我国宏观经济稳杠杆措施探究

何 端

(哈尔滨工业大学(深圳)，广东 深圳 518055)

2008年全球性金融危机影响下，我国实施了经济刺激计划，社会融资规模呈现出急剧增多的发展状态，宏观债务率保持快速高效增长，造成宏观杠杆率增速也呈现出显著加快的发展态势。而按照现代金融理论的指导，在宏观杠杆率达到临界水平的情况下，宏观杠杆率增速过快并且结构形态不合理，会对宏观经济的稳增长产生一定的冲击作用。因此为了对宏观杠杆率增速进行控制，我国从2017年开始制定了宏观去杠杆的措施，宏观债务率逐渐趋于稳定，但是在政策落实方面又引发了企业债务硬着陆方面的危机，对实体经济发展造成了巨大的冲击，企业利润增速明显下降，引发现金流吃紧问题。因此能看出我国逐渐进入稳杠杆的阶段，只有能对稳杠杆的力度、结构、时点进行控制，才能对金融风险进行合理规避和防范，使资金更好地服务实体经济，从而平衡稳增长与稳杠杆的关系，保持我国经济发展的稳定性。

1 宏观经济杠杆表现出结构性特征

在市场主体受到所处金融环境影响、产权属性影响以及自身条件影响的情况下，我国宏观经济杠杆发展方面体现出明显的结构性特征。具体而言，杠杆配置在不同的区域、不同历史时期以及不同企业存在明显的不同，宏观经济建设中稳杠杆更为突出的作用是促进社会债务结构的总体性优化，因此稳杠杆要将债务结构的稳定作为突破口，对杠杆错配方面的问题进行纠正。并且要想实现宏观经济稳增长与稳杠杆之间达到动态平衡的关系，必须要容忍适度的杠杆率水平，将杠杆率结构和效率作为重点[1]。

按照国内债务构成的基本分类方式，可以初步划分为公共部门债务、家庭债务以及企业部门债务，而各部门杠杆率水平不同，目前各部门杠杆率表现出家庭略高于正常水平、公共部门偏低，但是企业部门整体过高的情况。结合增速进行分析，以2021年第一季度宏观杠杆率下降了2.6个百分点，整体债务基本稳定，分部门看，公共部门杠杆率为44.5%，较之于上一年末低1.3个百分点，家庭部门杠杆率为72.1%，较之于上年末低0.4个百分点，企业部门杠杆率为160.3%，较之于上年末低0.9个百分点。由此能看出，我国稳步推进去杠杆取得了较好的发展成效，并且在宏观经济建设中各项政策协调配合效率和效果相对较高，在保持经济增长稳定性的同时，也保持了宏观杠杆率的稳定性，并取得了显著的发展成效。根据2018年发布的地方政府隐性债务问责办法进行分析，能看出公共部门举债的成本优势更加明显，通过扩大支出的方式能实现杠杆率的增加，并且这方面的政策优化存在较大的空间。

从中央政府层面看，可以采用适度增加杠杆的方式减缓其他部门去杠杆引发的经济下行风险压力，并通过相关减税降费措施的制定，帮助企业部门对资产负债表进行修复，补齐基础设施建设方面的短板。地方政府也需要规范债务并杜绝隐性债务问题。各项政策措施的制定要从推动地方融资机制改革角度进行探究，探索经济资源统筹机制的优化和创新，可以尝试引入转换股权以及资产置换等不同的方式，对地方政府存量债务进行消化，对地方政府系统性风险问题进行稳定和控制。

从企业部门角度看，我国企业部门杠杆为160.3%，虽然表现出下降的情况，但是整体依然相对较大，在去杠杆政策的影响下，企业部门出现了一定的债务违约情况，反映出企业部门遭受了巨大的冲击，企业部门发展方面所面临的债务压力也相对较大。因此企业部门特别是国企部门降低杠杆率，促进债务效率的优化是重点工作内容。

从家庭杠杆率角度看，我国近几年家庭债务水平保持较快的增长态势，未来一段时间内居民债务违约风险也会有所增加，因此需要重点警惕居民杠杆过快引发的违约风险问题，并重点关注由此可能引发的银行资产恶化情况和内需抑制等不良后果[2]。因此需要在对质量进行优化的前提下，保持家庭债务水平的稳定性，有效规避过度负债引发的风险问题。如2020年深圳家庭杠杆率为81.1%，远超过平均水平，这就对深圳地区稳杠杆和稳增长提出了更加明确的要求。深圳地区只有通过持续减税降费减轻居民债务负担，引导家庭合理消费，才能降低家庭负债率，有效规避风险。

