物流行业近况与未来发展分析<br/>——基于价值投资策略

物流行业近况与未来发展分析
——基于价值投资策略

2022-09-21徐玮廷

物流科技 2022年20期

0 引言

物流作为国家经济的重要纽带，它承担着维持整体经济与生产生活正常运行的重任。根据国家统计的数据，2020年2月由于突发性医疗事件的影响，物流景气指数下降到了26.2%，但是同年12月就恢复到了56.9%的水平；2021年我国的物流景气指数全年基本保持在50%以上，2022年由于一些不稳定因素，物流景气指数有所下降，但是也在50%这条线上下移动，航空物流业务增速加快，陆路运输增长放缓，水上运输总体保持不变。

本文将会采用价值投资的方法，对过去物流行业的各项指标与未来经济恢复情况进行综合分析，帮助投资者对物流行业目前的处境与未来的发展情况进行初步判断，为他们对物流行业的投资行为提供帮助。

1 文献综述

1.1 国外研究综述

价值投资策略的基本思路是通过对企业整体的情况进行估计，在估计结束后对其价值进行评估。早期各个金融投资机构都有属于自己的投资策略，因此彼此的投资策略之间不存在可比较性。这种情况直到20世纪杜邦分析法被应用于公司财务状况的分析才得到了改善，并且随着该方法的不断完善，其成为各大公司用于判断公司价值的重要参考。

Markowitz于1952年提出了使用均值方差模型判断投资组合中资产的配置比率，但是在1980年Merton的研究中发现该方法会导致资产过于集中，同时这种方法对参数很敏感。

Sharp（1964）、Lintner（1965）共同提出了CAPM模型。该模型认为投资者的预期收益来源于他们所承担的市场风险，该风险通过β来表示。

FAMA（1973）对capm模型进行了时间横截面分析，得到了该模型可能没有效果的结果β值，其无法解释不同股票的回报差异，经过研究，FAMA于1993年建立了三因子模型，通过市场组合、市值和账面市值比这三个因子来解释股票收益的变化。

Jashoph D.Piotroski（2002）使用历史财务数据来分析上市公司，以判断上市公司是否是值得投资的，以此来构建一个有效、可靠的投资组合策略。Partha S.Mohanram（2005）改进了这个模型，进一步提升了该模型的选股能力。

1.2 国内研究综述

王春艳（2004）第一个研究了价值投资策略是否适合我国的A股市场，得出了在A股市场中那些市净率较低的股票更适合价值投资分析法，说明了价值投资策略可以在我国的股票市场使用。胡丽华（2017）研究表明，如果是通过分析企业的财务指标选股，需要先对净资产收益率进行评估，再确定该公司是否值得投资。袁捷（2008）使用定性分析去研究影响股票价格涨跌的因素并进行了多元线性回归，在对得到的结果进行比对之后，得出了股票的日涨跌幅度和每三日的涨跌幅度、资产负债率等财务信息回归结果最好。黄惠平（2010）提出购买净资产收益率较高与市盈率较低的股票投资策略，并在后续的实际应用中展现了很不错的收益。吴荻（2011）选取了会影响公司未来现金流的财务、技术面和市值等14个因子，并通过对这些因子进行回归分析，证明了ROA与ROE对选股的成功有着显著的正向影响。

1.3 文献评述

国外关于价值投资的探究起步较早，加上有足够完善的资本市场，因此他们的研究相对比较全面，特别是数学建模等方面，目前使用的模型基础大部分来自国外学者的研究，国外学者的研究对象主要是国外市场，对于我国市场的研究很少。国内研究主要是基于目前已有的模型，然后根据国内的具体情况进行模型与选股策略的可行性分析，但是对于选取因子与指标的原理，并没有讲明白其产生缘由与内在逻辑。

2 物流行业整体分析

2.1 物流行业盈利能力分析

盈利能力指标主要包括毛利润、营业利润、利润总额，这三个指标的变动能够大致反映公司的盈利能力，由于开放主要影响的是国内经济的情况，因此选取目前已经上市的[1]、最贴近人们日常生活的几家物流公司进行分析，下面以A公司、B公司来称呼这些公司。

从利润角度来看，2020年前各大物流公司都处于发展阶段，这主要得益于当时我国整体上升的经济形势，人们手中用于网络购物的可支配收入充足；从2020年开始大部分物流公司都出现了总营收减少或者是营收增长速度下降的情况，但是随着之后有序的复工复产与配套政策的优化，物流行业逐渐进入恢复状态。从量来看，该行业依旧保持着增长状态，但是从增长率的角度去分析，2019年平均增长率为42.03%，但是到了2020年就下降到了9.585%，可见物流业受到特殊情况的冲击很大，之后2021年和2022年增长率水平恢复到了20%以上水平。从单个公司的数据来看，除了A公司由于在整个行业内有高端领域的绝对优势，国际运送业务和供应链的优势使得A公司不同于其他物流公司，能够顶住压力保持自身高速增长。其他物流公司虽然没有那么耀眼的成绩，但是也在之后逐渐恢复了稳定增长，从这里可以看出物流行业的恢复能力与抵抗冲击能力是不错的。

