连锁董事网络与财务重述类型：传染效应与治理机制

康旺霖，赵 鑫，王 垒

(1.山东科技大学 经济管理学院，山东 青岛 266590；2.中国海洋大学 经济学院，山东 青岛 266100)

一、引言

随着我国制度环境的不断发展，虽然上市公司的经营与治理结构日渐完善，但是财务重述行为仍屡见不鲜。发生这一现象的原因可能是会计信息是公司签订与执行各种契约的基础，财务重述等一些激进的财务手段对公司管理者具有极大的诱惑力，公司的管理者会基于各种动机操控会计信息[1，2]。作为公司操控会计信息的主要手段，财务重述短期会增加公司各种契约的签订，为公司带来收益。这是因为财务重述可能会造成公司信息的不对称，导致投资者等相关利益者信息获取有误，增加对公司的信心，进而增加与公司各种契约的签订。但是从长期来看，财务重述会对公司乃至其所在行业的声誉造成损失，并且损害投资者的相关利益。因此，探究公司财务重述的潜在原因对于公司治理以及保护投资者利益至关重要。

社会网络一直是探究财务重述原因的重要视角，社会网络理论认为公司行为会受到各种正式和非正式网络的影响，连锁董事作为公司重要的社会网络关系之一，为公司间提供了低成本的信息传递渠道，使得连锁公司间的决策实现互联互通[3-5]。已有研究表明公司财务重述行为会受连锁董事网络的影响，但是连锁董事网络是为公司财务重述行为带来了积极的影响还是消极的影响还未有定论。陈仕华等认为连锁董事网络作为潜在信息传递渠道，与财务重述公司存在连锁关系，这会增加公司的财务重述行为。[6]134而杨蓓的研究认为连锁董事网络存在性与声誉会影响审计师的选择进而抑制了盈余管理。[7]117实际上财务重述行为存在不同特征，应当加以区分后进行研究，因此本文主要探究了财务重述以及欺诈型与非欺诈型财务重述在连锁董事网络中的传染效应，并从董事背景出发探究财务重述传染效应的治理机制。

本文选取2011～2018年沪深两市A股上市公司为样本。首先，将连锁公司财务重述分为欺诈型财务重述与非欺诈型财务重述，实证检验了财务重述行为在连锁董事网络间传染效应的存在性，以及连锁公司欺诈型与非欺诈型财务重述对传染效应的影响，发现财务重述的传染效应仅存在于连锁公司进行欺诈型财务重述时。其次，从董事特征出发，将董事中财务专家划分为会计财务专家与非会计财务专家，探究两者在欺诈型财务重述传染中的作用，实证研究发现只有会计财务专家能够抑制欺诈型财务重述的传染效应，而非会计性财务专家不能发挥治理作用。最后，将行业按景气度与行业周期分为景气行业、不景气行业与成长行业、非成长行业，研究行业特征对欺诈型财务重述行为的传染效应以及治理机制的影响机理，实证研究发现欺诈型财务重述传染效应只存在于景气行业与非成长行业中，但是行业特征不会影响董事中会计财务专家治理作用的发挥。

与已有研究相比，本文贡献和创新性工作表现在以下两个方面：第一，本文研究了财务重述在连锁董事网络间的传染效应，基于财务重述的异质性角度发现欺诈型与非欺诈型财务重述类型对财务重述传染效应的影响不同，并进一步探究行业特征对欺诈型财务重述传染效应的影响机理，即欺诈型与非欺诈型财务重述发挥传染效应的情境因素，丰富了以往财务重述传染效应的研究；第二，连锁董事网络作为信息传递渠道，造成了财务重述的传染效应，因此探究财务重述传染效应阻断机制尤为重要，基于此本文发现董事中会计财务专家与非会计财务专家对传染效应的阻断作用不同，只有会计财务专家能够发挥治理作用且不受行业特征的影响，进一步挖掘了财务重述传染效应治理机制发挥作用的情境因素，有助于证监会对上市公司财务重述乱象进行针对性的监管。

