支持房地产信托基金发展的对策分析

师禾迪 张应华

（九江学院经济学院，江西 九江 332000）

一、我国房地产信托基金发展的现状

房地产信托基金，简称REITs（Real Estate Investment Trusts），是一种以发行收益凭证的方式，募集投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的信托基金。作为一种投资理财工具，相比于其他融资方式，它具有易变现、分散投资风险、增值潜力大和收益稳定的特点。21世纪，房地产信托基金被投资者视为成熟市场上继股票、债券、现金之外的第四类资产。

我国房地产信托基金的发展自2002年开始，整体发展缓慢。2014年1月，中国证监会批复同意中心设立中心起航专项资产管理计划，并批准起三年后将在政策允许的情况下上市流通，标志着我国首支真正意义上的权益型类REITs产品正式破冰。尽管如此，截至目前，我国仍没有真正意义上的REITs。

2020年5月3日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。8月3日，国家发改委发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》，通知指出优先支持位于《京津冀协同发展规划纲要》《河北雄安新区规划纲要》《长江经济带发展规划纲要》《粤港澳大湾区发展规划纲要》《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》《海南自由贸易港建设总体方案》等国家重大战略区域范围内的基础设施项目。支持位于国务院批准设立的国家级新区、国家级经济技术开发区范围内的基础设施项目。

综上，目前我国尚未出现严格意义上的房地产信托基金，已发行和试点的类房地产信托基金相较于房地产信托基金发达地区也是屈指可数，但相关政策的出台正持续推动我国房地产信托基金的探索前进。

二、阻碍房地产信托基金发展的原因

（一）基金运作的税负过重

房地产信托基金运作过程包含三个环节：设立环节、存续环节和终止环节。设立环节中，委托人需要缴纳印花税、企业所得税、营业税等一笔税款；存续环节中，受托人管理资产获得收益以及发行房地产信托基金所获收益需缴纳所得税，受托人将房产收益支付给受益人，受益人还需扣除所得税，这一环节中还需缴纳印花税、营业税及附加等；终止环节时，受托人向受益人交还房产，受托人需缴纳营业税、企业所得税、印花税等，收入需再次缴纳印花税、契税等。在整个过程三个环节中，房地产作为委托资产实质上只进行了一次转移，但却存在多次纳税的问题。多重征税增加了房地产信托基金的税收负担，这阻碍了房地产信托基金的长久发展。

（二）房屋的租售比相差悬殊

当前，尽管国家对房地产行业有所管控，但房地产行业仍然呈现只涨不降的状态，炒房现象依然存在，房屋租金受多种因素的影响呈现不同的价格层次，相较于一线和新兴发展的城市来说，其他城市的租金相对较低，房屋空置率较高。从一定程度上来说发行房地产信托基金能够帮助房地产从金融属性回归到住房属性，但租售比相差悬殊，未达到收益预期，这无法使房地产信托基金持续化发展。

（三）开发商的利益驱动不足

房地产行业的高利润吸引众多房地产开发商盲目投资高档商业用地，导致房地产市场出现结构性失衡。炒作之下，房价上涨，导致需要住房的购买者无力购买，房地产的空置率上升，房地产开发商收益受损。由于房地产商开发资金主要来源于商业银行，利润下降偿还能力减弱，影响商业银行的经营状况。房地产行业受金融业的支持，部分商业银行为追求指标而盲目贷款给开发商，忽视了相关资信评估，引发金融风险。房地产行业与金融市场关联度高，对金融依赖性强，受相关政策的限制。

（四）房地产信托基金发展的风险较多

首先是运营风险，房地产信托基金的发展与房地产及附近的商业化程度相关，在资产评估上会受估值方法选择的影响，目前常用的现金流贴现法等未将风险因素纳入计算，除此以外，国家对房价的调控政策会影响房地产信托基金的收益，诸多的不确定性因素会影响房地产的资产价值评估。其次，代理人风险，房地产信托基金的运营状况受机构相关人员的能力影响。房地产信托基金运行缺乏专业人才，面对风险没有能力及时处理会引发利益矛盾。再者，行业风险。行业风险主要变现为收益率的风险。房地产行业与众多行业息息相关，一个行业的变化就会对房地产行业产生影响，最明显的就是收益率的变化。

三、房地产信托基金发展的国际经验

（一）完善国家立法

自1960年美国房地产信托基金发展开始至今，经历了多次的税法改革，其中1960年《国内税收法典》、1976年税法改革、1986年《税收改革法》和1997年《纳税者减免法》对房地产信托基金的发展提供了动力。美国将专项立法与其他法律文献相结合，形成了由税法、公司法、债券法三法相辅相成的法律体系，为房地产信托基金的发展提供了坚实的基础。同时，美国税收政策规定，REITs只要满足税法的，就可以在公司层面享受免税优惠。这样就可以减少REITs的成本，鼓励投资者积极参与。

