创新创业环境对公司创业投资积极性的影响研究

黄紫微，吴昊，焦健

(安徽财经大学 工商管理学院，安徽 蚌埠 233000)

公司创业投资(Corporate Venture Capital，以下简称CVC)是指非金融企业出于创新创业战略动机，独立或与风险投资机构合作设立并购基金，对创业企业开展股权投资行为实施的探索性创新创业活动[1]。公司创业投资已成为大企业转型升级的新动力，成功开展CVC业务对于实现大企业内部技术创新、快速抢占细分市场，以及同创业企业形成战略联盟、发挥协同效应具有积极的作用[2]。但因大企业所处不同的产业环境，其主动开展公司创业投资活动的动机亦存在差异。Lin从技术环境的角度发现500强企业总部所处地区的技术创新越活跃，公司创投的创业导向战略越清晰[3]；Souitaris等从市场环境的角度发现多个地区的GDP高速增长是推动公司CVC活动的重要因素[4]；刘伟等发现制度环境的不同维度对我国新创企业创业导向战略并购决策的影响不同[5]。近年来，公司创投实践显示，“双创”政策与产业环境是驱动我国公司创投的重要因素，未来研究还需兼顾对社会环境的考虑。

创新创业环境属于社会环境，不同于技术环境和市场环境，创新创业环境通常影响企业开展公司创投紧迫性的感知[6]。创投并购基金是大企业开展CVC活动的主要组织载体，企业通过并购活动可以迅速获取创业企业的资源、技术、渠道等，创投并购基金的决策安排直接反应大企业CVC活动的积极性[7-8]。近些年来，我国越来越多的大企业设立创投并购基金，仅2021年1月至8月，A股上市企业(除券商)中，共有125家公司设立了130只创投并购基金，其中80%由中小板上市企业设立。作为我国创投并购基金设立的主要群体，中小板企业具有明显的高新技术特征和旺盛的技术创业并购需求，开展创新创业战略导向的CVC活动积极性较强。现有研究大多单独从某一环境要素探究企业开展CVC活动的目的，本文采用“创新创业环境”概念[9]，从CVC活动积极性出发，综合考虑环境因素对于CVC活动的驱动作用。

一、理论分析及研究假设

(一)创新创业环境

欧洲创新环境研究小组在阐明产业内部创新的条件和机制时，提出了创新环境的概念，即创新环境是具有社会和地域上的根植性并且融入了当地文化和制度的环境[10]。一般来说，区域的创新环境由软环境和硬环境两方面构成，具体包括了基础设施环境、市场环境、人文环境和创业环境等因素[11]，区域的创新环境培育和创造了区域内企业的创业导向活动[12]，创业环境的企业创新创业行为与环境系统交互作用，形成了适应环境系统的行为导向[13]。创业环境是影响创新创业活动形成与开展的要素总和[14]。创业环境不仅影响着创业企业的行为导向，还影响着大企业实施外部创业并购活动的行为导向，更对大企业关于创业机会的认知具有强影响力[15-16]。良好的创业环境对于推动完善市场体系、增强企业的创新能力和核心竞争能力、提升整个社会经济水平都有着非常重要的作用[17]。清华大学启迪创新研究院在总结了清华科技园创新创业实践经验的基础上，发现创业是创新实现的“最惊险的跳远”阶段、是企业通过持续性技术突破获取持续竞争优势的起点，首次融合了创新环境与创业环境的概念，扩展为创新创业环境[18]。

(二)公司创业投资(CVC)积极性

企业参与CVC活动所追求的目标主要概括为财务目标与战略目标两大类，而战略目标则是CVC区别于传统创业投资的重要特征，以追求创新创业战略利益为动机，包括学习与创新、获得新的商业机会或需求及获取新资源[19]。CVC目标反映了企业现阶段最迫切的发展需求，创新创业战略动机越强，其开展公司创业活动越积极[1]。刘伟等发现地区投资者保护水平以及政府干预程度会正面影响新创企业的创业导向[5]；Birkinshaw研究表明创业环境在调节创业导向转化为企业创业绩效过程中发挥着双重调节作用[20]；从资源依赖理论的角度出发，刘宇璟提出制度环境与市场环境会驱动CVC活动[21]；刘魁则从创新创业人才培养环境的角度，提出创新创业人才的高质量培养影响着区域企业创新创业效能的发挥[22]。

