企业并购重组中资产评估方法的选择

张勇

（北京天健兴业资产评估有限公司，北京 100045）

我国资本市场的发展可以追溯到改革开放时期，在国家经济体制不断转型的过程中，资本市场准入门槛降低，市场上出现了大量的上市公司，也有越来越多的上市公司通过并购重组实现了规模扩张与产业整合。而在这一发展进程中，资产评估结果往往是上市公司并购重组交易定价的关键性证明。企业需要积极采取应对策略，结合实际情况选择合理、科学的资产评估方法，进一步发挥资产评估对并购重组活动的导向作用，促进企业完成管理转型与产业升级。

一、资产评估在企业并购重组中的作用

（一）为双方企业提供客观的价值衡量标准

针对上市公司来说，大部分上市公司开展并购重组活动是为了解决企业的历史遗留问题。受市场资本化发展趋势的影响，资产评估的方法也逐渐呈现多元发展趋势，目前常用于并购重组的资产评估方法包括收益现值法、市场价格比较法、资产基础法等。选择科学的资产评估方法可以对不同类型的资产价值进行准确判断，并为并购方、被并购方、投资人员、财务顾问等主体提供更客观的参考依据；同时，资产评估也常常被用于交易定价，它既是交易完成质量的评价指标，也是市场监管部门进行资产估值定价的重要依据。

（二）优化证券市场资源配置

由于并购重组可以大刀阔斧改革企业的股权结构、治理体系和资产价值，因此，于上市公司而言，并购重组有利于提高证券市场的活力。通常情况下，企业会引入第三方机构或专业评估人员组织开展资产评估工作，在遵循政策法规与特定流程的基础上，采取差异化的评估方法，将资产以货币单位的形式进行评定估值。从上市公司角度来说，资产评估可以提高企业核心竞争力，改善企业在市场中的站位；从中小型企业角度来说，资产评估可以推动企业利用并购重组进入资本市场，获得更多投资者的青睐；从资本市场自身角度来说，资产评估可以加快资本在市场中的流动速率，为证券化市场运行提供物质支撑，并改善市场资本结构、现金流循环体系等，在减少劣币驱逐良币的同时，实现证券市场平稳运行。

（三）提高并购重组资产质量

近年来，国家为了调动资本市场发展活力，以提高上市公司投资价值为目标，积极推进上市公司开展并购重组，由此带动了我国资产评估行业的发展。而资产评估机构作为第三方机构，可以利用其专业知识和科学的评估方法，针对目标公司开展评估工作，涉及目标公司的行业地位、市场份额、业务内容等，从多个角度衡量目标公司资产价值。通过资产评估可以及时发现目标公司披露数据中的遗漏或隐瞒项目，避免效益差、不良资产占比高的企业进入被并购名单，同时还能够为上市公司的并购决策提供信息支持，并进一步提升上市公司的资产质量。

二、常见的企业价值评估方法分析

（一）收益法

收益法也常常被称为收益还原法，一般用于房地产行业并购重组的资产评估环节当中。收益法可以对目标公司的未来正常净收益进行预测，选择报酬率、资本化率或收益乘数等，将净收益折现到估价时点后累计相加，以此确定资产价值。但要注意的是，收益法对财务报告质量和信息来源渠道要求较高，在使用过程中必须要注意收益期限、折现率等指标，避免评估结果不准确。

（二）资产基础法

资产基础法是采用一种或多种评估方法，在扣除企业负债后对资产价值、企业所有者权益、企业股票价值等进行评估。资产基础法可以100%显示企业的权益价值，一般应用于控股公司、资本密集型公司或经营不善的公司。在使用过程中需要注意，资产基础法的评估范围包括企业全部资产，即流动资产、固定资产、无形资产、流动负债、长期负债等。如果企业采取不同的评估方法对不同资产开展价值评估，则只能理解为基于评估范围内采取了多样化的评估方法，不能理解为评估对象的部分权益采取了多种评估方法。

（三）市场法

市场法也就是市场价格比较法，将被评估资产与近期市场出售的同类资产进行对比，从而对被评估资产进行价值调整。市场法具有简单便捷的优势，其评估依据来源于市场，评估结果通常会受到市场经济发展态势和资产市场化程度的影响。但市场法的应用有一定的前提条件，即活跃的资产市场和可比较的参照物。

