非国有股东超额委派董事与国企创新投入

李春玲 李妍

【摘 要】 提升国企自主创新能力，推动企业高质量发展是国企深化改革的主要任务之一。文章利用2013—2021年沪深A股国有上市公司数据，在国企混改的背景下，实证分析非国有股东超额委派董事与国企创新投入的关系、作用机制和影响因素。研究发现，非国有股东超额委派董事可以显著提高国企创新投入；进一步研究发现，企业风险承担和融资约束在二者之间起到了部分中介作用，非国有股东超额委派董事对国企创新投入的促进作用在地方国企、高科技国企和市场化较高地区的国企更加显著。研究印证了混改中非国有股东深度参与国企治理的积极作用，同时对促进国企创新投入具有重要的实践指导意义，为混改国企的治理提供了新思路。

【关键词】 非国有股东； 超额委派董事； 混合所有制改革； 国企创新投入

【中图分类号】 F234.3；F276.1  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2023）10-0134-08

一、引言

我国经济已进入高质量发展阶段，高质量发展更加强调创新驱动。国有企业既是国民经济的“顶梁柱”，又是关键领域的“压舱石”，在科技创新发展格局的建设中起着举足轻重的作用。但与此同时，国企产权特征[ 1 ]、国有股“一股独大”等导致其创新动力不足[ 2 ]，不利于国企研发创新。随着国企深化改革实践不断推进，提升国企自主创新能力，培育具有全球竞争力的世界一流企业已经成为新一轮混合所有制改革的重点。

党的二十大再一次强调着力推动高质量发展，深化国资国企改革，加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升企业核心竞争力。更高水平的混合所有制改革鼓励公有资本和非公有资本深度融合发展，国企通过引入非公有资本以期实现股权结构、治理机制等的深刻变革。但在现实混改国企中，国有股东与非国有股东股权比例差距悬殊，形式上公有资本和非公有资本实现融合，但实质上非国有股东仍处于弱势地位，“同股同权”下其在董事会决策中发挥的治理作用受到了限制[ 3 ]。混改国企要吸引真正有利于自身可持续发展的优质投资者，需拿出公平的态度保障非国有股东的权益。因此，打破“一股一票”的股权与控制权对等配置，让非国有股东通过超额委派董事掌握更多的话语权便成为上述问题的解决思路之一。那么，非国有股东超额委派董事是否能够真正实现不同性质资本之间的相互制约和高效互补，从而发挥非国有股东实质性治理作用，对国企的创新投入产生显著影响呢？

基于此，本文以2013—2021年沪深A股国有上市公司为样本，实证分析了混改中非国有股东超额委派董事对国企创新投入的影响。在此基础上，进一步探究了两者之间的作用机制，以及国企分类、行业特征和制度环境等因素的异质性影响。本文的创新点在于：第一，丰富了混改中非国有股东治理的研究。以往关于非国有股东治理研究大多集中于股东多样性[ 4 ]、股权深入性[ 5 ]、股权控制性[ 6 ]。本文以“股权与控制权的非对等配置”为出发点，重点关注非控股股东股权的超额控制性，拓展了非国有股东治理的研究内容和理论体系。第二，深入探索了非国有股东超额委派董事对国企创新投入的作用机制。以往关于两者影响机制的研究多从非国有股东的监督制衡角度出发[ 7 ]。本文在此基础上进一步实证检验了非国有股东参与治理是否带来了资源协同作用。同时，因创新活动存在高風险、高投入的特征，本文选取风险承担和融资约束作为中介变量分别检验了非国有股东治理的监督制衡作用和资源协同作用，进一步补充和完善了现有相关研究。

二、理论分析与研究假设

（一）非国有股东超额委派董事与国企创新投入

超额委派董事是指某些股东通过委派更多非独立董事，形成董事会重大决策的实际影响力与其持股比例所反映的责任承担能力分离的董事会现象[ 8 ]。在混改国企中，非国有股东超额委派董事是对非国有股东制衡力量的补充，能改变原有的“零和博弈”，满足利益相关者的利益最大化目标[ 9 ]，通过更高层次的股权制衡来提高公司价值[ 10 ]，也能促进国企资产保值增值[ 11 ]，提升国企会计信息质量[ 12 ]。所以，非国有股东超额委派董事是具有一定理论可行性的，其优势在于能够突破股权的限制，通过行使超额控制权来提高非国有股东的治理效率。