(三)研究假设

本文从创新创业环境的角度来探究其对企业开展公司创业活动积极性的影响。本文综合多方观点，依据《中国城市创新创业环境研究报告》中的“科技政策”“产业发展”“人才环境”“研发环境”“科技金融”“中介服务”“贸易环境”“媒体知名度”8项一级指标测算中小板上市公司所在地的创新创业环境。

1．科技政策与企业CVC积极性

政府通过制定政策等措施为创新创业活动提供适当支持。科技部门出台的支持科技创新创业政策，为企业营造良好的政策环境，直接降低了企业创新创业成本和创新创业风险，提高了创新创业热情。实践中，科技创新创业政策直接决定了政府对创新创业的支持力度，对引导和促进企业积极开展CVC活动具有非常重要的作用，据此提出如下假设：

H1：科技政策越支持，企业CVC越积极。

2． 产业环境与企业CVC积极性

产业环境包括产业基础硬件设施环境和产业发展软件服务环境。产业基础硬件设施环境指的是基础设施的供给能力，产业发展软件服务环境则包括产业上下游的信息交流、技术获取和网络协同环境等。产业环境是企业创新创业活动产生的基础，良好的产业环境会促进企业积极开展CVC活动。据此提出如下假设：

H2：产业环境越优越，企业CVC越积极。

3．人才环境与企业CVC积极性

有竞争力的创意者和创业者是企业实现技术创新的主要来源，优良的人才环境不仅能吸引大量高素质的优秀人才，还能吸引风险资本扶持的创新创业团队。据此提出如下假设：

H3：人才环境越丰富，企业CVC越积极。

4．研发环境与企业CVC积极性

研发环境是研究机构与企业研发部门的研发投入及创新成果绩效。研发投入越大，研发环境越好，企业技术创新能力越强，研发投入成为衡量区域的创新标准之一，以中小板企业为代表的高新技术企业都具有研发投入强的特点。同时，研发环境既是大企业开展技术和产品开发的主要支撑，又是聚集产业内具有早期技术转让能力的创业者的重要基础。据此提出如下假设：

H4：研发环境越良好，企业CVC越积极。

5．科技金融与企业CVC积极性

科技金融是链接科学技术资产与金融资本的系统性制度安排，由金融资源主体向创新创业客体提供各类技术资本化的创新性金融产品和服务。政府性科技金融服务侧重对接研发投入与成果转化，资本市场性科技金融服务侧重对接企业直接融资、持续创新与创业导向活动，金融信贷性科技金融服务侧重对接产业产出阶段。在技术革命与产业变革的交汇时期，科技金融对技术轨道变迁和技术创新扩散的重要作用更为明显。据此提出如下假设：

H5：科技金融越成熟，企业CVC越积极。

6．中介环境与企业CVC积极性

中介环境是为弥补政府和市场“失灵”应运而生的，由会计评估类、金融保险和证券服务类、科技中介类等中介组织构成。中介组织集成了买卖双方的需求，连接着创新创业活动的需求方和供给方。中介组织与企业可充分实现分散信息的发布、收集、组织与评价，简化了市场信息交易的程序，减少了市场信息不对称的现象，并为企业提供个性化的参考咨询服务，提高了创新创业效率。据此提出如下假设：

H6：中介环境越完善，企业CVC越积极。

7．贸易环境与企业CVC积极性

贸易环境是对整个贸易过程产生作用和影响的各种软件、硬件和各种因素、条件的总和，可分为商品贸易和服务贸易，体现了区域内金融、制度、文化和税收等方面的完善程度。良好的贸易环境吸引创新要素的聚集，促使技术交易与知识溢出，使得企业创新需求活动与市场供给有机结合。总而言之，贸易环境会对企业创新与投资产生正相关的影响。据此提出如下假设：

H7：贸易环境越稳定，企业CVC越积极。

8．媒体知名度与企业CVC积极性

随着信息时代的到来，媒体对于新技术及新产品的报道加速了用户认知和产品思维迭代。媒体知名度催化了市场对于新技术的热情，让创新成果在短时间内家喻户晓，这既能激发处于技术创新萌芽期的潜在创新者加速创业活动，又有助于企业在CVC活动中锁定创新方向。企业往往会借助新技术的媒体知名度和曝光度来评估新技术的市场热度及CVC的必要性。据此提出如下假设：

H8：媒体知名度越活跃，企业CVC越积极。

二、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文数据的采集时间段为2020年1月1日至2021年8月31日，采用的数据来自深圳证券交易所中小板上市公司所发布的公告，选择时间段内设立创投并购基金的企业为初选样本。本文探讨的主题是创新创业环境对企业CVC积极性的影响，因此涉及企业CVC积极性、技术轨道分类与创新创业环境数据。