二、文献综述

(一)连锁董事与公司行为传染效应

连锁董事是指一名董事同时在多家公司任职。随着这一现象在我国上市公司中的普及，学者们开始关注连锁董事网络作为信息传递渠道的作用，[8]对连锁董事的信息传递功能导致公司之间经济活动与经济后果的传染效应进行了探索。社会镶嵌理论认为公司镶嵌在社会结构关系中，公司的经济行为与结果会受社会网络中其他成员的影响。[9]在连锁董事与企业行为传染效应的研究中，连锁企业既会对其他企业产生积极影响，亦会产生消极影响，造成“近朱者赤”或是“近墨者黑”的现象。在“近朱者赤”现象方面，Davis较早关注到非正式网络对于公司经济活动的影响，研究发现公司的战略行为在连锁公司网络间具有传染效应；[10]随后学者们将连锁董事网络间传染效应研究扩展到公司的并购行为、会计事务所的选择、公司的自愿披露行为等方面；[11，12]有学者亦发现企业的创新行为也会受连锁董事网络的影响，当上市公司存在共同董事时，会倾向于模仿连锁公司的R&D投入与创新行为。[13，14]而“近墨者黑”方面的研究起步较晚，Chiu、陈仕华等研究发现，具有连锁董事关系的公司盈余管理行为与财务重述行为具有传染效应，Chiu主要对于盈余管理行为传染期进行了研究，陈仕华等在研究财务重述传染效应的基础上进一步研究了公司相关治理机制能否真正产生抑制效果[6]136，[15]915；田高良等亦发现连锁董事网络对公司避税行为存在影响，连锁董事能够影响目标公司对避税行为的成本收益分析，导致税收规避行为能够在具有连锁关系的公司间传染；[16]48刘新民等将连锁董事网络的影响扩展到公司两类代理成本层面，发现连锁董事网络能够增加代理人机会主义与利己主义倾向[17]。

(二)财务重述影响因素

国内外学者主要从公司内外部探究了财务重述的影响因素。关于公司内部财务重述影响因素，一方面集中于公司内部治理结构，已有研究发现，董事会结构、股权结构以及董事长与总经理的两职兼任情况能够显著影响财务重述行为；公司董事会规模能够正向影响公司财务重述行为，而独立董事的独立性能够抑制公司财务重述行为；[18-21]何威风等从管理者的异质性角度出发，考虑财务重述不同类型，研究了高管背景特征与公司不同类型财务重述行为的关系[22]144。另一方面为公司财务特征影响因素，公司规模越大，发生财务重述行为的概率越低，这是由于财务重述能够对公司造成一系列不利经济后果，导致公司声誉受损，越是规模大的公司发生财务重述的声誉损失越大，其也就越不容易发生财务重述行为；[23]同时Burns、Kedia与Richardson也发现，其他财务特征如资产负债率、盈利水平与公司财务重述行为存在显著相关关系[23]。关于外部影响因素的研究，Watts、杨清香等发现，外部审计是重要的外部治理机制之一，能够及时发现和披露公司错误的财务报告与欺诈行为，与客户共享外部审计师能够更加了解公司业务与财务状况，显著降低公司的财务重述行为；[1]468，[24]媒体的外部监督也能够有效降低财务重述行为；[25]李春涛以企业财务重述代表企业盈余质量，发现社保基金持股能够显著降低财务重述行为，提高企业盈余质量[26]。

(三)连锁董事网络与财务重述行为

国内外关于连锁董事网络与财务重述行为的研究主要集中在两个方面。一方面是连锁董事网络存在性对于公司财务重述的抑制作用。这部分学者认为存在连锁董事的公司会受到更多的关注，进而抑制公司财务重述行为发生，尤其是声誉高的连锁公司，其进行财务重述的声誉成本太大，以至于公司财务重述行为受到抑制。例如，杨蓓等研究发现连锁董事能够抑制上市公司的盈余管理行为，并且进一步发现高质量审计师的选择是连锁董事抑制上市公司盈余管理行为的潜在渠道。[7]120另一方面是与财务重述公司存在连锁关系的公司更容易进行财务重述，他们认为连锁董事网络作为潜在的信息传递渠道，与进行财务重述公司连锁会增加上市公司的财务重述行为。例如Chiu、陈仕华等认为公司盈余管理行为、财务重述行为能够通过连锁董事网络这一潜在的信息传递渠道进行扩散，连锁董事网络会促进上市公司的财务重述行为[6]136，[15]931。

