基于哈佛分析框架的餐饮企业成功IPO上市经验分析——以同庆楼为例

兰珺茹 （合肥工业大学管理学院 安徽合肥 230009）

一、引言

随着经济的发展，我国餐饮行业也随之迅猛发展，在居民日常消费中的地位也愈加重要，根据2020年发布的《中国餐饮产业发展报告》显示，2019年我国餐饮行业收入为46 721亿元。在餐饮行业发展前景大好的形势下，行业内企业上市的情况却不容乐观，成功上市的餐饮企业屈指可数，截至2022年2月国内在A股成功上市的餐饮企业仅有五家。面对如此矛盾的市场现状，企业如何及时分析行情变化，把握上市机遇，已成为餐饮行业关注的问题。基于此，本文从餐饮行业整体环境出发，通过哈佛分析框架具体从企业的竞争优势、会计信息以及财务指标这几个方面来分析同庆楼能够成功上市的关键因素，拟为其他有上市意愿的企业提供具有参考价值的建议。

Palepu（2000）等认为哈佛分析框架将战略融入到会计分析中，从四个角度对企业的财务状况进行分析，能够更为全面地了解企业的财务现状。赵团结（2014）认为对企业的分析结果只局限在报表上，不能深入分析企业的真实问题，而哈佛分析框架对原有传统财务分析体系进行了拓展，结合会计环境进行分析，弥补了传统财务分析维度较为单一的不足。Adhany（2018）认为可以通过哈佛分析框架内的SWOT模型分析出企业在行业中的竞争优劣势以及所在环境的威胁与机会，结合财务与非财务信息全面分析，找出影响发展的最关键因素，并对未来发展状况做出预测。总体来说，运用哈佛分析框架对企业的上市过程进行分析，能够将定性分析、定量分析相结合，从多维度较为全面地分析企业成功上市的重要因素（石东莲，2019），不同的餐饮企业可以针对自身具体情况进行参考。

二、战略分析

同庆楼品牌始创于1925年，1999年被评定为中华老字号，2005年成立股份有限公司，2014年被认定为中国驰名商标，2020年在上交所上市。同庆楼是2010—2020年间我国少有的成功在A股上市的真正意义上的餐饮企业。公司先后获得多项荣誉称号，凭借美味、平价的餐饮食品以及周到的服务，赢得大众信任，获得良好口碑，成为江苏和安徽两省最大的正餐酒楼连锁企业。自2009年11月湘鄂情上市后到2020年，十余年间只有两家与餐饮相关的企业成功上市，其中2017年上市的广州酒家主营业务为食品制造业务，但餐饮板块业务仅占百分之二十多。因此，同庆楼的成功上市具有很大的研究价值。

（一）餐饮行业分析

餐饮行业是个消费需求旺盛的行业，企业要想在市场竞争中获得优势，就要迎合消费者不断变化的消费习惯：由传统正餐作为主导向多样化餐饮模式转变。我国传统餐饮企业大多为大型高端、单店手工的经营模式，如若不能向工业化、大众餐饮方向发展，则不能很好地发挥规模效应的优势，难以在现有国家政策和行业格局背景下处于竞争优势地位。

近年来，随着科技水平的迅猛发展，人们的生活水平和观念都发生了变化，开始追求更高层次的消费水平。并且人们的生活节奏在加快，人均收入增加，再加上频繁的社交需要，使得在外就餐变得普遍。虽然近年来餐饮行业的增速明显减缓，但从2017—2021年数据来看，除了2020年因为疫情原因呈负增长以外，餐饮行业每年都保持着收入增速高于GDP增速的情况，如图1所示（数据来源：国家统计局）。

图1 2017—2021年我国餐饮收入和GDP二者增速变化

互联网经济为餐饮行业的生产和经营者带来了新的发展模式，由传统手工生产、单店经营、拜师传承模式转变为流水线生产、连锁经营、标准化学习。餐饮行业除了从业门槛较低，整体竞争较为激烈外，还面临着国外餐饮巨头的威胁，因此要想成功在此环境中脱颖而出，上市是个不错的选择。

