碳交易主要问题研究现状

□李 平 饶泽炜

[电子科技大学 成都 611731]

引言

2021年5月27日，世界气象组织（World Meteorological Organization，WMO）官网发布消息，到2025年，全球平均气温约有40%的可能性比工业化前的温度至少暂时高出1.5 ℃[1]。联合国政府间气候变化专门委员会（Intergovernmental Panel on Climate Change，IPCC）已将1.5 ℃的气温上升标准确定为一个关键的临界点，超过这个临界点，极端干旱、野火、洪水和粮食短缺的风险将急剧增加。此次报告意味着，未来五年，地球平均温度突破气候临界点的可能性正在上升。导致全球变暖的主要原因是人类在近一个世纪以来大量使用矿物燃料（如煤、石油等），排放出大量的二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）等多种温室气体。

为了应对全球变暖带来的挑战，国际社会先后制定了《联合国气候变化框架公约》《京都议定书》《巴黎协定》等应对措施，中国政府也明确提出二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和的“双碳目标”。双碳目标不仅对我国的能源结构、产业结构、经济结构的转型升级提出了新要求，也对新技术、新模式、新业态提出了新期待。毫无疑问，无论是产业转型升级，还是新技术新业态的创新，都需要大量的资金支持。因此，以碳交易、绿色信贷、绿色债券等为代表的绿色金融必将迎来广阔发展前景。

本文主要介绍碳交易的研究现状，包括碳排放市场（一级市场交易）及其金融衍生品（二级市场交易）的发展情况。首先，梳理全球碳排放情况与应对措施；其次，介绍碳交易市场的运行机制以及中国碳交易的试点情况；最后，分别从碳排放配额、碳排放权定价、衍生品交易、碳交易对社会经济和企业创新的影响等角度回顾相关文献的研究情况。

一、碳排放情况与应对措施

（一）全球和中国碳排放情况

据统计，2019年全球碳排放总量超过300亿吨[2]。由于经济发展阶段的不同，美国、欧盟、日本等发达国家均已经历碳达峰，而中国、印度等发展中国家的碳排放仍在“爬坡”。其中，中国在过去三十年经济持续增长的推动下，碳排放量也快速增长。2007年碳排放总量超过美国跃居全球第一，进入21世纪后的十年时间内又增长了3倍，2019年碳排放量达到10亿吨，超过美国和欧盟排放量的总和（见图1）。尽管中国的碳排放总量已居世界第一，但中国的人均碳排放量仍然远低于世界上主要的发达国家（见图2）。

图1 各国年度二氧化碳排放量情况

图2 全球人均二氧化碳碳排放量情况

从碳源（向大气释放二氧化碳的过程、活动或机制）的角度来看，电热力生产及工业集中用煤、交通领域大量耗油是导致中国碳排放量较大的主要原因。事实上，由于我国的能源结构呈现“富煤、贫油、少气”等特征，为加快经济发展，形成了以煤炭为基础，电力为中心，石油、天然气、可再生能源等全面发展的能源生产供应体系。根据Our world in data 2019年的统计数据[3]，中国93%的碳排放来自于化石燃料的使用，其中71%来自于固体燃料（如煤炭），23%来自于液体燃料（如石油），5%来自于气体燃料（如天然气）。从行业分布来看（见图3），2018年中国89%左右的碳排放来自于电力热力生产（51%）、工业生产（28%）及交通运输（10%）部门，其中电力行业、交通部门碳排放增长较快[4]。

图3 中国部分行业碳排放量情况

（二）关于碳排放的应对措施

1992年制定的《联合国气候变化框架公约》（以下简称《公约》）是世界上第一个为全面控制二氧化碳等温室气体排放、应对全球气候变暖给人类经济和社会带来不利影响的国际公约，也是国际社会在应对全球气候变化问题上进行国际合作的一个基本框架。《公约》生效于1993年3月，具备法律约束力，旨在控制大气中二氧化碳、甲烷和其他温室气体的排放，将温室气体的浓度稳定在使气候系统免遭破坏的水平上。《公约》要求发达国家作为温室气体的排放大户，采取具体措施限制自身温室气体的排放，并向发展中国家提供资金以支付他们履行公约义务所需的费用，发展中国家则不承担具有法律约束力的控排义务[5]。