(四)相关研究评述

综合上述相关文献研究，发现存在一些研究不足。首先，虽然已有文献对连锁董事与公司财务重述行为的传染效应进行了探究，但财务重述的不同的特征未受到重视，不同类型的财务重述引起的市场反应不同，拥有的经验程度不同，其在连锁董事网络间传染效应是否不同尚未得到充分研究。其次，在探讨董事会结构对财务重述影响的研究中，高管、董事财务专家背景治理作用尚未得到充分关注，财务重述作为公司财务手段，董事会中会计财务专家与非会计财务专家是否都能够发挥治理作用尚未可知。最后，在财务重述传染效应的研究中，大多数文献只考虑了在整个市场行业环境下，连锁公司间财务重述的传染效应，但是不同的行业拥有不同的发展速度与繁荣程度，面临的决策环境也不尽相同，环境不确定性是模仿发生的主要动因，公司基于不同的决策环境选取的公司决策与模仿动机强度也不同，因此行业特征对财务重述传染效应以及董事会中财务专家治理作用的影响值得进一步探究。

三、理论分析及研究假设

社会网络理论认为公司行为不是完全自主的行为，会受到各种正式、非正式关系网络的影响。[27]31连锁董事网络作为典型的社会关系网络是否会影响公司行为受到了学者的广泛关注，现有研究成果表明许多公司行为能够通过连锁董事网络进行传染，例如，并购目标的选择、会计事务所选择、投资行为、税收规避行为等。财务重述具有传染效应主要基于以下几点理论：首先，公司行为是公司对未来的预期，在信息有限与环境不确定的情况下，公司往往倾向于参照其他公司已有经验进行决策以减少决策的不确定性。连锁董事在两个公司的同时任职为公司行为提供了经验参照，因此目标公司在选择是否进行财务重述时，会因为对财务重述后果的不确定性，而参照连锁公司的重述行为进行决策。相比于其他经验获取途径例如审计师、媒体等，连锁董事亲身经历的决策过程为目标公司提供的经验更直接、真实，并且财务重述是消极的公司行为，[28]仅能从私下获取重述经验的属性，这决定了目标公司能够从其他渠道获取的经验有限，连锁董事的同时任职则为财务重述行为的传染提供了私下的信息交流渠道。其次，成本收益分析中提到，经济主体进行经济活动时都要考虑经济活动的成本与收益，当收益大于成本时才会进行这项经济活动。目标公司选择财务重述行为时，也会考虑财务重述的成本和收益来进行最终决策，而财务重述行为需要很强的专业知识，连锁董事的经验与知识传输会改变目标企业对成本与收益的分析。即当连锁公司进行财务重述时，连锁董事为目标公司带来的相关重述经验与专业知识，会导致目标公司认为财务重述的成本降低、财务重述的收益增加，收益大于成本，就会加大目标公司财务重述的可能性。最后，“人云亦云”行为下，连锁公司进行财务重述后，目标公司会将其作为合规的行为底线继而也进行财务重述，使得财务重述行为在连锁董事网络间进行传染。

不同类型的财务重述引起的经济后果不同，将财务重述样本按“是否违规并受到证监会处罚”划分为欺诈型财务重述与非欺诈型财务重述两类，两者涉及的经验不同、引起的市场反应也不同。已有研究表明，欺诈型财务重述能够引起更大程度的市场反应，因此目标公司可能认为当连锁公司发生欺诈型财务重述时，其拥有的经验、涉及的层面比连锁公司发生非欺诈型财务重述时更丰富，目标公司将更倾向于借鉴连锁公司欺诈型财务重述的丰富经验与不足，以控制自身财务重述的程度，达成自己既进行财务重述得到收益，又不会引起较大市场反应、对公司造成较大损失的目的。而当连锁公司进行非欺诈型财务重述时，目标公司可能会认为连锁公司带来的经验较少，无法在原经验的基础上进行更多操作，学习连锁公司财务重述行为不确定性较大。组织间模仿理论认为，公司的模仿行为是为了降低决策从产生到评价的不确定性，而学习连锁公司非欺诈型财务重述经验时，在原基础上操作的可能性降低，如若不谨慎，在原基础上的操作可能会对公司造成较大的损失。当连锁公司进行欺诈型财务重述时，目标公司将其作为标杆合规底线更低，更容易进行财务重述。因此，当连锁公司存在非欺诈型财务重述时，目标公司模仿连锁公司财务重述行为的动机减弱，而当连锁公司进行欺诈型财务重述时，目标公司模仿动机增强。基于以上理论，提出假设H1。

