A股正处于积极的复苏态势中关注医疗、消费和数字化领域高质量公司

刘增禄 吴海珊

今年以来，全球许多地方的利率都在上升，这给市场估值提升和消费者支出都带来了压力。您如何看当前市场的状况，是一个让您比较舒服的投资环境吗？

众所周知，利率提升主要是为了应对通货膨胀。的确，当前通货膨胀率很高，且持续时间比人们预期的要长，这都会导致经济增长率放缓。与此同时，看起来不贵的市场估值，实际上也并不便宜。

所以，短期看，股市大概率仍会承压。美联储为应对长期居高不下的通胀而施以加息措施。而随着利率的提升可能会导致失业率进一步上升，我们预计，劳动力市场将开始出现疲软，劳动力市场的许多主要指标，将从现在开始上升，从而会给整体经济增长带来压力。

美联储已经非常明确地表示，需要控制住通胀。但我们仍然认为，美国经济会继续面临压力，這将导致美国公司的盈利前景以及美国整体股市也将面临压力。

不过，从长期来看，股市必定是投资者获得巨大回报的源头。因此，我认为当下投资最重要的是考虑时间周期。通常我们的投资周期是五年。我们不对下一个季度市场收益情况做预测，我们更喜欢寻找那些未来三到五年利润及利润率增长确定性较高的公司。同时，我们也会考虑估值因素，包括为了获得上市公司的这一增长，我们可以付出多少（成本）。

当前，美联储已经将基准利率提高到超过了5%。在此背景下，是否意味着债券和现金比股票的盈利能力更强呢？

考虑到目前利率已经处于或接近周期峰值以及经济放缓的综合影响，我们相信在此刻去投资债券市场依然是有利可图的。同时，考虑到不确定性，更多投资者选择将现金握在自己手中。我们能够理解这些做法。

但在我们看来，当下，仍有许多积极的因素正在推动股市朝着正向发展。如目前企业盈利能力比12个月或18个月前预期的要好。

就我们管理的投资策略组合而言，从未持有过高的现金头寸。截至今年二季度末，投资策略组合中现金持有量占比仅约为3%，我们总体上倾向于，将全部的资金投资到市场上。

看来，虽然现在是全球市场投资的艰难时期，但仍存在一些不错的投资机会。

是的，尽管对六个月内的市场表现做出明确的判断总是很困难的，但我们仍然看到了一些行业的机会：首先是医疗领域，有很多比较不错的潜在增长机会，以及防御性的增长机会；同样，这也适用对可再生能源开发商的思考，随着可再生能源的建设，我们可以看到持续的增长；科技领域也有一些令人兴奋的机会；除此之外，我们在IT领域也迸发出很多有趣的想法。

这些潜在的投资机会是仅存在于美股等特定股市，还是普适性的？

：我认为是普适的，但无论在哪个市场，我们都在寻找高质量的企业。因为优质企业的中期增长会超过市场平均水平，实现非常强劲的利润和收益增长，而这将是推动股价增长的动力。

就不同市场而言，在大型科技公司的推动下，美国市场最近十年一直表现非常强劲，叠加美股指数市值约占全球指数市值的60%，所以目前我们对美国有很大的敞口。

但中长期视角下，我们将继续从新兴市场寻求投资机会。如中国股市虽然受消费增长复苏需要更长的时间才能真正启动影响，当下可能并不处于一个强劲周期，但有证据表明，这种情况正在好转。

中国之外，印度、印度尼西亚、巴西、墨西哥等国家也都是我们关注的重点。因为在这些市场中，我们能够找到符合我们预期的真正强大的优质企业。

那符合什么标准的企业，才会被您纳入“高质量企业”持仓名单中？

首先是估值合理，这是所有考虑因素中非常重要的要素。其次是被投资企业的质量优良。我们通常会围绕市场准入壁垒、行业的竞争程度、预期增长率等角度来进行论证。

第一，企业是否身处一个不断发展的行业中，能否从其中获得丰厚的回报；第二，公司的实际商业模式，以及它们能够产生的回报；第三，公司的财力，通过检查企业资产负债表、现金流转换等财务指标，确保所投资企业是一家财力雄厚的企业。这使得它既可以在市场强劲的时候强者恒强，也可以让企业在疲软时期平稳度过；第四，考核管理团队的管理能力，如激励措施上的一致性是需要关注的关键要素；第五，考核公司管理的ESG风险情况，如考虑其企业治理、管理团队的素质、董事会的结构、薪酬方式等。以及企业利用ESG机遇的能力，如前面提到的可再生能源的投资机会，从行业增长速度来看，这显然是一个非常大的环境机遇。如果企业在新机遇中能够切入可再生能源供应链，找到真正具有良好长期增长机会的市场，那有望带来强劲的中期增长率。我们正在寻找的许多投资机会都与这种机遇有关。