因此，本文提出非国有股东超额委派董事可以提高国企创新投入水平，具体原因如下。

第一，基于委托代理理论，非国有股东超额委派董事可以加强对国企高管的监督与激励，从而提高企业创新水平。国企引入非国有资本参与公司决策后，基于“逐利天性”的非国有股东会对管理层的“不作为”产生很强的管控意愿，同时也可以限制管理层的在职消费和工资奖金增长过快等现象，避免国有资源被恶意侵占。超额委派董事为这种监督意愿的实现提供了强有力的保证，有效避免了管理层的道德风险和逆向选择，从而降低代理成本，减轻创新投资的保守程度，将企业的有限资源配置到有利于长期绩效增长的研发项目上。

第二，基于资源基础理论，非国有股东超额委派董事能够促进企业资源协同，从而推动创新活动的实施。非国有股东通过超额委派董事的方式向公司董事会推荐了更多的专业人才，同时也带来了丰富的经验、前沿的技术和先进的管理理念。董事会内部取长补短通过资源融合形成竞争优势，确保研发投资的可行性和平稳性。此外，异质性股东增加了国企内部的知识储备，拓宽了整个企业的知识广度，可以促进新想法的实施。

第三，基于信息不对称理论，非国有股东超额委派董事能够缓解企业融资约束，从而促进国有企业开展创新活动。非国有股东超额委派董事作为一种优质信号，能够向资本市场传递企业活力增强的积极信息，促使外部会计信息使用者关注这种股权和控制权不对称配置的国企，从而减少国企内部与股东、债权人之间的信息错配，降低企业的融资成本，为研发周期长且投入高的创新项目带来持续性的融资。

综上所述，本文提出如下假设：

H1：在国企混改中，非国有股东超额委派董事能够显著提升国企创新投入。

（二）企业创新意愿：风险承担的中介作用

因多重经营目标和尚未完善的管理层监督激励机制，国有企业在经营决策过程中常倾向于风险规避[ 13 ]。伴随着混合所有制改革的不断深化，本文认为非国有股东超额委派董事能显著提高企业的风险承担水平。这是因为：

第一，国企同时兼顾经济目标和社会责任，是社会最重要的“稳定器”，因此国企的创新投资决策偏于保守。超额委派董事扩大了非国有股东在董事会决策中的影响力，非国有股东的有效表决能改变国企投资的风险偏好，使非市场干预受到一定程度的制约，国企投资于风险性创新项目的意愿有所增强。

第二，超额委派董事变更了原有的董事会内部决策团队，配置了更称职、更专业的经理人参与治理，异质性经济行为主体之间必然会进行动态行为博弈，最终建立更为有效的激励和监督机制。非国有股东委派董事人数的增加使之有足够的力量与内部人行为抗衡，在投资决策中对国企管理层的保守状态有效监督，最终抑制管理层的风险规避。

企业风险承担是创新行为的重要影响因素之一。风险承担水平越高，企业内部对创新失败的接受程度越高，从而提升企业创新意愿，增加高风险创新项目投入。

综上所述，非国有股东超额委派董事的行为，在降低非市场干预的同时，增强了对国企管理者的激励与监督，综合提升了国企风险承担水平，最终有利于国企投资不确定性强、风险高、回报周期长的企业创新项目。因此，基于“非国有股东超额委派董事—风险承担—国企创新投入”的作用路径提出如下假设：

H2a：企业风险承担在非国有股东超额委派董事对国企创新投入的影响中发挥了中介效应。

（三）企业创新资源：融资约束的中介作用

因存在信息不对称和信贷资源配置差异，国有企业的外源融资成本明显高于内源融资成本，这种现象加重了国企的融资约束程度[ 14 ]。本文认为非国有股东超额委派董事有助于解决国企的融资难题。这是因为：