H1：财务重述在连锁董事网络间存在传染效应，并且传染效应仅存在于当连锁公司进行欺诈型财务重述时，连锁公司进行非欺诈型财务重述时，传染效应不存在。

高阶梯理论认为高管性别、年龄、职业等背景特征会影响公司行为，公司的日常决策受董事会构成的影响，董事成员的不同特征会影响董事会主导功能偏好。[29，30]在对公司的日常决策中，董事自身获取信息和对信息的分辨能力对于自身职能的发挥至关重要，在对管理层的监督中更甚，因此董事专家背景在董事职能发挥中具有重要意义。已有研究表明，公司董事会中存在一定数量的财务专家，会增强董事会监督职能的发挥，也能提高董事会决策效率与正确率，[31]并且独立董事中会计财务专家能够显著抑制上市公司盈余重述[32]。因此，本文认为董事的财务专家背景会影响财务重述在连锁董事间的传染效应。而财务专家又分为会计财务专家与非会计财务专家，二者能够发挥对财务重述传染效应的治理作用主要基于以下几点。

会计类财务专家之所以能抑制财务重述传染效应在于，财务重述行为具有很强的会计专业性，董事会中会计财务专家能够更全面深刻地了解会计准则、条例与方法，由于自身的会计知识，使得会计财务专家能够从管理层的各种报告中获取更多相关信息，能够快速、有效识别会计方面的问题，更好地发挥董事作用，更好地监管财务信息披露。并且会计财务专家具有专业的会计技能，使得其能够对公司财富损失、投资者的权益受损等财务重述的经济后果更加了解，对财务重述行为的认识更加理性。综上，当财务重述行为在连锁公司间存在传染效应时，会计财务专家的专业性能够使得其更快、更准确地发现公司财务重述行为倾向，进而阻断财务重述传染效应。不仅如此，会计财务专家能够更加理性地了解财务重述行为，在董事会中，会计财务专家通过对财务重述风险的不断警示，从而引起董事会对财务重述行为的重视，抑制财务重述行为在连锁公司间的传染效应。

非会计类财务专家能够抑制财务重述传染效应则在于，已有研究表明审计委员会知识的混合能够促进审计委员会职能的履行，非会计财务专家虽然没有如同会计财务专家一般较强的会计专业性知识，但是非会计类财务专家具有除财会类以外的其他相关金融、经济、监督、管理等知识经验，能够促进董事会的多样性，促进董事会监督职能更好地发挥。加之这类人员在银行、证券等其他机构的工作经历，使得其能够拥有较广的人脉，即非会计类财务专家能够通过自身人脉网络获取更多相关信息，用来弥补会计专业知识缺乏而造成的相关会计信息获取以及识别不及时的短缺。综上所述，当财务重述行为在连锁公司间存在传染效应时，非会计财务专家丰富了董事会的多样性，进而促进了董事会监督职能的发挥，阻断了财务重述的传染，且非会计财务专家可利用自身人脉网络获取、识别相关信息，能够及时发现公司财务信息问题并发挥治理作用。基于以上理论，提出假设H2与H3。

H2：董事会中会计财务专家能够显著抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染效应。

H3：董事会中非会计财务专家能够显著抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染效应。

四、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文以2011～2018年沪深两市A股上市公司为研究样本，连锁董事样本数据、上市公司治理及财务数据来源于国泰安(CSMAR)数据库，财务重述数据主要来源于巨潮资讯网，手工检阅沪深两市A股上市公司年报获取。

依据以下规则对样本进行筛选：(1)删除金融行业的目标公司与连锁公司；(2)删除ST、PT公司及变量缺失公司；(3)删除年报无法下载的目标公司与连锁公司；为消除极端值的影响，对所有连续型变量进行上下1%缩尾处理。

