碳风险与企业绩效研究综述

黄莉　张冰莹

摘要：面对日益严重的环境问题，与碳有关的话题愈发受到大众的关注，各国政府相继出台了一系列政策。随着我国“双碳”进程向纵深迈进，作为承接“碳中和”战略的主力军，与碳相关的新法规和政策会对相关企业产生很大冲击，使得其在未来可能会受到包括政策本身在内的各种不确定因素的影响，即碳风险，从而影响企业绩效。因此，文章以碳风险的含义、度量方法相关文献为起点并进行总结，进而分析碳风险对企业绩效的影响路径，在此基础上，指出当前研究存在的问题，以期为未来研究及“双碳”目标的实施提供帮助。

关键词：碳风险；企业绩效；文献综述

随着2015年12月《巴黎协定》的签署，全球气候治理工作进入了新阶段，以碳排放为代表的温室气体大量排放引致的气候变暖问题越来越受到各国政府、企业和投资者等多方关注。我国在2020年9月的联合国大会上就已提出了“双碳”目标，党的二十大报告也明确指出，立足我国能源资源禀赋，积极稳妥推进“碳达峰”“碳中和”，积极参与应对气候变化全球治理。同时，各省市地区也接连出台了一系列地方性碳达峰行动方案，“低碳”一词频繁出现在大众的视野。围绕碳中和制定的相关政策，极大地改变了相关企业的发展环境，在如火如荼开展气候治理的过程中，企业作为碳排放的主体，面临着排放监管、原材料价格不确定性风险、税收、声誉风险及可再生能源推广和使用过程中的技术和成本风险，碳排放产生的气候变化相关风险已经成为当今的重大挑战之一。

在这样的背景下，与碳有关的风险愈发受到大众的关注，这便是文献中经常提到的“碳风险”。碳风险可以从以下两点理解：第一，碳排放導致的气候变化与相关的物理因素，以及由环境政策规制引起的企业转型，都会使企业价值发生较大的变化。第二，对于高碳排放的行业，尤其是依赖传统能源的企业，其未来的现金流量也会因为政策法规、管理层碳风险意识等问题受到很大的影响。目前，碳风险等相关问题已经引起了理论界与实务界的重视，但专门针对碳风险与企业绩效的研究还相对较少。因此，本文将通过文献综述的形式，对国内外学者在碳风险与企业绩效的相关研究成果进行归纳和整理，从而希望对相关方面的研究起到一定的参考作用，并从企业的角度出发，对碳风险的未来研究方向进行了展望，最后希望能为我国碳达峰、碳中和的战略部署的实施提供一些帮助。

一、关于碳风险的文献梳理

（一）有关碳风险含义的研究

Labatt ＆ White（2007）率先明确了碳风险的含义，且在此基础上展开探讨。他们提出，碳风险是由三个相互独立但有联系的部分构成，分别是监管风险、商业风险与物理风险。监管风险即现阶段和未来受到碳相关法规政策影响的风险，其影响途径包括碳排放成本、碳排放交易机制等，进而影响企业绩效。而商业风险主要表现在企业层面，可能会因为碳的相关问题影响企业信贷、声誉以及面临相应的法律风险，从而使企业的市场表现、竞争力以及未来现金流。物理风险则是由于气候事件的发生，如洪水、暴风、干旱等问题导致企业经营的风险。随后，Hoffmann ＆ Busch（2008）将碳风险总结为化石燃料的使用以及气候改变带来的不确定的风险。再者，Lash ＆ Wellington（2007）将碳风险分类为六种不同的风险，分别是监管风险、声誉风险、法律风险、物理风险、供应链风险以及产品和技术风险。不仅如此，在此后的研究中，学者们从不同的角度进一步明确了碳风险的含义。Subramaniam et al.（2015）基于前人的研究，认为碳风险包括合规风险、经营风险、战略风险、声誉风险和报告风险。还有，Gasbarro et al.（2017）将碳风险分为监管风险、声誉风险、顾客需求变化风险、物理变化风险、产品与技术创新、财务风险和操作风险。

