关于债券市场违约与 债券投资者权益保护的研究

何婷

（四川大学锦城学院，四川 成都 610000）

债券市场违约主体逐渐从民企发展到国企，其违约程度从无法兑息发展到本息违约，违约券种不断从公司债发展到短融、中票，并且违约期限的时长逐渐加长，促使我国债券市场的发展受到严重影响。因债券市场的违约事件频发，所以如何保护债券投资者的合法权益，深受投资者的关注，与此同时，我国也在持续完善与债券投资者权益相关的制度，进而促进该行业良性发展。

一、我国债券违约原因分析

（一）宏观方面，经济下滑趋势

受全球经济影响，大部分大宗商品价格已有大幅回落趋势；我国目前处于“三期叠加”阶段，也直接造成了经济下滑趋势，因此构建当前的债券违约大环境。通过各国的相关违约数据的详细统计，负相关性已在经济增长率和债券违约率中明显呈现。利润是公司或者企业来兑付债券本息的主要途径，但在这种经济下滑的趋势下，大多数公司、企业都很难盈利，并且还出现现金流恶化现象，致使到期债券无法兑付。

（二）中观方面，行业不景气

在经济下滑的趋势下，各个与之相关的行业均相对不景气，一些强周期性企业出现产能过剩的情况，其生产设备的使用率严重不足。在企业中大量的设备闲置代表通过举债融资形成的产能不能转化成维持经营现金流与企业产出，同时企业固定生产成本也会侵害原产出的利润，进而促使企业的到期债券无力兑付。

（三）微观方面，企业经营管理待完善

大多数企业或者公司投资相对比较激进，其财务杠杆率也相对较高，在我国不断变化的经济大环境之中，因滚动融资有着很高的要求，促使企业融资困难，进而影响到期债的侻付。与此同时，企业经营结构也有待完善，其不完善的方面在股权或者受股权纠纷悬而未决等负面因素中得以凸显出来，以上情况均会对企业的正常经营产生影响。

二、我国债券市场投资者权益保护进展及存在问题

近些年，我国监管层对债务投资者权益保护的完善，制定了与之相关的法律法规。在制定与完善的过程中，首先对事前预防措施进行强化。因此制定了《证券法》《担保法》等相关的权益保护的法规，同时也在对信息披露、发行管理办法等监管措施进行不断完善。其次是事中建立应急措施。我国借鉴了一些发达国家成熟经验，证监会引进了债券持有人会议与债券受托管理人两项制度；并且交易商协会也对一些相关规程进行了完善与推出，使债券持有人的各项权责进一步明确，也对持有人会议的召集标准有所降低，同时也加强保护债券投资者合法权益的力度。最后是对事后处理机制进行完善。我国建立了破产诉讼、违约求偿诉讼等违约后救济措施，债券投资者可按照债务人财务、违约程度等状况，选择行使申请财产保全、担保权等债务偿还工具。但是在这些问题处理的过程中，仍存在很多不足。

（一）信息披露不完整

债券相关的信息缺乏统一披露标准，因此制造出信息披露监管套利空间；并且相关的债券信息披露不完整、不及时。大多数债券发行人对信息披露意识相对较为薄弱，也导致信息披露的效果不明显。若债券违约发行人股权变更完成后，第八天才可发布公告至债券投资者。与此同时，还有一种恶意或者隐瞒不真实信息披露。这些情况均会对债券投资者的权益造成损害。

（二）待提高持有人会议制度实际保护效力

关于持有人会议制度的实际保护效力可以分为两点内容；第一点，触发条件高。按照与之相关的会议规程规定，除依照募集说明书中规定和召集人召开外，还要对合计持有或者单独持有30%以上同期债务融资工具余额的人员提议召开，但在实际情况中，因债券持有人组织均相对分散，并且还存在搭便车现象，所以想要达到规定也是较为困难的。第二点，议案通过难。按照相关的规程规定，除其他与会议另外的约定外，会议在进行决议时，只有在2/3持有人出席该会议才可以进行表决，同时出席会议在3/4持有人对债务进行表决才可生效。但决议没有绝对的强制性，是否落实仍要按照与发行人协商后的结果。

（三）受托人管理制度不完善

受托人管理制度不完善，可以从两方面内容表现出来，第一方面，职责不明。我国债券受托人多是由承销机构进行挂名，承销机构又作为债券持有人召集相关人员召开会议，这就造成了作用的重叠，致使承销机构的在召开会议中职责不明。第二方面，受托人管理制度没有得到全面普及。在中期票据与短期融资券等债务融资工具中，并没有采用受托人管理制度，若出现违约情况，仅有交易商协会进行中间调解，但该作用也很难发挥出来。

（四）中介机构未履行职责

中介机构未履行职责可以从两点内容体现，第一点，大多数中介机构没有履行核查与调查等与之相关的职责。第二点，信用评级质量不够统一，不能精准的体现出发行人的资信情况。如个别债券在上市时，债券信用评级机构将其评价为最高级短期债券，但在之后一年的时间里，该债券便不能兑付。

