浅谈金融发展与货币政策银行信贷渠道

2022-03-17周俊达

中国集体经济 2022年3期

周俊达

摘要：从金融发展相当于优化完善金融市场，减轻了银行信贷渠道传导“中介”的金融摩擦为逻辑出发，文章阐述了金融发展与货币政策的历程与现状，在当前我国金融快速发展的背景下，将极大影响我国金融市场发展的结构，改变了市场主体对于货币政策冲击的响应程度，讨论了货币政策银行信贷渠道效果的问题。重新审视货币政策银行信贷渠道存在一定必要性，把握现今金融态势与经济状况，谨慎制定金融发展计划，健全货币政策传导机制，增强货币政策有效性。

关键词：金融发展;货币政策;银行信贷渠道

一、引言

近年来，随着诸如利率市场化、汇率市场化等金融市场化改革热词频出，金融危机以后，金融改革呼声越来越高涨，预示着金融改革进入深水区，金融发展极大影响我国金融市场发展的结构，一定程度上改变市场主体对于货币政策冲击的响应程度。国外学者已有研究发现金融结构变化影响到货币政策冲击对微观主体的响应程度，同时影响经济体系中冲击的持续时间，金融结构的变化对货币政策效果具有重大影响（Agenor & Montiel，2015）。且表明不同国家对于银行异质性对银行信贷渠道的影响结论并不相同，其效果具有国别差异（Maria，2014），表现于不同国家的金融体系在制度安排上存在一定的差异性与特殊性（Ehrmann，2003）。在此背景下，重新审视货币政策银行信贷渠道存在一定必要性。

二、金融发展与货币政策历程及现状

Goldsmith（1969）最早将金融发展作定义，为金融工具的创新和金融机构的扩张，其金融发展的理论也被称为“金融结构论”，由于金融发展相当于金融机构扩张与金融工具的开发容易导致金融规模的扩张过度，从而产生了“金融功能论”。Levine（1997）将金融功能归结为五大类：分别为信息的处理，资本配置的优化，投资监督的管理，风险控制与动员储蓄。McKinnon（1973）从金融市场不完善的角度提出关于金融发展新理论——“金融抑制论”，主要以发展中国家的金融市场作为研究对象，发现发展中国家金融市场均存在金融抑制的现象，即政府会因行政目的而对金融市场进行一定的干预，扭曲金融体系的发展，最典型的是对金融价格的扭曲，如对利率的行政管制，并非由金融市场资金供需自主决定。提倡的市场化改革，金融工具创新发展，让金融市场供需关系由市场价格机制决定，其对于金融发展的观点与金融市场化改革相近，对于中国实情而言，从金融发展环境与货币政策宏观调控体系的变化来对不同阶段进行阐述，近20年金融发展本文以利率市场化时间主线为准，将其划分为三个阶段：

第一阶段（1996～2006年）：易纲（2008）以中国货币市场发展与资本市场发展为主线，对于中国金融资产的重新度量，对1991～2007年间中国金融资产结构的演变进行研究，金融资产结构变化主要表现为以下几个方面：一是金融资产总量规模的快速增长，金融深化高速前行，将金融衍生品纳入考虑的话，金融上层结构的增速将更快;二是股票规模波动大，但上升趋势依然明显;三是金融债券、政府债券占国内金融资产比率存在上升趋势，但企业债券占比水平与20世纪90年代初水平相差无几。此阶段金融改革发展中最具代表性的现象为国有商业银行股改上市，工、中、建等国有独资商业银行转变为国有控股商业银行;货币政策调控机制的创新，中国人民银行开始开始实行存贷款基准利率制，为推动利率市场化创造前置条件;股权分置改革，为中国股市的发展提供了基础性条件，推动股市快速上行的主要原因;债券市场加速发展，2005年，人民银行出台《短期融资券管理办法》，标志着实体企业短期债券的问世（王国刚，2019）。而宏观调控体系中，1996年，建立全国银行同业拆借市场。1998年，银行专用信贷额取消，设定银行总信贷额;恢复公开市场操作;中介目标由信贷规模转移至货币供应量（刘玄，2006），货币政策重点开始从直接控制转向间接控制（陈鹄飞，2010）。而由于利率市场化程度不高，且实行钉住美元的汇率制度，利率渠道和汇率渠道传导不畅，只是作为辅助手段。货币政策最终目标则主要在于经济增长，尚未考虑经济结构调整问题。2003年中国银监会的成立，标志着最终形成了中国分业监管格局。

