境外投资项目股东借款相关法律风险防范研究

沈曼

（中国路桥工程有限责任公司，北京 100011）

一、引言

在境外投资项目中，为项目投入资金是投资者最主要的义务之一。境外投资项目常用的融资方式包括项目公司的注册资本、投资者向项目公司提供的股东借款①各个境外投资项目的架构和路径不同，有的项目不涉及中间公司，而是由投资者直接在东道国设立项目公司；而在有的项目中，投资者通过中间公司进行投资。通常情况下，股东借款最终来源于投资者，且中间公司仅出于财务、税务、法律等目的为搭建投资架构而存在，故，涉及中间公司的股东借款缺乏研究意义。本文仅讨论在境外投资项目不涉及中间公司的情况下，由投资者作为项目公司的股东向项目公司提供的借款。以及项目贷款等。通常情况下，为项目公司实缴或增加注册资本、转让在项目公司中持有的股权以及在项目公司解散时将分配获得的公司财产汇回投资来源国等安排，均需要完成项目公司的内部决策程序，并按照东道国法律规定履行审批及/或登记手续，导致以项目公司的注册资本作为项目资本金的融资方式欠缺灵活性，在许多境外投资项目中，投资者仅在项目公司中实缴东道国法律规定的最低注册资本。另外，即便有经验的投资者往往在早期推动项目时就与潜在融资机构开展接洽，甚至在投资合同签署前即可获得融资意向函，但实现项目贷款的放款往往需要满足复杂的前置条件并耗费相当长的时间，在项目实施的前期难以及时为项目提供资金支持。基于以上考虑，股东借款因涉及的审批/登记手续相对简化、更具及时性和灵活性而逐渐成为境外投资项目的常用融资方式之一。具体而言，相较于项目公司的注册资本，股东借款逐渐成为投资者更加青睐的项目资本金形式，项目资本金也成为境外投资项目中股东借款的最主要用途。除此之外，股东借款也常被用于短期资金融通，如为项目公司提供流动资金，或为项目公司提前偿还项目贷款提供资金支持等［1］。

文章从投资者的角度出发，参考境外投资项目的风险分担原理，通过法律规定、合同约定、实践做法等不同方面的论证，结合笔者的工作实例与案例，论述境外投资项目中股东借款相关法律风险防范。

二、股东借款的性质及债股比要求

在境外投资项目中，东道国法律、招标文件/投资合同以及融资合同通常针对项目的债股比［2］设置限制，从而避免投资者以过少的项目资本金撬动过多的项目贷款，使得项目公司在偿还项目贷款方面承受过大的压力，进而导致项目的现金流及经济效益受到负面影响。在这样的情况下，包括股东借款在内的各种融资方式被界定为“债”还是“股”，对准确计算项目的债股比、确定融资的比例和结构显得至关重要。

如前文所述，股东借款的主要用途包括短期资金融通和用作项目资本金，用于前者时，股东借款必然具备“债”的性质；而用于后者时，通常一个重要前提就是股东借款在东道国和项目中可被认为类似于“股”。然而，股东借款可否被认为类似于“股”，进而可否被用作项目资本金，在各个国家、各个项目中不尽相同，需要区分国别法律环境、项目具体情况以及融资机构要求，进行综合研判。

（一）东道国法律规定

东道国法律中往往不乏关于股东借款性质及债股比要求的规定。在某些国家，股东借款被认为类似于“债”，如根据A国法律规定，仅首次注册资本出资被认为是“直接投资”，股东借款与项目贷款、补充注册资本出资一并被认为是“间接投资”，且间接投资的金额不得超过项目总投资额的50%。而在某些国家，股东借款被认为类似于“股”，如根据M国法律规定，当地投资管理当局通常要求股东借款的利率为零或非常低，原因是股东借款通常被视为股权。

（二）招标文件规定/投资合同约定

招标文件/投资合同通常也会规范股东借款的性质及债股比。例如，在S国某特许经营项目的招标文件中，股东借款被称为“准股权”；在该项目的招标文件及特许经营协议中均规定/约定“特许权被授予方在特许经营协议有效期内应保持债股比最高不得超过80∶20（且在计算这一比例时，准股权算作股权）”。

