并购重组尤须紧盯“关键少数”

熊锦秋

要通过改革完善上市公司并购重组制度。其中，并购标的信披出现虚假陈述，重大重组导致重大亏损的，当事董监高应承担责任

9月7日华东重机发布公告称，将以9.37亿元的挂牌价格转让全资子公司润星科技全部股权，而6年前该资产被华东重机以29.5亿元的价格收购。9月13日，公司收到深交所问询函。笔者认为，应防止上市公司并购重组中高买低卖的利益输送行为。

2017年华东重机高价收购润星科技，当时以2016年年底为评估基准日，采用收益法评估，润星科技股东全部权益的市场价值为29.53亿元，评估增值率达到624.98%。而本次交易以2023年6月30日为基准日，润星科技账面净资产77365万元，以资产基础法评估价值为9.37亿元，增值率21.14%；以收益法评估价值为9.35亿元，增值率20.86%。深交所要求公司说明本次估值与前次估值差异大的原因。

上市公司收购时，润星科技原股东承诺，2017～2019年度扣非后净利润分别为不低于2.5亿元、3亿元和3.6亿元，实际上三年累计完成率108.83%。然而业绩对赌期一过，润星科技业绩就走下坡路，2020～2022年度分别亏损23576.06万元、15826.83萬元、14039.74万元，2023年上半年亏损6702.73万元。

《上市公司重大资产重组管理办法》（以下简称《办法》）第三十五条规定了交易对手业绩承诺与补偿制度，上市公司向控股股东、实控人或其控制的关联人之外的特定对象购买资产且未导致控制权发生变更的，无须适用该制度。从上市公司并购实践来看，业绩承诺制度实施效果并不太好。

不少上市公司并购重组的动机是基于协同效应和长期发展，但也有部分上市公司并购重组是为了打造所谓双主业，或迎合市场炒作，甚至作为利益输送渠道。并购目的一旦不单纯，上市公司董监高对于标的资产估值高低就不会太在乎。虽然交易对手对标的资产未来业绩作出承诺，但有些案例未能如期完成业绩承诺，业绩补偿承诺难以落实；即便业绩承诺如期实现，但其中也可能存在一定水分，承诺期一过，资产垃圾、出现亏损等情形就暴露出来。

上市公司并购重组附带业绩承诺的交易模式，或应进行重大改革。3～5年的业绩承诺对上市公司收回并购成本并无太大帮助，而不切实际或通过做账达成的业绩承诺，对上市公司投资者而言意义并不大，但却提高了标的资产未来的业绩预期，也拉高了标的估值。

为此，建议考虑取消业绩承诺补偿制度。上市公司并购重组，标的估值作价要参考中介机构估值，但董监高等“关键少数”更需对标的做深入研究，自己心中要有个谱，然后与交易对手进行交易价格谈判，不能任由中介机构牵着鼻子走。另外，如果要保留并购重组业绩承诺制度，业绩承诺期可延长到8年或10年以上，交易对价应100%以发行股份支付，不得以现金支付，且交易对手所有获得的股份全部予以锁定，直到业绩承诺期结束。

上市公司重大重组虽然提交股东大会批准，但对于重大重组导致重大亏损的，当事董监高或应承担责任。《办法》规定，上市公司全体董监高应当公开承诺，保证重大重组的信息披露和申请文件不存在虚假陈述。这其中当然应该包括交易标的基本情况、业绩承诺等信息。标的业绩没有预期完成，或者即便如期完成但存在水分，当初重大重组相关信披可能存在不实情形。上市公司股东大会表决是以这些信息为基础的，如果不实或被误导。

按2022年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第二十一条规定，重大重组交易对方所提供的信息不实，导致公司披露的相关信息存在虚假陈述，原告起诉请求判令该交易对方与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，法院应当予以支持。也就是说，并购标的信披出现虚假陈述，上市公司相关董监高应担责，对此应强化对上市公司董监高等责任主体的追责力度。

要完善上市公司并购重组制度，还可规定与此相关的薪酬递延支付制度。建议上市公司若实施重大重组，在重组当年及标的资产业绩承诺期内，投票同意重大重组的董监高，其一定比例的绩效薪酬递延支付。待业绩承诺期结束，视标的资产业绩实际完成情况，再对相关董监高发放相应比例的绩效薪酬，如果超额完成还可获得额外奖励。

总之，要通过改革让并购重组能够成为上市公司做大做强的重要方式，坚决防止并购重组成为利益输送渠道或掏空上市公司的方式。