第二阶段（2007～2014年）：2007年，金融产品陆续的创新，证监会出台《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》标志着QDII的运作正式展开。中资金融机构加速国际化，在“走出去”战略的指导下，中资金融机构加速到海外设立分支并通过并购设立分支，截至2012年，已在海外设立1050家分支机构，覆盖49个国家与地区，代表着中国金融机构国际化程度大大提升。2014年，“一行三会”按照建立负面清单要求，取消或公開行政审批事项。表明金融监管部门贯彻十八届三中全会《决定》的总取向，提高市场机制在配置金融资源方面的决定性作用。

2007年后金融危机的爆发，中国人民银行采取的货币政策是由实行紧缩性货币政策转为实行适度宽松，5次下调贷款基准利率，4次下调存款准备金率（朱博文，2013）。货币供应量作为中介目标的有效性被弱化（李春琦，2007），主要中介目标开始从货币供应量过渡至中长期利率（孙明华，2004）。利率市场化进程不断推进，2012年采取允许存款利率上浮政策。但随着金融市场的完善，货币政策对民间投资的影响力有限的缺陷越来越明显。因此，2014年李克强总理提出加大“定向降准”力度，“定向微调”取代“全面刺激”（李成，2014）;政府着力调整经济结构，推出更多与经济结构高度适应的结构性政策工具，如抵押补充贷款（PSL）和中期借贷便利（MLF）等工具。

第三阶段（2015至今）：2015年，中国人民银行下调存贷款基准利率过程中，放开存款利率下限，从此，人民币存贷款利率的浮动空间已全部放开。存款保险制度的实施，为金融安全网提供坚实的保障，也为民营银行发展提供保障。后续人民币的被归入国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）的一篮子货币，为SDR创立以来初次纳入的发展中国家货币，反映国际社会对人民币及中国金融体系改革的成就认可。2017年逐步扩大金融对外开放力度，将大幅放宽金融业的外资市场准入限制。成立国务院金融稳定发展委员会后，中国银监会与中国保监会兼并设立“中国银行保险监督管理委员会”，中国金融监管框架由原来的“一行三会”调整为“一委一行两会”，金融监管逐渐从机构监管为主转变为行为监管为主。

而对于货币政策调控，党的十九大报告明确提出，货币政策的最终目标不仅是控制物价，还需关注宏观总量和金融稳定，为了解决中小企业融资问题，政府也将调控措施重点转移到结构性货币政策，多次使用中期借贷便利、短期流动性调节工具和常备借贷便利等新货币政策工具（吴秀波，2016）。2015年，利率市场化基本完成，价格型工具重要性突显，利率传导渠道的效用性提高（江春，2018）。2016年，政策工具从数量型向价格型转型。为了控制金融风险，最终目标陷入了“稳增长”与“降杠杆”的两难境地，实行明松实紧的货币政策（刘晓光，2016）。而为了进一步完善宏观调控机制，中央人民银行将差别准备金调整机制调整为“宏观审慎评估体系”（MPA）。近年来，商业银行盈利模式和投资模式的多样性，使得货币供给渠道发生巨变。非常规货币政策的应用越来越频繁，中介目标从数量型向价格型转变，2018年后已不再公布任何数量中介目标。