（二）竞争优势分析

1.流程标准化优势。我国餐饮企业上市之路走得如此艰难的一个重要原因是企业标准化难。不同于通过食品制造业和餐饮业混合上市，并且食品制造业务占主营业务收入超过百分之七十以上的广州酒家，同庆楼作为近十年来真正意义上“破冰”餐饮企业上市的百年餐饮老店，在人力资源发展、供应链和产品标准化等方面都作出了改进，对于有上市意愿的餐饮企业来说更具有借鉴意义。由于中餐本身的特性，中餐烹饪方面的专业人才显得尤为重要，同庆楼的招股说明书提到公司已与多家相关院校建立合作关系，开设“同庆班”培养高素质专业人才，这些措施既会减少员工的流失率，也会提高菜品的标准化。供应链方面，公司首先进行统一采购，零星供应商较少，并采用“统一加工、统一配送”的中央工厂模式，该模式保证了原材料的品质和规格的标准化，同时也提高了效率、降低了成本。在品质把控方面，同庆楼招股说明书中提到公司拟建立加工与配送中心，将大部分原料统一初加工后再派送到区域各门店，这种模式可以实现大部分招牌菜半标准化流程生产，最大程度地避免了“不同门店、不同味道”的情况出现，统一了公司菜肴的出品口味与质量。

2.收入与成本确认管理优势。上市公司的财务比较透明，申请上市的餐饮企业要在招股说明书中明确披露各直营店的财务信息，但由于我国餐饮企业入行门槛较低，管理意识薄弱、财务操作不规范，提供的收入与成本等相关信息可能有缺失与遗漏，会阻碍企业上市。

在微信、支付宝等支付方式出现之前，能够溯源的支付方式只有信用卡，且占比较低，大多数餐饮企业还是进行现金交易，再加上餐饮消费的群体大多为个人客户，很多人没有要求企业开具发票的习惯，企业内部财务系统中现存的消费记录难以确保其完整性，导致现金交易的消费有很大一部分收入无法在税控体系留下痕迹。在这方面，同庆楼在2013—2015年第三方支付还未推行时，信用卡支付等能够准确计量的支付方式占比就已高达50%—60%；在引入支付宝、微信等第三方支付平台后，同庆楼的现金支付占比更是逐年下滑，2019年现金支付占比仅为7.34%，财务数据出现风险的可能性降低，其可靠性和准确性得到了保障。

成本确认方面，由于同庆楼的原材料以猪牛肉及副产品、海产、禽蛋、水产及蔬菜等农产品为主，且公司统一问价、集体采购，各门店不能私自采购，原材料按需配送至各门店。同庆楼采购以现金方式进行的结算占比很小，集体采购多使用银行转账，零星采购也是以备用金的方式进行支付，现金支付的金额仅为采购总体金额的1%—5%，并且占比在逐年下降。低现金支付金额的占比保证了公司能够对成本的确认进行控制，对成本的准确计量起到了关键性作用。

三、会计分析

（一）关键会计科目和会计政策

企业的经营状况与企业财务息息相关，有效的财务分析则依托于关键的会计项目，因此筛选出关键的会计科目并加以分析有利于对财务信息的分析，更好地总结企业上市的经验。从同庆楼2016—2020年的财务报表信息可以看出，货币资金、固定资产、在建工程、无形资产以及长期待摊费用在总资产中占比较高，如图2所示（数据来源：根据同庆楼2016—2020年年报计算）。

图2 2016—2020年同庆楼主要资产在总资产中的占比

（二）分析与评价

1.存货分析。首先，同庆楼的存货金额在逐年上升，2016—2020年存货余额从5 144万元增加到10 150万元，增幅高达1.97倍。同时，存货在总资产中的占比虽然有所波动，但整体表现为下降趋于稳定。总体来说，同庆楼从2016年到2020年销售状况较好，这是公司能够上市的重要条件。其次，公司毛利率从2016年到2019年基本维持在55%—56%区间，同期西安饮食维持在32%—37%区间，全聚德维持在58%—62%区间，广州酒家维持在52%—55%区间，通过对比数据，反映出同庆楼在准备上市期间其毛利率处于行业中等偏上的水平，意味着公司产品在餐饮市场上竞争力较强，存货盈利性较好，存货质量不错。另外，公司的存货周转率先降后升，不过相对于同是通过餐饮行业上市的西安饮食和全聚德来说，2020年前同庆楼的存货周转率基本上就已经大于这两家已上市公司，2016—2019年同庆楼存货周转率从13.17到8.454，西安饮食是从10.12到10.49，全聚德则是从10.29到7.738，说明同庆楼资产流动性较好，存货使用效率较高，公司在产品销售方面能力不错，营运能力较好。