(二)变量界定及说明

依据于鹏、何威风等研究，将报告期内进行会计差错调整的公司定义为财务重述公司，[21]136，[22]149得到最终的财务重述数据样本，将违规的原始样本定义为2011～2018年间因违规受到证监会处罚的上市公司，将同一年既发生财务重述行为又发生违规行为的公司定义为欺诈型财务重述的样本，将发生财务重述未发生违规行为的公司定义为非欺诈型财务重述样本。两个公司在样本考察期内存在共同的董事，这一共同董事为连锁董事，而这两个公司则为连锁对，一个为连锁公司一个为目标公司。并且同一公司既可以作为目标公司出现也可以作为连锁公司出现，即若A与B为连锁对，当研究A的行为时，则A作为目标公司，B作为连锁公司，而当研究B的行为时，则B为目标公司A为连锁公司。

1.自变量的衡量

连锁公司财务重述行为(RES_D)：依据何威风、陈仕华等研究，[22]149，[6]136将连锁公司在t-1、t-2或t-3年存在财务重述的行为定义为连锁公司存在财务重述行为，且若连锁公司存在财务重述行为取值为1，否则为0。

连锁公司欺诈型财务重述行为(FRES_D)：连锁公司在t-1、t-2或t-3年进行欺诈型财务重述行为的定义为连锁公司存在欺诈型财务重述行为，且若连锁公司存在欺诈型财务重述行为取值为1，否则为0。

连锁公司非欺诈型财务重述行为(NFRES_D)：连锁公司在t-1、t-2或t-3年进行非欺诈型财务重述行为的定义为连锁公司非欺诈型财务重述行为，且若存在非欺诈财务重述行为取值为1，否则为0。

2.因变量的衡量

目标公司财务重述行为(RES_S)：将目标公司在t年年报中进行会计差错调整的定义为目标公司存在财务重述行为，且若目标公司存在财务重述行为取值为1，否则为0。[6]136

3.调节变量

会计财务专家(RACC)：指会计类财务专家占董事会成员的比例。会计类财务专家指在董事会成员信息背景中存在会计、审计相关经验包括教育经历与任职经验，例如财会专业学者、CFO、会计师等。

非会计财务专家(RNACC)：指非会计类财务专家占董事会成员的比例。非会计财务专家指在董事会成员背景信息中存在除财务会计类以外的经济管理经验，包括除财会类以外的经济管理学者、总裁、CEO、财务分析师，以及在证券、银行有任职经历的人员。

4.控制变量

除连锁公司财务重述行为，公司治理特征、财务特征等亦会影响公司财务重述行为，因此本文借鉴Abbott[19]153、何威风等[20-24]的做法，研究选择以下控制变量，详见表1。

表1 变量定义

(三)模型设计

根据相关文献研究并结合财务重述实际情况，本文因变量与自变量都为虚拟变量，因此选择probit计量模型对假设进行检验，首先使用VIF检验每个模型中变量的VIF值，所有变量VIF值均小于5，变量间不存在严重多重共线性，并且使用稳健标准误消除异方差。

通过回归检验H1，回归公式如下，其中α0、β0、γ0为截距项，α1～α12、β1～β12、γ1～γ12为变量的估计系数，ε0、ε1、ε2为随机误差项：

RES_S=α0+α1RES_D+α2SCALE+α3R_DIRE+α4ISDUALITY+α5DEBT+α6GROWTH+α7ROA+α8INST+α9SHARE+α10SIZE+α11YEAR+α12INDUS+ε0，

(1)

RES_S=β0+β1FRES_D+β2SCALE+β3R_DIRE+β4ISDUALITY+β5DEBT+β6GROWTH+β7ROA+β8INST+β9SHARE+β10SIZE+β11YEAR+β12INDUST+ε1，

(2)

RES_S=γ0+γ1NFRES_D+γ2SCALE+γ3R_DIRE+γ4ISDUALITY+γ5DEBT+γ6GROWTH+γ7ROA+γ8INST+γ9SHARE+γ10SIZE+γ11YEAR+γ12INDUST+ε2。

(3)

检验H2，将连锁公司是否进行欺诈型财务重述虚拟变量(FRES_D)与董事会中会计财务专家比例(RACC)的交互项引入(2)式。检验H3，将连锁公司是否进行欺诈型财务重述虚拟变量(FRES_D)与董事会中非会计财务专家比例(RNACC)的交互项引入(2)式。

