黄金珠宝上市公司财务危机原因及对策研究——以金洲慈航为例

●陈 洁 刘葵红

一、引言

黄金是一种国际型大宗商品，价格走势受多种因素影响。黄金珠宝行业的特殊性表现出资金流量大、单个产品价值高以及流通性强等特点。我国黄金珠宝行业起步于上世纪80年代。经过多年发展，我国黄金珠宝的加工工艺不断改进升级，朝着产品多样化的方向发展，黄金珠宝行业逐渐成熟。目前，我国金银珠宝类商品零售额不断扩大，黄金消费量持续增长，行业竞争日益激烈。据工信部消息，2021年，全国黄金消费量1121吨，同比增长36.5%。其中，黄金首饰消费量711.3吨，同比增长45%，占全国黄金总消费量的六成。我国已经连续14年成为全球最大黄金消费国[1]。黄金消费的上游产业是黄金制造。在我国众多黄金制造企业中，金洲慈航曾是以年黄金加工量位居全国前三的黄金制造企业。通过观察股价变化能发现金洲慈航的发展状况。金洲慈航股价历史最高为39元/每股，总市值最高达209.37亿元。

二、金洲财务危机的前奏

金洲慈航集团股份有限公司的主营业务从1994年成立之初的单一的黄金首饰代加工，通过自身孵化发展到黄金珠宝首饰研发设计、加工、零售及品牌加盟，后又通过借壳和收购的形式将主营业务的触角延伸到融资租赁、担保、典当等领域。但是在其成长壮大过程中，金洲慈航屡屡触碰财务底线，发生了很多不合理合规的实质行为。不合理现象主要集中在2019年后，比如在2020年披露的2019年的年报中，金洲慈航的资产负债率高达99.49%，明显有资不抵债甚至资金链断裂的可能性；2020年4月金洲慈航发行的5.2亿债券“17金洲01”因违约被深交所集中竞价系统和综合协议交易平台摘牌；2020年年报显示金洲慈航账面仅有414.31万的货币资金和即将到期的23.25亿元的短期借款，金洲慈航存在技术性破产风险；丰汇租赁的两项主要业务的行业和客户集中度高，客户逾期、展期的可能性较大，金洲慈航却在连续三年对丰汇租赁的36.65亿的商誉不减值。而不合规现象在2017年就开始显现，2018年9月金洲慈航隐瞒子公司2017年从关联方植瑞投资管理有限公司、北京恒天财富投资管理有限公司、大唐财富投资管理有限公司合计购买价值26.8亿元的理财产品、2017年年报未披露坏账准备金额、2017年年报内货币资金科目的两处数据不一致；2019年10月隐瞒2018年10月至2019年5月期间发生的涉及约为9.62亿元，约占公司上一年度净资产15%金额的多起诉讼仲裁案件[2]。未披露公司相关资产冻结事件，相关资产包括主要银行账户、控股子公司丰汇租赁的全部股权、控股股东拥有公司的股权。企业会计核算变更未按照会计准则及时调整数据。未将子公司编入2018年合并财务报表以及年度报告附注中遗漏子公司等违规违法行为。2020年8月对股东及社会公众隐瞒冻结资产事件。未披露向关联方购买涉及金额约22.17亿元的理财产品，公司未履行审议程序和信息披露义务，涉及资产金额合计占金洲慈航2017年度经审计总资产的77%。出售子公司构成重大交易重组事件未告知全体股东。未及时披露股东股份冻结事项和诉讼仲裁案件。

据统计截至2022年4月30日，金洲慈航及高层因不合理合规的财务操作行为共收到证监会发出的处分多达25份。这些行为一次又一次把金洲慈航推向财务危机的深渊。

三、金洲财务危机成因分析

（一）内因

1.投资战略不定性。企业为了寻求发展选择制定战略是再正常不过的一件事情。但是企业制定的战略应该适合企业本身的现状，而不是在市场里看见一个行业风口就进行风险投资。金洲慈航本身是做黄金加工起家，在上市后的短短几年间多次进行投资收购活动，虽然营业收入在短期内大幅增加，但在并购3年后，丰汇租赁营业收入突然直接同比减少超60%，导致归属于母公司金洲慈航的净利润变为负数，而且在以后年度财报中营收表现一直不理想。由于业绩持续下滑加之因连续两年利润为负被深交所退市警告，金洲慈航尝试剥离丰汇租赁。当年以59.9亿的高溢价购入的丰汇租赁却以1000多万低价卖出。金洲慈航的战略发展方向也让投资者难以理解。2013年宣称要购买美国油田进入能源行业，因油价上涨停止收购；2017年收购某银行又终止；2018年金洲慈航公告称计划用丰汇租赁部分股权与内蒙古庆华集团腾格里精细化工有限公司股权的等值部分进行置换，差额部分以发行股份的形式向对方补足。当时的腾格里精细化工有限公司已是诉讼缠身，被最高院列入失信名单。公告不久后，置换计划终止。类似的事件不仅仅是发生在2017年和2018年，以后年份公告的种种迹象都表明公司的行动让投资者感到迷惑。