文中企业CVC积极性数据来源于wind资讯和巨潮咨询网等平台的交叉检索，通过查看深圳证券交易所的上市公司公告，查询2020年1月1日至2021年8月31日时间段内所有中小板公司发布的关于设立创投并购基金(或设立产业孵化基金、设立创业孵化基金)的公告，梳理、归纳和总结设立的样本创投并购基金的相关信息，包括企业CVC积极性、组织管理便利性、国有风投是否参与、资金杠杆等；中小板上市企业所在地的创新创业环境数据来源于《中国城市创新创业环境评价研究报告》。剔除无法获得的数据和缺失的创投并购基金，最终的有效数据涉及了中小板的153家企业共设立的177支创投并购基金，其中有1家企业最多持有了3只基金；完全具有CVC积极性感知的企业占53%，上市企业所在地为北京市、上海市和深圳市的占60%。

(二)变量设定

1．被解释变量

在实际操作中，创投并购基金的设立方式通常是由上市公司独立设立，或者上市公司引入创业投资企业采取有限合伙形式共同设立。一般情况下，创投并购基金管理人员的构成来源于企业委认的高管成员和外部风投人员(如风险投资行业的专业投资经理)，企业委认的高管可确保公司创投的战略效应，而外部风投人员则有助于提高创投并购基金的财务回报。两种设立方式的关键区别在于企业对并购基金的投资决策权的实际控制程度，投资决策权在企业高管与创投并购基金的投资经理之间的分配机制，反映了创投并购基金的决策安排。企业对创投并购基金的决策参与度越高，创投并购基金在具体投资过程中与企业的CVC积极性越匹配。因此，笔者认为企业对并购基金实际控制程度越大，企业CVC积极性感知越明显，企业越倾向于开展横向或纵向的新业务扩展工作。

并购基金的具体投资决策由投资委员会组成，高管占据投委会的席位比例可用于界定其对并购基金的实际控制程度。如：有些企业任命监事长具有一票否决权，以确保企业CVC活动能尽快顺利开展；也有部分企业设立并购基金的初衷仅是资本运作，因此高管在投委会中占据少数甚至不占据任何席位。本文通过企业委任高管在基金投委会中占据席位比例来衡量企业CVC积极性(Y)，取值范围为[0，1]。

2．解释变量

在评价地区创新创业环境时，《中国城市创新创业环境评价研究报告》(以下简称《创新创业环境报告》)就“科技政策”(X1)、“产业发展”(X2)、“人才环境”(X3)、“研发环境”(X4)、“科技金融”(X5)、“中介服务”(X6)、“贸易环境”(X7)、“媒体知名度”(X8)等软硬环境指标，统计编制了我国104个地级以上城市(包含直辖市)的创新创业环境，系统分析了不同城市的创新创业环境特点。因此，本章将根据《创新创业环境报告》中的8个指标衡量创新创业环境，取值范围为[0，100]。

3．控制变量

(1)公司与创投机构之间的距离。考虑到公司采取合伙制方式设立创投并购基金，距离直接关系到上市公司与创投机构之间信息传输的有效性及信息沟通协调的成本，合作伙伴的地理位置是公司需要考虑的重点因素之一。创投机构到达上市公司所花费的时间是企业根据地理位置可达性筛选合作伙伴的重要依据，因此本文采用公司到达创投机构所花费时间来度量联合公司与创投机构之间的距离(S1)，取值范围为[0，24]。

(2)国有创投。创投机构可以分为国有、民营和外资三大类，其中国有创投机构在相关政策的支持和引导下，是以孵化科技和扶持创业为发展目的。然而，国有创投机构相较于民营和外资，既具有引导社会资金投资的动机，也有限制创投并购基金投资方向与投资项目的可能。本文采用国有创投虚拟变量(S2)，引入国有创投为1，未引入国有创投为0。

(3)资金杠杆。创投并购基金具有资金杠杆特征。上市公司出资能力有限，目标基金规模越大，资金杠杆越高，资本运作越明显。本文采用总体目标基金规模与上市公司出资额的比例计算资金杠杆(S3)。

三、检验模型及结果分析

(一)主要变量描述性统计及相关性分析

1．主要变量的描述性统计

主要变量的描述性统计结果如表1所示。CVC积极性(Y)的均值为72.4%，表明中小板企业扩展新业务的意愿较明确，开展CVC积极性较强烈。虽然企业所在地区的创新创业环境不直接影响企业开展公司创投活动的战略收益，但是影响企业CVC活动的紧迫性感知[1]，如北京市的创新创业活动与创业投资活动比洛阳市的频繁，则北京市的企业与创投标的、风投行业经理等CVC相关资源的互动交流机会相对较大，采纳开展公司创投的概率也会更大。因此有必要开展创新创业环境对CVC积极性影响的研究。