第一，基于信息披露视角，一方面，非国有股东通过超额委派董事参与企业经营决策，更深入了解公司经营状况，缓解国企与股权投资者之间的信息不对称。同时董事会内部的有限监督也能协调各方利益，减少代理問题的发生，较低的代理成本使得股东要求的投资报酬率改变，降低国企外部股权融资成本。另一方面，非国有股东超额委派董事能改善国企会计信息质量[ 12 ]，规范国企信息披露行为，缓解国企与债权投资者之间的信息不对称，降低国企债务融资成本[ 15 ]，从而企业面临的外部融资约束程度得到减轻。

第二，基于资源支持视角，混改后国企本身享有的政府补助和拥有的信贷优势得以保留，非国有资本的加入为国企带来了灵活的决策机制和新的融资渠道[ 16 ]，进而有助于国企缓解其融资约束。

企业开展创新项目需要长期持续性地投入大量的资金，融资约束会导致企业创新资源不足，且影响协同研发的意愿。因此，融资约束也是创新行为的关键，融资约束程度越高，意味着企业创新项目研发投入的资源越少。

综上所述，非国有股东超额委派董事的行为既有助于减轻利益相关者的信息不对称程度，降低国企的外部股权资本成本和债权资本成本，又进一步为企业拓宽了融资渠道，综合减轻了国企的融资约束程度，最终有利于国企创新投入的增加。因此，基于“非国有股东超额委派董事—融资约束—国企创新投入”的作用路径提出如下假设：

H2b：融资约束在非国有股东超额委派董事对国企创新投入的影响中发挥了中介效应。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源

2013年党的十八届三中全会把混合所有制经济提高到基本经济制度重要实现形式的新高度，自此国企改革实践进入深化调整期，故本文选取2013—2021年沪深A股国有上市公司作为研究样本。但因中介变量风险承担的衡量需要（t-2，t+2）年窗口期，则最终可获取观测年份为2013—2019年。非国有股东超额委派董事数据参照蔡贵龙等[ 3 ]、郑志刚等[ 8 ]的研究，基于上市公司年度财务报告中董事背景、任职单位、股权比例等手工收集后计算所得。其他财务数据来源于WIND、CSMAR数据库，数据处理使用Stata16.0，并对所有连续变量做了1%和99%水平上的缩尾。同时对初始样本进行以下处理：（1）删除金融行业上市公司；（2）删除ST、*ST上市公司；（3）删除首次公开发行（IPO）当年的数据；（4）删除财务数据异常的公司。最后，得到864家国有上市公司共计5 322个有效观测值。

（二）变量定义与模型构建

为了检验非国有股东超额委派董事与国企创新投入的关系，建立研究模型（1）：

为了检验风险承担和融资约束的中介效应，基于模型（1）构建模型（2）—模型（5）：

被解释变量Innovi，t为企业的创新投入水平，采用研发支出与营业收入的比值（Innov1）进行衡量。稳健性检验部分用研发支出与总资产的比值（Innov2）进行衡量。

解释变量Over_Appointi，t为非国有股东超额委派董事的情况。参考郑志刚等[ 8 ]的研究计算非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint），首先确定非国有股东委派董事的理论人数，即（董事会规模-独立董事人数）×非国有股东持股比例，并对理论人数四舍五入处理。其次，利用（非国有股东实际委派董事人数-基于持股比例计算的理论人数）/非独立董事规模，得到非国有股东超额委派董事比例。基于此，定义非国有股东是否超额委派董事（Over_Appoint_dum）的哑变量用于稳健性检验，当实际委派董事人数大于理论人数时取值为1，否则取0。

中介变量Riski，t为企业风险承担，借鉴余明桂等[ 13 ]的研究，用企业在每5年观测窗口内的盈余波动性（即经行业调整ROA标准差）对其进行衡量。

中介变量SAi，t为企业融资约束，借鉴Hadlock等[ 17 ]的研究，构建SA指数：-0.737*Size+0.042*Size2-0.04* Age。SA值为负数，且绝对值越大，企业融资约束越大。

