对话邱冠华：银行业将呈现K型分化、大浪淘沙趋势

未来3-5年，整个银行业将会出现一种场景⸺大浪淘沙，K型分化，会看到2.0倍PB和0.2倍PB的银行股并存的局面。

先从宏观的维度看，百业兴则金融兴，百业稳则金融稳。中国的宏观经济在全球来讲处于中高速的增长水平，这决定了中长期来看，中国银行业依然还处于一个重要的投资机遇期。

从中观的角度看，中国的直接融资比例、金融渗透率都还有比较大的提升空间。在提升的过程当中，银行又是处于金融价值链最核心的地位，有望分享到最大一块蛋糕。

所以，以上两个维度都决定了未来银行业中长期的增长逻辑。

这个问题也是我从业14年来投资人问得最多的问题。大家看到银行的ROE都挺高的，但是估值一直起不来。有些时候人家调侃，说银行估值没有最低，只有更低。我刚入行的时候，银行股是2.0倍PB，现在一路下掉，港股甚至出现过0.3倍PB的银行了，到底这个现象为什么会发生？我也一直思考了十多年，一直在寻找答案。

目前我对这个问题的思考是这样：因为投资很大程度上是厌恶风险的，银行具备其特殊性，它不仅仅是一家企业，更重要的，它还是国家宏观调控的重要载体和政策传导的关键通道，这就意味着，它受到宏观经济和政策调整的影响比较大，相应地，对银行的基本面以及投资银行股的情绪面干扰是比较大的。这种不确定性落实到投资而言，就是风险，所以，银行股的估值受到不确定性的影响和干扰是比较大的。

针对这个不确定性，市场对银行股最为关注的一个指标就是资产质量。银行每一期公布的财报，不良率、关注率、逾期率都是非常不错的。但是，相当部分的投资人看到这么漂亮的数据，是有点不相信的。对这个问题，银行也感到比较无奈，明明这些数据都是经过会计师事务所严格审计出来的，但是往往就跟投资人的感官有一定的偏差。

其实，资本市场对于资产质量的理解，很容易受到宏观政策和情绪面的影响。银行股估值越低，投资者越担心银行风险、越相信自己的判断。所以就出现一种情形，大家对资产质量问题都心里没底，因为没有底，所以只能去猜测，而只要是猜测，往往最容易受情绪影响，情绪越低迷，猜测得越悲观，情绪乐观，则会稍微缓解一些。

所以，这个问题一直无法被证伪，或者说即便可以被证伪，它仍会时不時随着经济波动和政策调整，不断地引发投资人的担忧，以至产生股价的波动。而股价的波动最终是通过估值体现的，这就导致了中国的银行股一直被低估。就好比一根被外力挤压的弹簧，外力越大，被挤压的越深、估值越低，当外力稍微有所缓解，弹簧往外弹一下，那么银行股就会迎来估值修复的机会。

这就是为什么在资本市场上，我们一提到银行股的机会，都说是估值修复的机会，从来没讲是估值溢价或者估值泡沫的机会，就是因为银行股价的原理，跟被外力挤压的弹簧是一样的。

未来要想跑出来的银行，至少要具备四个特质：第一，战略定位得当；第二，战术执行得法；第三，管理团队稳定；第四，激励机制灵活。这四个特质都是必要条件，缺一不可。我针对这四个特质，简单展开。

首先，战略定位得当，每家银行都有自身的资源禀赋和特点，那么在制定战略的过程中，银行一定要结合自身的特点来展开，有所为、有所不为。

其次，有了战略还需要战术的执行，战术的执行也要比较得法，有效、接地气。如果说只有战略没有战术，无异于一纸空文。

而执行战术过程当中，管理团队的作用就特别明显。如果一家银行的管理团队经常调整，也会影响到战术执行的效果。毕竟活是人干出来的，一个人一个思路，即便大的战略方向不变，但是执行的思路上还是有差异的。如果管理团队经常变更，没人栽树、只会乘凉，对一家银行来讲，那也是增加了很多不确定性。

除此以外，当前社会环境下，物价在上涨，要想提高员工的积极性，激励机制也要跟上。如果干多干少一个样，那么将很难激发员工的斗志。所以，银行的激励机制，最好能够做到让员工辛苦心不苦、付出回报可预期、可兑现。