表1 主要变量描述性统计

2．相关性分析

通过EViews 12对变量间的pearson相关系数检验分析，得到创新创业环境的各变量之间的pearson相关矩阵。变量间的pearson相关系数检验结果见表2，产业发展(X2)与人才环境(X3)间的pearson相关系数为0.138，在1%水平上不存在相关性，而其他指标彼此都存在一定的相关性，中小板上市企业CVC积极性与所在地的创新创业环境的8个子指标之间都存在相关性。

表2 基于创新创业环境的各变量之间的pearson相关矩阵

(二)实证检验及结果分析

根据上文中的pearson相关性分析，为避免解释变量之间的多重共线性，下文将分别引入8个变量进行分析，构建的检验模型如下：

Y=β0+β1i(X1+X2+X3+X4+X5+X6+X7+X8)+

β2S1+β3S2+β4S3+ε。

表3是对H1，H2，H3，H4，H5，H6，H7，H8的检验,实证检验结果如表3所示。

模型1的结果显示，科技政策与企业开展CVC的积极性在5%的水平上显著正相关，验证了H1,即科技政策越支持，企业开展CVC越积极。在我国实施创新驱动发展战略背景下，企业CVC活动在一定程度上仍依赖于政府资源以获取创新创业支持。一方面，政府部门在企业申请并购基金的设立与审批事项过程中，减少了不必要的行政干预；另一方面，政府引导企业开展创新创业战略导向活动，提高了企业开展CVC的积极性。另外，政府资源在一定程度上可以为企业带来良好的关系资源，如某些企业引入了按照市场化方式运作的政策性国有创投机构，既能增加基金规模，还可以给企业带来更多的储备资源，如受到政府激励的涉及新产品和新技术的创业企业。

表3 创新创业环境对于CVC活动积极性的影响结果

模型2的结果显示，产业环境与企业开展CVC的积极性在10%的水平上显著正相关，验证了H2，即产业环境越优越，企业开展CVC越积极。产业环境的优化不仅是单个企业学习新技术、开发新机会的动力，也会在处于产业链上下游的企业间形成相互学习的创新氛围。一方面，技术创新的强大渗透性、明显超前性和可分享性使产业内学习、贸易、技术和网络软环境不断优化，增加了企业相互学习的可能性，如企业在产业链上下游中学习其他企业开展CVC活动；另一方面，成熟产业链的硬环境使得创业活动更加便利，为企业带来了更多的CVC储备资源。

人才环境与企业开展CVC的积极性在1%的水平上显著正相关，验证了H3,即人才环境越丰富，企业开展CVC越积极。创业者和企业家是构成CVC活动供给侧的基础要素之一，我国的科学家、创业者和企业家是企业CVC活动的主要投资对象，具有明显的集群根植性和低流动性的特征。一方面，依托于区域内的地方高校和科研院所，科学家具有学术创业能力，是技术创新储备获取主导技术的主要来源；另一方面，大学生创业通常专注于创意商业潜力的原理性验证，是企业储备转型项目的主要来源，另外大学生创业资金需求量相对较小，企业CVC活动风险低。

模型3的结果显示，研发环境与企业开展CVC的积极性在5%的水平上显著正相关，验证了H4，即研发环境越良好，企业开展CVC越积极。研发环境是科技成果熟化的环境支撑，科技成果也是构成企业创新创业战略导向供给侧的基础要素之一。区域内科学研究和技术开发取得的技术创新成果的根植性最强，且对知识产权的流动限制程度高，是企业创业孵化活动的主要项目来源。一方面，科研院所的科技成果化产品具有专业优势和技术专长；另一方面，研发机构的科技成果缺乏补充性资产与创业思维，而外部科技成果创新资源的商业化路径在成熟企业内部进行时效率更高。外部成果向企业的流动与转移需要双方建立紧密的关系和高度的信任，创投并购基金的孵化投资机制为知识流动提供了信任关系维持的保障。

模型4的结果显示，科技金融与企业开展CVC的积极性在5%的水平上显著正相关，验证了H5，即科技金融越成熟，企业开展CVC越积极。科技金融服务体系是实现科技与金融对接的资本平台，通过完整的金融产品创新来推动技术和市场结合，为企业开展CVC活动提供了投资与融资的资本支持。