参考李文贵和余明桂[ 4 ]、冯慧群和郭娜[ 12 ]的做法，加入以下控制变量：公司经营年限（Age）、公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、企业成长性（Growth）、第一大股东持股比例（Top1）、两职合一（Dual）。同时，控制了行业（Industry）和年度（Year）虚拟变量。以上变量的具体定义见表1。

四、实证检验结果

（一）描述性统计分析

描述性统计结果如表2所示。国企创新投入（Innov1）占比2.25%，从均值上看，国有企业的整体创新投入水平不尽人意。结合极值和标准差，最大值为0.1611，最小值为0，标准差为0.0301，创新投入比例在混改国企之间表现出一定的差异性。非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）的年均值为-0.0432，表明在混改国企中股权与控制权不对等的现象的确存在。第一大股东持股比例（Top1）均值为0.3875，最大值为0.7573，表明国有企业的股权比例在混改中仍存在隐性一股独大问题。因此，非公资本需要通过超额委派董事获得相应的权利，弥补股权与控制权的差距。

（二）实证结果分析

1.非国有股东超额委派董事对国企创新投入的回归结果

表3列（1）中，非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）与国企创新投入（Innov1）在1%水平上正相关。这说明非国有股东超额委派董事对创新投入产生了促进作用，H1通过检验。

2.风险承担的中介效应回归结果

表3列（2）和列（3）报告了企业风险承担中介效应的回归结果。在列（2）中，非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）与企业风险承担（Risk）在1%水平上正相关，说明非国有股东超额委派董事显著提升了企业风险承担水平。列（3）中，非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）与国企创新投入（Innov1）的回归系数和企业风险承担（Risk）与国企创新投入（Innov1）的回歸系数均在1%水平上显著为正。根据中介效应检验程序得出结论，企业风险承担在非国有股东超额委派董事对国企创新投入的影响中发挥了部分中介效应。

3.融资约束的中介效应回归结果

表3中列（4）和列（5）报告了融资约束中介效应的回归结果。在列（4）中，非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）与融资约束（SA）在1%水平上正相关，说明非国有股东超额委派董事有效缓解了企业融资约束。列（5）中，非国有股东超额委派董事比例（Over_Appoint）与国企创新投入（Innov1）的回归系数和融资约束（SA）与国企创新投入（Innov1）的回归系数均在1%水平上显著为正。根据中介效应检验程序得出结论，融资约束在非国有股东超额委派董事对国企创新投入的影响中发挥了部分中介效应。

（三）内生性检验

非国有股东超额委派董事现象可能更容易出现在创新能力强的国企中，为了排除这种内生性对研究结论的干扰，本文选择以下三种方法解决内生性问题。

1.工具变量法

为了解决遗漏变量问题，本文参考蔡贵龙等[ 3 ]的做法，选取第一次鸦片战争至中华人民共和国成立之前是否被迫开放为商埠（Com_port）作为工具变量。商埠地区便于与其他国家交流，制度环境建设和对外开放程度较高，该地区的企业股权结构和公司治理机制较完善，而单个国企创新决策与是否开放商埠的历史事件关系不大。因此，该工具变量满足相关性和外生性两条标准。表4回归结果显示研究结果保持稳健。

2.PSM倾向得分匹配

为了解决样本选择性偏差问题，本文采用最近邻1：1无放回匹配方法，利用本文的控制变量对超额委派董事样本（Over_Appoint_dum=1）进行匹配。表5列（1）显示研究结果保持稳健。

3.解释变量滞后一期

为了解决反向因果问题，本文采用非国有股东超额委派董事比例滞后一期的取值（L.Over_Appoint）重新进行检验。国企当期的创新投入难以影响上一期非国有股东超额委派董事的情况，且两者之间可能存在一定的滞后效应。表5列（2）显示研究结果保持稳健。