（三）融资机构要求

境外投资项目的融资采用项目融资②本文中的“项目融资”包括无追索权的项目融资和有限追索权的项目融资。的模式时，融资机构通常只有在项目资本金已同比例支付到位的前提下才会向借款人发放项目贷款。例如，C国某特许经营项目的贷款合同约定“本合同项下项目资本金到位比例不低于项目贷款到位比例”。在此种情况下，如果投资者拟以股东借款用作大部分的项目资本金，则股东借款可否被融资机构认定为项目资本金将直接关系到投资者可否获得充足的项目贷款放款。而融资机构往往要求只有在相关前提条件全部满足时，股东借款才可被认定为项目资本金，这些前提条件主要围绕股东借款应具备一定的“准股权”的性质，如股东借款不涉及利息或费用、股东借款次级于项目贷款、借款人应向贷款人提供相关证明材料以及股东借款被认定为项目资本金符合中国及东道国法律规定等［3］。

（四）法律风险及防范建议

如上文所述，股东借款的性质会对项目的债股比产生直接影响，而如果项目的债股比不符合要求，则投资者将面临违法、违约或融资无法足额到位的法律风险。对此，提出如下法律风险防范建议：第一，在针对东道国法律环境及项目情况开展法律尽职调查的过程中，应查明和了解东道国法律、招标文件中关于股东借款性质的界定以及项目债股比的限制性规定；第二，在投资合同的拟定和谈判中，在法律允许的限度内，争取提高债股比限制，从而实现以更少的项目资本金撬动更多的项目贷款的目的；第三，如果拟以股东借款作为项目资本金，且根据东道国法律规定及/或招标文件规定，在股东借款的利息、还款期限、担保等条件达到一定要求时股东借款可被认为类似于“股”，则应根据该要求对此类条件进行设计，确保股东借款可被认为类似于“股”；第四，如拟以股东借款作为项目资本金，则建议在投资合同及/或融资合同中明确约定股东借款（在满足特定条件的前提下）被认定为项目资本金，避免投资者违约或各方就此产生争议；第五，应提前统一筹划项目的融资方式、融资比例和结构等，确保项目的债股比符合东道国法律规定、招标文件规定/投资合同约定以及融资机构要求。

三、股东借款在中国法项下的合法合规性

（一）境内企业境外放款方面的规定

在中国法项下，境外投资项目中的股东借款除了因属于借款合同关系而受到相关法律规定的约束以外，还因涉及资金跨境以及境内企业外汇资金运用和经营的行为而受到境内企业境外放款方面规定的约束。

具体而言，根据《国家外汇管理局关于境内企业境外放款外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2009〕24号）的规定，“境外放款实行余额管理，境内企业在外汇局核准的境外放款额度内，可一次或者分次向境外汇出资金”“放款人境外放款余额不得超过其所有者权益的30%，并不得超过借款人已办妥相关登记手续的中方协议投资额”“如企业确有需要突破上述比例的，由放款人所在地外汇局初审后报国家外汇管理局审核”。

（二）法律风险及防范建议

如果股东借款不符合我国关于境内企业境外放款方面的规定，则投资者将面临遭受处罚、不被批准境外放款申请、被责令终止并收回境外放款的法律风险。对此，建议境内投资者对向境外提供的股东借款进行余额管理，留意自身的境外放款余额不得超过下述任何一项限制：外汇局核准的境外放款额度、放款人（即贷款人/境内投资者）所有者权益的30%、借款人已办妥相关登记手续的中方协议投资额。

四、股东借款合同相关法律风险及防范建议

（一）股东借款的比例

当境外投资项目涉及两个或两个以上投资者时，各投资者按照何种比例向项目公司提供股东借款是值得商榷的问题。如果提供股东借款的比例不明确，或超过特定比例，则投资者可能面临风险。

虽然并无法律规定要求各投资者提供的股东借款比例必须与其在项目公司中持有的股权比例一致，但通常来讲，股权融资是境外投资项目的基础，也是各投资者在项目中承担风险、享有权益、发挥作用的锚定；投资者在项目中承担的风险应与其享有的权利、获得的收益对等。同时，在很多情况下，股东借款都被认为具备“准股权”的性质，基于以上考虑，提出如下法律风险防范建议：第一，境外投资项目涉及多个投资者时，建议各投资者向项目公司提供股东借款的比例与其在项目公司中持有的股权比例一致，尽量避免跨股权比例提供股东借款；第二，建议投资者在确保其他投资者与项目公司签署的股东借款合同已生效的前提下再向项目公司提供股东借款，或各股东同时向项目公司提供股东借款。