五、实证结果与分析

(一)描述性统计

表2是本文相关变量的描述性统计结果，目标公司财务重述的均值为0.023，即在目标公司总体样本中每100个观测值中有2.3个公司存在财务重述行为；连锁公司财务重述的均值为0.051，连锁公司欺诈型财务重述的均值为0.022，连锁公司非欺诈型财务重述的均值为0.030。关于会计财务专家与非会计财务专家董事指标变量方面，会计财务专家董事占董事会的比例约为0.200，非会计财务专家占董事会的比例约为0.270，表明会计财务专家与非会计财务专家董事的比例均偏低。

表2 变量的描述性统计

表3是变量的相关性分析，可以发现，连锁公司财务重述RES_D与目标公司财务重述RES_S之间的相关系数为0.010，且显著性水平为5%，连锁公司欺诈型财务重述FRES_D与目标公司财务重述RES_S之间的相关系数为0.011，显著水平5%；而连锁公司非欺诈型财务重述NFRES_D与目标公司财务重述RES_S之间的相关系数为0.003，不显著。这初步显示了财务重述行为传染效应只有当目标公司存在欺诈型财务重述时存在。

(二)实证检验结果

表4是财务重述传染效应的回归结果，模型(1)、模型(2)与模型(3)是控制了年份与行业后，分别检验了连锁公司财务重述、欺诈型财务重述行为与非欺诈型财务重述行为对目标公司财务重述行为的影响。回归结果显示，财务重述在连锁董事网络间存在传染性，并且虽然连锁公司欺诈型与非欺诈型财务重述行为都能够正向影响目标公司财务重述行为，但是当连锁公司存在非欺诈型财务重述时其对目标公司财务重述行为影响并不显著。因此财务重述在连锁董事网络间存在传染效应，并且当连锁公司进行欺诈型财务重述行为时传染效应存在，H1成立。

表3 变量相关分析

模型(4)与模型(5)是在模型(2)的基础上分别引入RACC、RNACC与FRES_D的交互项，对H2、H3进行检验。模型(4)中连锁公司欺诈型财务重述行为与董事会会计财务专家比例交互项(FRES_D·RACC)显著为负，这表明目标公司董事会中会计财务专家能够抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染效应，H2成立。模型(5)中连锁公司欺诈型财务重述行为与董事会非会计财务专家比例交互项(FRES_D·RNACC)为正且不显著，这表明目标公司董事会中非会计财务专家并不能抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染效应，H3不成立。可能的原因是非会计财务专家所具有的金融、监管知识以及人脉关系等优势无法弥补专业会计专业性知识，无法有效发挥监督职能。

(三)稳健性检验

1.样本选择偏差

本研究是以沪深两市A股连锁董事为样本，已将不存在连锁董事关系的公司剔除，这可能会导致样本选择偏差。本文通过倾向性得分匹配(PSM)消除样本的选择性偏差，进行稳健性检验。

本研究依据Shi、韩洁等研究，[28]24，[33]用probit回归预测公司存在连锁董事的概率。η0为截距项，η1～η11为各变量对应的估计系数，ε3为扰动项。D_INTERLOCK为虚拟变量，当公司与任一公司通过连锁董事存在连锁关系时取值为1，否则为0，其余变量定义同表1，回归公式如下。

表4 财务重述传染效应回归结果

D_INTERLOCK=η0+η1ISDUALITY+η2SCALE+η3R_DIRE+η4DEBT+η5GROWTH+η6ROA+η7INST+η8SHARE+η9SIZE+η10YEAR+η11INDUS+ε3。

(4)

以上述(4)式预测公司存在连锁董事发生概率为基础，将概率最接近的非连锁公司匹配到原样本目标公司，形成不具有连锁关系的公司对，最终有8 645个样本匹配成功，与原样本综合合并后得到17 290个样本。将财务重述与是否存在连锁关系的相关交互项引入回归公式(5)，进行假设检验。其中INLOCK表示两配对公司是否为连锁关系，若为连锁关系取值为1，否则取值为0。λ0为截距项，λ1～λ14为各变量对应的估计系数，ε3为随机误项，回归公式如下：

RES_S=λ0+λ1RES_D+λ2INLOCK+λ3FRES_D·INLOCK+λ4ISDUALITY+λ5SCALE+

λ6R_DIRE+λ7DEBT+λ8GROWTH+λ9ROA+λ10INST+λ11SHARE+λ12SIZE+λ13YEAR+λ14INDUS+ε4。

(5)

