对未来经济走势的认识与思考

2021-11-24牛犇

经营者 2021年15期

关键词：原材料公共卫生供给

牛犇

（赣州银行资金营运中心，江西南昌 330038）

一、增速放缓迹象逐步显现

2021年一季度GDP同比增长18.3%，二季度GDP同比增长7.9%，预计下半年延续回落态势。

（一）尚未恢复至突发公共卫生事件前水平

2021年上半年，社会消费品零售总额同比增长23%，两年平均增长4.4%，总的来看，消费处于恢复进程中。但二季度4.6%的两年复合增长与2019年底的8%左右相比，还存在较大差距，要想消费恢复到前期水平还有较长的路要走。此外，突发公共卫生事件带来社会财富再分配，低收入群体财富缩水，中高收入群体收入基本未受影响，并且金融资产、不动产大幅增值，贫富差距进一步拉大，影响整体消费修复。

（二）外部需求对工业生产、出口的支撑在减弱

2021年上半年，出口保持两位数增长，但领先指标呈回落态势。6月制造业PMI（采购经理指数）新出口订单和PMI生产指数均较上月进一步回落，出口高速增长可能较难维系。一方面，发达国家有望在下半年实现群体免疫；另一方面，限制美国供应链修复的因素，预期也将在三、四季度得到改善。

（三）房地产与基建投资可能较难接力外需

受财政节奏后置影响，2021年上半年基建投资两年复合增速仅为2.4%。受限于地方政府再融资压力较大、财政部对于专项债项目考核趋严等，未来基建投资反弹空间可能不是太大。地产可能成为拖累经济的重要因素，6月房地产投资两年复合增速为7.2%，较5月下降1.7%，连续两个月下滑，商品房销售面积和销售额同比下降1.7%、8.9%。房地产调控加码，金融政策收紧，再加上土地竞争日趋激烈以及一些大中城市新房限价，地产投资增速面临下滑。

（四）部分景气指数正在放缓

数据显示，部分指标动能有所减弱，6月PMI指数为50.9%，仍在景气区间，但已连续3个月放缓。生产端和需求端都有所减弱。从生产端看，6月PMI生产指数环比下行0.8%至51.9%，回落至突发公共卫生事件以来的最低水准，表明工业生产扩张速度可能正在边际放缓；从需求端看，虽然PMI新订单指数环比小幅上行0.2%至51.5%，但PMI新出口订单指数继续下行0.2%至48.1%，就需求来说，可能面临内需修复缓慢、外需持续走弱的格局。

（五）中小企业是经济恢复中最不均衡的点

大型企业经营恢复显著好于中小企业，从数据看，2021年上半年只有3月、4月中小企业PMI处于荣枯线以上，其余4个月均处于50以下。就行业看，恢复最慢的租赁和商务服务业、住宿和餐饮业正是中小企业集中分布的主要领域。中小企业对于稳定就业具有非常重要的作用，中小企业恢复不足，在一定程度上会影响新增就业岗位创造。

二、支撑因素依然比较充分

尽管突发公共卫生事件带来的不确定性仍存在，但我国经济长期向好的基本面没有改变。

（一）消费恢复存在较好支撑

一方面，就业持续改善，居民收入增加。2021年上半年人均可支配收入为17642元，扣除价格因素同比实际增长12.0%，两年平均增长5.2%，基本与经济增长同步；6月份全国城镇调查失业率为5.0%，比上年同期下降0.7个百分点，这些都有利于提升居民的潜在消费能力。另一方面，经济正在恢复，疫苗接种量持续增加。截至2021年7月13日，全国疫苗接种超过14亿剂次，叠加国家促进消费的政策逐步显效、公共场所管制措施可能逐步放松，将切实提振居民扩大消费的信心和意愿。

（二）制造业投资有望在盈利改善的情况下加速

工业企业盈利与制造业投资之间存在较强的因果关系。2014年以来，工业企业利润呈现趋势性下滑态势，虽然中间出现过阶段性平稳，但从未有过2020年以来明显的筑底回升情景。2020年四季度工业产能利用率达到历史高值，2021年工业企业盈利快速修复，1—5月工业企业利润总额两年复合增速已达21.7%，实体经济回报率大幅改善，为制造业投资提供了更大空间。此外，2021、2022两年房地产有望迎来竣工高峰，带动竣工端产业链复苏，在一定程度上有助于熨平波动。