三、货币政策银行信贷渠道的影响研究

（一）货币政策银行信贷渠道存在性的研究

国外研究中货币政策和贷款之间的这种联系可以用两种机制来解释。首先，货币政策的变化是通过公开市场操作来实现的，公开市场操作可以改变银行准备金的数量。紧缩的货币政策提高了银行必须在中央银行持有的法定准备金水平，这就限制了银行贷款的发放，因削弱了银行准备金的可用性（Kashyap and Stein，1995a;Walsh，2003）。其次，货币政策的实施改变了存款相对于其他资产的收益率，从而影响家庭持有存款的意愿（Kishan和Opiela，2000;Ehrmann，2003），进一步减少了银行可贷资金的机会。Kashyap（1993）以美国银行层面的微观数据实证角度证明了美国银行信贷渠道的存在性，发现货币政策对银行信贷发放具有反向影响，而Ehrmann and Angeloni（2003）研究表明对于金融中介主要以银行为主且依赖性越高的经济体，其银行信贷渠道的作用更加突出。

而在国内的货币政策传导的银行贷款渠道理论研究方面存在不同的观点，孙明华（2004）对我国货币政策货币渠道与信贷渠道作实证分析发现我国货币政策主要由货币渠道发挥作用而非信贷渠道。假若货币渠道的衍生品视为信贷渠道，尽管中国存在金融摩擦即信贷渠道发挥作用的主要条件，信贷渠道的作用将随着货币渠道的不通畅而表现不显著（范小云，2010）。但大部分关于货币政策银行贷款渠道研究分别从不同的角度证实银行信贷渠道为中国货币政策传导的主要渠道，王振山（2003）利用协整检验与Granger因果检验等方法，对银行信贷渠道进行实证分析，发现由于中国金融市场不完善，银行在金融中介中占据绝对主导地位，证实银行信贷渠道的存在性。相对于发达经济体，中国金融市场的不完善、金融摩擦程度高，利率和将信贷作为重要的中介目标，诸多研究均表明货币政策银行信贷渠道的存在性（姚余栋，2013;饶品贵，2013）。而张梦云（2016）更是银行信贷渠道两个假设条件出发，即从银行、企业外部融资市场失灵的角度，实证结果表明，我国货币政策银行信贷渠道依然效果明显，政策趋向紧缩状态时信贷供给收缩现象客观存在。说明银行贷款依然为我国实体经济融资的重要来源并起着关键作用，且银行贷款与非银行贷款来源之间并不能轻易被替代。

（二）银行微观特征对货币政策银行信贷渠道影响的研究

银行的微观特征可以认为是规模、资本化和流动性，当某银行的微观特征可以反映银行资产负债表特点，则银行微观特征将影响银行外部融资成本从而进一步银行贷款行为的差异。根据Kashyap（2000）和Kakes（1998）的说法，紧缩性货币政策导致利率的上升将伴随着大型银行贷款的下降幅度低于小型银行。因与小型银行相比，大型银行的信息不对称问题水平较低（Kashyap and Stein，2000），且大型银行的声誉更高，风险分散行为操作水平高所导致（Kishan and Opiela，2000）。这将降低大型银行的外部融资成本或证券发行成本，从而增加外部资金的机会，因此，当货币政策受到冲击时，大型银行对政策利率变化的敏感性会低于小型银行，从而弱化银行信贷渠道。对于银行的资本化特征，因高资本化银行的信用风险较低，信用价值也较高（Pruteanu-Podpiera， 2007），貨币政策冲击对资本化程度较高的银行贷款的影响要小于资本化程度较低的银行（Altunbas，2009）。就流动性特征而言，银行流动性越高，货币政策冲击对其贷款的影响就越小。这是由于流动性较强的银行，表示其现金、流动资产和证券占总资产比例较高，而流动性高的银行将有更多机会利用流动资产抵消银行贷款的减少。因此，银行流动性越高，货币政策冲击对其贷款的影响就越小（Ghosh，2006;Brissimis and Delis，2009）。