从利润角度分析，除A公司，其他公司因为国内市场竞争激烈利润都比较薄，同时2020年起利润额下降很多，2021年和2022年虽然没有恢复到2019年的利润水平，但是总体趋势是稳定增长的。B物流公司由于有国企背景，利润水平一直处于稳定增长的状态，因为业务来源比较稳定，从2020—2022年的增长率可以看出，该公司维持收入稳定增长的能力很强，因外部冲击产生波动的幅度较小。

2.2 物流行业资产质量分析

资产质量主要是分析企业创造利润的能力，资产质量越高，在同等情况下，企业所能创造的利润也就越大。资产质量的衡量指标主要分为物质与价值两大类，物质指标衡量的是产品的性能、结构与新旧等，是可以直接度量的指标[2]；价值指标主要是指变现能力、周转速度等一系列不是很直观的指标。

从物质指标角度来看，在2020年之前各大物流公司就已经构建了一套比较完善的物流网络，这些网络能够在很大程度上减少成本的同时提升服务质量。除像A公司这样走高端物流路线与扩展海外业务的公司，其他物流公司的设备主要以货运卡车、电动车等为主，对于工作人员的技术与学历没有硬性要求，劳动力供给方面比较充足，再加上采用的工资结算方式主要以计件制为主，所以在劳动力的需求上有足够的弹性，在控制人力成本方面有足够的主动权。近期，各大物流公司也在无人机配送等技术上有一定的研发，长期来看，未来使用无人机技术后能够进一步降低企业成本，增加每一单位资源所产生的利润，提高整个行业的服务质量。

从价值指标角度分析，采用应收账款周转率为主要分析因子。除了A公司，这几家物流公司的周转率都在15%以上（A公司的应收账款周转率也在社会平均值以上），说明这些公司收账的速度快、平均收账期短、偿债能力强，整个物流行业的现金流保障能力是充足的[3]，在这种大环境下依旧能保持15%以上的周转率水平，如果在经济环境恢复的情况下，这些企业能够表现出更高的流动性。

2.3 物流行业的杜邦分析

杜邦分析法主要是以企业的收益率为分析核心，将其分解为盈利能力、偿债能力与营运能力三个主要部分对公司内在的因素进行分析[3]。

杜邦分析法的公式为净资产收益率=销售净利润率·总资产周转率·权益乘数。

利用公式，可以分别计算出这些物流公司的净资产收益率，2019年之前由于整体经济因素稳定的关系，各大物流公司的ROE都保持在10%以上的水平（15%左右），可见在正常经济环境下，物流行业拥有足够的实际可分配利润。它们当中没有出现数值过高的公司，这说明该行业目前还没有形成垄断，各公司都有自己优势的区间，对这些公司的业务内容与范围进行分析能发现，A公司主要是偏向于高端业务与海外业务，但是对于私人和一些议价额度不高的业务，它没有其他物流公司具有的优势，其他的物流公司会根据业务的配送地区与内容，匹配到属于它们各自特有的优势空间，并不存在一家独大的情况，整体行业的竞争强度较大。

到了2020年，除了A公司和C公司的净资产收益率降幅比较小外，其他公司都有很大幅度的下降，说明2020年的公共卫生事件对大部分物流公司的实际可分配利润的冲击是很大的。A公司主要是由于抗疫物资的输送需要，由于C公司拥有低价格优势，因此在冲击后大部分物流公司收入减少的情况下，它们能依靠自己的优势空间获得稳定的业务量，到2022年为止C公司依旧保持着比较稳定的净资产收益率。D公司2021年由于大量的有息负债到期，当年的ROE首次变为负值，2022年又转为正数，但是从该公司的运营净资产一直小于零可以看出，D公司在产业链的议价能力还是很强的，2021年的情况并不能否定它在议价方面的优势区间。2022年除了C公司其他公司的净资产收益率都有所下降，出现这种现象的原因主要是：居民的收入能力下降与出于对未来不确定因素的预防的预期，居民的消费主要偏向于必需品，再加上多重因素的共同作用导致各行各业收入下降，C公司的低价格正好适配了目前的市场需要。

总体上来说，物流行业受制于自身需要依靠量来支撑自身利润的行业特点，再加上各项成本上涨与2020年业务量受到打击等多重因素，以传统的物流业务为主的公司实际可分配利润处于相对较低水平。基于每个公司所处的优势区间的不同，公共卫生事件也在一定程度上反映了不同区间的公司在外界压力环境下的抗压能力，以A公司为代表的拥有高端物流产业与海外业务的物流公司，与以C公司为代表的主打低价格策略的物流公司，都表现出了不错的维持利润的能力。