1997年制定的《京都议定书》（以下简称《议定书》）是《公约》框架下的补充条款，是全球唯一一个自上而下且具有法律约束力的温室气体减排条约，分为第一承诺期和第二承诺期。《议定书》在第一承诺期首次以法律文件的形式规定了缔约方国家（主要为发达国家）在2008～2012年的承诺期内应在1990年温室气体排放水平基础上减排5.2%。此外《议定书》还确立了三种灵活的减排机制，包括排放权贸易机制（Emissions Trading，ET）、联合履约机制（Joint Implementation，JI）、清洁发展机制（Clean Development Mechanism，CDM）。ET机制规定同为缔约国的发达国家将其超额完成的减排义务指标，以贸易方式（而不是项目合作的方式）直接转让给另外一个未能完成减排义务的发达国家；JI机制规定同为缔约国的发达国家之间通过项目合作，转让方扣除部分可分配的排放量（Assigned Amount Units，AAU），转化为减排单位（Emission Reduction Units，ERU）给予投资方；CDM机制规定履约的发达国家提供资金和技术援助，与发展中国家开展温室气体减排项目合作，换取投资项目产生的部分或全部“核证减排量”（Certificated Emission Reduction，CER），作为其履行减排义务的组成部分[6]。

《巴黎协定》（以下简称《协定》）是人类历史上应对气候变化的第三个里程碑式的自下而上的国际法律文本。《协定》于2015年12月12日在巴黎气候变化大会上通过，2016年4月22日在纽约签署，为2020年后全球应对气候变化的行动做出了安排，长期目标是将全球平均气温较前工业化时期的上升幅度控制在2摄氏度以内，并努力将温度上升幅度限制在1.5摄氏度以内[7]。

2020年9月22日，习近平总书记在第七十五届联合国大会一般性辩论上向世界宣布“中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”。2021年5月27日，碳达峰、碳中和工作领导小组第一次全体会议在北京召开。国务院副总理韩正在讲话中明确指出，我国力争2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和，是以习近平同志为核心的党中央经过深思熟虑做出的重大战略决策。实现碳达峰、碳中和，是我国实现可持续发展、高质量发展的内在要求，也是推动构建人类命运共同体的必然选择。要全面贯彻落实习近平生态文明思想，立足新发展阶段、贯彻新发展理念、构建新发展格局，扎实推进生态文明建设，确保如期实现碳达峰、碳中和目标[8]。

二、全球碳市场交易情况

各国控制温室气体排放的政策一般分为命令控制型手段、经济刺激型手段、劝说鼓励型手段等三种类型。其中，以碳定价机制为代表的经济刺激型手段由于其灵活性好、可持续改进受到各国青睐。碳定价机制一般分为碳税和碳排放权交易体系。其中，碳税主要通过对燃煤和汽油、航空燃油、天然气等化石燃料产品征税来实现减少化石燃料消耗和二氧化碳排放[9～12]。

碳排放权交易本质上是一种金融活动[13]，主要针对两类交易标的进行交易：一类是核证减排量；另一类是碳排放权，要求企业碳排放量必须用以上两类产品冲抵，进而限制企业的碳排放量。如图4所示，当企业二氧化碳排放量大于配额量时，其必须在市场上购买足以冲抵其超出部分的排放配额，而配额量有富余的企业则可以将富余的碳配额或者通过绿色项目获得的CER在市场上出售，获取利润。