三、上市公司并购重组中资产评估案例分析

（一）案例背景

乙公司拟收购丙公司的股权，委托甲中介机构针对此次并购重组行为开展所有者权益评估工作，且确定本次评估的基准日为2019年8月8日，评估范围即丙公司的所有流动资产、非流动资产、流动负债与非流动负债。在本次并购重组活动实施以前，已知乙公司未持有丙公司的股权；而在本次交易活动完成以后，乙公司将100%持有丙公司的股权。在这一过程中，甲公司主要发挥资产评估作用，经过评定以后拟采用收益法为主要评估方法。在兼顾股权持有人员与企业高级管理层人员的经营规划的基础上，最终评定丙公司的账面价值为678000万元，评估值为1067000万元，评估增值为389000万元。

（二）评估方法选择

依据既定的评估流程与评估要求，甲公司在针对丙公司开展资产价值评估时，可采用的评估方法包括收益法、市场法、资产基础法和清算价格法。在对比多种评估方法时发现以下几种方法。

1.收益法是从丙公司的未来获利能力角度出发，以丙公司未来现金流折算其市场价值，可以弥补财务报表信息披露不足的缺陷，体现丙公司的管理水平、社会商誉、人力资源等。但收益法对评估人员的专业水平要求高，且需要股权持有人员及高级管理层能够针对企业未来发展趋势做出相对客观的判断，也就是说，收益法下丙公司的资产评估结果可能会因市场等不可预见的因素而发生变化。

2.市场法可以结合丙公司所处的行业，在市场上选取具有可比性的标杆公司进行价值估值。市场法的优势在于深入市场检验丙公司的市场价值，评估结果更能被并购双方接受。但企业很难在市场上找到具有可比性的标杆公司，在实际操作中困难比较多。

3.资产基础法是在对资产价值重置以后，按照资产本身的成本价值来估算资产实际的市场价值。资产基础法可以充分考虑到丙公司各项资产的折旧情况与损耗情况，确保资产价值评估结果更接近现实。与以上两种方法对比，资产基础法实操性更强，各项数据也更容易获取。但资产评估法参考信息和数据较少，存在评估不全面的风险。

4.清算价格法主要适用于处于破产阶段的公司，不适用于对丙公司的资产评估。

综上，在本次资产评估中，为了在基准日反映丙公司所有者权益的市场价值，经商议决定，甲公司采取资产基础法与收益法针对丙公司资产价值开展评估工作。

（三）评估方法估算与结论

1.资产基础法

结合丙公司所提供的资料信息，本次评估的资产内容包括房屋建筑、机械设备、存货、运输设备、在建工程等，涉及有形资产、无形资产、土地使用权等，占评估范围内总资产的83.37%。

对丙公司的资产评估范围涵盖了所有资产与负债。

其中，对资产的评估可以细化为流动资产与非流动资产。流动资产就是指企业的存量资金、应收账款、存货、其他流动资产等，在评估过程中，丙公司的货币资金可以通过银行函证的方式核对账户余额和余额调节表进行确认；对于应收账款、应付账款、预付账款等往来交易活动也可以采取企业函证的方式进行核实；而库存规模则可以通过现场盘点的方式确定库存价值。非流动资产则包括丙公司现存的固定资产、无形资产、在建工程、其他资产等。固定资产核实一般采取年限平均法对资产价值进行重置，并对现存资产开展现场盘点，了解资产的损耗与实际价值。

对负债的评估也可以细化为流动负债与非流动负债。其中，流动负债涉及应付账款、短期借债、预收账款以及其他款项等；非流动负债包括长期应付账款、长期借债以及其他负债等。在评估环节，对于借款而言，可以通过借款合同核实借贷明细，基于银行利率变化趋势了解丙公司的债务价值。

经过核实与评估后发现，甲公司利用资产基础法分析得出，丙公司的总资产账面价值1672623.89万元，评估值为1731810.46万元，评估增值为59186.57万元；总负债账面价值为1012585.12万元，评估值为984213.81万元，评估增值为－28371.31万元；净资产账面价值为660038.77万元，评估值为747596.65万元，评估增值为87557.88万元；最终得出丙公司所有者权益评估价值为747596.65万元。

