万达商业轻资产运营模式的财务绩效分析

钱 敏

(南京林业大学 经济管理学院，南京 210037)

1 引言

在经济发展新常态下，以土地为核心的重资产运营模式随着人工成本、土地价格等持续上涨弊端渐显。房企为谋求稳健生存纷纷探寻转型路径。轻资产运营模式通过挖掘核心竞争优势，整合优质资源使利润最大化，备受青睐[1]。大连万达商业管理集团股份有限公司(以下简称“万达商业”)，成立于2002年，“万达广场”是其核心产品线，作为第一个成功在全国范围内布局的商业物业持有及管理运营企业，在业内独占鳌头。万达商业早期采取零售铺位分拆出售方式，资金回流缓慢，人口吸引力有限，规模复制受阻。而后借力城市综合体模式，基于豪华酒店和投资、开发物业的三角架构，通过快销回收现金流推动规模化。但受宏观政策、房地产周期波动等影响，面临较大挑战[2]。企业为了减负，积极探索轻资产转型，提供全流程商业运营，涵盖物业管理、商业管理、增值等多种服务，表现为优质物业组合、覆盖商业地产业务的完整产业链、多元化网络布局等方面[3]，创造了“万达广场就是城市中心”的奇迹。由此本文选取万达商业为案例样本，运用相关性分析法构建财务绩效指标评价体系，再从横、纵向两方面利用熵权TOPSIS法基于偿债、营运能力等四个维度对轻资产下的财务绩效展开研究并提出优化建议，为商业地产行业企业战略制定提供了一定的参考。

2 万达商业轻资产运营的财务绩效评价

2.1 评价指标体系的构建

本文考虑了全面科学可操作、定量为主、少而精、目标一致原则，结合行业特征选取偿债、营运、盈利及发展能力作为一级指标，并选择4～6个具体财务指标作为二级指标，综合专家、学者[4-16]的研究结果确定了39个初步评价指标。本文选取2013—2020年万达商业在东方财富网和中国货币网中披露的年度报告、债券报告与跟踪评级报告，以及wind数据库披露公司年报中资产负债表、利润表、现金流量表及附注作为指标计算分析基础。对收集指标采用SPSS23.0进行相关性分析，筛选出与其最相关的指标，再用熵权-TOPSIS法对轻资产运营财务绩效做出客观综合的评价。首次复选共剔除23个指标，再将剩余指标进行两两相关系数检验，若指标间相关系数≥0.7，选择代表性最强的并剔除另一指标[17]。从实用科学的角度，在两次指标复选后，确定10项二级指标，最终构建财务绩效评价指标体系。

2.2 基于熵权-TOPSIS法的指标权重确定

2.2.1 熵权法赋予指标权重

①数据标准化处理。财务绩效评价指标体系及样本数据整体波动情况如表1所示。

表1 万达商业财务绩效评价指标描述汇总表

②评价指标权重确定。因篇幅有限过程不再详列，具体指标熵值与权重如表2所示。

表2 万达商业2013—2020年财务绩效指标熵值与熵权

企业营运能力权重整体排名第一。其中营运资本周转率，是影响财务绩效水平的关键，表明管理者在制定管理体系标准时需重视营运能力水平。其次是偿债能力，各项指标权重均较高，表明企业要发挥好偿债能力方面的较大优势。盈利能力权重对企业财务绩效影响较小，C1＞C2表明股东权益报酬率是影响盈利能力的主要因素，企业需把握好投出资金以增强盈利能力。发展能力中资本积累率权重占比较大，表明资本积累率越大经营情况越好扩张速度越快。可见，在对企业做出财务绩效评价时，营运资本周转率、流动比率、速动比率、资产现金回收率、资本积累率、股东权益报酬率的影响程度较大。