但不同国家对于银行异质性对银行信贷渠道的影响结论并不相同，其效果具有国别差异（Maria and Sergion elt.2014），表现于不同国家的金融体系在制度安排上存在一定的差异性与特殊性（Ehrmann，2003），而某种制度安排上的差异性将有可能使外来投资者与银行之间信息不对称程度降低，而银行规模、资本化程度、流动性水平等银行特征作为银行主要信息，则它们将不能决定外来投资者对银行违约的预期，即银行外部融资成本并不受其影响。如Topi（2001）以芬兰银行业进行研究，由于政府对银行具有隐性担保，即便资本充足率低，也难以出现破产情况，发现资本充足率并不能影响银行融资成本，即资本充足率并非能弱化银行信贷渠道。徐明东（2012）与仲娴雯（2015）研究表明银行对货币政策异质性反映最重要的因素为银行规模特征，大型银行的信贷供给行为易受资本充足率推动，而中小型银行更易受流动性特征推动。

（三）金融发展对货币政策银行信贷渠道影响的研究

鉴于货币政策银行信贷渠道效果具有国别差异，即金融体系发展程度差异性与特殊性对货币政策银行信贷渠道应有一定程度上的影响，同时考虑到银行贷款渠道是通过金融体系运作的，金融发展水平很可能会影响其有效性，于是催生了从金融发展的角度来进行货币政策银行信贷渠道的研究。金融发展对经济的影响已经引起了广泛的关注，但大多数论文都强调了金融发展对经济增长的影响。金融发展对货币政策效果影响的研究较少，而金融发展对银行信贷渠道的影响更是甚少，国内更暂未发现有学者研究此问题。Gunji（2009）通過以美国银行作为研究对象，研究表明银行竞争对银行贷款具有积极影响，从而证实了金融竞争将导致银行贷款渠道效果减弱。张娜（2019）的研究以中国为例也支持了上述观点，结果表明货币政策银行信贷渠道受银行市场势力影响，即银行市场势力越强（银行竞争水平下降）会削弱对银行贷款规模的影响。

在一个相对发达的金融体系中，银行拥有更多的新工具来保护自己减弱货币的冲击，因此，银行贷款渠道的作用可能会受限。而银行仍然是非金融企业外部融资的重要来源，金融市场发挥着越来越重要的作用（Rybczinski，1997）。随着其他市场参与者的出现和新产品的开发，比如允许交易风险的衍生品，银行收取存款以扩大信贷的传统作用下降。金融创新产生了一种中介模式，银行在这种模式下，对贷款进行重新包装，然后再出售给金融市场。这种以证券化为基础的模式似乎减弱了货币政策对贷款供应的影响（Loutskina，2009）。在有关金融创新对贷款渠道的影响的研究中，Altunbas（2009）研究表明证券化将导致银行流动性和证券持有量的增加，从而导致通过银行贷款渠道的政策利率效应减弱。Ferreira（2010）介绍了银行部门发展以及资本市场发展对欧盟贷款渠道的研究。其GMM估计结果表明，这两方面发展均弱化了政策利率对银行贷款的影响，得出了以下结论：银行业的发展将对银行贷款渠道产生弱化的影响。

四、结语

总地来说，金融发展极大地影响了我国金融市场结构，并改变了市场主体对货币政策冲击的响应方式，且国内外对于货币政策银行信贷渠道的影响效果与因素存在一定异同性，特别指出以前的经验研究发现，金融某些领域的发展将导致弱化货币政策银行信贷渠道，从不同视角作了卓有成效的研究。但是，该问题的研究大多仅关注银行业发展和金融竞争对信贷渠道的影响且仅对银行外部融资市场这一环节进行实证检验，同时在研究金融发展的其他问题上存在空白且研究对象均集中于欧洲与美国等发达经济体。因此，考虑到先前文献中存在的差距，未来研究可以我国为发展中国家的代表案例，从银行、企业外部融资市场双环节来研究货币政策银行信贷渠道，并研究金融发展各个方面对银行信贷渠道的影响。把握现今金融态势与经济状况，谨慎制定金融发展计划，对健全货币政策传导机制，增强货币政策有效性有一定参考意义。

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