图4 配额碳市场运行机制示意图

由于碳排放交易体系具有减排结果确定、减排效率更高的特点，越来越多国家和地区选择其作为降低碳排放的主要政策手段。碳排放权交易体系的基本框架包含5个组成部分，分别是“体系排放上限”“体系覆盖范围”“配额初始分配”“监测、报告、核查机制（Measurement、Reporting and Verification，MRV）”和“遵约机制”。其中，碳排放权的配额分配又是碳交易是否有效的基础保证。碳配额分配方法主要分为两类：一是拍卖分配法，即政府将排放权公开拍卖，出价高的企业获得碳配额；另一类是免费分配法，即政府将排放权直接免费发放给企业，而免费分配法又包含“历史排放法”“历史强度法”和“行业基准线法”等三种方式，其含义及优缺点如表1所示。

表1 碳排放权分配方法介绍

根据国际碳行动伙伴组织（International Carbon Action Partnership，ICAP）报告，自《京都议定书》生效后，碳市场发展迅速，各国及地区开始纷纷建立区域内的碳市场以实现碳减排承诺的目标，在2005～2020年，遍布四大洲的24个碳交易市场已建成，相关区域GDP总量占全球约54%，占全球人口的1/3[14]。

（一）欧盟碳市场

欧盟碳排放权交易体系（EU Emissions Trading System，EU-ETS）起源于2005年，是依据欧盟法令和国家立法的碳交易机制，一直是世界上参与国最多、规模最大、最成熟的碳排放权交易市场。从市场规模上看，根据路孚特（Refinitiv）对全球碳交易量和碳价格的评估，2020年，欧盟碳交易体系的碳交易额达到2 014亿欧元左右，占全球碳市场份额的88%[15]。从减排效果上来看，截至2020年，欧盟碳排放量相对1990年减少了26%。通过15年的发展，欧盟碳交易体系已历经四个阶段，如表2所示。

表2 欧盟交易体系发展阶段

欧盟碳交易市场具有碳金融市场完善、相应配套机制齐全、积极对接国际碳市场等特点。

其一，碳金融市场完善表现在金融机构广泛参与碳市场且形式多样、碳衍生品种类丰富且交易活跃。首先，参与的金融机构包括经纪商、交易商、交易所和清算所等，参与的形式包括向碳市场参与者提供金融中介服务、直接参与碳交易、将碳市场作为一种投资渠道等。其次，欧盟碳衍生品主要包括基于普通碳配额（European Union Allowance，EUA）、抵消机制中由CDM项目产生的核证自愿减排额（CER）、航空业碳配额（European Union Aviation Allowance，EUAA）、抵消机制中由JI项目产生的碳配额（Emission Reduction Units，ERU）、碳排放权的远期、期货、期权、掉期、价差、碳指数等产品。衍生品市场快速发展且交易活跃，根据欧洲能源交易所（European Energy Exchange，EEX）的统计数据，2018年碳衍生品合约交易量为现货交易量的6倍左右[16]。

其二，欧盟建立了相应配套机制巩固碳减排效果，包括碳基金的设立—建立了创新基金（支持创新技术与行业创新，资本投入至少4.5亿美元）、现代化基金（支持低收入会员国能源系统现代化和能源效率提升），以及北欧、瑞士等国内碳税政策的补充，减少了碳价扭曲，兼顾碳减排效率和公平以及降低了碳泄露问题。

其三，欧盟开始尝试国际碳交易市场间的对接。尽管由于脱欧，英国于2021年正式退出了欧盟碳交易市场，但欧盟于2020年实现与瑞士碳交易市场成功链接，扩大了碳市场范围，降低了碳减排成本。

（二）中国碳市场

我国的碳排放交易历程可划分为三个阶段，其中第一阶段主要参与国际CDM项目。国内CDM的起点是2002年，荷兰政府与中国政府签订内蒙古自治区辉腾锡勒风电场项目，拉开了CDM项目发展的序幕。2004年6月颁布的《清洁发展机制项目运行管理暂行办法》为CDM项目在中国的发展提供了政策支持和法律保障，国内CDM项目的注册数量迅速上升，并于2006年超过了印度和巴西，成为CDM项目第一大国。2011年又发布了《清洁发展机制项目运行管理暂行办法》修订版，完善了项目申报程序和法律责任。2012年，我国新增的CDM项目注册数量达到了1819个，与之前7年的总和相当。2012年发布的《温室气体自愿减排交易管理办法》确立了国内的自愿减排交易机制，提出了核证减排量交易（Chinese Certified Emission Reduction，CCER）。2013年后，随着《京都协议书》一期承诺到期，CDM项目也逐渐退出了历史舞台，国内的CCER交易成为自愿减排量市场的重要补充。