2.4 物流行业价值估值分析

根据价值投资思路，衡量上市公司价值的指标有很多，但是最常用的指标是资产收益率与市盈率[4]。资产收益率主要是用于衡量一个企业对每一单位的资产的运用程度。从数据能看出，大部分物流公司的资产回报率5%～20%，由于该行业自身单件利润薄、需要依靠足够的业务量来支撑利润的特点，在同样收益性质的行业里，这个数据属于不错的水平。

2020年开始，这几家物流公司的资产收益率就出现了不同的情况，A公司和C公司由于业务的优势区间正好对应了市场的需要，2020年两家公司受到的影响不大，但是从后续的数据可以看出，C公司的单位资产创造利润的能力更加稳定，其他的物流公司虽然处于较低的水平，但是都有逐步回升的趋势；但是低ROA也提醒企业需要注意存在的经营风险。

市盈率是指股票价格和每股收益的比，该指标主要用于评估股价水平是否合理。从数据来看，物流行业整体的市盈率处于正常的水平（20%～30%），但大部分物流公司都经历了一段高市盈率时间，结合市场上的其他综合数据来分析，原因主要有以下几点：第一，由于业务领域的不同，每家公司迎来业绩下降的时间不同。从长期因素分析，这主要与冲击后整体的经济环境有关，由于居民收入的减少与居民出于对未来不确定性的预防，优势区间处于服务质量与价格中间的物流公司要比处于其他两个区间的公司早出现这种现象。D公司的情况有些特殊，该公司短时间内出现了极高的市盈率，然后很快就跌落到负数，该现象主要是由于公司出现了巨大亏损，这和公司的盈利模式与短时间计提了很大额度的资产减值有关，但是经营状况是没有问题的。

总体上来说，物流行业的股票除了存在特殊因素的公司，其他的价值都没有出现高估的情况，其中也存在一些自身股票价值被低估的公司，总体上营业收入的能力有保障，即使是在经济大环境的压力下，也能保持比较不错的利润水平。

3 综合分析

3.1 优势分析

物流产业的第一个优势就是它与整个社会的经济紧密联系。随着经济的复苏，物流业的业务量恢复过来，由于该行业的利润需要足够量的业务量来支撑，所以经济复苏可以为物流行业未来利润恢复增长提供稳定的底层动力。从数据来看，2022年1—10月，我国的社会物流总额达到了275.4万亿元，增长幅度为3.6%，社会物流的累计增速不断小幅度回升，虽然期间受到了一些因素的影响，但总体上还是保持着逐步恢复态势，同时物流业的恢复也能促进地区之间的经济流动，从而加速自身的恢复。

除了国内经济不断地完善与恢复外，随着我国中高端产业的扩展，我国对外贸易的业务量与利润空间也会变大。根据国家公布的数据，10月份在装备制造业、高技术制造业等领域的复工复产的带动下，2022年内月度物流量首次实现了增长，同时我国进出口贸易结构也在不断优化，这也说明我国产业结构调整计划已经显现出了明显的成效，会为将来优化整体物流业的业务结构和提高单件的利润空间起到促进作用。

物流产业的第二个优势是可以从我国大数据战略中获取很大收益。基于大数据的运算，物流行业未来可以根据大数据得出的结论不断地升级与优化自己在城市布置的物流网络，从而减少配送时间与维持整体运行的成本。目前，我国的物流行业虽然是世界上体量较大、整体配套设施与人员较完整，但是整体上的仓储、运输和搬运等环节还必须完全依靠人力进行，从技术角度来说比较落后，效率上还有很大的提升空间[5]。大数据还能帮助各种不同性质的物流企业分析其所处的优势空间，从而帮助他们进一步提升优势地位，减少过度竞争。

物流业的第三个优势是，随着我国物流业信息化程度增强，物流的集成化和自动化程度都有了很大提升，同时无人机、自动分拣等高科技的不断普及与应用使该行业从传统的“劳动密集型产业”转向“技术密集型产业”，这可以进一步增加整个行业的服务质量、减少单位区域内对于驿站数量的需要[6]，在降低运营成本的同时增加利润。

3.2 劣势分析

该行业目前存在的共同劣势之一是盈利的底层模式单一，由于该行业竞争激烈，单件快递的利润空间很低，该行业形成了必须依靠巨大的快件量才能维持自身盈利的利润模式，该模式下只要业务量超过了拐点，利润空间就会很快变大。从我国目前公布的数据来看，虽然各行各业都在逐步恢复，但是居民的消费水平（剔除奢侈品）还没有恢复到之前的水平，海外贸易订单量的增长为物流业提供了另一条出路，A公司受到海外业务的正面影响，目前也在不断地开拓东南亚市场，这对于其他公司来说也有一定的借鉴作用。其他的一些缺点也能在大数据、信息化等一系列高科技的推动下得到解决。