绿色发展助力经济复苏 债市震荡防范信用风险

程振华：2022年7月正值中央结算公司《债券》创刊10周年，期刊与中央结算公司深圳分公司特别策划2022年三季度债市研判六人谈——“把脉宏观 鹏城论债”。本期六人谈议程包括三个方面：宏观经济走势分析、政策展望和债市投资策略研判。首先有请各位专家就宏观经济走势分享观点。

毛丽丽：就全球经济而言，受到新冠肺炎疫情冲击之后，各国复苏进程不太一样，世界主要国家目前处于经济周期的不同阶段。2022年中，全球经济整体增速位于潜在水平之上，但主要经济体复苏明显放缓，大概率将从滞胀走向衰退。

首先，乌克兰危机影响持续。从目前来看，俄乌之间进入“拉锯战”，冲突引起的连锁反应很可能会持续数年，其中最重要的问题是全球能源安全问题。乌克兰危机爆发后，西方国家对俄罗斯实施制裁，其影响尤为突出。此外，美国和英国在今年宣布与俄化石能源脱钩，全球持续密切关注欧盟的能源制裁走向。展望下半年，乌克兰危机对全球能源、金融、贸易、供应链等方面的负面影响会持续发酵。

其次，金融制裁带来的负面影响也非常严峻。对俄金融制裁扰乱了全球金融秩序，从中长期来看，将会加速全球去美元化进程。短期来看，对俄罗斯影响比较大的金融制裁主要包括限制交易结算与冻结资金等。虽然俄罗斯通过卢布强制结算等反制措施基本稳住了汇率，但是金融制裁已经严重干扰了俄罗斯金融系统的运行。同时，乌克兰危机加速了在2008年之后出现的逆全球化进程。主要大国之间的对立，以及逐渐升级的制裁政策，部分经济、政治、贸易、外交等国际组织有待商榷的非中立态度，都让各国尤其是发展中国家看到了全球化的系统性不确定因素。

最后，目前全球通胀形势非常严峻。2022年以来，全球通胀高企现象并没有得到明显改善。一方面，全球能源与粮食的贸易持续受乌克兰危机影响，全球大宗商品的价格显著提升;另一方面，美国等发达经济体供应链的修复仍然比较缓慢，同时还面临“工资—价格”螺旋上升的风险。展望下半年，预计全球通胀形势仍然比较严峻。美国通胀同比增速或将边际下行，但回落幅度有限，通胀高企仍将持续。

谢亚轩：展望未来宏观形势，核心矛盾还是通胀。尽管在过去这半年里，通胀已慢慢地被大家所谈论，但是市场对通胀还未充分重视。

从全球各地区的通胀预期变化来看，虽然在2021年中专家调高了对全年的通胀预期水平，然而实际通胀水平依然远超预期。这显示出一个很重要的信号：有一些事情发生了，但其不在经济学家充分意识到的范围之内。原因可能有二：一是专家在预测的时候，可能更多关注了本国情况，没有想到在全球范围发生的一些互动。二是过去我们所习惯的长期停滞状态可能结束了。长期停滞状态是指经济长时间处于低增长、低利率和低通胀的状态，由美国前财政部长萨默斯在2013年提出，他认为在2008年国际金融危机之后，世界经济已陷入长期停滞状态。我认为在2008-2019年接近12年的时间里，全球都陷入了长期停滞状态，对此大家早已习惯，未能成功预测去年通胀。如果谈通胀，我最想分享的是：有可能一些长期系统性的变化已经发生了，并通过通胀表现出来。

陶铄：我简单谈一下对国内宏观经济的基本看法。投资主要通过对确定性、不确定性的分析来寻找方向。

从确定的方面分析三季度宏观经济，无论从政策的角度还是从实质性资金支持的角度看，稳增长的确定性都是非常强的。具体而言，包括今年上半年地方政府新增专项债约3.45万亿元的发行额度，近期央行提到的通过设立金融工具提供约3000亿元作为大型项目资本金等配套政策支持。在相关配套政策和资金的支持下，再结合大量优质基础设施项目，下半年基建投资应该会有较好表现，这是确定性比较强的。同时，随着疫情防控经验的积累，疫情对经济的影响将有所减少，生产、消费的恢复也是确定性的。