您前面提到，美股的持续强劲离不开美国大型科技公司的推动，从公开持仓来看，您对美国科技公司进行了重点关注。这些科技公司今年股价普遍表现很好。未来还能保持这样的势头吗？

我认为我们需要先划定时间周期，再来讨论投资。如果投资周期为5年到10年，那部分大型科技公司仍值得被看好。

一方面，微软、亚马逊、Alphabet（谷歌母公司）等科技公司的估值并不是特别贵。如微软目前的市盈率仅为30多倍，处于过去五年的中间水平；Alphabet估值所处水平与微软类似，而亚马逊的估值已接近过去五年的底部水平（截至九月初）。另一方面，大型科技公司的利润和利润率增长都比预期的要好。与此同时，我们预期它们的业绩在未来几年有望继续实现10%以上，甚至高达20%和30%的增长。因此，结合公司未来增长预期来说，我们认为美国科技公司估值依然非常具有吸引力。

随着人工智能大火，Meta和英伟达股价今年均涨超100%。但它们似乎并没有被您纳入到股票池，为什么呢？

英伟达股价今年以来一直很强，是因为市场对英伟达数据中心半导体产品有极高的需求，同时公司利润增长强劲，预期利润提高到了100%以上。Meta也是一样，我们对Meta没有特别负面的看法，只是它不是我们最佳选择之一。

我们管理投资策略的目的是希望为客户找到最合适的股票投资对象，如需要符合我所管理的投资策略的可持续发展或影响力框架。相较英伟达、Meta来说，我们更倾向于认可微软、Alphabet、亚马逊这类公司的竞争地位优势。当然，安本有一些范围更广的投资组合，投资了英伟达。

上述投资逻辑也可以延伸至日本股市。日本市场今年以来一直很强，日本国内存在非常强劲的利润周期，企业的盈利增长一直强于预期。尤其是半导体供应链相关企业，在市场对人工智能的热情追捧，以及对半导体和数据中心需求的影响下，这个板块表现非常强劲。但我所管理的投资组合对日本的敞口很低，大约仅在1%～2%。

如果英伟达、Meta的估值在30倍左右，您会选择持有它们吗？

虽然估值很重要，但我们不会仅凭估值而去投资一家公司，因为估值往往无法完全反映企业的未来。很多公司单看估值还不错，但如果你不了解这个行业、商业模式和增长影响因素，很可能会陷入价值陷阱。所以，我们要求投资对象必须是一家优质企业，具有良好的增长前景，我们希望在未来从投资标的中取得良好的回报。

在美国的科技股中，苹果公司是全球最贵的公司。或许也是世界上最好的公司。它为什么没有进入您的持仓呢？

这就要提到竞争地位了，我们认为竞争地位可以推动公司增长，但也存在一些风险。

比如说，苹果的确是一家质量不错的公司，在增长率和盈利能力方面一直表现出色，但其对单一产品——iPhone的依赖性越来越高。每次来到iPhone升级发布周期的时候，都会被苹果公司股东认为是驱动增长率提升的一大动力。

但我们始终认为iPhone和iPhone周期存在太多风险，这导致我们无法对之产生很高的信任度。所以我们对苹果没有非常积极的看法（也没有特别负面的看法），此外，考慮到我们的投资策略往往相当集中，苹果公司就并非我们最合适的投资对象。

在移动互联网时代，阿里巴巴、腾讯控股等一批中国科技公司崛起。此前受行业监管政策影响，估值一度承压，目前风险因素基本出清。您认为中国科技公司目前值得投资吗？

的确，中国有一批非常出色的科技企业，我们仅以阿里巴巴、腾讯、百度三家公司为例，这些中国大型科技公司和美国大型科技公司的情况是一样的，都有非常强大的商业模式，基础行业正在增长，且回报高，财力雄厚，管理团队良好。同样，我们在行业质量方面也找到了许多相同的属性。

长期来看，我们预计中国大型科技公司将能够实现良好的投资回报和增长率，它们应该是能够持续盈利的增长型企业。

在您的投资组合持仓中，医疗保健在投资组合中所占比重非常大，甚至超过了科技公司。尤其是联合健康（UnitedHealthcare），位居您投资组合的第一大仓位。您看好医疗保健板块的逻辑是什么？

