物产中大混合所有制改革案例分析

许嘉旻 夏秀芳（副教授）（青岛理工大学黄岛校区 山东青岛 266525）

一、引言

国有企业改革是我国经济体制改革的重要组成部分。自改革开放以来，国有企业先后经历了放权让利、制度创新、国资监管和分类改革四个阶段（黄群慧，2018）［1］。混合所有制改革作为新时代全面深化国有企业改革的重要突破口（常修泽，2017）［2］，有助于充分发挥国有与非国有资本各自的优势，产生“1+1＞2”的治理效果（李维安，2014）［3］，提升国有企业资源配置效率，促进国有资产保值增值（祁怀锦等，2019）［4］。2020年的《政府工作报告》中指出实施国企改革三年行动，健全现代企业制度，完善国资监管体制，深化混合所有制改革，提升国资国企改革成效。2020年6月30日，中央全面深化改革委员会通过了《国企改革三年行动方案》，这是未来三年国有企业进一步落实“1+N”政策体系和顶层设计的具体施工图，亦是对党的十八大以来各项国企改革重大举措的再深化。2020年9月27日，“全国国有企业改革三年行动动员部署电视电话会议”的召开，正式标志着国企改革进入了一个新阶段。

随着国企混改不断深化，混改方式和混改后的企业绩效渐受关注。本文以浙江省“混改第一股”——物产中大集团股份有限公司（以下简称“物产中大”）为例，深入分析其混改过程和混改效果，以期能为其他实施混改的国有企业提供参考和借鉴。

二、物产中大公司简介及混改过程介绍

（一）物产中大公司简介

物产中大成立于1992年，前期以服装、纺织品的进出口为主营业务。随着经济发展，物产中大进军房地产、金融等领域以实现多元化经营发展，最终形成了以汽车、房地产为主业的经营格局。但从2012年开始，汽车行业进入了微增长时代，汽车后市场互联网项目不断涌现；房地产行业总体发展严重失衡，房价下行强烈；同时集团股权单一，内部资源互不共享，严重阻碍了企业未来的发展。

2014年9月，浙江省委、浙江省政府发布《关于进一步深化国有企业改革的意见》，将混合所有制改革作为工作重点，鼓励国有企业多渠道推进企业上市，借助资本市场的力量，盘活国有企业的存量资产。物产中大响应政府号召，通过实施混改来完善企业组织架构、推动商业模式创新，实现战略转型升级。作为浙江省首家实施混改的国有企业，物产中大于2014年10月正式启动整体上市工作，至2015年11月顺利完成，历时一年，创下国企整体上市的“浙江速度”，形成以流通集成服务为主体、金融和高端实业为左右辅助的三大业务战略格局（以下简称“一体两翼”）。

（二）物产中大混改过程介绍

1.进行股权划转。浙江省国有资产监督管理委员会（以下简称“省国资委”）持有物产中大的控股股东——浙江省物产集团有限公司（以下简称“物产集团”）100%的股权，是其实际控制人。如下页图1所示，省国资委将物产集团62%的股权无偿划转给了浙江省国有资本运营有限公司（以下简称“国资公司”），将38%的股权以398 598.45万元的价格转让给了浙江省交通投资集团有限公司（以下简称“交通集团”）。同时，为避免吸收合并后出现交叉持股的现象，物产集团收购了其子公司物产金属持有物产中大500万股的股份。

图1 物产中大股权划转情况

2.实施整体上市。如下页图2所示，首先，物产中大以8.71元的价格向物产集团的全体股东发行股份1 204 297 688股，注销物产集团持有的全部股份和其法人资格，并承接物产集团的所有资产、负债、业务及员工等，至此物产中大完成了吸收合并物产集团。其次，物产中大向煌迅投资发行了16 696 621股股份，购买其持有股份并引入其作为集团的战略投资者。最后，物产中大通过向浙江物产2015年度员工持股计划、浙江天堂硅谷融源股权投资合伙企业（以下简称“天堂硅谷融源”）、中信并购基金——信浙投资、中植鑫荞、君联资本、赛领丰禾、兴证资管、三花控股、华安资管共9名投资者非公开发行普通股来募集配套资金，共262 576.22万元，用于整体上市后主营业务的发展。

图2 物产中大混改流程图

三、物产中大混改效果分析

（一）丰富股权结构，改善治理结构

混合所有制改革是通过非国有资本的加入，改善国有企业特有的“一股独大”现象。同时，多元产权主体的构成促使国有企业改善董事会结构和决策流程，提升公司治理水平（黄速建，2014）［5］。