2 我国宏观经济增长与杠杆率之间的动态关联

从动态实时分析的视角出发，将TVPVAR-SV模型框架作为基础，将宏观经济增长、货币政策、财政政策以及杠杆率统一纳入模型体系中，针对1997年到2019年我国货币政策与财政政策落实过程中对宏观杠杆率的调控效果进行对比分析，并对宏观经济增长与杠杆率之间的内在关联机制进行检验，得到了以下几个方面的结论。

2.1 货币政策角度

从货币政策角度进行分析，政府采用扩张型的数量型货币政策，所形成的宏观经济调控效应表现出下降的发展态势，而对杠杆率的影响效应则表现出与经济周期阶段转换相关联的关系，也就是说如果经济增长动力不足，并且在宏观经济发展不确定性因素较多的情况下，数量型的货币政策能对杠杆率产生更大的影响，形成对杠杆率的推动效应[3]。而紧缩的价格型货币政策一般短期影响相对明显，在短期内往往会产生降杠杆率方面的效果，但是如果长期推行紧缩型货币政策，反而会形成正向影响作用，使杠杆率有所提升。

2.2 财政政策角度

在新时代背景下，财政支出对于经济效率的影响作用已经出现了持续降低的情况，而经济新常态背景下，在财政支出增加使杠杆率表现出正向响应度明显增强的发展状态。在出现金融危机的情况下，宏观税负对杠杆率的影响和对经济增长的影响效应都出现了变化，表现出鲜明的结构性突变发展趋势，税收增长形成了一定的冲击效应，在中长期时间内会抑制产出，并且也会产生促进杠杆率提升方面的正面影响效应[4]。

2.3 经济结构变迁角度

在经济结构变迁以及经济周期出现变化的情况下，我国宏观经济增长与宏观杠杆率之间出现了双向溢出效应，这种双向溢出效应表现出典型的时变性特点和非线性特征。现阶段，在经济新常态背景下，随着宏观经济的发展，杠杆率上升正面影响经济增长的良性相互作用机制已经逐渐被突破，如果继续采用增加杠杆率的方式则无法发挥有效推动宏观经济增长的作用。同时，经济的增长始终会对杠杆形成一致增长方面的作用力，但是经济增长对杠杆率的抑制作用大小受到不同经济增长阶段不同驱动因素的重要影响，从这一点看在宏观经济建设中稳杠杆和稳增长之间存在一致性，并且目标要求的一致性相对较为明显[5]。

3 我国宏观经济稳杠杆的主要措施

我国宏观经济稳增长与稳杠杆之间要想实现平衡发展，促进宏观经济建设高水平推进，可以重点从以下三个方面探索政策建设的着力点[6]。

3.1 采用改革措施稳定总需求

在消费调整方面，应该将对收入分配格局的调整和优化作为重点，促进中等收入群体的不断壮大，有效实现对消费潜力的释放，从而使总需求逐步稳定。从供给侧结构性改革的角度入手，要积极推进服务业的改革开放，促进综合服务业工作质量的提升，使社会对高质量服务工作的需求得到有效的满足，促进服务业基本消费水平的逐步提升，确保能实现服务消费与服务产业实现双升级的目标。与此同时，要适当地增加社会性支出的比重，促进社会安全网络的构筑和建设，减少消费的不良影响。在投资建设中，要将补齐短板投资作为重点，将惠及民生投资作为核心，积极推进乡村振兴、城镇老旧小区改造工作，以基础设施建设工作的开展和创新助力城市群的建设和发展，有效推动产业链的升级和创新，保障建设工作科学系统推进。与此同时，要进一步保障市场的开放性和稳定性，有效促进政府与社会资本之间寻求高质量合作的关系，为民营经济发展提供更大的潜在发展空间，有效实现对民间投资活力的充分激活。在此基础上，要加强对私有产权保护工作的重视和推进，稳定工作预期，增强民营企业家参与社会建设和运营管理的信心。而从外需的角度看，要将对外开放的深化发展作为重要的方向，如深圳可以以规则制度型开放作为切入点积极推进深度开放建设，有效推进市场化、国际化和法治化建设，促进营商环境的持续性改善[7]。与此同时，深圳要将“一带一路”建设工作的开展作为重点，有效促进双边贸易和多边贸易工作的推进，对国际合作交流空间进行拓展和延伸，力求打开更为广阔的国际市场，在国际建设实践中确保能获取全球化发展红利，带动我国经济稳增长优化发展，促进宏观经济稳杠杆的有序推进。