2.主营业务发力不足。2017年后，金洲慈航的盈利能力持续下降，净利润持续呈下降趋势，出现“盈收不盈利”的情况，甚至在2019年净资产收益率接近-200%。Z-Score值模型中的X3是反映企业盈利能力的一个值[3]。变量X3从2014年的0.0755下降至2021年的-0.8649，近8年大幅度下降了1245%，表明金洲慈航盈利能力很差且持续恶化。2016—2018年金洲慈航的Z-Score值低于破产临界值的1.81。2019—2021年的Z-Score值为-1.2048、-1.0492、-11.8042，连续三年的负值，不得不让人怀疑金洲慈航财务数据存在造假。金洲慈航的业务主要分为珠宝类和金融类两大类。从图1可以看出前五年金洲慈航营业收入虽有变化但每年都保持至10亿元左右。在2019年营业收入直接跌至4亿元，特别是珠宝类营业收入大幅萎缩。

图1 金洲慈航2014—2021年营业收入

3.内控风险管理意识淡薄。金洲慈航管理层信用风险意识淡薄，并且企业自身的风险管理制度体系也不成熟。企业在扩张过程中，未能意识到对融资租赁行业的认识不充分，却执意涉足，且未指派管理人员对子公司丰汇租赁管理、监督，对子公司内部控制管理忽视，才促成近40亿的应收账款未能收回，企业资金周转困难，影响企业日常经营的局面。因此，金洲慈航在融资租赁业务项目评估、开展审批等方面存在的问题缺少考虑。

4.资金管控制度不严。金洲慈航陷入财务危机很大一部分原因是企业缺乏对现金流的管控。从表1可以看出，在2014年至2021年间，金洲慈航2017年及以后的年份净现金额流量均为负值。经营业务活动难以产生稳定的现金流，投资活动亏损远超盈利，而筹资活动又需要对各种债务进行清偿，企业面临着巨大的现金流压力。

表1 2014—2021年金洲慈航现金流情况表

（二）外因

1.宏观经济下行。早在2014年之前，我国经济就已经进入了一个新常态，表现为经济增长速度明显放缓。虽然2014—2021我国GDP总量整体保持增长，从2014年的636463亿元[4]涨至2021年的1143670亿元[5]，但GDP总量增长率却逐年下降，连续五年增长率均低于7%。2020年的增长率更是受疫情影响，GDP增长率仅为2.2%，为20年来的最低增长率。说明我国经济面临下行的压力较大。与此同时，我国社会零售总额年增长率逐年下滑，2020年的增长率是我国社会零售总额年增长率有记录以来的第一个负值，我国居民消费需求低迷，消费需求整体呈颓势。

任何行业的发展都受制于经济大环境的影响。在经济下行的背景下，金洲慈航所在的黄金珠宝行业受到了很大的影响，各项指标都有所下降。据统计2014—2021年社会消费品金银珠宝类零售总额整体呈下降趋势，尤其是发生疫情的2020年，对黄金珠宝销售造成冲击尤为巨大。笔者收集了13家黄金珠宝上市企业2014年至2020年年报中相关数据进行统计分析，发现13家企业的年均营业收入的增长率从2014年的2.29%下降到2020年的负增长-14.00%，净利润增长率从23.75%下降到-380.23%，特别是2017年至2020年连续四年营业收入增长率和净利润增长率都有所下降，由此可见，黄金珠宝行业的发展速度放缓，黄金珠宝企业面临着很大的盈利压力[6]。

2.黄金珠宝行业竞争加剧。在国内黄金饰品市场，金洲慈航的黄金珠宝业务所面临的主要竞争对手来自于三个区域：国外、我国香港和内地。三个区域分别对应形成黄金饰品市场上的外资品牌、港资品牌、内资品牌。外资品牌以Tiffany、Cartier、BVLGARI等为代表的国际知名品牌，产品定位高端、奢华，占据国内高端市场，线下仅布局于一线、新一线城市。港资品牌和内资品牌竞争激烈，占据国内主流中高端市场，分割国内市场主要份额。港资品牌有周大福、周生生等，产品定位时尚、新颖，线下主要布局在一线、新一线城市。内资品牌有老凤祥、周大生、中国黄金、菜百首饰等，产品覆盖面广，一二三四线均有布局。在过去的十年里，黄金珠宝行业高速发展，行业内部竞争加剧。随着收入的增加，黄金珠宝市场的成熟，买方市场的态度在逐步发生转变，过去的人们买黄金珠宝只是为了结婚，到现在越来越多的人买来投资或买给自己和家人。消费者态度的变化也反映出市场需求的改变，消费者对产品设计、工艺技术等方面认识逐渐加深，研发创新能力薄弱、产品缺乏特色、品牌管理运营乏力的中小型企业将面临市场淘汰。

