风险未消静待筑底

张学庆

疫情逐步平息之后的消费、能源以及压力之下的出口与逐步回暖的房地产可能会带来经济基本面的加速回暖，而海外的风险因素或许也将逐步平息，共同促进市场上行。

国庆假期后，A股市场延续下跌模式。上证综指跌破3000点大关，投资者情绪较为谨慎。10月12日市场出现“惊天逆转”，上证指数一举收复3000点大关。分析师表示，此次大涨原因主要是超跌反弹，目前A股估值已处于历史偏底部位置，超预期社融信贷数据也提振市场信心。

后市是否还将下探，还是就此反弹迎来布局机会？

有分析认为，节后市场下跌或源于海外市场波动、OPEC+减产等多因素扰动。展望后市，不少基金公司表示，布局权益类资产的时机已至，当下节点不要过度悲观，目前市场估值较低，安全边际较高，当前的风险因素终将逐渐减退。

“每天杀一匹白马祭旗帜，一些白马股有补跌的现象，历史上来看，基本上是市场悲观情绪释放和筑底的信号。我们认为，市场的悲观情绪已经处于后半程。”广发证券戴康策略师团队表示。

三大问题

10月8日，海通证券首席经济学家兼首席策略分析师荀玉根团队发布研报称，从股市牛熊周期来看，A股自2021年2月份开始的大调整时空已经比较显著，当前市场估值与今年4月底接近，已经回到历史市场大底时的估值水平，投资者仓位、交易热度也均降至历史中低位。大趋势上，4月27日反转底仍然扎实;小趋势上，有望迎来年内第二波机会。

未来行情上涨的催化剂可能是稳增长、保交楼政策的落地见效。随着稳增长、保交楼政策逐渐落地，或将推动宏观经济持续修复，宏观经济的改善也将推动企业盈利的回升，股市有望迎来年内的第二波机会。

数据显示，A股经过回调后，主要宽基指数已位于较低历史分位。10月10日收盘后，上证50、沪深300、中证500、中证1000和创业板指的市盈率分别位于近10年来29%、26%、11%、9%和26%的分位，低估值下，市场整体的下行空间正在收敛。

银河证券提示，目前很多行业估值已接近历史低位，优质公司估值吸引力较强，正是中期布局的较好时机。

在当前疫情多点频发、经济复苏动能较弱时期，稳增长政策加码预期将会强化。A股市场整体流动性充裕，目前一些热门赛道交易热度及估值已降至较低位置，叠加三季报逐步披露，资金或重新选择主线配置，对市场形成支撑。

银河证券认为，目前制约市场的主要因素及最大风险来自全球经济下行的加剧。本轮通胀海外各国加息态度明确，而加息预期的加强也将进一步带来全球经济下行风险的加剧。海外衰退预期增强，压制A股风险偏好，而这一因素短时间内较难看到向好变化，加息周期或将持续至明年。与此同时，俄乌地缘政治冲突以及欧洲能源危机的加剧也将使海外风险进一步扩大。因此，在海外风险因素的压制下，A股較难有趋势性机会，而以中期震荡为主。

“目前有三大核心问题待解。”光大证券表示。

核心问题一：市场是否处于“内忧”之下的底部区间？

从目前的PE估值来看，当前市场估值已经接近了疫情以来市场的底部估值区间，但是仍然高于2018年底或者之前的底部位置。当前偏弱的基本面是市场面临的核心问题。如果市场的问题仍然以“内忧”为主，那么当前市场的估值可能已经较为充分地反映了悲观的预期。市场在当前位置具有相当高的性价比。不过参考2018年的情形，外部风险可能会是市场进一步出现波动的原因。

核心问题二：市场仍在面临哪些压力？

国内经济仍然处于地产与疫情双重影响之下的缓慢修复期。从整体来看，国内经济在5、6月份环比迅速修复后，从7月份起进入了一个更加平缓的修复期。地产与疫情的双重影响之下，经济增长中枢仍然显著低于疫情前水平。此外，短期内海外的压力也给市场带来持续的影响，除了汇率与美债利率之外，在美国2022年中期选举之前，海外政治压力同样显著。

核心问题三：市场何时见到拐点？

疫情逐步平息之后的消费、能源以及压力之下的出口与逐步回暖的房地产可能会带来经济基本面的加速回暖，而海外的风险因素或许也将逐步平息，共同促进市场上行。

市场目前已经具有了较高的性价比，不过未来的上涨可能不是一蹴而就的，在当前的位置市场可能还会经历一段时间的磨底过程，第四季度市场或将迎来中期拐点。

均衡配置

对于目前市场的股票配置，银河证券建议配置：1新旧能源转化不协调带来旧能源估值重塑，关注煤炭、电力等。2受益于政策扶持及景气度较高的新能源（储能、光伏等）、军工、半导体、通信等高端制造和科技板块可战略性配置。3旅游、机场、房地产等行业短期有结构性机会。

华安证券认为，短线配置可略偏均衡。可关注中期成长高景气热门赛道的逐步布局机会、具备长逻辑的部分消费品、需求强劲但供给受限的传统能源链以及地产。

1前期热门赛道大幅调整，估值受调整和景气双重消化，当前的估值-业绩组合已经具备非常优势的中期配置性价比，可考虑逐步布局。立足中期角度，在业绩相对优势尚存、货币政策仍未转紧以及产业政策高度支持三者支撑下，本轮成长大行情尚未完全结束，后续仍可期待。建议加大对新能源链条风光储、新能源车链条上游材料设备及中游制造、特高压/新型电网设备等成长热门赛道的关注。

2部分具备长逻辑的消费品结构性机会亦可关注。猪价已步入新一轮上行周期中，可在调整期内配置生猪养殖板块，重点关注猪用疫苗、饲料及养殖业;此外，消费复苏K型分化，关注需求高韧性、业绩稳定高增长、体量足够大的高端白酒板块。

3冬季采暖需求强劲，而供给受限下，部分传统能源及相关运输行业具备确定性。冬季取暖高峰即将来临，传统能源价格有望维持高位运行，关注煤炭、天然气相关领域;受欧盟禁运俄罗斯原油及成品油影响，全球航运格局发生重大变革，衍生原油、成品油运输等机会也值得重点把握。

4地产调控政策密集出台，国庆期间地产销售景气有所回暖，地产配置价值仍在，但后续行情空间和时间需重点关注景气改善的持续性。

趋势难改

太平洋证券对后市相对谨慎，其观点是，风暴如期而至，即使出现反弹也难以改变下跌趋势，途中的任何反弹都是调结构的窗口期。逐步增加非周期行业中内需相对稳定如必选消费中的食品饮料、农业及公用事业中的新能源基建等。

从估值端来看，海外通胀回落速度较慢，美联储持续释放利率将较长期保持高位的预期，而国内在不大水漫灌、以稳为主的政策导向下，估值压力有所减弱但整体仍然承压。最新的美联储点阵图表示利率高点的预期已经上移至4.6%，且2023年全年保持高利率不降息。作为全球无风险资产的锚，美债短端利率长时间高达4%以上的利息回报，将从时间和空间两个维度对全球风险资产造成打压。国内方面，利率缓步小幅下调的节奏预计仍将延续，但节奏偏慢，无法完全对冲估值端的压力。

从盈利端来看，海外央行集体大幅加息下，大规模衰退只是时间问题，衰退预期的交易已经开始，全球资产盈利端易下难上。国内则在稳增长政策支持下，盈利整体进入寻底期。