从不确定的方面考虑，第一个是房地产问题。现在确实有很多城市放松了房地产，而且从一些高频数据来看，房地产出现了非常明显的反弹。但其持续性怎么样？房地产的销售能否带动房地产投资的复苏？对经济增长是否能起到较好的托底作用？这些都值得观察。房地产投资对GDP的影响有不同的算法，整体而言能达到15%～20%，这部分投资如果出现下滑，对经济增长的影响是比较大的。第二个不确定的方面就是海外情况。前面两位专家已经谈得非常深入了。我想从央行应对的角度谈一下可能的不确定性。自从美联储前主席沃尔克通过铁腕手段成功治理通胀后，全球信任央行能够管住通胀。但是现在通胀情况持续超预期，在全球主要央行重新管理通胀的过程中，会有很多不确定性，而且会给全球金融市场的定价，包括各类基础利率、汇率等带来较大的不确定影响，甚至会产生巨大波动。这是投资中需要格外关注的。

贾亮：近些年有两个影响投资的主旋律。

第一个主旋律是疫情周期。疫情周期对2020年以来国内外经济走势尤其是对国内经济走势的影响是显而易见的。在疫情周期的影响下，拉动经济发展的“三驾马车”相对乏力。从投资来看，主要是基建作为支柱来托底，地产行业处在一个艰难的转型期，制造业数据上半年先上后下。从消费来看，受疫情影响，消费出现降级，消费预期的下降、消费结构的变化显而易见。从出口来看，2020年疫情初期出口对中国经济的托底效应非常明显，但是近一年来，东南亚和西方各国复工复产，对中国很多企业形成了替代效应，出口也面临挑战。在“三重压力”之下，中国经济面临挑战。从通胀上看，美联储把解决通胀作为自身工作中最重要的一项内容，但是美联储可能解决得了通胀，解决不了经济停滞和衰退。下半年美国通胀压力可能缓解，但是经济的下行趋势还是可预见的。美联储7月、9月的议息会议很重要，届时需要关注经济整体趋势。

第二个主旋律是2015年12月中央经济工作会议提出的“三去一降一补”。通过供给侧结构性改革促进去产能、去库存，我国钢铁、煤炭企业经营得到一定的修复，但是在去杠杆、降成本层面依然非常艰难。虽然杠杆率控制住了，但是杠杆的基本原理决定了杠杆易上难下，所以去杠杆任重道远。在去杠杆过程中也出现了一些区域与行业的结构性分化，导致部分领域的成本阶段性上升，出现了短期内杠杆率波动非常大的行业。

总体而言，乌克兰危机、疫情周期和中美贸易摩擦都影响中国短期经济发展，而真正影响中国中长期经济发展的因素，要关注“三去一降一补”的完成情况。

程振华：今年以来，粤港澳大湾区受到疫情反复与国际环境变化的影响，也处于发展的阵痛期，请毛丽丽女士分享一下对粤港澳大湾区经济走势的分析。

毛丽丽：我和大家分享一下新华财经大湾区经济观察中两个重要的新闻。

一是广东省今年5月社会用电量为646亿千瓦时，同比下降15.3%，这是有史以来第一次出现两位数的下降幅度。原因有二：第一个因素是广东省经历了有史以来最冷的5月，降温导致用电量下降;第二个因素更重要，是广东、上海的疫情导致供应链受阻，引发工厂停产等连锁反应，经济用电量下降。

二是1-5月广东经济数据显示，规模以上工业增加值为1.54万亿元，同比增长1.8%，增速比4月加快了1.0个百分点。其中，作为支柱行业之一的汽车制造业，由于汽车零部件供应链逐步恢复，整车生产明显加快，增加值增长15.7%;计算机通信及其他电子设备等行业也有比较大的增长。相对应地，1-5月的出口额同比增长6.4%，有比较明显的止跌回升趋势。可以明显看到经济在不断往好的方面走。