2.收益法

在使用收益法以前，甲公司对丙公司进行评估假设，假设内容涉及市场、交易、公司外部环境、核心技术从业人员的稳定性、丙公司提供资料的真实性、企业未来可预期时间内经营状况等，在假设条件一定的情况下开展资产价值评估工作。由于丙公司的所有者权益价值=丙公司整体价值－丙公司有息债务价值，因此，评估过程中要注意丙公司整体价值、丙公司未来五年内的自由现金流量、丙公司（税后）营业利润、企业净利润等指标，并按照加权平均资本计算资本折现率。当预测期设定为五年时，收益法的评估结果为：丙公司账面价值为678000万元，评估值为1067000万元，评估增值为389000万元，股东所有者权益估值为1067000万元。

综上，收益法评估结果高于资产基础法，这是由于丙公司正处于高速发展时期，在未来五年内丙公司的收入与利润呈现出高增长态势。最终，因收益法评估结果能够更好地体现丙公司账面数据未能体现的价值，确定以收益法为参考评估依据，确定丙公司的所有者权益为1067000万元。

四、加强企业并购重组资产评估的策略

（一）充实评估参数与评估手段，提高评估结果公允性

在并购重组环节，对于目标公司的资产价值评定应当减少过分依赖资产估值的现象，采取更多元化的评估手段。首先，在评估方法选择环节，以目标公司所处行业、业务内容、经营模式、预期收益等为参考依据，选择两种及两种以上评估方式进行差异化评估，对比最终的评估结果，保证照顾到并购方与被并购方的利益；其次，引入多元化的交易手段。结合当下资本市场交易变化趋势，在关注资产评估结果的同时，企业可以参考其他有利于交易定价的方式，综合分析影响交易定价的原因，最终确定更客观、更准确的资产价值；最后，企业要不断完善交易定价机制，事先确定交易定价范围区间，保证资产价值可以在一定区间范围内有小幅度的浮动，满足不同利益方的需求。

（二）采用有效的控制措施保证评估机构独立性

评估机构作为资本市场第三方机构，有责任保证评估结果的客观性与公允性。但由于评估机构的评估质量往往会受到多重因素的影响，为了发挥资产评估在并购重组中的作用，首先，要保证资产评估机构的独立性。相关部门为维护市场秩序的基础上，可以对资产评估标准、流程、范围等进行整合，制定相应的规章制度，限制资产评估机构的评估行为，避免利益方操纵评估结果；其次，从评估机构来说，资产评估行业的从业人员需要建立职业道德体系，既要保证资产评估全过程的专业水平，还要履行职业道德规范，避免贪污舞弊等问题；最后，行业相关部门也要大力推动资产评估机构的发展，引导行业规范运行，为行业提供更广阔的生存空间；同时，加大配套设施建设，实现资产评估行业数字化发展。

（三）完善市场监管机制，提高信息披露质量

从目前情况来看，我国资本市场的投资和融资环境虽然在法规治理下有所改进，但对于投资人员的保护机制尚不健全，企业并购重组风险重重。作为市场监控人员，应当加快完善市场监管机制，解决资产评估环节存在的问题，打造良好的投资环境。在这一过程中，一方面，实现对并购重组交易活动的监管，明确并购双方的权利与责任，要求并购双方要提供真实有效的经营信息，并在惩罚措施上严明违背行业秩序所需要承担的处罚，可以打击股东违规或违约行为；另一方面，资产评估质量是保证并购重组活动有序进行的前提，因此，在资产评估环节的信息披露问题也应得到关注。相关部门可以要求企业在并购重组活动以后，基于年度业绩报告披露企业实际利润数据与预期利润数据的差异，对于未实现的利润部分应当要求责任公司履行补偿协议；同时，要求在资产评估报告中对评估方法、评估参数和评估过程等进行有效披露，从根源上降低并购风险。

五、结束语

综上所述，现阶段我国越来越多的企业希望利用并购重组实现规模扩张与产业转型，但资本市场潜藏着诸多风险。为了维护市场公平与并购双方的权益，在并购重组活动开展过程中，企业应当引入第三方专业的评估机构，采取符合实际情况的评估方法，处理好资产价值与交易定价之间的关系，为企业转型与发展保驾护航，也能够更好地发挥并购重组决策的实施效应。