（四）稳健性检验

1.替换衡量指标

用非国有股东是否超额委派董事虚拟变量（Over_Appoint_dum）替换原解释变量、研发支出与总资产的比值（Innov2）替换原被解释变量重新进行检验。表5列（3）和列（4）显示研究结果保持稳健。

2.Tobit模型回归

本文样本中，被解释变量国企创新投入（Innov1）的观察值一部分为0，故本文用Tobit模型重新检验。表5列（5）显示研究结果保持稳健。

3.Bootstrap检验中介效应

本文利用Bootstrap检验方法随机抽样500次对中介效应进行重新检验。表6、表7显示Bootstrap检验的结果在95%置信区间的上下限均不包含0，研究结果保持稳健。

五、进一步分析

（一）按照国企分类分组检验

按照国企的资产管理权限将样本分为地方国企和中央国企，表8列（1）和列（2）显示了分组回归结果。相较于中央国企，非国有股东超额委派董事程度对地方国企创新投入发挥了更大的促进效应。原因可能在于：中央国企大都规模庞大，在许多重要领域占据关键位置，重大事项决策权通常掌握在政府手中；而地方国企受到的行政压力和干预较小，非国有股东通过超额委派董事的方式更容易参与经营治理。

（二）按照行业特征分组检验

按照行业特征将样本分为非高科技企业和高科技企业，表8列（3）和列（4）显示了分组回归结果。相较于非高科技国企，非国有股东超额委派董事程度对高科技国企创新投入发挥了更大的促进效应。原因可能在于：高科技企业的核心竞争力更依赖于技术创新，非国有股东的治理优势能够更为直接地作用于创新活动，超额委派董事进一步带来了明显的增量效应。

（三）按照制度环境分组检验

按照制度环境将样本分为所在地区市场化程度低的企业和市场化程度高的企业（具体参照王小鲁等[ 18 ]的《中国分省份市场化指数报告（2018）》中报告的“市场化总指数评分”数据），表8列（5）和列（6）显示了分组回归结果。相较于所在地区市场化程度低的国企，非国有股东超额委派董事程度对所在地区市场化程度高的国企创新投入发挥了更大的促进效应。原因可能在于：市场化程度较高的地区能够为非国有股东提供更加友好的外部治理环境，再加持超额委派董事，非国有股东的治理效应能够更加彻底地发挥出来，从而有效提高国企的创新投入。

六、结论与启示

本文利用2013—2021年沪深A股国有上市公司数据，实证分析了非国有股东超额委派董事与国企创新投入的关系。研究发现，非国有股东超额委派董事可以显著提高国企创新投入。在此基础上探究其作用机制，发现企业风险承担和融资约束在两者之间起到了部分中介作用。此外，本文使用多种方法进行了内生性检验和稳健性检验，结果均与前文结果一致。经过进一步分析，本文还发现非国有股东超额委派董事在地方国企、高科技企业和市场化较高的地区有更加显著的作用。

基于此，本文提出以下三点启示：第一，在国企混改中，要确保非国有股东的实质性权利。国企混改不能仅停留在资本层面，应该通过赋予董事会席位的方式，使非国有股东能够和国企管理层共同分享控制权，真正发挥非国有股东治理优势。第二，基于股权与控制权的非对等配置，适度赋予非国有股东高于股权比例的董事会权力。非国有股东通过超额委派董事的方式可以改变原有的弱势地位，提高其在国企经营管理中的影响力和决策权，充分发挥非国有股东的治理作用，实现国企高质量发展。第三，国企混改应当结合企业自身特点分类、分阶段改革。居于重要战略地位的中央国企在保持国家绝对控股的情况下，可以适度减少非市场干预，让渡一定比例的重大事项决策权给非国有股东，充分发挥非国有股东的资源优势。高科技国企则应该加大混改力度，给予非国有资本更多的普惠政策，充分调动其参与混改的积极性。同时要不断加强部分地区的市场化建设，为企业创造更加公开、透明的制度环境，从而提升国企的创新活力和全球竞争力。

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