程振华：在粤港澳大湾区尤其是深圳，我们能感受到经济活力正在快速恢复，其中一部分原因在于深圳是一座创新之城、科技之城。请肖京先生谈谈对当下科技行业发展趋势的看法。

肖京：科技行业有各自的发展路径与趋势。现在人工智能、大数据领域的发展趋势主要可以用四个字来概括：脱虚向实。

中国的人工智能企业数量近几年增长迅速，但是其中有非常清晰市场商业模式和标准化产品的企业是很少的，大部分都是一些概念式、愿景式或者纯技术的研发。我认为在目前这个阶段科技发展要更注重实际价值。

一方面，对于真正有刚性需求的技术与“卡脖子”的技术，如核心的芯片、半导体、AI领域的基础软件与工业软件，需要去攻关，这样才能支持AI产业向前发展，所以这些技术应是未来投资或市场化的重要方向。像现在市场上有的产品缺乏自主可控的能力，未来有可能会被卡脖子，这应是未来重点发展方向。另一方面，从支持国家的数字经济战略角度看，可能会体现出一些发展趋势。有两点值得注意：一是数据底层的发展，如工业互联网或者物联网数据标准化的采集模式、分析、统计、处理等方面的科技产品和领域发展;二是对数据的使用、利用和创造价值，要在国家出台的《个人信息保护法》规范下合法合规共享共用。这对于实际生产也有重要意义。以普惠金融为例，如果能够通过隐私计算等新AI技术的应用使小微企业的数据共享在合规情况下进行，金融机构就可以降低风险，以更加合理的方式帮助小微企业解决融资难、融资贵问题。

科技发展的大趋势是脱虚向实，支持数字经济数字化、智能化。第一，未来要能够将概念性的数字化方案转变为可量化的实际生产价值，真正帮助传统行业实现增量价值，进而实现科技价值。第二，要有合理的商业模式，不能散乱地应用。第三，要有标准化的产品。目前AI都是在进行项目制、定制化的应用，缺乏标准化，而且产业链很长。只有标准化才有可能实现规模化，并推动整个行业向前发展。

程振华：除了科技，绿色发展也是深圳的一张名片。去年深圳出台了《深圳经济特区绿色金融条例》，也是国家首部绿色金融地方性法规。请林志锴先生为我们分享一下深圳绿色发展的有关情况。

林志锴：《深圳市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》明确提出要推动生态环境质量达到国际先进水平，形成低消耗、少排放、能循环、可持续的绿色低碳发展方式。《深圳市生态环境保护“十四五”规划》明确提出“绿色低碳发展成效显著”的目标，打造绿色低碳城市标杆。《深圳市金融业高质量发展“十四五”规划》提出打造全球可持续金融中心。这一系列宏观规划创造了很好的机会。

根据深圳市实现碳达峰、碳中和的具体路径，可以挖掘其中相应的投资机会。具体包括以下几方面。

第一，能源结构低碳变革。一是传统能源发电企业向低碳转型，包括燃煤电厂升级改造、天然气电厂建设等。二是可再生能源布局，包括核能、风能、太阳能、海上风电等。三是生物质能发电发展，尤其需要关注城市建设中的关键环节，即垃圾焚烧发电。

第二，产业绿色低碳转型。建议积极关注市政府最新发布的《深圳市人民政府关于发展壮大战略性新兴产业集群和培育发展未来产业的意见》，其中提出培育发展壮大“20+8”产业集群，即发展20个战略性新兴产业集群，前瞻布局8大未来产业。这里面蕴含着绿色产业投资机遇，包括新能源产业、智能网联汽车产业、安全节能环保产业、新型环保材料产业、海洋产业等。此外，科技与绿色金融的深度融合也是需要重点考虑的方向。

第三，交通运输清洁发展。一是“轨道—公交—慢行”等绿色出行体系的城市基础设施建设;二是“水水中转”及海铁联运等绿色运输方式;三是氢燃料电池汽车等新能源汽车的研发。