一方面，长期来看，医疗保健行业会有很不错的增长率，因为医疗保健行业的优质公司往往具有非常强的竞争地位。另一方面，它们具有很强的防御属性，对经济走势相对不那么敏感，因此，与市场其他板块相比，波动性较小。综合来看，更可能带来高回报。

我目前在医疗保健领域做了全行业覆盖，如我们喜爱了一些大型制药公司。比如诺和诺德（NovaNordisk）和礼来（EliLilly）等公司在行业内有很强的竞争地位，它们在糖尿病市场份额不断增长，且最近在肥胖带来的市场增长和潜在市场增长的支持下，股价表现一直非常非常强劲，目前它们的股价已经很高了；另外比如阿斯利康（AstraZeneca）和默克（Merck）在肿瘤学领域拥有非常强大的地位，同时，它们也是制药行业非常强大的专营代理公司，它们可以在中期内实现很不错的增长率。

除了制药公司，你提到的联合健康，它毋容置疑是美国最大的健康保险公司之一。除了行业不断增长的基础市场，联合健康还致力于通过内部名为Optum的业务，致力改善美国大众的健康状况，同时希望降低医疗成本。与世界其他地方相比，美国的医疗保健服务极其昂贵。而联合健康是美国市场上不可忽视的竞争者，同时它也是一个巨大的受益者，是可以在中期内实现良性增长的一家公司。

此外，我们还留意了一些医疗技术公司。如科利耳（Cochlear）是一家通过人工耳蜗植入技术改善听力的澳大利亚公司，它也是一家非常强劲的企业，增长前景非常好。我们喜爱的另一家医疗科技公司是美国的波士顿科学（BostonScientific），它们的心血管治疗业务有很大增长潜力。

因此，无论是制药、健康保险，还是医疗技术，我们都找到了一些真正令人瞩目的优质企业，它们有着良好的中期增长潜力。正如你已经注意到的，我们倾向于给予医疗保健板块更高的权重，因为我们能够看到这些公司的增长前景，我们喜欢它们相对于市场其他领域的稳定性。

我们注意到，在您目前管理的全球投资组合中直接持有被誉为“中国的联合健康”保险企业——中国平安。您投资中国平安的逻辑，与联合健康是一样吗？

在亚洲，我们看好某些保险公司：例如友邦保险和中国平安。在我们看来，寿险在中国的普及率还很低。而中国平安有良好的竞争地位，这家公司在继续投资它们的分销业务，提高分销业务的质量。因此，我们认为这是一个优质的成长故事，而其中一些有趣的技术投资，可以推动增长率，提高它未来的竞争地位。

从公开数据来看，这应该并非是您首次持有中国平安。在多年前就曾买入过。可以分享下背后持仓变动的逻辑所在吗？

没错，我们几年前也曾关注过平安，今年我们又重新看好它的价值。最近几年中国平安进行了改革，管理层发生了一些变化、销售团队也在变化，这些变化都需要时间来适应。

我们现在看到的是，公司销售团队的生产力在不断提高。我们期待中国保险市场的良好增长，也认为中国平安将继续巩固其竞争地位。由于股价下跌，现在的估值对我们的中期收益更具吸引力。因此，潜在的经济改善、强大的竞争地位，叠加较低的估值，当前中国平安对我们来说，确是一个很好的投资机会，预计未来将带来良好回报。

除了科技和医疗保健，可再生能源也是您持续看好的行业，可以结合持仓具体聊聊您看好该赛道的投资逻辑吗？

我们在可再生能源领域的投资，主要关注两个领域：一个是能源效率；另一个是那些领域可以实现电气化，并转向可再生能源的公司。

在能源效率方面，我们最为看好的公司之一是施耐德公司，该公司致力于提高建筑物和生产过程的能效，实际上可以减少建筑物或制造工厂运行所需的能源。还有一家美国公司，叫做Wabtec或WestinghouseAirBrakeTechnologies（西屋制动公司），它们的真正目标是提高运输业的能源效率，特别是在铁路行业，帮助实现从柴油机车转向电动和氢能机车转型。这些都是一些努力提高能源效率的公司的例子。

我们还关注可再生能源开发商，即实际建造太阳能和风能发电场并提供电力的公司，以及这些公司的供应链。就开发商的投资而言，例如Orsted，它是全球最大的海上风电开发商，以及一家名为ReNew的印度公司，该公司是印度最大的可再生能源開发商之一；还有美国上市公司NextEra，它是全球最大的可再生能源投资商。因此，我们接触到了不同的开发商，它们在欧洲、印度和美国推动和生产可再生能源。此外，我们还接触到一些供应链公司。维斯塔斯（Vestas）是一家风力涡轮机制造商，然后是三星SDI，是一家韩国电池制造商。