2.2.2 基于TOPSIS法的财务绩效评价

基于熵权TOPSIS法计算综合指数和排名，结果如表3所示。综上，万达商业2013年财务绩效是近年来最好的一年，2020年最差。受国家限制房地产投机性消费的政策及市场需求变化大等持续影响[18]，2014—2017年财务绩效水平逐渐变弱，得益于轻资产运营模式自2018年后逐步回归正轨，在政策压力、行业风波下也能积极调整发展策略，说明企业轻资产运营过程中，财务结构也得到优化。此外叠加疫情影响，虽万达广场系列经营获利能力仍较强但财务绩效整体表现不佳，表明绩效管理问题仍需被重视。

表3 万达商业2013—2020熵权TOPSIS评价计算结果

3 基于对比分析的万达商业财务绩效状况与问题

3.1 偿债能力强劲

偿债能力相关指标对比如表4所示。

表4 万达商业2013—2020年偿债能力指标对比

企业先前存在经营杠杆较大、融资固定成本较高等问题，在轻资产下以剥离重资产转嫁开发风险，控制长期负债比重、重视现金流管理，从源头减少债务危机[19]。基于短期偿债能力，速动比率行业均值始终保持在0.47左右，而企业原先虽较平稳但整体表现较差。转型后该比率翻倍上升远超行业均值。分析期内企业现金流量比率、流动比率明显高于行业均值，说明转型后拓展了融资渠道，现金流量充足。基于长期偿债能力，企业转型后资产负债率逐年下降明显低于行业均值。其中2012—2014年现金流明显缩减，是受铺位分拆销售和限制投机性消费政策影响，资金回流慢且规模有限，只能依赖融资解决巨额缺口。而转型后，融资活动调整，筹资侧重于权益资本且无息负债占比较少，减轻银行借款的依赖程度，进而资产负债率持续下降。基于回报期长且债务结构期限呈短期化趋势，企业资产和负债期限结构不匹配，面临一定流动性压力问题。利息保障倍数自2016年后也呈下滑趋势，表明盈利增速小于债务增速，企业偿付借款利息能力呈下降趋势，要控制好债务融资比例。另外，产权比率自转型后下降明显，去杠杆效果显著。综上所述企业转型轻资产后偿债能力改善效果显著。

3.2 盈利能力良好

盈利能力相关指标对比如表6所示。企业实施轻资产后在管面积增长使商业管理服务和租赁收入增幅明显。随着核心商圈饱和，应深耕下沉市场，积极抓住消费升级的机遇。企业营业收入提高的同时税金附加也在增加，资产减值损失逐年递减，营业利润随费用控制、收入增加，逐年上升明显，经济效益较好。其成本费用净利率虽2017年略有下滑，但始终大于房企财务绩效优秀值，说明轻资产运营过程中对成本费用的管控越来越好。加之稳定增长的租金收入，使其盈利能力良好，但需注意轻资产转型因重品牌、轻产品，难以及时更新管理与评价体系，会增加成本管理失控风险。

表6 万达商业盈利能力相关指标对比

3.3 营运能力不强

据表3可发现营运能力对财务绩效影响最为突出，横、纵向趋势对比如图1所示。企业总资产周转率及流动资产周转率逐年下降明显，虽行业均值也在下降，但其更明显，这说明项目生产周期、项目工程安排合理性和成本管理控制等均存在问题。加上营运资本周转率对财务绩效结果影响突出，需针对性改善营运资金管理，发掘风险点并加以防范。再对比企业存货周转率转型后显著上升，是由于芝加哥物业项目出售使开发成本同比减少34.75亿。而存货周转率2018年前虽稍领先于行业均值，但转型轻资产后随着资金周转速度提高，呈逐年明显上升态势，说明企业现金流创造和资金回笼方面的能力有所提升，表示转型积极采取的去库存化策略，使经营效率稳定性增加，“去库存化”取得一定成效。