第四，绿色建筑高标准建设。在新建建筑方面，可以关注光伏建筑一体化等新型技术。在存量建筑的节能改造方面，也蕴含着一系列机会。

第五，循环经济。可以关注生活垃圾分类回收利用，以及建筑废弃物综合利用、可再生资源回收利用等方面。

第六，这一系列绿色转型需要一个碳减排市场机制，包括碳排放权交易市场建设、碳排放统计核算、碳排放监测设备研发、碳汇产品开发等工作。

程振华：良好的经济发展离不开政策的支持，接下来进入今天研讨的第二个议题：政策展望。请林志锴先生从政策层面介绍一下深圳绿色金融的顶层设计和保障措施。

林志锴：深圳市政府早在2018年就出台了《深圳市人民政府关于构建绿色金融体系的实施意见》，主要包括支持绿色信贷创新发展、鼓励资本市场支持绿色产业发展、推动保险市场支持绿色产业发展、支持区域性环境权益市场发展、优化金融发展基础环境、建立绿色金融体系的保障机制等内容。

2019年，深圳市金融局酝酿并起草《深圳经济特区绿色金融条例》（以下简称《绿金条例》）。不到一年时间，深圳市人大常委会便正式通过。这是我国首部绿色金融法规，同时也是全球首部绿色金融综合性法案。其主要包含以下四个方面的创新：一是要求符合条件的金融机构强制性披露环境信息;二是要求金融机构对符合条件的投资项目开展绿色投资评估;三是要求金融机构制定符合自身发展战略的绿色投资管理制度;四是在绿色金融领域赋予地方金融监管部门部分行政处罚权限。为了贯彻落实《绿金条例》，我们目前正在开展环境信息披露、绿色投资评估、绿色融资主体评估认定等相关指引的征求意见工作，以进一步完善绿色金融制度体系。

2021年，深圳市金融局会同人民银行深圳市中心支行、深圳市银保监局联合发布《关于加强深圳市银行业绿色金融专营体系建设的指导意见（试行）》，鼓励单列绿色信贷规模，对绿色信贷占比、管理体制建设等都提出明确要求。当年首批认定了11家绿色金融专营机构，2022年新认定10家绿色金融专营机构。

未来深圳市金融局将全力打造绿色金融公共服务平台，主要包含绿色融资主体库、环境信息披露系统、绿色金融统计平台、绿色金融资讯平台这四方面的内容。核心是将金融机构环境信息披露、绿色金融统计、绿色投资评估监管等工作信息化、线上化，从而提升金融机构信息填报的规范性与便利性，提升风险预警、统计分析的工作效率，服务绿色金融政策的制定与完善，减轻监管压力。这是我们在绿色金融方面的一些初步设想。

程振华：今年以来，美联储三度加息，其中6月加息75个基点，是28年以来首次如此大幅度的加息。而中国提出最大程度稳住经济发展基本盘，国内市场的相关利率稳中有降。可见，全球主要央行的货币政策已经出现了分化，请谢亚轩先生就全球央行货币政策走势进行分析。

谢亚轩：谈到通胀，自然会想到央行，也就是“通胀斗士”。我们寄希望于央行出面，把通胀打下去。然而纵观除中国人民银行外的全球主要央行，在抗通胀方面仍未能形成一致意见。

美联储对通胀的态度看上去非常强硬，因为其行动已经落后于通胀曲线。但这样“武装到牙齿”的态度是否能够得到市场的信任，才是今年乃至未来美联储面临的关键问题。

欧洲央行认为通胀是由乌克兰危机造成的，此外还强调这一轮通胀是美国人在疫情之后改变消费习惯带来的，认为美国人的全球购买行为推升了价格。欧洲央行这种态度让人怀疑其抗通胀的决心。

日本央行行长黑田东彦认为，相较常规需求曲线，日本的需求曲线要明显走低，日本的需求很弱，但凡有商家要想提高一点价格，它在日本的市场马上就没有了。所以日本央行认为想象中的通胀还没有起来，于是仍然坚持超级宽松的立场。