模型5的结果显示，中介服务与企业开展CVC的积极性在5%的水平上显著正相关，验证了H6，即中介环境越完善，企业开展CVC越积极。企业开展CVC活动需要为创业企业提供技术转移、信息交流、咨询管理、知识产权交易及会计、律师、评估、保险等专业增值服务，中介环境是这些增值服务的主要来源。

模型6的结果显示，贸易环境与企业开展CVC的积极性没有显著的相关关系。贸易环境是完全不具备流动性的，表现为某一特定地理位置内的贸易往来活动与市场消费能力。然而，企业开展CVC活动不需要与当地企业产生业务、物流或者供应链的往来，也不需要当地市场消费者具备较高的消费能力，因此贸易环境好坏并不能提高企业开展CVC活动的积极性。

模型7的结果显示，媒体知名度与企业开展CVC的积极性没有显著相关关系。根据技术成熟度曲线，科技媒体的关注点在于频繁活跃的新技术应用潜力与已经成功完成商业化应用的产品，并不关注新技术到商业化应用的过程，而企业CVC活动恰恰就是为了完成这一过程，因此并不属于媒体的关注热点。

四、结论与启示

公司创业投资活动是企业为获取创新创业战略效应的一种探索性行为，在特定产业和组织环境下，有助于企业整体价值最大化。中小板企业作为我国高科技与创新型企业的代表，发展成熟且盈利稳定，具有丰富的技术、管理和财务资源，识别、开发和获取外部创业机会的意愿强烈且能力充足，有更强动力开展公司创业投资活动。受到产业环境和组织情境的影响，我国中小板企业开展公司创业投资活动的动机有所差异，中小板企业公司创业投资的积极性也受影响。

(一)结论

本文探讨了创新创业环境对企业开展CVC活动积极性的影响，结论如下：第一，“科技政策”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明科技政策在一定程度上可以为企业开展CVC活动带来稳定的政策基础与关系资源；第二，“产业发展”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明优越的产业环境可为企业开展公司创投提供合适的投资标的；第三，“人才环境”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明丰富的人才环境为企业开展CVC活动供给了充足的创新创业人才；第四，“研发环境”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明优越的研发环境提高了企业对新技术机会的追求意识，也增加了企业采纳公司创投的紧迫性；第五，“科技金融”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明科技金融有助于培养企业开展CVC的投融资思维；第六，“中介服务”对企业开展CVC活动积极性的正向影响显著，说明完善的中介环境可为企业开展CVC活动提供专业增值服务支持；第七，“贸易环境”对企业开展CVC活动积极性的正向影响不显著，其主要原因在于企业创投并购基金不局限在上市企业所在地开展并购活动，而是在全国范围内筛选创业企业作为投资对象。第八，“媒体知名度”对企业开展CVC活动积极性的正向影响不显著，其主要原因在于媒体倾向于关注创意导向产业或涉及技术成熟度早期的创新创业活动，而本文的企业样本数据只有部分为创意导向产业。

(二)启示

研究结果具有以下几点实践启示：第一，良好的创新创业环境为企业开展公司创业投资活动、追求创新创业战略效应提供了机遇，其中的“政、产、学、研、金、介”六要素直接驱动了企业积极探索开展公司创业投资活动。但是公司创投在不同地区的普及程度有显著差异，为引导企业更好地利用创新创业资源开展公司创业投资活动，各区域可着重从以上六方面提高创新创业环境。第二，当企业所在地的创新创业环境不理想时，则可根据“政、产、学、研、金、介”六要素，选择其他创新创业环境良好的地区，设立创投并购基金开展公司创投活动，以作为企业所在地创新创业环境欠缺的补充。第三，积极主动的公司创投实践不仅能推动企业转型升级，有助于区域创新生态的构建，还可优化企业所在地的未来创新创业环境发展。地方政府不仅要鼓励高新技术企业上市，也要制定相关科技、产业、人才、金融和中介政策鼓励上市企业开展公司创业投资活动，以促进创新创业环境的提升。第四，在本研究中，“贸易环境”与“媒体知名度”对与企业开展CVC活动积极性并不显著。因此，要维持区域创新生态的可持续发展与创新性成长，不仅需要政府引导本地区的创业企业积极参与产品贸易与技术贸易，为企业提供更多的公司创投标的，还需引导媒体加强对技术成熟度曲线全区间创新创业活动的报道，提高媒体对城市创新关注的全面性。