2003年，香港《房地产投资信托基金守则》颁布，既为房地产信托基金奠定了法律基础，也搭设了基本框架。

发达的房地产信托基金市场税种少、税率低，还设有专门的税收优惠。税种设置上，主要以印花税、房产税和所得税为主，秉持“重交易、亲分配”的税收原则。为鼓励长期持有房地产信托基金对分配环节进行相对宽松，对相关环节的合法干预促进了房地产信托基金的发展。

（二）设立项目公司SPV

SPV（Special Purpose Vehicle）是信用级别较高的机构，专门为辅助房地产信托基金的发展，它在整个运行过程中扮演着重要角色。SPV不仅通过一系列专业手段降低了成本，解决了融资困难的问题，关键的是通过风险隔离降低了交易中的风险。发达的房地产信托基金国家，SPV的法律形态主要有信托、公司、有限合伙三种。

（三）获取优质资产

优质资产为房地产信托基金的成功提供前提和基础。以香港领展和越秀为例，领展拥有来自香港房委会分拆的客流量稳定的大量公屋配套资产；越秀的资产源于广州城建的优质写字楼和商场，运营过程中能够通过越秀地产平台多角度获取资源，以便找询优质的资产，十分具有竞争力。

（四）房地产信托基金的设立条件

研究发达国家房地产信托基金发展的历程可以发现，房地产信托基金的发展依赖于国家相关的法律法规，其中房地产信托基金设立的条件直接引领房地产信托基金的推行。这里以美国的《税收改革法》、新加坡的《新加坡房地产基金指引》和香港的《房地产信托投资基金守则》为例，总结三个国家对于房地产信托基金在设立条件上的共同要求。组织结构上，明确公司的组织形式和管理结构；资产要求上，明确资产组成和比例，对于资产投资方向做出明确规定；收入要求上，收入要来源于房地产投资，而且要关注收入在总资产中的占比（新加坡无限制）；红利分配要求上，收入分配的百分比要超过一定的比例；长期负债要求上，明确债务比例上限以及在总资产的占比问题（美国无限制）。

四、促进我国房地产信托基金发展的对策

（一）尽早出台我国房地产信托基金税收优惠法律

在税制改革试点，可暂时对包含房地产信托基金在内的所有金融投资工具免除增值税，改按消费环节收益征税，降低税负成本；对于流动性较慢的资产，可采取适当延期来保证资产的稳定持续性。

房地产信托基金是金融行业和房地产行业的有机结合，尽早出台房地产信托基金税收优惠政策能为投资者扫除双重征税的压力，稳定投资市场，促进房地产信托基金的持续、稳定发展。出台相关税收优惠法律并不仅仅指法案的颁布，还要将法律工作体系细化、完备化和专业化，根据我国国情，制定相应的专项处理措施，使房地产信托基金真正“落户”中国。

参考国外相关立法，对房地产信托基金投资实体的法律地位、设立条件、资产估值、投资要求、参与方的权责等相关内容做出统一规定。吸取试点经验，结合我国国情，从完善我国税法环境的角度，对出现的问题逐步完善解决，同时探索房地产信托基金收益过低问题的解决方案，尽快制定《中国房地产投资信托基金法》。

（二）摸索房地产信托基金评估治理结构，完善信托基金管理体系

目前，由于我国法律尚未对房地产信托基金采用何种管理模式进行规定，实际操作中可能会出现利益伤害的问题，如委托人和受托人采取不法手段危害受益人的利益，从业人员需要共同摸索总结出科学、完善的房地产信托基金评估治理结构，可以借鉴美国伞形基金管理制衡模式，保障投资者的利益。从事房地产信托基金的职业经理人需要有专业的素养，熟知信托基金管理体系，聘请专家管理，在实践中完善信托基金管理体系；模仿银行信贷管理制度，设立房地产信托基金资产的评级制度。

（三）引进“REITs+PPP”模式发展，允许保险公司加入共同承担风险

PPP是在公共基础设施领域政府和社会资本合作的一种项目运作模式。PPP模式主要集中于公共领域、准公共领域，这种模式实际上是政府以负债的形式进行融资。将PPP与房地产信托基金相结合，一定程度上找到了长期持续稳定的运行战略。

为避免偶然因素导致的收益损失，试点过程中可以尝试由政府或者政策性的保险公司提供再保险服务降低新生投资品的风险，调动投资者的兴趣，同时也为保险公司开拓新道路。