2.固定资产分析。同庆楼固定资产从2016年的1.169亿元增加到2020年的3.364亿元，增加了2.88倍，并且总资产也在以每年20%左右的增长率在不断增加，在2020年增长率甚至达到69.25%，说明公司整体规模在扩大，保持着良好的发展势头。在2016—2020年这五年里同庆楼的固定资产在总资产中的占比从16.05%下降到14.94%，整体呈下降趋势，说明同庆楼在不断深入了解本公司的固定资产需求，不断优化固定资产的采购与处置决策，改善资金使用情况，没有盲目扩大生产力，将固定资产规模把控在了合适的水平。

3.长期待摊费用分析。同庆楼的长期待摊费用主要是固定资产改良支出，摊销方法分为两类：一是固定资产用于自己装修，预计在8年时间内运用直线法进行摊销；二是对租赁的固定资产进行改良，这些资产租赁期如果小于8年，按实际租赁期限摊销。从财务报表上可以看出，2016—2020年长期待摊费用数额以及在总资产中的占比都在逐年降低，公司资产结构在优化，资产价值在向好的方向发展。

四、财务分析

（一）偿债能力

从表1数据可以看出，同庆楼的流动比率在2016—2020年西安饮食、全聚德都呈下降趋势的情况下保持上升，并在2020年达到最高点。同庆楼的流动比率在2018年之后都大于1，于2020年突破3，说明公司短期偿债能力较强，同时偿债能力也在稳健增加，公司短期内出现财务风险的可能性较低。2020年相比于2019年指标增幅达到2.72倍，这是因为2020年7月同庆楼在上交所主板上市，其流动资产增幅大于流动负债增幅。同时同庆楼流动比率于2019年和2020年分别超过西安饮食和全聚德，说明公司的偿债压力小于行业竞争对手。

表1 同庆楼2016—2020年偿债能力及行业对比

现金比率直观反映出同庆楼的直接偿付能力不断增加到较高水平，与流动比率保持同等变化，体现出公司短期偿债能力确实很强，出现存货积压而导致流动比率虚增的可能性较小。同时2020年公司招股说明书中提到募集资金主要投入到门店扩张以及建设原材料加工与配送基地，说明同庆楼有效利用了流动资产。从长期偿债能力指标资产负债率来看，同庆楼的该指标在逐年下降，由于货币资金、存货以及在建工程增加较多，负债增幅较小，致使公司资产增幅远大于负债增幅。总体来说，公司偿债能力较强，财务结构较为稳定、合理。

（二）营运能力

表2选取了一些能够反映公司营运能力的关键性指标，其中存货周转率反映了存货周转的快慢，反映了用于存货上的资金的合理性及流动性。同庆楼2016—2019年存货周转率呈下降趋势，说明用于存货上的资金在增加，其背后的原因可能是因为准备上市，扩大门店，用于主营业务的存货量也随之增加。等到成功上市后公司管理者加强了对存货的管理，所以在疫情突发的2020年同庆楼存货周转率增加了1.22倍。整体上三家公司的存货周转率相差不大，说明三家公司对存货的管理较好。

表2 同庆楼2016—2020年营运能力及行业对比

从应收账款周转率角度来看，同庆楼保持着较快的上升趋势，直至2020年开始下降，整体而言比另外两家都高出十倍不止，说明公司短期偿债能力较强，收款速度极快，经营模式近似于现销，可能是由于公司偏向较为严格的信用政策，不太利于公司的扩张，究其背后原因应该是准备上市的公司要保持连续盈利。2020年上市后其资金用于门店扩张，应收账款周转率开始降低。