在核证减排量市场蓬勃发展的同时，中国也紧锣密鼓地将建设配额交易市场的计划提上了日程。2011年10月，国家发展改革委下发《关于开展碳排放权交易试点工作的通知》，批准开展碳排放权交易试点工作，该通知标志着中国的碳排放交易进入第二阶段。随后十年，中国政府陆续在北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳、福建八省市开展碳排放权交易试点。

从各试点市场基本情况来看（见表3），跟国际碳市场相比，我国试点市场碳价普遍偏低。我国市场碳价历史最高点为122.97元/吨（深圳），最低点为1元/吨（重庆），而欧盟EUA碳配额现货碳价历史最高点为47.91欧元/吨（折合人民币约380元/吨），最低点为2.68欧元/吨（折合人民币约22元/吨）。截至2021年4月29日，我国碳试点碳价为5.53～42.02元/吨（其中，深圳碳市场碳价最低，为6.44元/吨，北京最高，为47.6元/吨），而同一天欧盟EUA碳配额现货结算价为47.91欧元/吨（折合人民币约380元/吨），为我国碳试点碳价的9～68倍。

表3 中国试点碳市场基本信息

从累计碳交易量上来看，截至2020年12月31日，广东、湖北、深圳处于碳试点前列，3个市场累计碳交易量分别为151MtCO2、72MtCO2、45MtCO2。但从碳试点活跃度（总交易量与碳试点配额总量之比）来看，深圳碳试点的活跃度最高，达到了14%，也就是说2015年深圳碳市场初始分配的碳配额中有约14%的量在市场上进行了流通，而其他碳市场活跃度则在10%及以下。从碳交易额上来看，2020年碳试点总成交量下降，但总成交额却有提升，首次出现分歧，2020年除湖北、天津碳交易额有所增长外，其他碳试点受疫情影响均有所下滑。与交易量情况类似，广东、湖北、深圳的碳交易额也排名前列，其中广东的碳交易额远高于其他碳试点。

2021年1月通过的《全国碳排放权交易管理办法（试行）》是中国碳市场发展的又一里程碑，明确了将建立全国统一的碳交易市场，并对重点排放单位纳入标准、配额总量①设定与分配、交易主体、核查方式、报告与信息披露、监管和违约惩罚等方面进行了全面规定。随着全国统一市场的建立，中国的碳交易将迎来高速发展的第三阶段。

三、碳排放权配额、定价及其衍生品研究

（一）碳排放配额相关研究

碳配额分配是碳交易的先决条件，配额分配对碳市场及企业的影响一直是学者们关注的重点。Sijm等[17]研究了免费碳配额的发放对电力生产商的影响，发现碳配额的有偿发放与否并不会影响电力生产商将成本转嫁给终端用户的行为。Reguant和Ellerman[18]检验了欧盟碳市场第一阶段通过历史排放法分配碳配额对西班牙碳行业相关企业生产决定的影响，研究结果表明配额分配并未对企业的生产造成显著影响。Fowlie和Perloff[19]使用工具变量法分析企业排放是否受不同配额方法的影响，结果显示碳配额方法的选择并不能显著影响企业的碳排放情况。Zaklan[20]的研究也得到了与前述研究相似的结果，然而其将研究样本扩大至生产制造企业后发现，由于成本转嫁能力较弱，配额分配方法的选择对其排放有显著影响。