可以看出，全球对通胀的看法及处理方式不一，大家都有“搭便车”的想法。然而，当前的通胀是全球性的，需要全球协同来共同抗通胀。这样每个人牺牲都最小，效果又最好。但每当需要协调时，协调很难做到。所以我认为下半年通胀在全球范围内仍然是个问题。

程振华：请各位嘉宾对三季度货币政策和财政政策进行展望。

毛丽丽：2022年《政府工作报告》中提出2022年我国国内生产总值（GDP）预期增长5.5%左右。经济增速预期目标的设定需要从以下方面考虑：一是稳就业、保民生;二是防风险的需要，并同近两年的平均经济增速以及“十四五”之后的目标要求相衔接。根据我们的研究，5.5%可以说是在高基数基础上的中高速增长，一方面体现的是主动作为;另一方面实现这样的目标，还是需要付出艰苦的努力。

今年我国经济发展面临外部环境的复杂性、严峻性、不确定性都在不断上升。稳增长、稳就业、稳物价面临很多新的挑战。经济运行中新的下行压力凸显，从上半年整体数据来看，第三、第四季度GDP增速达到7%才能确保全年GDP增速保持在5.5%以上。

为实现上述目标，党中央、国务院作出了明确指示和部署。今年4月29日召开的中共中央政治局会议强调“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”。5月，国务院印发《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，包含6个方面33项具体举措。这些措施发布之后，各地方政府也在积极落实中央要求，结合地方出台稳定经济的措施。我们认为，这些措施有进一步实现并且带来一些明显效果的可行性，而且这些可行性也将进一步促进经济恢复向好。

陶铄：我认为债券市场的从业人员最关心的还是回购利率，因为公开市场操作是向市场传递信号的工具。今年下半年以来，一个比较典型并且明显的变化就是公开市场操作量减少，体现了一定的货币政策信号。今年上半年，由于疫情以及经济下行，货币市场利率明显低于央行政策利率，上半年不管是银行间的回购量，还是隔夜回购占比等都处于比较高的水平。所以，如果我们认为经济最弱的时候已经过去，经济逐步复苏，那么可能货币市场利率也会逐渐向政策利率收敛。这一收敛的过程是债券从业人员需要考虑与应对的。

在财政政策方面，我认为会继续实施积极的财政政策，财政政策是托底经济增长的最重要工具之一。

贾亮：我认为政策层面的影响主要关注三个方面：一是去年出台且对今年及未来还有影响的一些政策;二是今年的货币政策;三是今年的财政政策。

2021年密集出台了一些政策，对城投平台、地产行业产生了重大影响。作为债券市场发债量最大的两类主体，城投平台和地产行业的情况确实对整个行业的投资逻辑产生了影响。整个地产行业的环比销售数据反映了地产行业整体复苏的预期没有那么乐观，因为地产行业的情况并不是“一地一策”或者因城施策就可以改善的。最重要的是老百姓的投资理念及投资预期也彻底发生了变化，这两个行业的政策影响会延续。

我们认为今年下半年货币政策的空间相对有限。因为政策刺激作用已经显现出边际效应减弱的情况，在传导上也有一定的边际减缓趋势。市场对未来货币政策的预期也是一致的，货币政策会保持稳健偏宽松的状态，因为经济潜在发展增速没有恢复到正常水平，未来有进一步加大逆周期调节力度的可能。但是流动性应该会维持在合理的逆周期调节所需的区间内。

关于财政政策，我们认为还是有一定的发力空间，而且整体会比较积极。虽然上半年地方债的发行任务已经完成，但是近期3000亿元可以作为一些资本金、项目周转金的政策性金融债的发行，给市场释放了很明显的信号。这类准财政性质的政策性金融债的落地，也是下半年经济增长的发力点，将给市场注入一些活力。