在总资产周转率方面，同庆楼2016—2020年保持着下降的趋势，公司的资产使用效率可能较之前在降低，但仍高出西安饮食和全聚德不少。再结合资产负债率不难发现，同庆楼呈现出低资产负债率、高资产周转率的经营特点，说明公司的发展势头较足，竞争优势得到加强。相比之下西安饮食和全聚德的报表呈现出高资产负债率、低资产周转率的特点，说明这两家公司的盈利可能会出现波动。

（三）盈利能力

表3显示同庆楼的净利润率在2016—2019年呈上升趋势并远高于呈下降趋势、甚至出现过负值的另外两家公司，说明同庆楼盈利能力较强，甚至能在资产负债率逐年降低的情况下持续稳定盈利。同时公司存在存货周转率下降、扩张的门店营业额较少、销售及管理费用增加的情况，更加说明原有的门店盈利能力在提高。这无疑体现出同庆楼优秀的盈利能力以及营运能力，是其能够成功通过IPO上市必不可少的一个因素。

表3 同庆楼2016—2020年盈利能力及行业对比

三家公司的ROTA和ROE都表现出下降态势，说明该行业的整体资产使用率在变弱，2019年公司的ROTA低于2018年，可能与新会计准则有关，使用权资产和租赁负债会计科目的加入扩大了总资产规模，2020年的继续降低是因为疫情影响到了净利润。不过三个代表盈利能力的关键性指标都表现出同庆楼的盈利水平处于行业较高水平。

（四）发展能力

从表4可以看出同庆楼营业收入增长率和净利润增长率都在下降，甚至出现了负增长。因为公司的销售收入增长率不理想，自然影响到净利润的增长率，对公司的持续发展可能产生不利影响。但同庆楼的总资产增长率在选取的五年报告期内始终保持着上升趋势，并在2020年呈现爆发式增加，其原因是公司上市。而且2016—2019年公司的营业收入持续增长，2020年受到疫情影响营收才有所下降。同时不同于2016—2017年处于缓慢扩张期，同庆楼2019年新增5家门店，处于扩张高峰期，这一年公司的平均营收下降，营收增长率也就为负。公司2020年上市募集的资金也被用于15家门店的扩张，短期营收会受到影响。总体来说同庆楼的发展前景良好。

表4 同庆楼2016—2020年发展能力及行业对比

五、前景分析

通过前面的分析可以了解到同庆楼因为具有较强的品牌知名度、流程及管理规范化以及利用中央工厂模式形成规模优势的特点，相较于其他同行业企业拥有较强的竞争优势，并且同庆楼采取了多品牌连锁直营模式，在消费者需求多样化的今天，向着多样化餐饮稳健发展。从前面的财务分析也可以看出同庆楼的盈利和发展能力在行业内处于领先地位，偿债压力也低于行业平均水平，只要同庆楼在上市后能够维持住各项财务能力，不断完善资产结构，未来发展能力就不会很差。

不过随着餐饮行业的激烈竞争、疫情的反复化，公司面临的风险也随之增加。同庆楼要想稳定持久地经营下去，就要保持自己本身的优势，然后再寻找新的商机。同庆楼主打徽菜，徽菜风味浓烈，而当下人们大多追求健康饮食，同庆楼可以在此方面加以创新，在保留徽菜特色的同时，尽可能烹饪得更加健康。除此以外国家也在重视老字号餐饮企业的发展，曾出台《商务部等16部门关于促进老字号改革创新发展的指导意见》来鼓励相关企业创新。企业应抓住这一发展机遇，做大做强。

六、餐饮企业上市建议

（一）完善餐饮企业管理结构，加大菜品的标准化程度

由于传统中餐的特性，很多餐馆财务体系不健全，收入结算方式大多为现金，人们索要发票的情况也不多，企业进行采购同样无法确保每一次的交易都能拿到正规发票，这就导致企业收入与成本的准确计量与确认无法得到保障。IPO上市的条件是非常严格的，企业要想成功上市，必须要保证财务信息的完整性、真实性，这就需要建立健全公司治理与管理结构。