Verde等[21]通过对欧盟碳市场配额分配研究的梳理发现，对于电力市场等成本转嫁能力强的行业，免费分配法并不能有效限制其生产决定，但对于生产制造行业，其影响显著。此外，随着拍卖配额的比例上升，这种行业间的差异性在缩小。Yang等[22]研究了历史强度法和基准法对企业绿色创新及产品定价的影响，研究结果表明，历史强度法能带来更高的产品定价，但基准法更能促使企业进行绿色创新投资。

部分学者对中国碳市场的配额问题进行了研究。Han等[23]采用加权综合法模拟了京津冀地区的碳配额分配方式。结果表明，经济实力强、碳减排潜力低的省份可以降低碳排放配额的比例。Qin等[24]利用加权Russel方向性距离模型研究了中国东部沿海地区的配额分配方式。研究结果表明，传统工业化省份的碳排放配额增长率较低。根据2015年的配额分配水平，Zhang和Hao[25]利用主观赋权法、熵值法和线性组合赋权法分别构建了一个综合指标对我国2020年39个行业的碳配额进行了研究。结果表明，相比于碳减排能力和碳减排潜力，碳减排责任在政府制定碳配额时发挥更重要的作用。

王文举和陈真玲[26]建立了考虑区域之间分配博弈的数据包络分析（Data Envelopment Analysis，DEA）模型，通过多次调整得到所有地区效率最大化时的初始配额分配方案。同时，通过熵值法将公平原则与效率原则的分配方案耦合形成综合配额分配方案，并通过比较分析 3 种不同配额分配方案的地区减排成本效应差异，甄选出兼顾责任与目标、公平与效率的省级初始碳配额分配方案。钱浩祺等[27]基于消费侧和生产侧碳排放视角，利用随机前沿模型估计了中国各省市的碳排放效率，并使用估算效率值对碳排放权的地区分配进行了数值模拟，明确了在确保环境效率最优化的前提之下，不同的核算视角所带来的配额分配差异和相关经济影响。

杨磊等[28]将碳排放纳入双渠道供应链进行考虑，分别建立四种不同的供应链数学模型，分析双渠道供应链系统中制造商与零售商的定价策略、制造商减排率以及企业利润问题。研究结果表明，碳配额能有效激励制造商进行减排，碳配额越大，减排率越大，制造商希望通过减排技术节约更多的碳排放配额，并通过碳交易市场售出余额而获益。王明喜等[29]借鉴欧盟ETS经验，建立了碳排放权拍卖初始配置模型，并通过理论推导验证了拍卖有偿配置方式可以有效避免企业碳减排的逆向选择行为。魏立佳等[30]通过分析碳市场内不同稳定机制在碳配额正常和过量两种供给情况下发挥的作用，研究发现采用价量联动稳定机制的碳市场配额价格最稳定、市场效率最高。

（二）碳排放权定价相关研究

碳排放权的定价是理解和把握碳市场运作的关键要素。Christiansen等[31]从理论角度分析欧盟排放交易体系的定价机制，研究结果表明政策监管措施、市场基本天气条件和生产活动将对碳价格产生影响。Alberola等[32]通过研究2005～2007年欧盟碳市场结构突变过程中碳价的影响因素，发现碳价格与煤价格呈负相关，与原油和天然气价格呈正相关。Boersen和Scholtens[33]引入阈值GARCH模型，认为能源市场的波动通过电价的中介作用间接影响了碳价格。同时，发电机的燃料切换行为对碳价格也有重大影响。

以上研究只从静态时域考察了碳价的影响因素，然而碳市场的参与者是由不同投资期限的投资者组成的（短至几分钟时间的投机行为与长达几年的投资行为并存），并且因受到外部异质环境的影响，使得碳价格的时间序列具有多尺度特性[34]。Zhu等[35]基于多元经验模态分解法提出了一种碳价格驱动因素的多尺度分析模型，分析结果表明电力价格、股票指数会对碳价产生积极影响而煤炭价格则对碳价产生负面影响。Xu等[36]使用集成经验模态分解法将5个中国碳试点市场的历史数据分解为5个独立的本质模态函数序列，并将各序列分为高频部分、低频部分和趋势部分，以此来分析各个碳市场受短期波动、重大事件冲击及长期趋势的影响。研究结果表明，事件冲击对上海和北京碳市场影响最大，而深圳、广州、湖北市场碳价的决定性因素是长期趋势。

