重大结构性变革进行时

Vivek Agrawal

近年来，全球寿险行业面临保费增速低于经济增速、行业回报较也难以跑赢资本成本、结构性成本20年来持续上升等问题。目前，新进入者和新的资本来源正在颠覆寿险行业，除了持续创新和价值向分销端倾斜，寿险行业还呈现出分销独立化的结构性转变。

四大难题压低行业重要性

近年来，诸多内外部因素交织作用，深刻影响着保险行业的业绩表现。

名义GDP增长远远超过保费增长，寿险企业在实现增长和回报方面挑战重重。在过去20年间，经济增速超过保费增速，表明保险企业的增长落后于所在经济体。美国和欧洲过去20年的名义GDP年复合增长率为4%，但保费收入的年复合增长率为2%。在亚洲（不含日本），整体经济的年复合增长率为10%，保费增长却仅为3%。

寿险行业回报较难跑赢资本成本。同一时期，寿险行业在扣除股本成本后，并不能保证每年都有正向的盈利回报。大部分寿险企业也难以在业绩上赶超同业竞争者：在业绩排名倒数20%的寿险公司中，有近2/3在10年后仍排名倒数20%。

寿险企业仍未解决成本结构问题。较之其他行业，寿险企业仍未解决成本结构问题。自2003年以来，寿险公司的成本收入比增加了23%，相比之下，财产保险公司的成本收入比仅增长5%；而资产管理等其他行业已经能够应对成本问题。寿险企业的结构性成本20年来持续上升，该问题亟待解决。

如不采取针对性措施，通货膨胀和人才短缺可能共同推高劳动力成本。近年来，虽然部分寿险公司宣布通过重组解决成本问题，但目前全球寿险企业成本比率上升的趋势仍未扭转。

据麦肯锡观察，一些寿险公司已经启动大型长期项目，旨在提高10%到20%的生产率。迄今最成功的方法是结合增长举措与降本举措，并将节省出的利润进行再投资，以创造更多盈利空间。然而，不少寿险公司发现，增长举措在管理和执行层面的可预测性低于降本举措，很难以同样严格的标准加以落实。

寿险企业日渐失去资本市场青睐。由于寿险企业在扣除资本成本后的回报不足、增长乏力、利润波动性高、风险/收益及价值来源不透明，再加上寿险公司个体的业绩转型能力不足，全球寿险行业逐渐失去投资者青睐。这一趋势在公开市场尤为明显，美国市场是典型代表。

麦肯锡在分析美国前20强上市寿险公司、银行、资产管理和证券经纪公司数据后发现，过去35年，美国最大的寿险公司相對于其他金融服务机构的市值份额比率从1985年的40%下降到2005年的17%，到2020年，仅剩9%。

价值转移来源

整个寿险行业的价值池和价值创造来源并不相同，寿险企业需要明智选择产品、价值链环节和地理位置。

增长热点极为分散。尽管整体行业表现令人失望，但全球市场内仍有引人注目的增长点和机遇点。

在美国，提供本金保障并根据市场表现创造一定收益的产品（例如固定收益年金、固定指数年金和变额万能寿险）以及简单保障类产品（例如通过职域渠道分销的意外险和健康险）在2021年至2026年期间预计将增长5%以上。然而，由客户承担大部分或全部风险的市场导向型年金产品预计在同一时期将缩水5%甚至更多。

欧洲市场的投资连结保险产品发展潜力较大。2017年至2021年期间，法国该市场的总资金流入增加了51%，而一般账户的总资金流入减少了4%。

在亚洲，增长热点的分布与地区和产品均有关系。地区方面，考虑到经济增长和人口增长因素，印度和中国的前景向好。产品方面，亚洲险企主要关注解决私人医疗保险的高额自付费用和该地区日益增长的养老需求。精准把握这些增长热点要求寿险企业制定详细的战略。

价值创造向阿尔法收益转移。由于过去20年利率下行，投资的阿尔法收益成为突显竞争优势的重要来源。尽管短期内出现名义利率利好，但长期处于低位的实际利率将继续促使投资重点向阿尔法收益转移。保守投资配置的回报率已跌破传统保险负债的持有成本，在融资成本低廉的环境中，寿险公司的高收益资产越多，就越具有竞争优势。

然而，随着寿险公司扩大高收益资产配置，投资决策应更加重视风险管控。这就需要细致评估公司的风险容忍度，确保风险管理能力与投资相匹配。

重大结构性变革正在发生

新进入者和新的资本来源正在颠覆寿险行业并推动结构性变革。

私募资本平台地位提升。私募资本平台在过去十年崛起，这些平台通常全部或部分由另类资产管理公司所有。这些私募资本平台发现寿险行业具有一定吸引力：首先是有机会推动业绩改善，且可以通过稳定的保险负债池获得“永久”资本，后者可用于配置各类投资策略，既包括传统固收产品，也包括结构化产品或另类产品。相应地，私募资本平台将获得可预测性更高的费用收入流，同时减轻整体募资负担。

据麦肯锡分析显示，私募资本平台持有的一般账户储备金仅在美国就接近2920亿美元，约占行业存量的9%。这类平台在特定类别的新增业务中也占有相当高的市场份额：在相应产品线的头部企业中，私募资本平台的固定指数年金销售占比从2011年的7%提升到2021年的40%，定息延期年金销售占比在2021年达19%，而在10年前这一数字还是0。

向独立、第三方分销的结构性转变。分销专长一直是部分险企的价值创造优势，即能够不断满足并超出客户和保险顾问的预期。因此，近年来分销职能内部出现的重大创新和结构性转变成为险企与保险科技公司竞争的关键——约40%的寿险企业十分重视保险价值链的营销、销售和分销环节。为保证从生产到分销再到客户的端到端无缝体验，寿险企业将很大一部分支出用 于强化数字工具建设、改善分析能力和技术互联性。

投资者十分认可经纪公司、独立营销组织和现场 营销组织等纯分销商的收益流创造能力，并对这类轻资本模式给出更高估值。自2010年以来，这类公司产生的总体股东回报是寿险企业的2.6倍，目前的市盈率接近寿险企业的2.8倍。

除了持续创新和价值向分销端倾斜，寿险行业还呈现出分销独立化的结构性转变。由于大量保险和年金产品的商品化程度提高，保险分销商也转而提供更加开放的技术架构和选择，许多寿险企业已逐渐放弃专属分销或联属分销。

在美国市场，第三方分销商的主导地位越发明显，其市场份额从2010年的49%扩大到2021年的55%；相比之下，同一时期内自营分销网络的市场份额则从30%下降到26%。

在欧洲和亚洲市场也可以看到类似的第三方分销商增长，尽管增幅较小。同一时期，欧洲第三方分销商的市场份额从17%增加到18%，亚洲第三方分销商的市场份额从8%增加到11%。亚洲市场的第三方分销商总体占比仍然较低，这意味着拥有优质自营分销能力的特定保险公司仍将以现有模式创造大量价值。

本文来自《麦肯锡全球保险业报告（2023）：重塑人寿保险》