关于我国企业投融资实践中对赌协议的应用分析

文/艾明凯

（对外经济贸易大学国际经济贸易学院）

现如今我国综合实力显著提升，促使市场呈现繁荣发展局面，增加了企业之间的竞争压力。部分民营企业为了实现长远发展目标，会在融资实践中使用对赌协议的方式，帮助企业实现长远发展的目标。但是对赌协议在我国应用的时间较短，在使用对赌协议的过程中仍存在部分问题，需要相关人员采用科学合理的措施进行解决，有效发挥出对赌协议在企业发展中的经济价值，促使企业健康平稳运转。

一、对赌协议概述

对赌协议又被称为估值调整协议，是投融资和并购双方为了保证自身利益签订的金融条例，由于经济收益结果存在不确定性，因此被称为对赌。对于对赌协议而言，能够有效将企业现存资源进行合理配置，合理控制项目风险，确保项目在运转的过程中能够合理规避风险，减少未来市场波动对项目发展产生的不利影响。当企业在发展中应用对赌协议时，能够减少信息不完善给项目发展带来的风险，通过使用经济付出成本较低的代理方式保障投资者的利益。融资企业可以让出相应项目的股权，获取相应的项目发展资金，确保企业能够实现可持续发展的目标。再者，企业应用对赌协议能够提高管理层工作质量，采用业绩目标激励方式，提升管理层的工作质量。

二、对赌协议在我国企业的应用现状

通过调查发现，对赌协议在我国企业中没有形成相应制度，但是国际投资机构对企业进行投资时经常会使用对赌协议进行投融资实践。我国常见的对赌协议主要包含以下几类，第一是业绩类，主要是指投融资双方利用证券市场的项目价格，制定对赌条款，最终按照项目市场经济收益进行分成，以蒙牛乳业为例，该企业是我国使用业绩类对赌协议的代表，也是第一位使用对赌协议成功的企业，虽然后期有部分企业仿照蒙牛乳业采用业绩类进行对赌，但大多数企业都对赌失败。第二是股价类，这类对赌形式侧重于企业对股权认购的价格商谈，如果股价价格高于约定价格时，投资方可以在相应项目中获取经济收益，并且对赌协议的结果与企业运营水平密切相关，企业在运转项目中容易受到市场波动影响，对赌风险较高。第三是上市类，例如私募股权基金对拟上市的公司进行风险投资时，通常会制定对赌条例，因为这类对赌协议的结果除了深受项目运转和宏观经济影响之外，还会受到上市监管部门相关政策的约束，也就是IPO发审制度，因此对赌成功的机率较小。第四是衍生类，这类协议与投融资没有直接关系，主要是作为一项衍生金融的工具，通常将相关项目的商品价格作为赌注，协助企业明确商品成本收益。

三、对赌协议在我国企业融资实践中的应用阻碍

（一）法律地位遭受质疑

对于企业融资实践中的对赌协议应用而言，我国司法界对其的合法性问题存在意见不一致的现象。反对对赌的人认为对赌协议会给参与融资企业带来经济负担，如果企业上市出现无法完成对赌条款的情况时，则会给企业未来发展造成不利影响，导致相应股价出现反常波动现象。再者，反对对赌的人士认为对赌协议中的内容倾向于投资方利益，投资方在对赌协议中始终处于有利地位。企业对赌成功则投资方可以获取良好的股票收益，对赌失败可以获取管理层的股额赔偿，融资方获取的经济收益相对较少。另外，对赌协议也会破坏中小股东经济收益，因为对赌协议存在项目股权转让条例，如果融资方企业在股权结果中存在较高的波动性，如果企业管理层或者股东出现变化，则会直接影响中小企业的经济收入，这也是我国法律和市场监管部门对对赌协议严格控管的原因。

（二）IPO发审制度限制

根据我国证监会内部审核方面的要求，国内企业在上市之前，需要终止企业内部相关项目权属的不确定性协议，包含上市时间对赌、业绩对赌、股权对赌以及业清算优先授偿协议、董事会一票否决权等五类内容，这些内容都被IPO监管部门禁止。与此同时，创业板的中小企业在申报时，都会被监管部门直接命令杜绝使用对赌协议，因为通过上述可以看出，中小企业应对市场经济风险的能力较低，再加上对赌协议中有项目股份转让条例，可能会对这部分公司内部的股权结构造成干扰，导致企业内部实际控股人出现转变，增加了企业经营的不确定风险，因此我国市场监管部门直接杜绝对赌协议。