表5为稳健性检验结果，模型(6)是对于(5)式的回归，模型(7)与模型(8)将(5)式中RES_D以及RES_D与INLOCK交互项分别替换成FRES_D以及其与INLOCK交互项，NFRES_D以及其与INLOCK交互项用来检验H1。模型(6)中RES_D的估计系数不显著，说明将连锁与非连锁公司的财务重述情况混合在一起，连锁公司财务重述行为的传染效应不明显，但是RES_D·INLOCK在1%的水平上显著为正，即连锁公司财务重述行为对目标公司财务重述仍旧存在显著的影响；模型(7)中FRES_D·INLOCK系数在5%水平上显著为正，说明连锁公司欺诈型财务重述具有传染效应；模型(8)中NFRES_D与NFRES_D·INLOCK系数均不显著，说明连锁公司非欺诈型财务重述不具有传染效应，H1成立。

表5 PSM财务重述传染效应回归检验结果

续表5

模型(9)与模型(10)是在模型(7)基础上依次引入会计财务专家与非会计财务专家比例，模型(9)中可得出FRES_D·INLOCK·RACC交互项与RES_S的相关系数显著为负，故H2成立。而模型(10)中RNACC与FRES_D·INLOCK的交互项与RES_S相关系数不显著，故H3不成立。

2.连锁董事方向性

研究样本中某一公司既能够作为目标公司也可以作为连锁公司，这使得连锁董事对公司作用加大，为使研究更加符合现实，本文借鉴Haunschild等研究方法重新定义样本，[11]564使样本中只存在单向连锁关系，即一个公司仅以目标公司或连锁公司身份出现一次，依据模型(2)引入相关交互项对上述假设进行检验，表6左边为稳健性检验结果，表中显示考虑连锁董事方向性后结果依旧稳健。

3.连锁董事的内生性

Firm-Director-Matching理论认为，相似的公司中更容易发生连锁关系，即更容易存在连锁董事，因此连锁董事网络间财务重述传染效应很可能受公司相似性的影响，因此，本文借鉴韩洁的研究，[28]18人为重新定义样本，仅保留某年度首次建立的连锁董事样本，检验连锁公司财务重述行为的传染效应以及会计财务专家董事的治理作用。表6右边为连锁董事内生性的检验结果，可见RES_D、FRES_D显著为正，会计财务专家董事与FRES_D的交互项显著为负，因此考虑连锁董事内生性后检验结果依旧稳健，假设成立。

表6 连锁董事方向性与内生性回归检验结果

六、进一步分析

当公司处于信息有限与不确定的决策环境时，会倾向于参照已有的决策经验进行自身决策，[16]48决策环境不确定程度越大时，公司依赖相关已有经验程度越高[34]。目标公司处于不同行业的不同决策环境时，连锁公司欺诈型财务重述行为的传染效应也会有所不同，会计专家董事的治理作用是否能够有效发挥尚未得知。为此，本文研究了环境特征不同的景气行业与不景气行业以及成长行业与非成长行业，探究了不同行业传染效应是否有所不同，不同强度传染效应是否会影响会计专家董事的治理效应。行业景气度作为重要的行业特征，能够通过影响市场对行业的预期而影响公司决策，当行业景气时，行业发展处于上行通道，市场环境活跃、不确定性更高，公司发展面临更多的不确定因素，目标公司更倾向于学习连锁公司财务重述行为。对行业景气度的衡量本文采用薛爽方法进行计算，[35]计算、比较t年各行业内公司资产收益率(ROA)的中值(MROA)与2014～2018年各年度MROAt的中值(MMROA)，当MROA大于MMROA时为景气行业，相反则为不景气行业。行业周期不同阶段的发展特征，也会影响公司对已有经验的依赖程度，本文根据增长率产业分类法，即比较产业在两个相邻时期(前后7年)的增长率与其相对应时期全部产业的平均增长率的大小，识别行业生命周期的成长期、成熟期与衰退期三个阶段[36，37]。当行业处于成长期时，市场并未完全开发，虽然行业的盈利与发展前景较好，但是未来方向却具有不确定性，经营环境不确定性高，较高的环境不确定性导致对已有经验的依赖程度较高；行业处于成熟期时，市场已经完全开发，市场经营环境相对比较稳定；而处于衰退期的行业，尽快退出为较为明智的选择，不需要再借鉴连锁公司的相关经验；因此本文将衰退期与成熟期定义为非成长期，将行业划分为成长行业、非成长行业，具体划分见表7。

