季度实现营收53.84亿元，同比上升15.63%，一舉扭转了上半年营收下降3.31%的不利局面。对此，公司在接受投资者调研时表示，三季度环比持续改善主要基于外销客户补库存及2022年同期低基数的双重影响，三季度外销实现了大幅改善。此前的2022年及2023年上半年，苏泊尔外销收入出现了至少10%以上的负增长。

家电行业的龙头是美的集团、海尔智家及格力电器。前三季度，美的集团营收和净利润分别为2911.1亿元和277.17亿元，同比分别增长7.67%和13.27%；海尔智家营收和净利润分别为1986.57亿元和131.49亿元，同比分别增长7.5%和12.71%；格力电器的营收和净利润分别为1550亿元和200.92亿元，同比分别增长5.1%和9.77%。相比于美的集团、海尔智家常年外销占比超40%，格力电器占比不足20%最低，营收增长也最慢。

家电出口的回暖一方面来自新兴市场，另一方面来自发达国家去库存接近尾声。东方证券的研究表明，结合2023年6月的不同区域的数据显示，未来家电订单可能并非由美国拉动，而是由一大批“低占比”但高弹性的国家或地区拉动。

据海关总署的数据，美国、欧盟当前仍是中国机电类产品（含家电）的主要出口国和地区。2023年1-7月，中国对欧盟、美国、日本、越南、印度和俄罗斯累计出口额占比分别为17.5%、14.9%、4.7%、4.1%、4.1%和2.9%，合计占比近半数。其中，“一带一路”国家拉动力较强，有望延续，6月中国对巴西、俄罗斯、阿联酋、土耳其、新加坡等国家的出口增速均在20%以上。

再次，新兴市场依然有较大空间。基于各国大家电百户保有量情况，天风证券发现，新兴市场国家诸如泰国、巴基斯坦、菲律宾、印尼及印度的冰、洗发展现状与中国2000年左右的情况类似，这些新兴市场逐步进入家电普及期，未来成长空间巨大，且自有品牌相对匮乏，对于新品牌的接受程度较高，国内家电企业可以选择在这些市场进行前瞻性布局。

除了新兴市场外，海外发达经济体的补库存效应也在逐渐得以兑现。2020年新冠疫情蔓延，海外家电企业生产能力下降，同时欧美补贴、居家耐用消费品增长，中国家电企业凭借稳定的产能和供应链优势，大幅受益出口需求高涨。据海外总署数据，2020年、2021年家电出口额分别为661亿美元、987亿美元，两年增速均在20%以上，这透支了2022年的需求，叠加2022年因为通胀高企导致的欧美耐用消费品回落，进入去库存周期，2022年家电出口金额同比下降10%。

尤其是从三季度开始，积极因素不断累积。自2022年5月，美国家用电器存量金额同比增速逐渐回落，2023年7月延续下降趋势，同比下降4.83%。以美国五大头部零售渠道统计，自2023年一季度后库销比同比增速下降，伴随未来进入补库存周期，叠加2022年因疫情影响导致的出口低基数，国内家电企业出口有望转暖。

库存方面，美国家具家电零售库存持续下降，当前已经回到2021年底水平。根据美国商务部数据，2023年7月美国电子和家用电器零售库存为296.9亿美元，同比下降11.8%，首次下降至300亿美元内且连续5个月下滑，回到2021年底水平。批发库存当前仍处在高位震荡但环比下降，7月美国电气电子产品批发商库存为860.9亿美元，同比增加3.1%，环比6月下降0.8%，库存压力环比改善。

作为家电的前瞻指标，美国住房销售也有所复苏。2023年4月，美国新建住房销量增速转正，5月增速相比4月进一步提升，根据10月下旬的数据，美国9月新建的单户住宅销售同比上升了12.3%，总量达到了75.9万套。二手房方面，美国成屋销售折年数较年初以来止跌，5月相比4月略有恢复，美国成屋销售指数环比上升1.1%，而预期下降1.8%。

除了苏泊尔外，新宝股份也对海外持乐观态度。新宝股份也在接受投资者调研时表示，主要海外客户在2023年上半年库存逐步出清，下半年订单需求逐步恢复到比较正常的结构，欧洲和北美的情况差不多。从目前看，四季度接到的订单仍然保持了比较好的趋势。

目前看，外需改善尚可持续。中泰证券预计，本轮家电出口链表现有望延续至2024年上半年，若未来景气修复则形成进一步支撑。

中国家电企业外销旺盛，是新兴市场需求大增及发达国家补库存的共振结果。

2023年以来，人民币贬值对家电企业的出口也有所提振。美联储加息导致人民币持续贬值，2023年上半年维持汇率低位，目前看这有可能持续全年。

自2022年5月，人民币兑美元呈贬值趋势，2023年第二季度人民币兑美元平均汇率为7.01，环比贬值2.32%，同比贬值5.65%，目前位置在7.3附近，又較二季度平均汇率贬值了4%左右。山西证券认为，人民币贬值或将提升家电行业相关企业出口业务竞争力，同时通过汇兑损益等方式提升盈利水平。

由于家电企业通常制造基地在国内，成本以人民币计价，销售在海外以美元计价，美元升值一方面从报表口径增加企业外销收入并增加汇兑收益；另一方面有利于扩大海外销售毛利率。东方证券统计过往数据发现，2017-2018年由于人民币升值影响，白色家电企业海外业务毛利率有明显下降，后在2018年下半年随着美元升值，中国家电企业的海外业务毛利率有所提升。

此外，原材料成本的下降也有利于家电企业的出口。家电产品最主要的原材料为铜、铝、塑料、不锈钢和五金等，且原材料成本占比较高，白电原材料占比达85%，其采购价格与大宗商品的走势密切相关，原材料的价格下跌有利于家电企业的盈利复苏。

从出口看，虽然家电产品的价格在下降，但原材料成本也在下降，2022年初开始塑料、钢、铝价格整体呈现下降趋势。2023年10月，中国再生塑料颗粒指数为771点，同比下降6.5%，较年初下跌约5%；不锈钢期货较年初下降超10%，多数时间较2022年同期更低，沪铝期货则与2022年相近，原材料成本的下降有利于家电企业毛利率的改善。

出口改善、人民币贬值叠加原材料成本下降，家电企业毛利率呈现改善的趋势。前三季度，家电板块毛利率为25.42%，同比提升1.94个百分点，2023年第三季度毛利率为26.33%，同比提升1.67个百分点，前三季度和三季度毛利率水平均较2022年同期有所改善。