这两句话，也是我在浙商证券当研究所所长，面对所有员工时，一直强调并且付诸实践的。我想只有这样，才能够最大限度地激发员工的积极性和自驱力，让优秀的人才持续为公司创造价值。所以，我认为具备这四个特质的银行，未来跑出来的概率才会更大一些。

投资者在挑选银行股的过程中，可以顺着以上这四个特质来筛选。具备这四项特质的银行，未来跑出来的概率是最高的，相应地，选择这样的银行股，投资机会也是最大的。

平时我们在做研究的过程中，回顾过去、分析现在，都是为了更好地展望未来。那展望什么呢？本质上是在展望未来这家公司潜在的ROE，而且不仅要观察它ROE水平的高低，还要观察ROE的持续性和稳定性。如果说一家银行或者上市公司的ROE比较低，即便利润增速很高，其价值依然很低——只有ROE才是最核心的因素。

但是，在各种条件同等的情况下，往往ROE跟利润增速具有很强的正相关性。我们在关注利润增速的同时，其实最核心关注的还是未来潜在的ROE。

银行转型这个话题已经说了很多年，但是一家银行要想转型成功，谈何容易！对银行转型这个问题，我也研究了14年，我认为一家银行要想转型成功，绝非一朝一夕，一定要敢于变革现在、积极面向未来。如果改革不痛不痒，天天喊口号，基本上是不可能实现的。

针对银行转型，我在这里提“一二三”条建议。

“一”——一种好心态。怎么理解？在整个金融业务链当中，银行处于最核心的地位。虽然说银行跟企业以及其他金融机构是互为甲乙方的关系，但是整体而言，银行处于甲方的情况依然居多。银行要想转型成功，就需要转换心态，即要用乙方心态做甲方，这才是最高的专业智慧。

“二”——两个要害点“ 一个要、一个不要”。

先说“要”，要重视结构调整，包括资产结构、负债结构、网点结构、中收结构等。

再说“不要”，不要用银行的思维干非银。因为未来银行的发展趋势当中，综合化经营是大势所趋，银行可能会涉及传统银行领域以外的很多业务领域，比如理财、基金、信托、租赁、期货等。但如果还用传统银行的思维去经营这些非传统银行领域的业务，将很难做好。

事实上，有很多经典的案例也给我们提供了佐证。银行与非银的商业模式完全不一样，银行的商业模式，本质是用钱赚钱，尤其是我们耳熟能详的利差业务；非银业务对人力资本的要求更高，这就决定了人力资本的定价和银行传统业务是有区别的。

如果我们还是以传统银行的思维方式去对待人才，没有做到以人为本，那么优秀的人才会流失，留下来的会劣币驱逐良币。所以，一定不能以银行的思维干非银。

“三”——三把“金刚钻”，即研究赋能、科技赋能和协同赋能。没有这三大赋能驱动，银行要想转型成功是非常困难的。银行未来的转型，要面对环境的复杂性、客户需求的多样性、行业分工的细化等，都需要研究赋能、科技赋能和协同赋能。

比较幸运的是，我在券商工作，研究银行，服务基金、保险和私募，所以对整个金融价值链的观察相对比较全面，这也让我对研究赋能对银行转型的意义有一些更深入的思考。

我认为研究赋能对商业银行的转型意义重大，很有必要。

第一，中国经济增速下台阶，经济环境在变，这将意味着优质资产越来越难找，资产坑越来越多，因为经济增长本身就有消化风险和延缓风险的功能，但经济增速下降一个台阶之后，必须通过研究赋能，对资产精挑细选，充分辨别，才能减少踩雷进坑的概率。

第二，监管环境在变，意味着套利空间越来越狭小。通过研究赋能，才能够为新的增长点创造机会。原来有监管套利机会的时候，大家都没想过研究赋能，毕竟这赚的是辛苦钱。能赚快钱的时候，很少人愿意去赚慢钱？但现在情况不一样了。

