私募股权投资基金估值体系在Y集团的建立和实施应用

作者简介：温伟嘉（1984— ），男，汉族，广东新会人。主要研究方向：财务管理。

摘 要：财政部修订印发了《企业会计准则第22 号——金融工具确认和计量》等三项金融工具相关会计准则（以下简称“新准则”），上市公司于2019年1月1日执行，非上市公司于2021年1月1日执行。新准则的实施，涉及金融工具分类与计量的变化，对以基金管理和创业投资为主要业务的企业影响较大。文章以创投机构Y集团作为具体案例，针对目前存在的问题，提出对策和建议，使Y集团能更好地迎接下一阶段的高质量发展，同时也为行业内相关企业建立估值体系和应用新准则提供一些借鉴。

關键词：估值体系;公允价值;基金创投

Y集团是省政府授权经营的全资国有企业，是国内最早成立的创投机构之一，也是省唯一的综合性科技金融平台。截至2020年末，总资产361亿，总负债141亿，净资产220亿。长期股权投资和可供出售金融资产合计90亿，占总资产比例为25%，占比仅低于货币资金和银行理财的41%。

一、建立估值体系的必要性

（一）满足新准则的估值要求

新准则在2021年全面实施，非上市公司股权和基金项目从以往的按成本计量，改以公允价值计量，只有在特定情况下才谨慎使用成本计量。非上市公司股权和基金项目的公允价值无法直接从二级市场获取，需要依赖估值体系和模型，并配有清晰的管理办法和操作指引，才能实时和动态地反映投资项目的公允价值。

（二）满足基金有限合伙人的需求

从近年行业发展趋势来看，国企和政府引导基金成为基金有限合伙人的主力军，对基金管理人的整体质素、投资回报率的要求都有所提高，而且监管和风险意识日益加强，纷纷充分利用知情权和监督权，对基金创投项目的运营情况进行密切关注。投资项目上市和退出前，有限合伙人因为信息不对称，很难及时获知所投项目的最新价值情况。运用估值体系和方法对非上市项目进行估值，及时反映项目的最新价值，不仅有助于维护基金管理人和基金合伙人的信任关系，也有助于基金管理人和基金合伙人进一步优化投资策略和投后管理。

二、Y集团估值体系的建立

（一）估值方法选取

常用的估值方法包括市场法、收益法、资产基础法、融资交易价格法等，估值方法的选取标准根据Y集团持有的资产性质和特点，结合Y集团内部管理而进行定制。

1.上市公司股权

对于上市公司股权，直接采用市场价格法，即采用最近一个交易日收盘价和持有股数进行估值。若上市公司股权仍在限售期内，Y集团继续使用上述方法进行估值，不考虑流动性折扣的因素。根据《会计准则第39号-公允价值》，在进行公允价值计量时，优先采用第一层次输入值，即在计量日能够取得的相同资产或负债在活跃市场上未经调整的报价。上市公司股权价格可以在证券市场中获取，如果考虑主观性较强的流动性折扣，一定程度上会影响Y集团管理层未来一年对股票进行处置的计划和决策。

2.非上市公司股权

非上市公司股权占Y集团已投项目的比例较高，因此非上市公司股权的估值是工作的重中之重，过程中考虑的因素也较多，主要包括。

（1）是否已有明确的退出方案。若该投资项目已启动退出程序，与受让方初步达成一致的退出方案已经过Y集团管理层审议，而且预期转让金额可顺利收回，则该投资项目按照退出方案约定的条款计算估值。若该投资项目尚没有明确的退出方案上报集团管理层审议，或者退出方案的金额不能顺利收回，该投资项目只能根据预计的退出方式选择可回收金额分析法和资产基础法进行估值。

（2）最近是否发生融资、评估转让等交易，价格是否公允。非上市公司股权在申请上市前，一般会进行多次的融资活动或评估转让。尤其对于互联网、生物医药等行业的非上市公司，该类企业在发展初期一般尚未产生稳定的收入或利润，报表上的财务数据很难用于其他估值方法，因此该类企业在估值中应用参考融资交易价格法较多。

使用融资交易价格法，需同时考虑融资交易的价格是否公允。若最近融资交易金额对被投资企业而言并不重大，不同轮次融资附带的权利义务不一致，或融资交易被认为是非常规交易，则该融资价格不适合作为估值使用。

（3）被投企业所处的发展阶段。除了融资交易，被投企业所处的发展阶段、业绩和持续经营能力也是选择估值方法的重要影响因素。Y集团以季度风险排查结果为依据进行分类判断，综合考虑主营业务是否发生重大变化、关键财务指标是否符合预期等。