3.国家监管加强，银行贷款受限。金洲慈航除黄金珠宝类业务以外的另一大收入来源是2015年收购的子公司——丰汇租赁。丰汇租赁的运作资金主要来自银行贷款和发行ABS。2017年以来整个融资租赁行业就面临融资紧张的问题。在2018年资管新规出台以后，银行面临很大的监管压力，银行自身获取存款的难度增大，银行对租赁公司的贷款就更加谨慎，银行授信额度发生变化，融资租赁公司从银行获取贷款的难度随之增加。国家对融资租赁行业监管加强，从商务部监管转至银保监会监管，人民银行引入MPA，监管随之变化，银根紧缩，以往获取资金的其他渠道被切断，进一步加剧融资租赁企业的融资危机。

四、金洲财务危机应对策略

（一）回归主营业务，避免盲目扩张

金洲慈航应该根据企业自身状况制定适合其自身的发展战略。应首先考虑制定横向一化发展战略或纵向一体化发展战略，而不是多元化战略，避免涉足企业自身不了解的行业，从事企业不擅长的业务。金洲慈航应该在黄金珠宝行业深耕，以黄金首饰加工业务为基础，创立企业自身黄金珠宝品牌。加大研发投入，根据市场需求对产品进行创新升级，以此吸引消费者。对内增强企业产品创新能力，培养其成为企业的核心竞争力，对外扩大营销渠道增加线上线下营业网点，业务增收的同时扩大金叶珠宝品牌的市场占有率。在企业产品市场占有率达到预定目标，营业收入稳定的前提下并存在未利用的闲置资金，企业再结合自身状况考虑是否选择多元化战略。本文建议出售子公司丰汇租赁，尽快回笼资金，偿还债务后，将企业业务重心回归到黄金珠宝业务，恢复以黄金加工销售为主的日常经营。

（二）建立融资业务风控制度和监管组织机构

丰汇租赁是金洲慈航旗下的一家融资租赁企业。融资租赁行业是迎合国内中小企业融资市场需求而产生的新兴行业，融资租赁企业不同于发展历史悠久、制度完备的银行企业，没有一套系统的成熟的对业务可能存在的风险评估、核查、审批程序制度，金洲慈航对租金租息、贷款本金利息收回的风险和金融市场风险评估审查不到位，引发企业资金流动性危机。导致企业在面对金融市场风险的大浪时，猝不及防地被拍了个跟头，冲到搁浅的沙滩上。这反映出企业应对变化的金融市场风险能力弱的特点。金洲慈航董事会下设机构中并没有单独成立的负责风险控制管理的单位机构。公司董事会下设的战略委员会、审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会，均不对公司风险管理负责，只是由公司的监事会对公司风险进行监督，独立董事对公司重大事项发表意见。本文对金洲慈航监事会的成员和独立董事进行分析发现，2019至2021年间金洲慈航的监事和独董频繁更换，独立董事更是一年换一批。如此高频率的更换独董，不利于管理层识别风险和企业长期稳定发展。本文建议设立一套融资业务风险控制制度，保证业务的每一个程序都是符合规章制度，通过制度实施过程中对项目可行性、风险大小等评估、审核，努力将项目实施中可能发生的风险降到最低。设立一个具有项目全流程监察权限的组织机构。对项目实施过程中可能出现的付租付息、还本还息风险进行定期评估，对项目评估审核流程是否合规进行督查。

（三）建立财务危机预警机制

企业高级管理人员对于企业的制定的战略方针、实际经营状况等重要信息要及时掌握，不能在出现难以弥补的巨大问题窟窿之后才进行补救，如同亡羊补牢。企业高层需要在危机发生之前，注意到企业经营中潜在的风险，在企业出现现金流等经营事项不稳定状态前及时预警，并提出相应的解决方案，将危机的苗头扼杀在摇篮中，保护企业在未来更快更好地发展。可以从企业的财务指标这方面入手，对指标高于或低于合理区间的值或波动变化大的值加大关注度。及时察觉指标的异动，构建符合企业自身实际状况的合理有效的企业财务风险预警机制，同时加强日常管理监督，做到抓大抓小，防微杜渐。

五、结语

金洲慈航曾是全国前三的黄金制造企业，如今却面临巨额亏损，背负大量债务、被实施退市风险预警的境地，陷入了严重的财务危机。金洲慈航的财务危机给行业内的其他上市公司敲响了警钟。如果行业内的某一家企业如同金洲慈航一般，不顾企业自身实际情况，执意实施不符合其现状的多元化发展战略，将会面临严重的企业危机。同时企业管理层需要增强财务风险防范和控制意识，在企业发展过程中应该关注到可能存在的财务危机，建立相应的财务危机预警机制，为企业未来良好有序发展保驾护航。