程振华：接下来进入三季度债市投资策略研判议题。近年来随着我国债券市场规模的不断扩大，债券违约时有发生，对于债券风险的预警和预判成为投资决策环节中的重要组成部分。请肖京先生为大家介绍金融科技在债券投资决策中的应用。

肖京：目前我国债券市场规模很大，但是也面临很多挑战。比如债券信用违约风险有所扩大，中长期资金筹集难度越来越大，利用科技力量降本增效就变得非常重要。针对投资方、发行方以及融资企业，我们打造了债券生态一体化平台，通过大数据分析，实现“预测、预判、预警”，做到“先知、先觉、先行”，从而实现融资更容易、投资更安全。

对于投资方，平台通过一系列分析工具和模型帮助投资企业提高投资效率和胜率。一是提供动态、量化的信息采集与分析;二是实现真正穿透的风险评判;三是提供一体化的投资管理体系。我们帮助投资方提升全方位的能力，包括投前的评级、投中的定价与交易对手的匹配，以及投后的风险预警与组合优化等。这三方面的分析工具和全方位管理过程能够帮助投资者准确决策和判断，尽量减少风险，提高胜率。

对于发行方来说，我们也提供了一系列的工具，帮助其达成“省心、省事、省钱”的目标。

对于融资企业来说，我们提供融资前方案的制定、融资中发行的提效、融资后的风险监控等一整套工具。融资有几大痛点：一是融资流程繁杂;二是时效性不高;三是融资成本高。我们可以通过这一整套工具，帮助融资企业避免这三个问题。这个平台可以帮助投资者、发行方与融资企业三类主体解决相应的困难。

平台核心是债券风险防范模型。总的来说，债券风险的特征是频率低但损失大，这决定了用人工智能技术来建模是比较复杂的工作。因此这个模型主要分为四大类：第一类是环境风险评估模型，涵盖关于宏观风险，政策风险，产业、行业、中观景气风险等评估;第二类是财务风险评估模型，包含对发债企业本身的财务健康度、财务粉饰度等不同维度微观风险的分析;第三类模型关注舆情与事件的相关风险;第四类模型是产业链、供应链的图推理模型，根据图推理模型可以分析上下游对企业的影响，量化风险的传播、传导、传染，从而强化模型能力。

模型可以精准预警金融风险，不仅预测债券发生违约的风险，同时也可预测债券评级下调与估值回测的风险。2021年6月，我们根据模型，从2500家企业主体中判断分析出有极高风险的150家企业。截至7月上旬，在出现债券违约风险的22家企业中，有20家在这150家之内。模型可以帮助相关主体做到“先知、先觉、先行”，防范风险。

今年6月我们也做了类似的风险判断评级，发现今年的极高风险企业主体有233家，比去年增长155%，这说明风险上升较多，疫情、房地产产业萎缩、大宗商品价格上涨因素，导致下游企业盈利能力受到很大影响。数据显示出的相关产业风险也较去年大幅上升。制造业与房地产业跟去年基本保持同一水平，但是批发零售、一般服务等行业出现风险的比例上升较多。

从总体上看，债券风险比去年有较大幅度上升。尽管宏观经济正在恢复，但从宏观经济恢复传导到消费领域，可能还需要时间。建议下半年关注这几个板块的债券相关风险。

程振华：近年来，绿色投资理念逐步深入人心，有请林志锴先生为我们分享深圳绿色投资实践及发展建议。

林志锴：近年来，深圳绿色金融发展十分迅速。2021年末，深圳绿色信贷余额约为4485亿元，同比增长28.6%;绿色债券余额约为419.35亿元，同比增速超过60%。2022年一季度，绿色债券发行规模约为105.23亿元，同比增速超过900%，这是非常可观的发展速度。