（二）股东借款合同的条件

在普通借款合同中，放款前提条件、还款期限、借款利息、借款人的违约责任以及由借款人向贷款人提供还款担保是常见的条件，也是借款人向贷款人偿还借款的必要保障。而作为股东借款的贷款人，投资者享有要求项目公司履行相关义务的权利。在这方面，国家有关规范性文件也为股东借款合同的相关条件设置留出了空间。然而，虽然投资者与项目公司是股东借款合同的相对双方，但二者在股东借款所支持的境外投资项目中却是利益共同体，导致投资者在要求项目公司履行其在股东借款合同项下的义务时不免会投鼠忌器。因此，股东借款合同在各主要条件的设置上形成了不同于普通借款合同的独特惯例。

第一，关于放款前提条件。股东借款的主要目的是及时、有效地为项目提供融资，且股东借款不需要如项目贷款一样严格地监管借款的使用，也就不会如项目贷款一样设置复杂的放款前提条件。在很多股东借款合同中，都可见类似于“经借款人向贷款人提前X日书面通知即可提款”的约定。第二，关于还款期限。股东借款的还款期限往往与其用途密切相关，对用作项目资本金的股东借款，其还款期限通常会持续一段时间，以确保有充足的时间保障项目改善经营状况，同时，为满足融资机构的要求，还款期限往往在项目贷款全部清偿完毕之后方才届满；对用于短期资金融通的股东借款，其还款期限往往与所需资金融通的时间一致，如在J国某项目的股东借款合同中，还款期限仅不到一个月，即项目公司应在资金得以周转后立即偿还借款。第三，关于借款利息。相较于普通借款，股东借款的成本往往更低。实践中，零利率的股东借款不在少数，当需要将股东借款用作项目资本金时，东道国法律规定/主管当局或融资机构可能要求股东借款的利率为零或非常低。第四，关于借款人的违约责任。股东借款合同中约定借款人违约责任的情况并不多见，如果合同中没有相关约定，当借款人违约时，其无须根据合同约定承担违约责任，但贷款人在一般情况下仍有权根据适用法律规定享有救济权利。第五，关于担保。实践中，很多股东借款（尤其是项目公司是投资者的全资子公司时）并无任何担保作为还款的保障，投资者为了培育和支持项目也鲜少要求项目公司就股东借款提供担保。

对股东借款合同条件的不同设置将带来不同的法律风险，若条件对项目公司相对严苛，则项目将面临融资受到更多限制或阻碍的风险；若条件对项目公司相对宽松，则投资者将面临股东借款无法得到偿还的风险。对此，建议区分项目的实际情况和投融资方面的实际需求，设置股东借款合同的条件，争取达到股东借款法律风险防范的平衡点。例如，在项目公司是投资者的全资子公司、股东借款对项目的资金支持作用较大等情况下，建议股东借款合同的条件可对项目公司相对宽松；而在项目公司并非投资者的全资子公司、股东借款对项目的资金支持作用较小等情况下，建议股东借款合同的条件可对项目公司相对严苛。此外，也可考虑先行在股东借款合同中约定对项目公司相对严苛的条件，在履约过程中由投资者根据项目实际情况自行把控，在必要时考虑放弃部分权利，从而确保股东借款的还款执行情况与项目的实际发展情况相匹配。

五、结语

股东借款问题涉及诸多法律风险，虽然境外投资项目的风险分担基本原则以及先例做法为股东借款的法律风险防范提供了指引，但始终不存在“放之四海而皆准”的风险防范措施，亦不存在以一种措施防控所有风险的情况，探索适宜的风险防控模式并权衡和取舍各种风险以寻求风险防范的平衡成为更加理性的选择。在推进对外投资的过程中，股东借款仍是一个需要予以特别考虑的问题，主动熟悉和了解东道国法律规定和东道国政府的要求，在投资合同谈判中积极争取利好条件，根据项目实际需求精准设计投融资架构和商业条件，将为包括股东借款在内的一系列问题的法律风险防范提供借鉴。