资产证券化服务“专精特新”企业效能研究

摘要：“专精特新”企业是技术创新的主力军，是我国实现稳定产业链、供应链，实现经济高质量发展的重要力量。受资产规模较小、缺乏传统抵押物、抗风险能力较弱等因素影响，“专精特新”企业融资渠道不够顺畅。近年来，我国资产证券化市场迅猛发展，基础资产品种不断丰富，交易结构持续创新，为处于不同发展阶段的“专精特新”企业融资提供了渠道。“专精特新”企业在不同发展阶段融资侧重点不同，可结合实际选择与之匹配的资产证券化产品。

关键词：“专精特新”企业 资产证券化 供应链金融 知识产权

“专精特新”企业的发展与特点

“专精特新”企业具有专业化、精细化、特色化、新颖化的特点。这类企业以中小型企业为主，虽然规模不大，但都在细分领域有较强的竞争力，对于疏通产业链中的阻塞点具有重要作用。2011年7月，《中国产业发展和产业政策报告（2011）》新闻发布会上首次提出“专精特新”概念。2021年7月召开的中共中央政治局会议明确提出开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展“专精特新”中小企业。2021年9月，我国设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业的主阵地。

根据万得（Wind）统计，截至2022年1月末，全国“专精特新”企业已有4万多家，“小巨人”企业达4922家，其中351家为上市公司，多集中于机械设备制造、基础化工、生物医药和电子技术等行业。国家级制造业单项冠军企业共464家，其中上市公司188家。

从规模来看，“专精特新”企业普遍规模较小，近80%的企业市值不足百亿元（见图1）。通常情况下，上市公司的市值不低于其总资产规模，通过市值指标也反映出“专精特新”企业整体资产规模受限，以中小企业居多。传统的商业银行主要以大企业为服务对象。在现行授信模式下，商业银行主要依据企业的资产规模、抵押和担保等情况进行信贷审核。从实务来看，与“专精特新”中小企业基本特征和融资需求相匹配的信贷产品较少。缺少抵押、担保的中小微企业融资难、融资贵的困境难以破解。缺乏稳定的、与其产品研发周期相匹配的资金来源也成为制约“专精特新”中小企业进一步成长的桎梏。

与传统企业相比，“专精特新”企业在其主营业务所处的细分领域营业收入占比较高，市场占有率也较高，其毛利率和研发费用占比也远高于传统企业。从目前已上市的350余家“专精特新”企业来看，近半数企业2020年的毛利率在30%～50%，高于同行业的大型企业。“专精特新”中小企业申请的专利成果数量较其他中小企业多2倍以上。一些已经度过初创期、步入成长期的中小企业有获得权益性融资的可能。近年来，国家也在采取多种措施推动更多中小企业在北交所、科创板、新三板等交易场所上市，但受限于企业资金紧张、议价能力弱等因素，“专精特新”企业创始人在获得权益性融资的同时，也面临失去公司控制权、企业经营决策权旁落等潜在风险。

“专精特新”企业的融资需求既有一般中小企业高频、量小但累计规模较大的短期经营性融资需求，又有其特有的新技术、新工艺研发所需的中长期、稳定的融资需求。前者关系到企业能否维持正常的生产经营活动，后者关系到企业的发展前景，二者缺一不可。

资产证券化的特点与发展情况

资产证券化通常是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计开展信用增级，并在此基础上发行资产支持证券的过程。资产证券化是企业依靠资产信用开展融资，对于具有知识产权的“专精特新”企业尤为适用。同时，资产证券化具有信用增级作用，既可以采用资产支持证券分层结构、超额抵押等内部信用增级方式，也可以采用差额支付承诺、流动性支持等外部信用增级方式。通过信用增级手段，“专精特新”企业能够发行具有更高信用评级的资产证券化产品，从而有效降低融资成本。此外，资产证券化具有真实出售和破产隔离的特点，能够切实保护投资者的利益。根据信托法的有关规定，信托财产独立于受托机构的固有财产，在受托机构发生破产清算的情况下，信托财产不属于破产清算财产。

自2005年国内开启资产证券化业务至今，资产证券化业务配套制度逐渐完善，市场日臻规范和成熟。当前，我国的资产证券化业务主要有三种类型，分别是由人民银行和银保监会主管的信贷资产证券化（信贷ABS）、证监会主管的企业资产证券化（企业ABS）、中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）主管的资产支持票据（ABN）。交易商协会针对实体企业的融资需求，创新推出了资产支持商业票据（ABCP）。ABCP作为以资产为支持滚动发行的短期证券化融资工具，填补了我国在短期资产证券化领域的空白。自2020年推出至今，ABCP落地项目近3000亿元，基础资产包括租赁债权、应收账款、贷款债权等主要债权资产。2021年，交易商协会推出高成长债，引导更多的专精特新“小巨人”企业试水债券市场。