在分析碳价成因的基础上，部分学者还尝试通过复杂模型对碳价格进行预测。Zhu等[37]使用经验模态分解法将碳市场历史交易数据分为高频、低频和趋势三部分，并运用整理过的数据训练支持向量机模型，通过对欧盟碳市场碳价进行预测，发现该模型准确率高且稳健。Lu等[38]利用径向基神经网络对中国8个试点碳市场的交易数据建模以对测试集数据进行预测。此外，该研究还比较了不同方法构建的预测模型的预测效果。结果表明，机器学习方法由于处理非线性数据方面的优势而在碳价预测方面具有较大潜力。蒋伟杰和张少华[39]以中国36个工业行业为样本，估计1998～2011年工业行业CO2影子价格，在此基础上进一步估计工业行业CO2边际减排成本曲线，研究发现，CO2影子价格与碳排放强度之间具有显著的“倒U形”关系。

（三）碳金融相关研究

随着碳市场的蓬勃发展，碳市场金融化特征加深。在碳配额和项目减排量等碳资产现货的基础上，碳指数、碳债权、配额质押贷款、碳基金、碳配额托管、绿色结构存款、碳市场集合资产管理计划、CCER质押贷款、配额回购融资、碳资产抵押品标准化管理、碳配额场外掉期、碳资产质押授信等碳金融衍生产品和工具逐渐被开发出来，用来规避碳市场风险和实现碳资产保值增值。

EU-ETS作为成立最早、规模最大的碳市场，其碳金融衍生品交易最为成熟。Uhrig-Homburg和Wagner[40]对25名EU-ETS参与者进行采访，了解他们对碳市场及碳衍生品的看法，结果表明，由于碳价格受环境政策、能源价格等不确定因素影响，碳市场参与者需要一些金融工具来平抑市场风险，即碳衍生品（如远期合约）是市场所期望的。此外，碳衍生品的引入能加大市场的流动性，起到稳定碳价的作用。

Chesney和Taschini[41]研究了二氧化碳价格动态模型在期权定价中的应用。Chevallier等[42]通过检测各种GARCH模型、内生中断测试和滚动窗口估计，发现期权市场的引入在不影响市场活跃度的情况下降低了EU-ETS的波动水平，提高了市场的稳定性。Rittler[43]使用欧盟碳市场第二阶段的高频数据研究了碳期货市场与现货市场的关系，研究结果表明，期货市场是长期价格发现过程的领导者，且期货市场的信息作用随着时间的推移会不断增强。Mizrach和Otsubo[44]通过分析欧洲气候交易所（European Climate Exchange，ECX）市场的微观结构，发现ECX为EUA的交易提供了75%～88%的价格发现。此外，他们还基于买卖双方订单量不平衡这一现象设计了简单的交易策略，并通过实盘交易证明了交易策略的可盈利性。Liu等[45]将一组移动平均算法进行加权组合，并通过粒子群算法和遗传算法确定组合的权重，最后得出在EUA期货市场表现优异的交易策略。

四、碳市场对企业的影响研究

（一）碳市场对企业价值的影响研究

Onerndorfer[46]使用EU-ETS第一阶段（2005～2007年）的数据研究了碳排放权价格对欧盟主要电力公司股票收益率的影响，结果表明碳排放权价格的上涨会正向影响电力公司的股票回报。Koch和Bassen[47]将样本期扩展至2010年，并在研究股票回报对碳排放权价格变化敏感性的基础上，考虑其他能源因素（如石油、天然气、煤炭和电力）的价格变化。以上研究探索了碳排放权价格的变化对欧洲电力部门股票价格的影响，结论表明碳排放权价格上升能提升碳交易市场中公司的股票收益，且这种正向效应在对碳价高度敏感行业的公司中更为显著。