国内关于碳风险的研究较为滞后，关于碳风险含义的研究大多借鉴国外相关研究。王遥（2010）提出，我国企业面临的碳风险来自国内政策下的管制风险、国际政策的强制减排风险以及国际低碳政策下的“边界措施”风险。白福平（2011）基于企业内部价值链分析，认为企业碳风险包括技术与产品风险、供应商低碳成本转嫁风险、监管风险、企业形象风险，以及出口企业的低碳贸易壁垒风险。除此之外，杜丽娟等学者（2014）认为，企业所面临的碳风险极有可能来自企业外部的政策管制风险和利益相关方连带转嫁风险，也可能来自企业内部碳风险。汪传雷（2015）经过归纳整理，将物流企业碳风险分为环境风险、技术风险、财务与信息风险、管理风险四类风险。周志方和肖怡（2016）则将碳风险分为技术风险、能源利用风险、政策管制风险、碳排放风险等8种风险进行后续研究。表1列示了具有代表性的碳风险的含义和类型。

（二）有关碳风险度量方法的研究

目前，已有的研究主要基于欧洲碳交易的价格波动率，城市数据的碳交易价格指数，企业碳排放、温室气体总排放量除以销售收入、因碳排放违规受到的惩罚及其类型，还有基于废水排放量、二氧化硫排放量等废料排放量构建的综合污染物排放强度指数等对碳风险进行度量。

通过归纳整理，现有文献度量碳风险的方法大致有以下两种。一种是直接通过碳排放量或碳排放水平进行衡量。例如，Bose et al.（2021）通过研究发现，高碳排放量的企业被处罚的风险更大，还有可能因为碳风险引发企业内部的风险。还有部分研究从 MSCI ESG评级中获得碳排放等级，进而对企业面临的气候风险敞口进行度量（Choi et al.，2020）。另外一种是利用碳排放强度进行衡量。碳排放强度是根据单位营业收入、资产等的碳排放量衡量企业碳风险，这样就可以使规模不同的公司进行比较，而不是仅因为碳排放量的数值大小进行处罚。另外一种是利用碳排放强度进行衡量。比如，Shive ＆ Forster（2020）的研究中就是以企业营业收入与碳排放量的比值作为碳排放强度进行衡量。除此之外，Ilhan et al.（2021）从相对于公司股票市场价值的角度衡量碳排放量，研究表明，应将市场价值等指标纳入未来气候监管的成本；当碳排放量达到一定时，市场价值高的企业比市值低的企业面临的保护成本更大。

从国内来看，学者们对碳风险度量方法的研究大多基于国外学者的研究成果，并结合我国资本市场的实际情况进行创新。例如，沈洪涛、黄楠（2019）在研究中采用了碳排放强度，结果显示碳排放权交易能短期提升低碳排放强度企业的价值。同样，钟廷勇和马富祺（2022）也同样使用碳排放强度数据，来体现企业的碳排放水平进行后续研究。此外，学者们也不只拘泥于用给定的数据对企业碳风险进行评估，杜丽娟等学者（2014）选择一个特定的钢铁企业作为研究对象，利用模糊综合评价模型评估企业碳风险，探究哪类碳风险因素对企业影响最大。周志方、肖恬（2016）则从机器学习的角度，利用SVM模型对碳风险进行评估预警。

二、关于碳风险影响企业绩效的文献梳理

目前直接研究“碳风险”影响企业绩效的文献不多，经过对当前与碳风险有关的企业绩效的研究资料加以总结，可以看到学者大都基于实证的角度，并且主要是从碳排放、碳披露和碳排放权交易与企业绩效的关系等方面展开的研究。

（一）碳排放与企业绩效

现阶段，关于碳排放与企业绩效的研究主要有两种说法：一种是企业通过减排措施，降低了企业的碳风险水平，从而提高企业在资本市场中的竞争力（Gallego－álvarez et al.，2015）；另一种则表示减排行为的实施，会增加企业的减排成本，进而对企业绩效产生不利影响（Lewandowski，2017）。所以，对于减少碳排放对企业绩效的影响在学术界尚无定论。比如，有学者选择汽车行业为研究对象，发现碳排放和企业绩效，尤其是财务绩效之间有明显的反向关系，同时随着碳风险的升高，当企业实施减排行为时，會对企业绩效有一定的消极影响（Palea ＆ Santhià，2022），这一研究表明对于高碳排放的企业来说，会因为减排行为的实施，增加企业的成本压力，从而对企业绩效产生负面影响。