1.引入非国有资本。如图3所示，首先，物产中大引进战略投资者参与公司改革，借助其先进的管理理念、外部资源与现有产业的有效嫁接，实现业务结构和盈利组合的持续优化，加快战略转型升级，其中最具有代表性的战略投资者便是天堂硅谷融源。天堂硅谷融源不仅是物产中大混改过程中引入的最大的战略投资者，且其母公司——浙江天堂硅谷资产管理集团有限公司，作为国内首批50家私募基金管理人之一，业务范围涉及股权投资、医疗健康、资产管理等领域，与物产中大全面推行的“一体两翼”战略具有较强的契合性，可以为金融、高端实业带来丰富的资源和战略支持。其次，为提高混改成效，贯彻“以人为本”的理念，物产中大实施员工持股计划来维护员工利益。该计划共有1 074名员工参与，其中董事、监事、高层管理人员共计24人，认购份额占比约为9.8%，中层骨干员工为1 050人，认购份额占比约为90.2%。以中层骨干员工为主的员工持股计划避免了将其变相成为高层管理人员的福利，提高了骨干员工对公司的控制权，将企业利益与个人利益绑定，促使员工与企业“同成长，共发展”。

图3 物产中大混改后股权结构图

2.增强股权制衡度。如下页表1所示，物产中大的第一大股东——物产集团在2014年之前的持股比例长期为34.02%，但前十大股东持股比例之和却为40%左右，因此物产中大国有股“一股独大”现象严重，且其余股权分散、股权制衡度较差。2014年之后（混改后），物产中大第一大股东的持股比例虽依然处于30%左右，但通过混改前的股权划转和非国有资本的加入，其前十大股东持股比例之和上升至60%以上，物产中大甚至有意识地提升了第二大股东的持股比例，以此来增强股权制衡度。

表1 混改前后物产中大股权比例变动表 单位：%

3.董事会成员多元化。混改后物产中大的董事会、监事会也有了相应的变更。首先，董事会成员由9名增加到11名，独立董事由3名增加至4名，并增加董事1名。这一变化不仅有利于建立更加公平、合理的决策机制，亦为面对物产中大整体上市后繁琐复杂的事务做好了准备。同时董事会席位也进行了变更， 6名董事中，4人为原物产集团的董事，另2人分别为交通集团财务管理部总经理和天堂硅谷融源总裁。相对于混改之前，董事成员的来源变得更加多样化，有利于形成各方资本之间的制衡，保证治理结构的有效性。其次，监事会的成员人数在混改前后虽没有发生变化，但全部都是“新面孔”，其中职工监事由1名增加到2名。这一变化主要得益于物产中大实施了员工持股计划，使员工成为企业的第三大股东。职工监事数量增加亦表明混改后，物产中大更加关注员工权益，增强了员工的话语权，使其在公司治理中也将扮演更重要的角色，提高了职工对治理结构的监督。

（二）聚焦主业，实现多元化经营发展

由下页表2可知，物产中大混改前的主营业务利润总额呈逐年下降趋势，其中作为利润主要来源的房地产业务缩水尤为严重。2014年之后，物产中大首先通过整体上市将母公司物产集团的大宗商品供应链集成业务注入到公司的主营业务中，迅速扩大了企业的资产规模与业务范围；其次，在2016年将地产板块以资产包的形式出售给阳光城集团，迅速提升了企业的资产质量；最后，于2017年将多个主营业务整合重组为“少而聚焦”的三大板块——供应链集成服务、金融和高端实业，主营业务利润总额大幅增加。

表2 混改前后物产中大主营业务营业利润变动表 单位：万元

混改后的物产中大以“一体两翼”为指引，聚焦供应链集成服务主业，发力金融服务业，拓展高端实业业务，强化企业改革，聚力高质量发展。首先，物产中大依托强大的资源优势，以客户需求为导向，积极开拓钢铁、汽车、能源、化工、线缆等市场，推进供应链集成服务业务的平台化、集成化、智能化、金融化和国际化，为供应链上下游客户提供高效率的集成服务，并与其共建合作共赢的产业圈，推动该业务持续稳健发展。其次，物产中大在拥有相对完整的类金融业务体系的基础上，不仅依托自身的信用优势、资金优势向客户提供融资租赁、商业保理等金融业务，加强合作紧密程度，还充分发挥其在现货、期货产业的经验技术为供应链上下游客户的主营业务收益保驾护航，致力打造“产业+金融”的发展格局，助推供应链集成服务主业。最后，物产中大依托其政企合作优势，秉承“以供应链思维、做产业链整合”的布局逻辑，主动布局了医疗健康、环保公用等“政府有要求、市场有需求、企业有追求”的朝阳性行业，从而实现多元化经营发展。

