企业负债管理风险及对策研究

祁鹏飞

负债和投资者投入的资本及公司经营成果的积累（所有者权益）共同形成了企业的资产。企业利用债务资本进行举债经营需要权衡放大杠杆与风险的双重影响，即管理好企业的负债一方面是适度利用财务杠杆促进企业发展，另一方面是管控好债务风险，防止过大的债务压力压断公司的现金流。负债按其性质分为经营性负债和金融性负债，相比而言金融性负债的风险更大，是企业负债管理的重点。负债风险的爆发虽然有多种多样的引爆原因，但归根到底是由于企业经营发展出现问题，导致资产结构、债务结构、现金流等方面出现问题。要避免发生债务风险，其关键是企业现金流造血能力要强，因此不断强化资产管理才是防范和化解债务风险之“道”。

公司经营所需的资金通常来自三个不同渠道，即向股东的权益融资、向债权人的债务融资及公司经营利润的留存积累（实质上属于权益融资）。全部债务与股东权益的构成比例就是我们通常所说的资本结构，权益资本是企业必须具备的基礎资本，因此资本结构问题实际上也就是债务资本的比例问题，即债务资金在企业全部资本中所占的比重。把握好这个比例的度，权衡好杠杆效用及风险影响是负债管理的关键所在。

一、企业负债管理的理论基础

不同的资本结构将影响到企业的融资成本及风险暴露程度。因此对合理资本结构（即适宜的负债比例）的研究由来已久。美国的莫迪利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）教授于1958年提出无税的MM理论，认为在无税和不同筹资方式风险一致的假设条件下，公司的资本结构不影响公司的市场价值;1963年又更新完善为有税的MM理论，认为负债利息的减税效应将形成“税盾”，有利于增加公司价值。根据有税的MM理论，因为负债对公司有利，理论上负债比例越高的资本结构越好，这显然忽略了负债的风险，与实际情况不符。此后，罗比切克（Robichek，1967）、梅耶斯（Mayers，1984）、考斯（Kraus，1973）、鲁宾斯坦（Rubinmstein，1973）、斯科特（Scott，1976）等人进一步提出和发展了权衡理论，即合理的资本结构既要考虑负债经营的减税好处，也要考虑过度负债带来的风险和破产成本。1984年，迈尔斯（美国）与迈勒夫（智利）基于现实存在的信息不对称和交易成本提出优序融资理论，认为投资者因信息不对称造成的不信任，对公司通过增加股权融资的项目或前景不看好，导致公司发行新股时股价会被看空从而影响公司价值，因此企业筹资时应优先使用自身的盈余积累，再使用受信息不对称影响较小的债权融资，最后才选择股权融资的方式。

权衡财务风险和资本成本（WACC，权益成本与债务成本的加权成本）的关系，关键是确定最佳资本结构，即在一定条件下使企业平均资本成本最低、风险最小、企业价值最大的资本结构。斯蒂芬A.罗斯（Stephen A. Ross）、伦道夫W.威斯特菲尔德（Randolph W. Westerfield）和布拉德福德D.乔丹（Bradford D.Jordan）提出：理论上存在最优资本结构（以债务与权益之比衡量），在最优点之前，由于负债成本比权益成本低，增加负债的比重可以降低作为折现率的WACC，从而使得公司现金流现值最大化。但是再继续增加负债，由于财务困境成本，公司的负债成本开始上升，负债成本低于权益成本的好处被财务困境成本抵消，债务的增加转为WACC提高，继而转为降低公司现金流现值。因此，适度的负债对于增加公司价值是有利的，但是过度负债则将损伤公司的价值。

二、企业负债及风险类型

负债可以按照流动性（1年期限为界）分为流动负债和非流动负债;也可以按其性质分为经营性负债和金融性负债。经营性负债是企业在日常经营中因赊销活动或款项往来形成的负债。金融性负债（Debt）常被称为带息负债或有息负债，即明确借款利息和偿还期限等还本付息义务的债务，此类负债越多，企业的财务风险就会越高。对金融性风险进行管控，是化解、防范债务风险的关键所在，也是本文重点讨论的内容。

除了列示在资产负债表中的负债项目，还有一些潜在的负债因为不符合会计准则确认的条件，被“隐藏”在资产负债表之外。在某些企业里，此类负债的风险就像隐藏在水面下的冰山一般隐秘而危险。 或有负债虽然不在资产负债表中进行列报，但要根据《企业会计准则第13号—或有事项》在财务报表附注中批露有关信息，具体包括或有负债的种类及其形成原因;经济利益流出不确定性的说明;或有负债预计产生的财务影响等。或有负债中与融资相关的是债务担保，为其他单位提供债务担保将承担连带责任，在债务出现问题时担保人需要承担偿付义务。当担保的债务出现风险的确定性上升，且相关赔付金额可以相对可靠的估算时，需要估算“最佳估计数”并计入预计负债。

三、负债经营的优势

通过上述理论分析可知，适度的负债有利于增加企业价值。具体的说，相比股本筹资而言，负债筹资具有以下几项优势。

（一）筹资成本低

由于债权人原则上仅承担还本付息的风险，且受偿顺序优先于企业的资本出资人（股东），股东承担的风险要高于债权人，根据收益与风险匹配的原则，股东会要求更高的收益，即股东要求的回报率高于债权人要求的利率。因此，虽然对股东的利润分配并不存在严格的刚性约束，但必须认识到资本筹资同样是有成本的，且其成本是高于负债筹资的。天下没有免费的午餐，当股东的收益不及预期，将会选择用脚投票出让股权，使得股价或企业价值不断承压，最终难以再从市场上获得资源，给企业形成实质性影响甚至带来破产压力。

（二）较强灵活性

股权筹资相对而言是长期性筹资方式，负债筹资相比股权筹资具有更大的灵活度，可以根据企业的经营状况和资本市场的环境变化灵活调整负债规模、搭配融资期限。企业不可随意退回股东的出资，但是债务融资却是有借有还，且一般可以做到提前偿还或赎回。

（三）具有杠杆性

按照教科书上的定义，负债或融资杠杆（又叫财务杠杆），指固定债务利息（包括优先股股利）导致普通股每股利润变动幅度大于息税前利润变动幅度。即财务杠杆影响的是企业的息税后利润，在债务规模及负债利率不变的假设下，因为债务利息（含优先股的股利）保持不变，当息税前利润增大时，每单位盈余所分摊的固定财务费用就会相对减少，能为企业及普通股股东带来更多盈余。通俗的讲，当企业在市场上处于扩张阶段，投资收益率大于负债的利息率时，两者之间的“息差”使得企业利用负债扩大经营规模得到的收益高于仅利用自有资金创造的收益，负债资金撬动的更高收益就是杠杆的效用。