另一部分学者利用事件研究方法分析了2006年4月碳排放权价格急剧下降对碳密集型欧洲公司股票回报的影响。Bushnell等[48]发现，三天内的碳价格急剧下跌对碳密集型公司的股票回报产生了显著的负面影响，且公司碳密集程度越高，股票收益率越低。Jong等[49]研究发现，当企业具有较低的碳强度和较多的碳排放权时，股价实际上是由于排放权价格下降而增加的，这是因为市场预期未来会有更严格的政策约束，而碳强度低与充足的碳排放权储备能帮助公司抵御碳风险。

随着全球环境规制不断趋严，一些学者开始关注碳风险对企业价值的影响。Matsumura等[50]利用手工收集的标普500公司2006～2008年的碳排放数据，研究了企业碳排放与碳披露对企业价值的影响，结果表明，企业价值随着碳排放增量扩大而减小，但主动的碳披露行为能削弱碳排放对公司价值的负面影响。相对地，Chava[51]研究发现存在环境风险的企业所面临的融资成本更高，且对于高环境风险的企业来说，银行与机构投资者更不愿意为这类企业提供资金。Krüger等[52]通过问卷调查的方式，了解机构投资者对于气候风险的认识，结果表明，大部分机构投资者都认可碳风险的存在。此外，机构投资者还表示，当前资本市场已经在对碳风险进行定价，并制定相应的投资策略。Andersson等[53]提出了一个简单的动态投资策略，该策略允许长期被动投资者在不牺牲财务回报的情况下对冲碳风险。Ilhan等[54]研究了碳风险对期权市场的影响，结论表明，企业面临的碳风险越高，其保护性期权的价格越高，且风险对冲成本会随着公众对于环境关注度的提升而增加。

Tsou等[55]为解释高排放企业股票存在的污染溢价现象，构建了一般均衡资产定价模型，在考虑企业现金流受环境政策不确定性影响的情况下发现，高排放企业相较于低排放企业更容易暴露于环境政策的转移风险中，因此资本市场对该类公司股票要求更大的回报。Engle等[56]通过对《华尔街日报》和其他媒体的文本分析构建了气候新闻索引，并展示如何通过实施动态的投资组合策略来规避气候变化新闻的风险。

涂建明等[57]设计了一个企业碳预算框架，并提出企业可以通过建立碳预算体系来应对其面临的碳排放压力，规避政策风险。闫海洲和陈百助[58]讨论了气候变化和环境规制背景下企业碳排放信息披露对市场价值的影响，研究结果表明，公司进行碳排放信息披露对其市场价值有正向的影响；与低碳排放企业相比，高碳企业披露碳排放信息更利于其市场价值提升；与位于非碳市场交易试点的公司相比，试点区域公司的碳排放信息披露对其价值影响不大。

（二）碳市场对企业创新的影响研究

“波特效应”假说认为，实施环境规制能够引导和激励企业发现资源配置的非效率问题和潜在的创新机会，推动企业的技术创新和组织创新，而技术创新形成的先动优势有助于补偿规制成本，甚至提升企业绩效[59～60]。Montgomery[61]从理论上证明排污权交易机制能有效控制减排成本，且效果明显优于传统的命令控制机制。Stavins[62]和Montero[63]最早提出了关于交易成本和排污交易许可证之间相互关系的理论框架，他们指出在市场效率低下的情况下，如果排污权不能得到有效配置，则会导致排污权交易的实际收益低于边际减排成本，进而导致排污权交易机制失败，无法实现波特效应。