但是，多数学者认为碳排放的减少对企业绩效，特别是财务绩效存在积极的影响。比如，Bǎtae et al.（2021）站在商业银行的角度，选取了39家欧洲银行从2010-2019 年的数据，发现银行的减排量与财务业绩之间有着正相关关系，此外，在一定程度上银行治理体系质量的提高会对其财务业绩产生负面影响。还有学者利用环境绩效，通过1095家美国公司2004-2008年的纵向数据，研究了碳风险在短期和长期间如何影响企业绩效，他们认为，改善企业环境绩效会使短期财务绩效指标资产回报率下降，尽管如此，改善企业环境绩效存在潜在长期价值，这表现为托宾q值的增加（Delmas et al.，2015）。不仅如此，不少学者也直接研究了碳排放对企业绩效的影响。Laskar Najul et al.（2022）利用年度报告和环境报告的数据，研究了2016-2021年孟买证券交易所上市的100强企业，发现碳排放对企业绩效的影响是负面的。

另外，也有学者在研究碳风险与企业绩效关系的过程中加入调节变量。例如，Muhammad Nurul et al.（2022）在研究碳排放与企业绩效的关系时加入调节变量代理成本，发现当市场对企业的环境决策作出负面反应时，高代理成本加剧了高碳排放对企业绩效的不利影响。王新媛（2020）以高污染行业为样本，通过实证研究发现，媒体正面报道削弱了碳风险对企业绩效的影响，而负面报道加剧了这一影响。

（二）碳披露与企业绩效

对于企业的碳披露行为，Solomon & Lewis（2002）通过研究发现，激励企业披露与碳有关环境信息的因素是政策法规的需要以及提升企业在资本市场中的价值。现阶段，碳披露成为学者们研究的一大热点，Parvez Alam et al.（2021）通过研究绿色创新报告（GIR），发现企业在碳披露的同时也向大众传递了企业的减排行为，这可能会提高企业可持续发展的绩效，从而影响企业绩效。目前关于碳披露对企业绩效的影响还没有统一的结论。譬如，Tahat & Mardini（2021）利用富时350指数（FTSE 350）中非金融企业的碳披露数据，研究发现碳披露能有效提升企业的碳绩效，碳绩效作为中介变量，从而在一定程度上使碳披露正向影响企业财务绩效。但是，从Siddique et al.（2021）的研究可以看到碳披露在短期对企业绩效的影响是负面的，从长期来看，两者又存在正相关关系。

国内学者在碳披露对企业绩效的影响方面的结论与国外学者是一致的。例如，田宇和宋亚军（2019）选择我国重污染行业的企业作为研究对象，发现随着重污染企业碳信息披露质量的提高，企业绩效也随之有明显提升，同时盈余管理质量作为调节变量，能够显著增强碳信息披露质量对企业财务绩效的影响作用。另外，许文静等（2022）也有相同的结论，他们认为碳披露通过融资成本这一中介变量，可以明显提升企业财务绩效。另一种观点则认为碳披露对企业绩效的影响是负面的。比如，陶克涛等（2020）采取2012-2017年67家重污染企业的数据进行实证检验，表明企业环境信息披露与企业绩效存在负相关关系，同时企业成本费用利润率和公众关注度可以正向调节企业环境信息披露与企业绩效之间的关系，有利于企业在披露碳环境信息后提高企业绩效。而宋晓华等（2019）通过研究发现，从短期来看，碳信息披露会抑制企业价值增长，从长期市场价值看，碳信息披露对企业价值有正向促进作用，同时企业所面临的公共压力越大，对于企业碳信息披露价值效应的调节作用越显著。

（三）碳排放权交易与企业绩效

碳排放权交易也叫作碳交易，这一概念是由经济学家戴尔斯在20世纪90年代率先提出的，其含义是企业把污染物排放的权利商品化，使其可以在市场上进行交易。国外的碳排放权交易市场的启动早于国内数年，其中欧盟于 2005 年率先启动碳排放交易市场，而我国在2021年才正式启动。Zakeri et al.（2015）通过研究发现，尽管碳交易机制还不完善，但在其约束下，供应链中的碳排放产生、成本和服务水平方面有着较好的绩效表现，进而会对企业绩效产生积极作用。除此之外，Antoine et al.（2023）研究了欧盟排放交易体系（EU ETS）对碳排放和经济绩效的影响，同时发现受到监管的企业利润没有重大影响，但收入和固定资产会增加。