资产证券化服务“专精特新”企业的创新实践

（一）基于供应链应收及应付账款，依托核心企业进行融资，解决“专精特新”企业的短期生产性融资需求

“专精特新”中小企业囿于规模小、资本金少、盈利能力不稳定，内部融资规模十分有限，需要外部融资支持。与普通中小企业相比，“专精特新”中小企业在产业链中具有一定优势地位，易形成较为稳定的应收/应付账款。供应链金融类ABN/ABCP为“专精特新”企业通过应收及应付账款对接债券市场提供了重要工具，通过延长应付账款账期、卖断应收账款，可以有效缓解“专精特新”中小企业经营性融资压力。

对于投资人来说，通过结构化的增信安排，有效解决了单一底层资产违约风险较高的问题。由于基础资产直接产生于“专精特新”中小企业的日常生产运营，在保证资产真实性的同时，确保融资的使用不易“脱实向虚”。对于“专精特新”中小企业来说，ABCP所特有的券端“滚动发行”与资产端“扩募”相结合的模式在盘活存量资产效率方面比传统的ABN更高，可以根据企业生产经营资金收付节奏，合理安排产品期限，在一定程度上实现了短期融资长期化。

以融信通达（天津）商业保理有限公司2022年度三一金票2号第一期定向资产支持商业票据（高成长债）为例，该项目以三一重工股份有限公司（以下简称“三一重工”）为底层资产增信方，以三一重工并表范围内多家“专精特新”子公司的应付账款为基础资产，在基础资产端和证券端设置了“双循环”结构，即证券端设置滚动发行机制，实现长期限资产池与“短券”的匹配，同时资产池也可根据资产的回收和新投放情况进行循环购买，在满足“专精特新”中小企业快速回款需求的同时，减少了资金沉淀，提高了发起机构的资金使用效率。随着未来“滚动发行”机制与“扩募”机制的进一步完善、区块链技术在基础资产管理应用中的深化，ABCP对于“专精特新”中小企业的“滴灌”作用将更加精准，融资的直达性也将进一步提升。

（二）基于知识产权资产，为“小巨人”企业进行技术创新募集中长期稳定资金

“小巨人”企业是“专精特新”企业中的翘楚，往往是各个细分领域的“隐形冠军”，其健康成长关乎国之大计。这类企业自身的信用资质或许不如传统企业，但是其往往拥有一些已经被行业和市场所认可的知识产权。据不完全统计，在知识经济时代，以知识产权为代表的无形资产在企业资产中的比重已从20年前的20%上升至约70%。这也使得拥有知识资产的企业获得更多可以进行证券化操作的机会。与天使投资、创业投资等股权融资方式相比，知识产权证券化融资避免了融资人可能面临的股权稀释乃至丧失对企业控制权问题，在破解企业融资困境的前提下，最大程度保护了科技创新主体在科技成果转化过程中的话语权和自主性，也更有利于“小巨人”企业的长远发展。

目前，基于知识产权证券化的具体操作分为两类。一类是基于知识产权本身产生的现金流，如基于著作权（版权）、专利权和商标权的使用或许可所形成的现金流，目前主要有两种形式：第一种以“中信证券-爱奇艺知识产权ABS”模式为代表，其基础资产为基于知识产权服务贸易（如电影、电视剧等版权许可或其他服务等）的应收账款;第二种是以出售知识产权、售后回租的形式产生的现金流。对于“小巨人”企业来说，大多数知识产权均由企业自主研发，这类企业将知识产权资产销售给租赁公司，并获得租赁公司支付的知识产权采购价款。然后企业继续以租赁的方式获得相应知识产权的使用权，并按租赁交易文件约定分期支付知识产权租赁租金，支付的租金就是ABN的现金流来源，这样“小巨人”企业在不影响对其知识产权正常使用的前提下进行了融资，盘活了知识产权资产。另一类是基于知识产权的抵质押模式，“小巨人”企业将具有变现价值的知识产权质押给特殊目的载体（SPV）作为其基础资产的信用增级，或者将知识产权作为反担保措施，争取外部信用增进机构对其所发行的资产支持证券/票据进行增信，从而越过债券发行的“信用门槛”。

随着知识产权、专利定价评估体系的不断完善，知识产权资产的流动性将不断提升，“小巨人”发行的知识产权证券化产品也将愈发被市场认可，有望成为常态化的融资工具。

结语

在将“专精特新”企业从中小企业培育为“小巨人”企业的过程中，资产证券化产品大有可为。“专精特新”企业在不同发展阶段的融资侧重点不尽相同。对于处于初创期、成长期的“专精特新”中小企业来说，“求生存、求当下”是其第一要务，保证正常生产经营资金链的稳定尤为关键，以供应链金融资产证券化为代表的金融产品将发挥重要作用;对于已经成长为“小巨人”的企业来说，需要更加重视“谋发展、计长远”。募集中长期资金用于技术研发，巩固、提升市场地位是其重要考量，做大做强知识产权资产证券化或成为又一个选项。

参考文献

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