（五）没有设立具体的交叉违约条款

若不设立具体的交叉违约条款，发行人在发行债券时出现违约时，其未到期债券不能提前提出补偿，导致到期的债券持有人难以获得有效的资产清偿。如某债券出现违约时，到期的持有人采用法律程序将该公司全部有效资产冻结，甚至对该企业股票利用被拍卖方式受偿债券持有人，进而直接导致未到期投资者不能及时求偿。我国对债券设立交叉违约条款相对较少，这样不利于该行业的良性发展。

（六）待完善的司法救济制度

司法救济制度的不完善，从三方面直接体现，第一方面，我国对债券市场的基础法律的设立较为薄弱，同时也缺少违约债券退出机制，对相关的处理程序与资产保全的规定并未实现全面破产。第二方面，在对企业进行财产保全、破产清算等与之相关的商事诉讼费中，远远高出一般民事诉讼案件的费用。第三方面在对企业进行破产清算时，虽然清算过程简单易行，但由于任务量较多，导致耗费了大量的时间，同时有可能会对债权人造成更严重的损失。

三、我国债券投资者权益保护的对策与建议

（一）建立严格的信息披露制度

建立完善的信息披露制度，通过如下内容进行建立，第一，应建立具有统一性、全面性、操作性强等特点的信息披露制度，来不断适用于我国债券市场。第二，建立信息披露管理平台，让投资者可以获取更加高效、统一、准确的信息[1]。第三，明确股权变动、资产重组等重大事件披露事宜。第四，对所涉及的问题采用针对性的方式，引导和培育发行人提高自律意识在信息披露的过程中。第五，采用我国立法来逐渐强化信息披露制度的执行力度，同时对企业董事、发行人或者高级管理人等相关人员未能履行信息披露义务等，要对其应依照我国法律法规进行严惩。

（二）完善债券持有人会议制度

债券持有人会议制度的完善，通过以下相关完善的，第一，提高债券持有人会议制度立法位阶，在我国《证券法》等相关的法律中，是以法的名义规定债券持有人会议制度[2]。第二，我国政府部门也为增加对发行人的严惩措施，也随之出台了一些与之相关的规程和办法，以增高发行人在违约中所承担的成本，也对债券投资者提供了有效的保障。第三，深入细化债券持有人会议制度中的所有触发条款，对影响企业偿付风险的事件，复杂且难列举完整的，要使用持有人制度中的触发条款进行完善。第四，在完善债券持有人会议制度时，建议在持有人大会环节或者债券持有人等环节，给予其一定的强制执行权利。

（三）完善债券受托管人制度

首先要提高债券托管人制度在我国立法之中的阶位。其次，设立专门的受托人管理制度，因债券受托人制度也是信托的核心内容，这也可以避免发生利益冲突[3]。最后，进一步明确债券受托人职责；在发行债券之前，受托人应对发行人所发行的债券进行信用评级、财务状况等相关的信息进行核实与审查；在合法合规性、经营状况、财务情况、信用评级等信息进行审查和核实；在发行债券之后，受托人对担保人及发行人的经营财务状况变化采取实施关注，与此同时，还要对其在出现其他状况时运用合理的应对措施；并且还要帮助债券投资者处理破产清算、资产保全、谈判等事宜。

（四）增强中介机构职责

增强中介机构所履行的职责，需要从以下三方面内容进行完善，第一，建议相关的监管部门采用违规惩罚的方式对中介机构需履行的职责进行约束，同时也要加大对其未履行的职责处罚力度，保障投资者的自身利益[4]。第二，加强行业协会从业人员的后续监管力度，并且还要提高从业人员的专业素养，从而提升对日常监督管理意识，推动该行业形成良好的服务规章与标准。第三，加强完善“过错追责”制度，提高行业人员与债券发行人的责任意识，进而保护债券投资者的利益。

（五）提出偿债保障条款

偿责保障条款的引入，可以完善相关的法律法规。并且其保障条款要求在债券发行的过程中，设置加速清偿、交叉违约、限制性条款等规范，使合理出售资产、股权及压缩发行主体分红等行为得到充分保护，尤其是对未到期债券投资者也进行了有效保护，当出现损害债券投资者利益的情况时，可以利用债券清偿程序或者召开债券持有人大会加速清偿程序。

（六）完善司法救济制度

首先要在《企业破产法》等法律中为债券持有人采用司法救济的程序等内容进行明确，进而使债券持有人在使用司法救济时的成本有所降低。其次，将企业破产法进行严格落实，对过度举债并且无法有效使用的企业进行惩戒，对其全面使用破产清算、破产和解等方式进行控制，以保护投资者的长久利益。

四、结束语

债券市场违约现象的频发，对我国投资者的利益造成一定的损失，并且我国对债券投资者的权益保护也存在着一定的缺陷，例如较叉违约条款有待完善、受托人管理制度待完善、信息披露不健全等。与此同时，我国为有效的保护债券投资者的合法权益，借鉴一些发达国家对债券投资者权益保护的经验，不断完善我国债券持有人会议等制度，持续增强我国债券投资者权益保护。