若被投企业处于初创期，商业模式尚未确定，盈利性较差，持续经营能力不确定性强，则只能谨慎地采取可回收金额分析法或资产基础法。

若被投企业处于快速发展期，需要投入大量的资金用于新产品的研发和市场拓展，营运费用较高，盈亏相间，现金流为负数，需根据是否能获取可靠的财务预测，考虑使用收益法或市场乘数法。

若被投企业处于平稳发展期，其产品获得了相对稳定的市场份额，净利润和经营活动净现金流为正数，融资频率和规模要比初创期有所下降。符合相关条件下，甚至可延长最近融资交易的价格有效期至18个月，采取融资交易价格法进行简化处理。如果不符合，则根据是否能获取可靠的财务预测，考虑使用收益法或市场乘数法。

若被投企业处于下滑或衰退期，产品销售水平下降、营业收入和净现金流金额减少，负债融资不断增加，持续经营能力存在重大不确定性，一般采取可回收金额分析法或资产基础法。

3.基金层面估值

基金层面估值，除了考虑基金所投项目的公允价值变动，包括上市公司股权和非上市公司股权，还需要考虑基金层面的其他事项：第一是基金层数，若存在较多层级子基金，需从下至上逐级计算;第二是根据基金的投资项目和投资结构，汇总梳理基金结构，确认是否存在基金层面权益优先级;第三是根据投资协议和条款，计算是否存在应确认的应付管理费和管理人业绩补偿;第四是基金归属于投资人的价值，是按照实缴/认缴份额，还是按照持股比例计算;第五是外部机构管理的基金，直接使用外部机构提供的估值结果，或利用管理机构提供的最新财务数据运用资产基础法进行估值。

（二）部门职责分工

基金管理部为基金创投项目估值管理的牵头部门，全面负责协调Y集团估值管理工作，相关工作职责包括：第一，制定估值工作模板，定期对估值模板进行维护和更新;第二，每半年组织相关部门和下属公司开展估值工作，明确估值工作开展的范围;第三，审核相关部门和下属公司提交的估值方案和结果;第四，将审核后的估值结果发给财务管理部进行会计处理。

私募股权基金管理公司开展估值具体工作，相关工作职责包括：第一，按照资料清单，收集投资项目估值所需资料;第二，按照估值方法的适用条件，将投资项目进行分类，选择与估值方法相对应的估值模板对项目进行估值;第三，将所有投资项目估值结果汇总后提交至基金管理部审核;第四，定期对估值模型适用的数据来源、相关参数、估值模板的设置和选取提出反馈和建议。

财务管理部负责使用上述估值方案和结果进行账务处理工作和报表编制工作，与年度审计师进行沟通和协调，确保估值方案和结果符合会计政策以及审计要求，及时对相关信息进行披露。

三、Y集团估值体系的实施成效

（一）将估值工作贯穿“募、投、管、退”全环节

估值工作是私募股权基金的决策和管理的核心，并贯穿于“募、投、管、退”全环节。由于新准则下，被投项目的公允价值变动直接影响报表损益，因此业务部门需要考虑投前估值、投后估值和退出估值三者的衔接。业务部门在投前就需以估值方法对拟投项目进行估值，作为投资决策依据;在投后需要投入比以往更多的精力，对被投项目进行价值管理，并选择合适的时机和渠道进行退出。估值工作不再是业务部门某个时点的工作任务，需要全程持续关注估值变化。

（二）及时对新旧准则进行切换和披露

根据会计准则，企业在实施新准则进行计量时，无需对以前年度进行追溯调整，只需在2021年1月1日开始实施时，对所有基金创投项目进行估值，并以此入账，原账面价值与公允价值之间的差额，应当计入实施日所在期间的期初留存收益。Y集团相关部门经过多轮沟通和协作，及时运用公司的估值方法对所有投资项目进行价值重估，并及时进行披露，有助于外部报表使用者了解Y集团经营、投资情况。

（三）进一步完善了考核评价体系

在Y集团以往对投资项目的考核评价中，一般考虑项目分红和退出、资金回流等情况，设置收益率、分配收益倍数等相关评价指标进行考核。实务中，由于未上市项目转让退出、已上市项目股票减持均由集团管理层进行决策，业务部门没有自主决策的权利，产生收益的时间具有一定的滞后性，不能实时反映业务部门的工作成果，一定程度上影响了业务部门管理项目的积极性。

估值体系的建立，使投资项目的价值不再处于“静止”状态。将投资项目公允价值变动纳入考核评价体系，有利于业务部门更主动管理投资项目，努力提升投资项目价值，Y集团可以更全面地量化和评价业务部门的贡献。