3.2 容忍宏观杠杆率保持适度上升态势

从2015年我国加快推进宏观经济稳增长建设，并提出去杠杆和降杠杆的发展理念后，在2017年和2018年都取得了显著的成效，杠杆率虽然仍然有所上升，但是较之于2008—2016年杠杆率的高速增幅存在明显的差异，并且在2020年杠杆率已经出现了下降的情况。例如为了使宏观经济稳增长与稳杠杆之间实现平衡化发展，就要容忍杠杆率适度上升，并制定合理化的政策方案，综合分析我国金融运行的特点，构建完善的宏观风险预警机制建设，构建多部门协同运作的风险防范治理体系，从而从去杠杆转变为稳杠杆，对宏观经济杠杆的总体水平进行优化，促进杠杆结构性分布情况的改善，形成分层次、分类型的风险防范和风险评估机制，通过量化评估工作的开展对隐性化和复杂化的风险问题进行有效的监控，突出监管和抑制方面的工作效果，进一步对制度套利的空间进行压缩。例如深圳地区针对深圳地方政府以及国有企业等杠杆风险水平高的部门，要适当地对债务风险管理工作进行优化，完善债务报告工作机制，促进公开报告工作模式的建设和发展，形成激励约束方面的工作机制，重视对投资基金和资本合作项目的管理，提高稳杠杆发展成效[8]。

3.3 推进资源配置与风险配置的融合

尽管我国当前较高的债务率水平需要保持高度的警惕，但是最明显的问题从结构性问题角度表现出来。从债务架构的角度看，公共部门的风险水平最高，甚至已经形成了典型风险集聚的情况。结合估算结果能够看出，公共部门中政府部门债务水平相对较高，甚至已经达到实体经济债务的40%左右，而新兴经济体债务比重不到30%，政府与国有企业债务占比已经突破50%，达到了60%的水平。也就是说，当前我国债务风险基本上集中在公共部门，这些债务风险都需要政府兜底。因此要想对中国宏观经济发展方面高杠杆问题进行处理，实现对金融风险的合理控制，较为重要的一点就是促进资源配置和风险配置的和谐统一，构建风险共担的组织机制。以深圳地区为例，一方面深圳需要持续推进市场开放建设，重点促进政府控制和垄断的资源向市场转移，实现对发展机会的逐步释放；另一方面，深圳要转变刚性兑付、隐性担保等方面的制度措施，促进经济收益与经济风险的合理匹配，形成风险共担的工作组织模式。此外，要重点激发家庭部门和企业部门内部活力，使私人部门能够借助市场内生动力实现稳定增长的目标，保持宏观经济中长期增长和发展的稳定性。在此过程中，要求杠杆资源配置方面表现出对企业部门和家庭部门的倾斜度，同时深圳政府进一步减少在信贷资源配置方面的干预力度，促进竞争中性原则的落实和效率原则的有效优化，确保能逐步实现杠杆率错配问题的合理化纠正，在合理规避风险和降低风险的前提下，真正推进宏观经济稳增长与稳杠杆之间形成动态化平衡发展趋势[9]。

4 结语

综上所述，稳杠杆是我国宏观经济发展方面去杠杆政策在实践中形成的优化路径，是在保持宏观经济稳定发展的前提下，采用结构性去杠杆的手段和策略，对杠杆率结构水平进行优化，从而使稳杠杆与稳增长之间保持良好的平衡协调关系。因此新时期对于稳杠杆政策的设计和实践，应该对政府与市场的关系进行进一步明确，通过促进供给结构性改革的优化，推进经济发展质量的提升，助力宏观经济提质增效目标的实现，确保能始终保障我国宏观经济实现持续、平稳发展。