表7 行业生命周期分类

表8是行业特征与财务重述传染效应的回归结果，由于篇幅限制未汇报控制变量，仅汇报主要假设

表8 财务重述传染效应与行业回归分析

模型，表8中左边部分为行业景气度回归结果、右边为行业周期回归结果。结果显示，在景气行业中，连锁公司欺诈型财务重述行为的相关系数在10%的水平上显著，而不景气行业中的相关系数不显著。在非成长行业中，连锁公司欺诈型财务重述行为的相关系数在10%的水平上显著，而在成长行业中不显著。但是在景气行业与非成长行业传染中，会计财务专家都能发挥治理作用，阻断欺诈型财务重述的传染效应。连锁公司欺诈型财务重述的传染效应在景气行业中存在的原因可能是，行业发展处于上行通道，行业的市场环境更加不确定，公司更加倾向于模仿已有决策进行自身决策；而在成长行业中不存在的原因可能是公司处于成长期，更加重视声誉的影响，如果进行财务重述造成声誉受损可能带来无法弥补的损失，影响了公司成本收益观。

七、研究结论

本文基于企业间模仿学习理论，将公司置于社会网络中，探讨公司间财务重述行为的相互影响。以2011～2018年沪深两市所有具有连锁关系A股上市公司为研究样本，实证检验财务重述行为在连锁董事网络间的传染效应以及连锁公司财务重述类型传染效应的不同，在控制内生性与相关潜在解释后，研究结果表明：(1)连锁公司财务重述行为能够增加目标公司财务重述行为的可能性，即财务重述在连锁董事网络间具有传染效应；且当连锁公司进行欺诈型财务重述时，财务重述的传染效应存在，当连锁公司进行非欺诈型财务重述时，传染效应不存在。这是由于连锁董事网络为财务重述的传染提供了私下交流渠道与成功财务重述的经验，降低了目标公司财务重述行为的成本与后果的不确定性。并且目标公司自认为可借鉴连锁公司欺诈型财务重述经验与不足，达成自己通过财务重述获利而不引起较大的市场反应、造成较大公司损失的目的。而连锁公司进行非欺诈财务重述时，目标公司认为可借鉴的经验少，无法在原基础上更多操作，财务重述后果的不确定性大。(2)公司董事会中会计财务专家能够抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染效应，这是由于会计财务专家董事拥有更多会计专业知识，能够迅速识别、发现会计信息问题。(3)董事会中非会计财务专家董事不能够抑制连锁公司欺诈型财务重述的传染行为，可能的原因是非会计财务专家具有的金融、监管知识以及人脉关系等优势无法弥补会计专业性知识，无法有效发挥监督职能。(4)在景气行业与非成长行业中欺诈型财务重述传染效应存在，在不景气行业与成长行业中欺诈型财务重述不存在。因为景气行业决策环境更加不确定，模仿动机更强，处于成长期的企业更加重视声誉的影响，如果进行财务重述造成声誉受损可能带来无法弥补的损失，影响了公司成本收益观；会计财务专家治理作用不受行业特征的影响。

通过以上研究结论得到以下三点启示。首先，基于资本市场财务重述行为存在传染效应的背景，对于社会网络中存在欺诈型财务重述行为的连锁董事，监管者应当谨慎使用，可通过限制其兼任，阻断财务重述信息在网络间的传递。其次，为监管者监管公司违规行为提供启示，在董事会组建过程中，监管者可以通过规定董事会会计财务专家的存在，加大对公司的监管力度，完善公司治理机制，减少违规行为的传染效应。最后，由于连锁公司财务重述的传染效应会受行业特征的影响，监管者要根据行业特征进一步重点关注公司的财务重述行为。

本文研究存在一定的不足，检验财务重述在连锁董事网络间传染效应只考察了较为正式的连锁董事关系，对于董事间校友、老乡等非正式关系并未给予考察，这些关系也可能作为财务重述传染途径。后续可以继续关注董事间非正式的关系网络以丰富公司财务重述行为的研究内容。