在绿色债券创新实践方面，深圳创造了多项全国纪录。一是首发离岸人民币绿色地方政府债券。去年10月，深圳市政府赴香港发行境内首只离岸人民币地方政府债券，发行规模达50亿元，受到市场广泛追捧。其中，有39亿元专项债券被香港品质保证局认证为绿色债券。二是银行间市场粤港澳大湾区首只蓝色债券发行。该债券由中集集团发行，票面利率为2.6%，创全国蓝色债券票面发行利率新低。三是多单首只银行间市场碳中和债发行，包括首只核电项目碳中和债、首只租赁行业碳中和债，以及深圳首只市属国企碳中和债，共募集资金26亿元，平均融资利率较同期发行债券低约32.6BP。四是境内首只非金融企业气候债券发行。该债券由南京江北新区公用资产投资有限公司发行。

在政策方面，深圳市政府一直非常支持绿色债券的发展。2018年出台的《关于强化中小微企业金融服务的若干措施》，明确支持符合条件的企业发行绿色债券，对成功完成融资的本市企业，按照发行规模的2%，给予单个项目、单个企业最高50万元的补贴。对于辅助发行机构，也有相应奖励政策。此外，罗湖区、福田区、龙华区、坪山区及前海合作区，都有各自对绿色债券的扶持政策。在此诚挚邀请全国的金融机构和企业到深圳发行绿色债券，我们会尽力创造最好的环境。

下一步在绿色债券方面的工作计划主要包括以下三个方面。一是加快制定深圳市绿色金融奖励扶持政策，计划对绿色债券的发行、承销、投资活动给予相应的奖励或补贴。二是大力推动境外绿色债券发行，依托粤港澳大湾区绿色金融联盟，积极推进基于中欧《可持续金融共同分类目录》下绿色债券的跨境合作和发行。三是建设深圳绿色融资主体库，积极认定一批绿色企业及项目，推动其入库，促进金融资源与绿色企业及项目有效对接。

目前绿色低碳已经成为广泛共识，所以不管是对于金融机构还是企业来说，是否应主动适应“双碳”转型需求、深化绿色治理与绿色经营值得认真思考。一是明确绿色发展目标，制定本机构实现碳达峰、碳中和的路线图。二是优化内部组织架构及制度建设，支持服务自身的绿色低碳转型。三是将环境、社会、治理因素融入绿色投融资理念中。四是加强对国内外绿色债券标准趋势的研究，学习了解国际最新进展与最佳实践，主动适应绿色低碳的发展趋势。

程振华：深圳在绿色债券方面开展了很多探索，取得了很好的成效。希望广大的投资者也更多投入绿色债券领域中。有请专家们发表对债券投资的看法。

贾亮：债券市场投资策略可从以下三方面分析。

一是利率债。今年以来，10年期国债收益率围绕2.75%的水平，在其上下10BP范围内窄幅波动，呈现先降后升的趋势。“先降”是因为乌克兰危机叠加上海疫情，利率债收益率很快下降到2.7%以下;“后升”是指伴随着疫情得到有效控制、社会融资规模数据回升，利率又回到2.8%以上。所以疫情状况的边际改善，将主导短期利率行情，这是全市场的共识。今年下半年，短期内市场对经济发展内生动力的讨论大概率导致债市维持震荡走势，但波动区间依然有限。从期限利差来看，长端优于短端，因为短端在稳健的货币政策环境下被压缩得很低，而且短期内很难有反弹的趋势。

二是信用债。多数信用债品种的利差压缩到了历史很低的分位数，投资性价比较低。因为就机会成本而言，短端比不过存单加杠杆，长端票息保护又不够，甚至在利差方面都不如用久期适度替代信用利差。如果我们对经济增速下行的预期有所改变，利率中枢下移将使利差的空间进一步被打开。

三是“资产荒”问题。回顾过去，“资产荒”都会出现在经济下行周期，其逻辑是在风险偏好趋同的情况下出现“核心资产荒”，体现在价格和负债成本的对比上。在经济下行周期，全市场为了控制好风险偏好，会投资风险研判结果比较趋同的资产，形成一致的风险预期，导致某一类资产的价格迅速下降。同时又不可能通过购买出现危机企业的债券提升收益，因为还是要保证风险偏好，要对投资人负责。所以优质资产的收益没法匹配负债成本，有一定利差的、存在一定瑕疵的债券资产又不敢碰，整个资管行业都会出现阶段性的负债成本与投资资产收益的阶段性倒挂情况。