四、仍需解决的问题

（一）部分基金创投项目不能反映公允价值

Y集团的基金创投项目，按照是否具有重大影响分别在长期股权投资和交易性金融资产科目核算。具有重大影响的项目，在长期股权投资科目下采用权益法核算计量，与旧准则会计处理无异，继续以账面价值计量，无法以估值体系和方法计算最新的公允价值，一定程度上影响了公司基金创投项目的整体价值，也造成业务口径的估值金额和财务报表口径的估值金额不一致。

（二）选择可比上市公司存在较多主观性判断

Y集团的186个投资项目中，大部分项目使用市场乘数法进行估值，选择在企业规模、风险状况和盈利增长潜力等方面与投资项目相似的可比上市公司，利用可比上市公司的财务指标计算出项目的公允价值。实际上，由于所处产业链地位、业务模式、目标客户等方面存在较大差异，很难找到较多与投资项目完全匹配的上市公司。同时，不同资本市场的上市公司股价、市值管理等同样存在较大差异，估值经办人员在选取可比上市公司，掺杂了较多主观性判断，公允价值容易受人为操作因素影响。

（三）外部管理基金的估值方法与Y集团无法统一

新准则在2021年前只有国内外上市公司使用，行业大部分公司都未建立估值体系和方法。虽然基金业协会、证券业协会和证监会都先后出台相关指引，但从已经使用新准则的上市公司估值方法来看，各公司在估值方法的选取、估值模型参数的确定、可比公司的选择都存在差异，估值结果可能因为以上因素差异的叠加效应下产生较大差异，Y集团亦无法强制要求外部机构管理的子基金使用与Y集团相同的估值方法。

（四）获取资料的时效性存在问题

对在投项目定期进行估值，需要被投企业配合提供各种资料，包括协议、财务报表等。Y集团作为财务投资者，一般持有被投企业的股份数量比例较低。被投企业对此并不重视，可能会以各种原因不予配合，或者不能按Y集团要求的时间点及时全面提供所需资料，进而影响Y集团的估值工作进度和结果。

五、对策和建议

（一）实行管理报表和财务报表双轨并行

从经营管理的角度，投资项目是否进行估值，不应该受该项目在会计核算上的分类而影响。Y集团应该利用估值体系对投资项目全覆盖地计算公允价值，编制服务于业务的管理报表;财务管理部将核算职能前置介入业务管理，通过将财务核算系统和投资管理系统对接互通，利用信息化手段进行调整，编制服务于会计核算的财务报表，实行管理报表和财务报表双轨并行，促进业财融合。

（二）进一步加强对按时获取资料的约束和奖惩

估值管理部门向业务部门再三强调按时获取资料对估值工作的重要性，加强检查频率，规定若未能按时、准确、完整填报投资项目信息将影响年度绩效考核。加强与被投企业的日常沟通，充分行使作为企业股东应有的权利，必要时将按时提供企业资料作为投资协议的重要条款之一。

（三）进一步细化可比上市公司的选择标准

进一步细化可比上市公司的选择标准，制定标准化流程和模板，包括数据库（如万得、东方财富、申万）、行业分类，纳入可比范围的条件（所处产业链位置、市场占有率、行业排名、业务模式、下游客户、收入结构等），市场乘数偏离度达到什么程度时需剔除，采用均值还是中值。一旦选定适用的可比上市公司后，后期不能随意更改。

（四）加强与外部管理机构的沟通

Y集团可以通过实地调研和对话沟通等手段，了解外部管理机构估值体系和方法的情况，并向外部管理机构介绍自身情况，总结出双方估值体系和方法的异同，吸取可取之处，进一步优化和完善。全面评估对方估值体系和方法适用性和估值结果的可靠性，或利用对方提供的最新一期的财务报表进行资产基础法进行估值。

六、结语

总之，创投企业应积极应对新准则的变化和估值体系的实施，通过培训深化思想建设，提高员工对估值的重视程度;完善跨部门的协作机制和沟通形式，提升工作效率，为国有资产保值增值和高质量发展奠定坚实基础。作为财务管理人员，努力学习估值、风险管理等专业知识，打造成全能、专业的行业領军人才。

参考文献：

[1]葛效宏.新金融工具准则实施对创投企业的影响[J].财务与会计，2019（11）：71-72.

[2]姚娟，王晶琦，吴敏.公允价值估值模型在LX创投企业战略管理中的应用[J].财务与会计，2020（18）：22-24.

[3]贺世轩，刘佳.新金融工具准则对企业股权投资的影响分析——以雅戈尔集团为例[J].商业会计，2020（19）：96-97.

[4]姚原.新金融工具准则对国有文化投资企业财务管理的影响[J].财会研究，2020（12）：40-42.