我们非常乐意与可再生能源开发商、可再生能源供应链，以及那些首要任务是试图减少企业能源需求的公司合作。

您在工业领域持有的最大的股票是德照科技，它也是一家可再生能源公司。

没错。德照科技是一家伟大的企业。它们是专业的管理咨询和工程公司，非常关注用水效率、基础设施和环境项目。因此，会提高水质和用水可靠性、提高基础设施的生产率以及会为客户带来环境效益。因此，它在企业界的地位非常非常稳固，同时也与政府合作。欧洲和美国政府的许多大型支出计划都在寻求提高用水效率或改善环境结果。因此，德照科技的发展前景非常强劲，而且还在不断改善。这也开始反映在股价上。我们仍然认为，在中期内，德照科技会有非常好的发展机会。

中国也也有很多企业在可再生能源领域不断探索，例如，新能源电池、光伏、储能等，您对此有关注过吗？

我们在全球范围内考察了各种不同的电池企业，以韩国和中国为主。它们都有各自的竞争优势和不同的增长风险。目前，在我管理的投资策略中，我们更看好三星SDI（中国三星的显像管生产部门），该公司可以在电动汽车领域，以及公用事业的电池存储领域利用增长优势。在安本其他投资组合中，我们也持有中国电池公司的股份。

近年来，以特斯拉和比亚迪等为代表的新能源汽车，备受全球投资者关注，但您似乎对该领域不太感兴趣？

我们看到电动汽车领域的增长非常强劲，全球所有市场对电动汽车的需求都在不断增长。但回到前面探讨的企业质量评估话题，我们在思考一个行业哪些公司有能力创造丰厚的回报，并在中期内保持这些回报的时候，我们会倾向于在电动汽车供应链中寻找实力更强的企业，而不是电动汽车制造商本身。

因为对汽车制造商，我们可能会存在补贴水平、进口关税以及质量的担心。因此，尽管增长势头强劲，我们并没有积极参与其中。

最后谈谈A股市场吧，您对A股市场后续表现如何看？

A股市场自年初以来表现不佳，主要在于经济复苏预期以及消费者支出和消费者信心恢复不及预期。但现在，我们看到基本情况出现好转的迹象，如最近餐饮等消费支出逐步走强。

而考虑到中国消费者的储蓄率和储蓄情况非常强劲，我们认为中国的潜在消费需求有望进一步复苏。当然这可能需要一定的时间，但我们对中国A股的整体复苏持积极乐观态度。

对于A股市场，您认为哪些领域在投资布局过程中值得重点关注？

我们看好的一些关键领域主要在消费者板块。在中国，我们将继续关注高端品牌和高端消费。无论是旅游、食品还是消费电子产品，我们认为追求高端化的驱动力仍然很强大。

同时看好数字化领域，其横跨众多领域，如云服务提供商、网络安全等板块，同样是未来的强劲增长领域。而可再生能源和电气化，同样也是中国一个非常好的长期增长机会。

此外，我们在談及中国平安时已经提到医疗保健板块。考虑整体经济增长带来的财富增长，有些企业将得益于中国不断增长的中产阶级和不断增长的财富公司。因此，这将再次回到友邦保险和中国平安这样的公司，我们认为，随着中国财富水平的提高，这些公司将迎来真正良好的中期增长机会。因此，这些是我们在中国发现的有趣的投资领域。

在当前的市场环境下，您能否给普通投资者一些建议，该如何做好投资？

最大的建议就是投资者需要重视搭建自己的时间框架。如果你想投资股票，必须有一个长期的时间框架，给自己5到10年的时间，而不是6个月。想要在短期内看清股市涨跌是非常困难的。很多人因为试图在短期内投资市场而损失惨重。我认为这是我能给出的重要建议之一。

正如，市场非常推崇的沃伦·巴菲特先生，他不是仅仅考虑未来的6到12个月的情况，他考虑的是那些已经建立起真正强大的、在未来5到10年内实现可持续增长的优质企业。无论是美国的铁路、可口可乐、百事可乐还是中国的比亚迪都是这一理念的成果。

因此，我认为投资者要有长远的眼光，寻找那些你认为有真正良好增长机会的企业，在竞争地位方面具有真正优势地位的高质量企业。如果你有足够长的时间框架，那么你赚钱的机会就会大大高于在6到12个月内看涨市场的情况。

（本文所涉个股仅做举例，不做买卖推荐。）