运筹学方法的引入为更深入地研究排污权交易机制的波特效应提供了可能。一些学者开始将排污权交易引入DEA模型，该模型的核心思想是在控制污染物排放总量的情况下，通过允许各生产者自由交易污染物排放权，有效配置排污权，从而实现潜在总产出最大化。Brännlund等[64]首次采用并发现瑞典造纸及纸制品工业在排污权交易下可实现潜在的利润增长。Färe等[65]在此基础上，对污染物排放权的交易形式进行了扩展，不仅考虑了排污权在空间交易（同一时间不同生产者之间的交易）的潜在经济红利，还考虑了排污权在跨期交易（未使用的排污许可权可以存放在交易机构，用于下期使用或转卖）的潜在经济红利。Färe等[66]使用前述模型比较了美国燃煤发电厂在组合不同污染物实行排放权交易时所能带来的潜在经济红利。

涂正革和谌仁俊[67]率先研究中国的氧化硫排放权交易试点政策，用双重差分法（DID）检验其是否在短期实现波特效应，接着构建引入排污权交易试点的DEA模型考察长期波特效应。研究结果显示，由于当时的SO2排放市场交易效率低，相应的环境政策并未与交易机制匹配，导致中国排污权交易试点制度在短期和长期均未能实现波特效应。李永友和文云飞[68]检验了我国 2007 年扩大SO2排放权交易试点范围的政策效果，发现该政策对工业SO2排放强度具有显著的弱化效应。

关于我国 2013 年开始试点实施的碳排放权交易机制，宋德勇等[69]通过搜集试点地区重点控排企业具体的配额分配方法数据，利用企业层面的配额分配方法考察了不同的配额分配方法对企业绿色创新的影响。将企业按早期绿色创新水平和规模大小分组，检验配额分配方法对不同组别企业绿色创新活动激励的异质性。结果表明，碳排放权交易可以显著促进企业绿色创新，且在不同特征的企业中存在明显差异。胡珺等[70]基于中国 2013年开始试点实施的碳排放权交易机制，考察了市场激励型的环境规制对中国企业技术创新的影响。研究发现，碳排放权交易机制的实施显著推动了企业的技术创新，且碳市场的流动性程度越高，激励型环境规制对企业技术创新的推动作用更明显。但是，企业成本转嫁能力会在一定程度上削弱该环境规制的积极影响，当企业所承受的产品市场竞争程度更低、企业对客户和供应商的议价能力更高时，碳排放权交易机制对企业技术创新的推动作用相对降低。

谢里和郑新业[71]将中国碳排放权交易市场试点政策与发电行业投资行为相结合，理论分析和实证检验了政府规划和实施的碳排放权交易市场试点政策如何影响企业当期发电技术项目投资的决策，结果表明，碳排放权交易市场试点政策在规划期会促使企业相对提高试点地区低排放发电技术项目投资，特别是相对提高了这些地区低排放火力发电技术项目投资。廖文龙等[72]进一步研究了碳交易市场在激励企业绿色创新基础上，对绿色经济增长的促进作用，并提出绿色专利的良好转化运用是促进绿色经济增长的重要原因。余萍和刘纪显[73]则认为碳交易市场的绿色效应和经济效应还会随着市场规模的扩大而增加。

五、结束语

碳排放权交易市场对于我国双碳目标的实现意义重大。本文介绍了我国及全球的碳排放情况，论述了在碳达峰、碳中和目标下我国所面临的减碳压力，回顾了全球及我国碳排放权交易市场的发展现状，明确了碳交易市场的可行性与有效性，梳理了与碳交易有关的研究文献。研究表明碳市场对于实现碳排放减排目标，平抑企业碳风险具有重要作用，政府应大力推动统一碳市场的建立，并促进其健康发展。此外，我们发现有些问题还有待进一步研究。例如，碳排放权的价格波动是否会引起其他绿色金融产品的收益率波动？不同碳配额方法的选择对于企业创新的影响？碳市场的流动性受哪些因素影响？资本市场的流动性风险是否会影响碳市场？对上述问题的探索不仅可以丰富和发展现有碳市场研究，还可以为监管层合理有效地发展碳市场提供重要参考依据。

注释

① 配额总量是指一个碳交易市场在一定时间内发放的碳配额总量，有些市场（如上海）选择公布每年的配额总量，但大部分市场并不公布每年的配额总量，而只公布配额的计算细则。