（三）外部需求仍有一定保障

发展中国家群体免疫滞后于发达国家，全球供需缺口的逻辑依然成立。受印度疫情扩散的影响，越南、泰国、缅甸、马来西亚等东南亚国家情况有所加重，这些国家在机电、纺织等出口领域与我国存在竞争关系，这将延续中国出口的替代效应，并且或将使全球供应能力修复的时间再度延后。

（四）积极的财政政策依然可期

参照近几年地方债发行和融资经验，当年地方政府债务新增限额与地方政府债净融资额相差不大，2021年下半年专项债供给有望加速。预计下半年财政政策发力空间较足，基建投资有望回升。

（五）企业对下半年经济仍有信心

2021年6月，产成品库存指数上行0.6%至47.1%，同时原材料库存指数上行0.3%至48%。内需恢复不足以及外需逐步回落，对企业库存去化产生了一定的威胁，但企业仍在准备原材料筹备生产，说明企业认为库存指数上升是短期因素导致，对未来订单需求仍有较强的信心。

三、通胀抬升存在较大可能

2021年1—6月，PPI（生产者物价指数）创新高、CPI（消费者物价指数）处于低位。6月，PPI同比上涨8.8%，涨幅较上月回落0.2%，为今年1月转正以来首次回落，而CPI只有1.1%，较上月回落0.2%。猪肉和服务项对CPI拖累较多，猪肉价格下降36.5%，处于历史低位，拉低CPI约0.8个百分点，剔除猪肉和服务的CPI同比增速约在2.4%左右，处于近年来较高水平。

2010年以来，我国PPI经历了2011年、2016年底至2017年、2020年底以来三轮上行。前两轮PPI上行，以供给或需求单一因素驱动为主，其中第一轮以需求驱动为主，物价全面上涨，是“四万亿”计划后国内经济在大规模刺激下由复苏走向过热的结果；第二轮受国内供给影响显著，涨价主要集中在上游，源于供给侧结构性改革“去产能”造成的供给冲击。本轮PPI上行，由供需双重因素共同驱动，源于供需错配，欧美需求加速修复，但资源国供给受限，以及受到国际物流价格上涨的影响。

驱动因素不同，PPI上行对CPI的影响也有差异。与第一轮PPI上行由投资需求驱动、第二轮由供给收缩驱动不同，本轮PPI上行在上、中、下游行业均有体现。成本转嫁能力强、与原材料直接关联的消费品价格变化，在CPI中已经有较多显现。比如，原油价格上涨，带动CPI交通工具用燃料同比上涨23.6%；钢、铜等原材料涨价，使得CPI家用器具同比连续4个月上行1%；芯片等电子元器件价格上涨，推动CPI通信工具同比持续抬升，达到6.2%；受大豆价格上涨等影响，食用油价格创2012年来新高，6月同比增长7.7%。但突发公共卫生事件对消费需求的影响，使得成本端涨价压力向消费端显现相对缓慢，多数日用品CPI仍处于历史低位，同时服务业修复偏慢也拖累了服务项CPI。

未来，通胀风险可能进一步显性化。第一，全球突发公共卫生事件修复是不平衡的，一些资源国形势依然严峻，部分原材料供应链由于突发公共卫生事件原因供给受到约束，供需缺口短中期内可能较难收敛，对原材料价格形成较强支撑。如果原材料价格持续处于高位，库存快速消化，长协价格上调，中下游企业利润将被加速挤压，或将推动成本涨价压力逐渐显现，进而影响终端消费品价格。第二，在碳中和背景下以及能源转型的过程中，相对于矿石能源，短中期内新能源发电成本明显提升，导致原材料及整个社会生产成本曲线上移，并且这一过程可能会持续较长的时间，需要通过技术进步不断降低成本。除成本因素外，碳中和背景下的环保要求也将不断提升，部分企业可能退出市场，由此带来供给收缩，进一步加大涨价压力。第三，前期拖累CPI上涨的猪肉及服务项等因素，未来也可能进一步推升通胀预期。在猪价大幅回落、饲料成本处于高位的情况下，生猪养殖户持续亏损、补栏意愿不足，大概率会导致猪肉供给收缩，进而推动猪肉价格修复。此外，随着国内疫苗接种量不断刷新纪录，线下活动加速恢复正常化，服务业供需缺口也将逐步收敛，从而释放出补偿式的涨价压力。