图1 万达商业和行业均值2013—2020年营运能力指标对比

此外，2020年总资产周转率为0.07、流动资产周转率为0.36均是八年间最低值，是因为企业受限资产占总资产比重仍较高，限制了融资弹性空间，对资产流动性产生一定不利影响。其次，企业为加快轻资产进程，加大了重资产商品的赊销比例，导致应收账款周转率呈下降趋势，坏账风险略有升高，而流动资产周转率缓慢下降的变化与行业的调整趋于一致，是由于随着轻资产化，营业收入增幅小于流动资产增幅。此外，企业电商板块由于频繁更换管理者且不能充分把握消费者需求，使客户体验不佳、持续亏损，故技术创新、数据化等方面还有待加强。基于企业总资产周转情况，未来仍存在上升空间，需注重内部管理的稳健性及可持续发展，重视外包风险的增加[20]。综上所述，企业轻资产转型后即使在外部环境异动的情况下也能良好应对，快速实现资金回笼供项目运营，经济效益良好。

3.4 发展能力有待提升

图2选取相关指标反映发展能力。受宏观调控、行业正处于周期性转换期和疫情的影响，消费者消费欲望受限，很多房企资金链断裂，导致总资产增长率处于下降状态，且营业利润增长率波动幅度大甚至达到负值，表明企业总资产利用效率不高，需重点关注调整。企业营业收入增长率逐年下降，行业均值波动也不稳定，营业收入增长动力并不稳健、可持续经营能力较弱。资产增长率和流动资产增长率自2018年有所提升，说明轻资产化大规模提升了项目和优质土地储备，营业收入也有回升。

图2 万达商业和行业均值2013-2020年发展能力指标对比

企业整个项目通过轻资产转型具备了融资渠道宽、现金流充足、资金周转速度快等特征，竞争优势独特，对销售模式、偿债能力、盈利能力等方面均产生正面影响，促进债务风险状况良性发展，但营运和发展能力有待加强，资产现金回收率和营运资本周转率等均出现明显下跌。盈利能力中股东权益报酬率与资产净利率等均出现连年下滑情况，轻资产转型虽不如预期，但后续经营仍值得期待。企业重点要置于立足自身实际，选择相匹配的轻资产模式，关注投资项目的收益性与合理性、避免财务绩效恶化。

4 建议

4.1 重视内部控制和风险管控

万达商业轻资产运营过程较为激进，部分收益良好项目也因大举抛售重资产丧失[21]。因此要建立风险管控机制，发掘可能的风险点并加以防范。要实施更为精细化的管理，做好严格的内部控制，需从以下几方面进行改善:①在保障项目质量的前提下缩短生产周期；②加强成本管理控制、核算与监督，防止资源过度浪费；③做好渠道关系管理，确保与其他企业合作顺利；④重奖重罚狠抓腐败行为、提升管理层道德水平；⑤做好项目投资优化管理，按需求合理安排工程项目，对各渠道营运资金进行有效管理。

4.2 打造核心竞争力，聚焦优势产业

万达商业业务形态核心竞争力较弱，净利润增长率有所降低。故企业要明确自身核心专长，适度加大优势项目的研发投入，利用互联网技术等手段，形成自有特色的轻资产，利用好产品的可复制性、深耕已进入的区域，并选择性发展新目标区域。此外，企业要根据趋势及时调整，改变利润增长点，拓展高附加值业务，有序退出没有竞争优势的产业，对于科技含量高、非传统产业要精准进入。

4.3 加快数据化、智能化进程

在疫情常态化下，万达客流量有序回升，但部分地区仍面临疫情反复压力。因此需要在提升管理效率的同时通过技术手段辅助实现线上销售、非接触消费等。通过数字化、标签化等手段，辅助万达进行客群研究和产品定位，适时依据当下战略重新定义客户，更快适应客户发展需求，细化投资决策程序，助力万达高效评估土地价值、有效提升决策效率以获得强劲市场竞争力保障持续盈利。

4.4 做高壁垒生意，加速人才储备

企业运营管理、研发设计、品牌号召力均是软实力，而这些环节附加值均高，提升研发能力做高壁垒生意，利于形成独有竞争优势。项目发展离不开人才储备，一方面需加大应届毕业生优秀人才的引进培养，强化基础人才建设；另一方面，适时组织经营管理能力等方面培训，防止被简单模仿。要以赢得消费者信任为基点、落实创新无限要求，以更强大的品牌效应吸引客户、人才和更好的招商引资，持续巩固品牌价值。