（三）对赌管理缺乏创新意识

在我国企业进行融资实践中，企业对赌管理的创新意识对对赌协议的质量产生重要影响，为了促使企业实现平稳发展的目标，能够将对赌协议中的条款落实到各项工作内容中来，需要领导扶持。但是通过调查发现，现今很多企业领导层对对赌协议的认识程度较低，只将重点放到对赌协议的资金融资上来，忽视了对赌协议创新的重要性，没有将对赌协议的创新进程纳入企业发展的计划中来，对对赌协议的开发力度不足，导致部分企业在利用对赌协议进行融资实践时，经常出现市场监管部门审核不通过的情况。另外，我国对赌协议制度不够完善，现如今企业的工作内容、工作流程发生了显著改变，对赌协议制度需要根据企业融资的实际情况，及时更改原有的对赌协议制度。然而现如今绝大多数企业基本上没有相应的对赌协议制度规范自身行为，只能根据市场监管部门的要求进行融资，导致企业在融资中存在较高的经济风险。

（四）对赌协议制定人员的知识水平较低

虽然现如今大部分企业融资实践中制定对赌协议条款时，都是将财务管理人员组织起来进行商讨，虽然财务管理人员在面试中，经过层层筛选，具有较高的专业技能。但是对赌协议条款的制定，对财务管理工作人员的职业素养具有较高要求，需要工作者能够结合项目发展的实际情况，预估项目在后期运转中可能会出现的经济风险，制定相应的事前预估、事后控制措施，并结合实际情况给领导层提供切实可行的建议。然而企业财务管理人员在实际完成工作时，由于自身对对赌协议了解不够全面，提出的对赌协议内容难以有效保障企业经济利益，影响了财务管理的工作质量。

四、解决我国企业融资实践中应用对赌协议问题的对策

（一）提高风险管理能力

在企业市场竞争压力较大的形势下，我国企业在融资实践中应用对赌协议时，应提高企业内部对对赌协议的风险管理能力，有效解决对赌协议中股权主体转让的问题，充分发挥出对赌协议在企业融资实践中的作用，这样企业在后期进行融资实践时，才能结合项目的实际发展情况，从全局出发制定工作部署，合理规划融资条款。首先，企业应对所处行业的政策变动进行系统分析，预测项目在市场经济周期波动中可能会出现的风险，制定相应的技术革新措施。其次，企业应评估同类型项目的市场竞争实力，分析竞争企业会对项目发展造成的不利影响，从而在制定对赌协议条款时，规避市场波动、协议外资融资风险，防止出现企业股权转让问题，确保企业实现持续健康发展的目标。

（二）制定完善对赌协议制度

市场监管部门在制定对赌协议制度时，需要与企业融资实践中的对赌协议工作内容相对接，为了提升对赌协议制度的合理性，市场监管部门应组织管理人员结合我国企业运转现状，分析原有制度中存在的问题，总结对赌协议制度中需要完善的地方。可以将相应的工作内容采用责任制的方式落实到具体的工作者身上，当他们在后期开展对赌协议监管工作时，能够以认真负责的工作态度投入其中，全面提高对赌协议管理的工作质量。此外，市场监管部门在对赌协议制度建设完毕后，应积极利用共享线上功能，制定统一共享线上操作标准和程序，并在线上下发操作方法和步骤进行操作培训，实行制度控制渠道化、标准化和强制化，比如利用内部网站、微信公众号等宣传新型对赌协议制度，采用图文讲解的方式，提升我国企业对新兴对赌协议制度的认识程度，促使他们在后期融资实践中应用对赌协议时，能够按照市场监管部门制定的对赌协议制度进行工作。

（三）强化对赌协议管理创新意识

在企业竞争较大的市场形势下，企业融资实践的管理工作方式发生了明显变化，企业应结合投融资实践的现实需求，转变传统对赌协议管理的工作方式，强化对赌协议管理创新意识。例如，企业根据项目管理的现实情况，建设相应的对赌协议管理体系，定期按照对赌协议中的内容对相应项目进行全面分析，加强财务核算、项目审查力度。

（四）提升对赌协议制定人员的知识水平

在我国企业投融资实践中应用对赌协议时，对对赌协议制定人员的工作能力提出更高要求，需要他们在工作中能够结合项目的市场发展情况，进行事前预估、事中控制，为了提升对赌协议制定人员的工作能力，企业可以定期开展与对赌协议相关的商讨会，让工作经验丰富的人员分享自身的对赌协议制定技巧。并且，企业可以给对赌协议制定人员提供相应的学习网络，要求员工在规定的时间内学习视频内容，并通过线上考试的方式，帮助员工检查自身对对赌协议的了解程度，有序提升企业对赌协议制定人员的知识水平。

五、结束语

综上所述，在企业发展速度加快的背景下，企业在投融资实践中应用对赌协议时，应从多个层面分析对赌协议在应用中存在的问题，并结合企业投融资的实际现状，制定科学的解决对策，确保我国企业投融资实践能够在对赌协议的协助中有序开展。