建信理财也在积极贯彻国家的方针，在绿色产业、碳中和产业，还有高端制造、科技创新领域不断加强布局，未来也会在资产投资转型方面进一步发力。

陶铄：经过上半年的交易之后，收益率曲线呈现陡峭化，信用利差及其他各种利差都被压缩得非常低，到了历史上比较极端的位置。在这种情况下，如何来应对市场是比较重要的问题。今年三季度，投资者会从两个角度来考虑：一是胜率;二是赔率。我认为三季度债券市场发生一些边际变化，胜率相对二季度或者上半年有所下降，因为确实经济处于复苏的状态。另外，通胀率也是上行的，从影响债券两个最重要的宏观驱动因素来看，收益率可能难以下降。从赔率的角度看，确实出现了“资产荒”情况，收益率不会特别高。所以，整体而言，赔率也不是对投资者特别有利。

在这种情况下，应对策略更加重要。再考虑到整体信用风险明显上升这一因素，因为经济下行，企业承受了巨大压力，要保持组合的流动性，尽量避免信用风险。建议保持投资组合的流动性。若市场情绪出现极端变化，则逆向投资，做一些久期的波动和管理，整体降低信用风险暴露，管理好组合的流动性。

谢亚轩：从短期来看，预计下半年属于非典型的“牛尾”阶段，可能利率至少还没有很快上升的风险，但是确实也非典型。从三季度来看，可能仍会受制于疫情，另外也会受制于地方政府扩张信用的能力，甚至家庭部门扩张信用的能力。从海外来看，美联储如果要大力抗通胀，美国经济陷入衰退的风险会上升，这可能会通过外需渠道影响中国经济。

但是从另外一个角度来说，因为这一轮通胀是全球性的， CRB（美国商品调查局）全球大宗商品指数最近两个月已经开始有所回落，但是仍然在历史高位。所以，三季度对国内来说有一个问题，就是月度CPI（居民消费价格指数）同比增速可能会超过3%，这会对国内的货币政策带来一定干扰。

从长期来看，我认为这一轮全球范围的通胀状况确实非同寻常，它可能预示着或者已经开启了“后长期停滞时代”。中国的利率中枢可能会有阶段性的适度抬升风险。这一轮全球通胀背后有更长期的经济与金融因素，可能会最终发挥作用，但是显然这需要更长时间的验证。

毛丽丽：2022年上半年，中国债券市场可以说是一个由“宽货币+宽财政”托底的“小牛市”。

牛市主要体现在以下两点：一是一级发行总量同比增长比较显著，尤其是地方债与国债同比分别增长57%和22%，特别突出;二是二级市场体现在信用利差、等级利差下降幅度大，处于历史低位期，目前的行情对于运用信用债加杠杆策略明显利好。

怎么解读“小”？在宏观层面上，我们之前提到多重原因导致实体经济融资发展的意愿下降，从而造成信用债产品比较短缺，大量的资金淤积在金融市场，上半年信用债一级发行量在低利率水准下同比仅微增1%。

我们认为，在目前国内经济回暖偏慢的情况下，融资市场的观望情绪仍然非常重。而货币政策稳健偏宽松时间超预期，很可能是支撑下半年债券行情的关键，毕竟很多投资者在疑虑货币政策的偏宽松能否持续。很多地方政府出台政策，要求本地企业抓住低利率窗口期，加大债券融资力度，加快速度。

在正负情绪交错的市场行情中，我们也注意到市场的很多积极信号。比如上半年绿色债券发行同比增长50%，上半年可转债的总成交额为2021年的80%。这些突出的增长与国家战略规划和市场的强烈需求息息相关。

程振华：“唯能前知其当然，事至不惧。”希望下半年的债市继续稳中求进，稳中有进，持续向好。今天的债市研判六人谈到此结束，让我们再次感谢各位专家的拨冗出席和精心准备。债市研判六人谈，我们四季度再会！