第三，分工环境在变，专业分工越来越细化。未来银行所面对的环境跟传统经济不一样。原来像钢铁、煤炭、房地产等领域，对银行来讲是耳熟能详、驾轻就熟。现在新产业、新经济层出不穷，银行为了更好地服务这些领域，必须进行深度研究，才有可能在未来的机会抓取和风险管理上做得更好。

第四，需求环境也在变化，客户的需求是多元的，只有研究赋能，才能更好地满足客户。过往银行传统客户需求是存、贷、汇；银行未来的客户需求，银行要提供综合金融解决方案。没有强有力的专业赋能，銀行很难满足客户的需求，而这个专业，本质就是研究。

这四点都对银行未来的转型提出了更高的要求，要顺应这个趋势，只有研究赋能才能更好地解决这个问题。

银行研究赋能的路径有很多，现在就已经非常成熟的业务至少就有八九项，例如：高管的智囊、客户的智库、风险管理、资产管理、真正的投行、产品评价、私人银行，甚至卖方服务。

随着中国经济增速下台阶、新老动能切换，研究赋能对商业银行转型而言，已经迫在眉睫。而且，要把研究赋能作为银行的一把手工程，只有这样，站位更高、定位更准，赋能效果才会更好。

邱冠华：其实，无论大型银行还是中小银行，转型的底层逻辑都是一样的。我理解为因势而变、因时而变，但表层逻辑可能有差异，这种差异很大程度跟这两类银行的规模有关系。

大型银行应该以守正为主，主要因为规模大、掉头难；中小银行船小好调头，可以结合自身的特点和区位优势，做差异化转型，打造精品银行，比如去做一些特色业务，机制也可以更灵活一些。

这个问题目前市场关注度比较高。银行理财子脱胎于资管部门，现在它们直接把目光瞄准了公募市场。中国公募基金发展了20来年，确实取得了很多骄人的成绩。那么，在中国资产管理行业方兴未艾的大背景下，理财子公司何去何从？公募基金对它们有什么启发和借鉴？这个话题很值得去思考和研究。

我们所服务的主要是公募基金机构，所以对公募基金比较了解。商业银行理财子公司跟公募基金相比，优劣势都很明显。理财子公司相对于公募基金，优势在于管理规模、资产获取、销售渠道。

劣势在于，一方面，银行理财子受银行传统机制的约束会更大一些；另一方面，反应速度会更慢一些，决策链条可能会更长一些。除此之外，在一些特别领域，例如权益市场的投资方面，理财子公司的人才储备处于劣势。因此，理财子需要扬长避短，才能有更好的发展。

理财子公司的发展，人力资本最关键的。我认为它必须要做出改变，毕竟理财子公司本质上是非银行业，跟传统商业银行的盈利模式有很大不同。所以在人员队伍方面，建议要在原来的行员行政序列基础上，增加专业序列，只有这样才能够吸引和留住优秀人才。在某种意义上，专业序列更加适合，因为这些投研人员对专业看得更重，埋头做投研，能更高效地为理财子公司创造价值。

投研体系搭建方面如果理财子公司能做到扬长避短，投研支持方面并不一定就会输给公募基金。

因为理财子公司投研体系有着固有的优势：第一，多元资产配置的能力比传统公募基金更强；第二，多渠道验证体系更广；第三，宏观大势的研判能力更突出，毕竟银行有很多的触角渗透到经济的方方面面，这一点公募基金是不可比拟的。

可以循序渐进。理财子公司在固收类产品方面具有优势，但权益类产品往往是资产管理当中“最肥的一块肉”，只不过银行理财子目前不具有优势，没有金刚钻，不揽瓷器活。

理财子公司对于权益类产品，可以采取分步走策略。第一步，可以先做FOF，也就是它直接买卖股票没有优势，但可以投FOF，选好的基金经理。第二步，当理财子的人才队伍和投研体系完善之后，再直接参与股票买卖。

每家理财子公司可以根据自身特点以及准备工作情况采取差异化发展策略，并非一定要从第一步迈向第二步，也可以专注于做FOF，一些特别优秀的理财子公司则可直接参与股票市场。

目前已经有部分银行理财子在这么做了，每家银行的步调不一样，这取决于人才和机制的准备情况，一步一步来，循序渐进。金刚钻备好了，才能去揽瓷器活。