从国内来看，近些年研究碳排放权交易对企业绩效影响的文献逐渐增多。例如，周畅等（2020）以2008-2017年我国A股上市公司为研究对象，发现碳排放权交易的实行，可以显著提高企业绩效。同时，有研究表明，碳排放权交易可以通过技术创新、融资成本等中介变量提高企业绩效，特别是对受约束程度高的企业和国企，提升效果更加明显（林志宏等，2022）。此外，阳秋林等（2023）研究了碳排放权交易在研发投入与企业绩效间的调节作用，发现企业通过碳交易能够明显抑制研发投入对企业绩效的消极作用；同时，这种影响在低碳排放企业中更为显著。

三、结论与展望

（一）研究结论

随着学术界对碳风险关注度的与日俱增，关于碳风险与企业绩效的研究也逐渐增多，本文通过对相关文献的整理归纳，总结出以下两点结论。

第一，碳风险是指化石燃料的使用以及气候改变带来的不确定的风险，并且其传导途径体现在企业转型过程以及物理风险方面。同时，现阶段的研究在碳风险度量方法的选择上，主要是利用企业或有关网站披露或测算的碳排放数据进行直接度量，或是采取碳排放强度这一相对数进行度量，也有少部分研究运用相关模型和数学方法构建了适合特定行业的碳风险评估模型进行度量。

第二，在碳风险对企业绩效的影响方面，目前的研究主要是从碳排放、碳披露以及碳排放交易权的角度分析对企业绩效的影响。对于碳排放对企业绩效的影响，多数学者认为碳排放对企业绩效的影响是负面的，同时减少碳排放会对企业绩效有提升作用。而在碳披露对企业绩效的影响方面，存在两种观点，一种是碳披露与企业绩效存在正相关关系，另一种则是认为碳披露会对企业绩效产生不利影响。同时，对于碳排放权交易对企业绩效的影响，主要可以从推动技术创新、减缓融资约束的角度提高企业绩效。

（二）研究展望

由于碳风险相关概念的提出时间较短，对于碳风险与企业绩效关系的研究尚处于起步阶段，还不够深入，需要后续进一步完善和发展。通过上述分析，本文提出下述展望与建议。

一是碳风险的度量方法。因为现有文献采取的碳排放数据大多是企业自发性地披露数据，存在一定的选择偏差，客观性不足。而针对ESG评分，它适用的企业有限，并且覆盖的时间不够长，在碳风险的度量上不夠准确。故此，在以后的研究中可以站在价值链的角度，分析碳风险在上游、中游和下游企业的影响路径，综合考虑国家政策调控、消费者行为选择等因素的同时，加强碳风险的直接和间接影响，采用机器学习等技术，建立更为全面、多维度的统一的碳风险度量方法。

二是实证研究角度的选择。现阶段碳风险的实证研究大多从气候变化出发研究社会经济的发展，从微观角度对碳风险进行研究的文献相对较少，另外对于碳风险与企业绩效关系的研究也为数不多。因此，在接下来的研究中可以考虑直接从碳风险入手，将其对企业绩效影响的研究范围扩大，不只局限于财务绩效、环境绩效等方面，加入非财务绩效的因素进行探讨。

三是立足我国国情进行研究。目前学术界虽然有不少关于碳风险的文献，但是由于我国对碳风险的研究比国外晚，在碳风险对企业绩效的影响方面大多集中在对企业财务绩效的影响，并且关于碳风险对企业绩效的影响还没有统一的结论。因此，后续的研究在吸取国外优秀成果的同时，需要结合我国的国情，拓宽获取数据的渠道，站在不同维度分析现阶段国内碳风险的现状，从而展开碳风险对企业绩效的研究，为实现“双碳”目标，促进资本市场平稳健康发展提供一定的理论依据和实践指导。

参考文献：

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（作者单位：西安石油大学经济管理学院）