同庆楼在2013年开始就已经尽可能减少现金的支付与收取，后来在第三方支付平台兴起后，现金在整体结算方式中的占比已降至10%以下，交易在财务系统中留下了详尽的记录。同时采购也是统一采购分批派送，基本采用银行转账方式进行交易，确保了财务信息的可靠性和真实性，以及原材料的品质保障。再加上同庆楼开设了专门的培训班，对于操作也进行了标准化培训，整体菜品流程进行流水化作业，最大可能地保证了各个门店口味的一致性。

（二）以餐饮业务为主导，确保企业长期盈利能力

餐饮企业如果想要上市，首先要确保的就是自身的盈利能力。郭亦骏（2014）曾整理统计了2012—2014年间企业未通过IPO审核的主要原因，其中就有持续盈利。发审委也明确规定，如果企业在IPO申请后三年不能持续盈利，将暂停上市流程，并且2017年发审委颁布新标准，对企业盈利能力的要求更加严格：在审企业最近三年净利润之和要达一亿元，最近一年不低于8 000万元。

例如广州酒家第一次IPO被否，就是因为食品制造占总营业收入比重过大，且节日性食品——月饼占主营业务收入近50%，季节波动性较大，每年月饼的销量和价格不能确定，如果出现销售收入大幅减少的情况会使公司面临经营风险，这令发审委对其持续盈利能力持质疑态度（牛思敏，2019）。因此强大的持续盈利能力是餐饮企业想要上市的必要条件，同时餐饮企业申请上市最好将餐饮业务作为企业营收的主要来源，减少因为其他业务导致企业出现经营风险的可能。总之，企业不仅要重视盈利的质量，还要重视持续性，稳定的盈利能力代表企业未来发展质量较好，企业通过IPO上市的概率就会提高。

（三）合理控制企业市场规模，避免餐饮门店盲目扩张

发审委在企业申请上市时对其盈利能力把控严格，不乏有企业想通过短时间内迅速扩张、盈利而早日上市，比如九毛九。2012年九毛九门店共19家，到了2015年就达到140家以上，三年时间新店扩张超过一百家，想要通过规模优势来减少成本，以达到快速盈利的目的。可惜的是九毛九没有达到想要的目的，反而使2015年的净利润减少了29.26%。新开店面的营运成本远超过新增店面所带来的营业收入，最终九毛九终止了IPO的进程（陈宇轩，2018）。

相比之下，同庆楼2013—2019年六年内餐饮门店从43家增加到56家，公司实行全直营模式，形成了一套成熟的运营模式，可以直接推广到新扩张门店，真正实现了规模优势。门店的平均销售收入同比增加，不仅净利率在增加，甚至净利润率也在稳步提升。所以餐饮企业要想成功IPO上市，在盈利方面不可操之过急，要想通过门店的扩张来达到整体营收增长的目的也要稳扎稳打，在经营效率相对稳定的基础上再追求盈利水平的提高。

（四）保证企业核心竞争力，推进多样化餐饮服务

在中央工厂模式下的同庆楼采购、配送的财务管理和门店管理更加方便，对其他老字号企业具有“可复制”的借鉴作用。围绕该模式企业可以形成品牌+直营管理+中央工厂的体系，对比普通餐厅不仅可以实现规模优势，也更容易利用品牌影响力为扩张门店吸引顾客。

不过随着消费者口味的愈加多样化以及市场竞争更加激烈，餐饮市场上的业态也朝着多样化稳步发展，目前市场上除了传统正餐，还有快餐、火锅、休闲餐饮以及其他餐饮形态。为了降低经营风险，保持企业的持续盈利能力，企业在加大餐饮品牌营销力度的同时应采取多样化发展模式，不要局限在单一经营形态上。同庆楼就是采取品牌优势+多品牌运营的模式，旗下包括同庆楼、大鮨、帝旁居、派尔曼特披萨、果木疯、会宾楼等多个品牌，利用多样化的餐饮服务分散由于市场环境变化而可能产生的经营风险，企业的持续盈利能力得到了双重保障。