2020年的《政府工作报告》提出，深化混合所有制改革，国企应聚焦主责主业，健全市场化经营机制，提高核心竞争力。物产中大以“一体两翼”为指引，通过整合与集团主营业务相关的优质资源，聚焦主业，实现辅业的多元化发展，从而成为了我国最具影响力的大宗商品供应链集成服务商之一。

（三）业绩增长，提高经营效率

本文选取营业收入增长率、销售净利率和净资产收益率三个指标来分析物产中大混改前后财务绩效方面的变化，并与行业进行对比，具体数据如表3所示。同时，为了更加直观地表现财务指标的变化趋势，本文将上页表3中物产中大的数据绘制成折线图，如图4所示。

表3 混改前后物产中大财务绩效变动表 单位：%

图4 物产中大财务绩效变动图

如上页表3所示，物产中大的营业收入增长率、净资产收益率在混改前（2014年之前）大幅下跌且低于行业均值。混改后，企业各业务收入增长提速，营业收入增长率、净资产收益率呈平稳上升趋势。物产中大通过吸收合并物产集团，将其优质资产注入企业，这一举动不仅使其拥有了完整且庞大的上下游供应链和稳定且强大的物流体系，大大提升了上游议价能力和下游分销能力，还解决了混改前物产集团和物产中大由于各自独立经营、资源互不共享所导致企业之间存在业务交叉、产品服务同质化、恶性竞争等问题，推动物产中大从赚取买卖差价的传统贸易商成功转型为供应链集成服务商。同时，物产中大混改前的销售净利率呈下降趋势且始终低于行业均值，混改后企业成本管控能力提升，该指标呈现小幅度上升趋势。物产中大在混改后加大精细管理力度，通过优化组织结构，精简重复环节，增进各个业务板块的协同作用，完善产业链条的顺畅性，提升运营质量和效益；优化资源配置，降低融资成本；加强风险管控，强化资金管理来实现提质增效。

四、结论与启示

（一）结论

1.混合所有制改革通过引入非国有资本来丰富股权结构和改善治理结构，提升企业的治理水平。物产中大在混改过程中，不仅有意识地打造第二大股东，还引进高质量的战略投资者和实施员工持股计划，形成了合理的多元化股权结构布局，促使各方资本相互制衡、相互协同，进而形成了合理、稳定的公司治理环境，提升了企业的决策、经营管理水平。

2.混合所有制改革通过优化资源布局，聚焦主业，实现辅业多元化经营发展，提升企业经营绩效。物产中大通过整体上市将物产集团的优质资产注入企业并对其进行整合、重组，同时剥离了经营状况较差的低效资产，迅速提升了企业的规模与资产质量，形成了“流通集成服务为主、金融和高端实业为辅”的战略格局，聚力高质量发展。

（二）启示

1.国企混改应形成合理的多元化股权结构。首先，政府在保持大股东地位的同时可以允许和鼓励非国有资本的加入，激发其积极性与主动性，共谋企业发展。其次，企业可以采取多种方式构建股权多元化，整体上市、引进战略投资者、实施员工持股计划是现今三种主流的国企混改方式，多种方式共同实施不仅能满足企业混改需求，也能加快落实多方资本协同作用，提高企业治理、经营效率。但由于不同的国企混改模式对于企业的技术、资本、劳动要素投入的效率提升不同，企业应明确自身的战略目标和发展规划（夏秀芳、刘晶晶，2020）［6］，选择合理的混改方式，最大限度地提升企业绩效（朱嘉伟、陈洁，2020；韩沚清、史慧芳，2018）［7］。

2.实现国有资本的做大做强还应重视企业后续的结构性产业整合。首先，政府可以通过股权划转将实际控制权进行转移，助推企业间的重组合并，并对改革结果进行定期考察。政府还应要求国企制定其所处行业的负面投资清单，将经营多元化的相关指标纳入其考核范围，防止企业的投机行为造成国有资产的流失。其次，企业可以合并集团内与其主营业务相关的优质公司并进行资源整合和优化布局，这不仅可以减少持股中间链条，提高企业管理效率，还可以解决集团企业之间存在业务交叉、恶性竞争等问题。企业还可以采取多元化经营策略，在保证主业的核心经营地位下实现辅业的多元化发展，推动企业产业结构升级，提升企业核心竞争力。